“今天不抓住AI，就像20年前不買房?！?/strong>

定焦One（dingjiaoone）原創

作者 | 金玙璠

編輯 | 賀樹龍

20多年前，周全第一次近距離打量美國的半導體產業：先進的設備、成熟的工藝、密集的人才……兩個字在他心頭反復盤旋——絕望。

當時，周全還是個跑產線的年輕工程師，中國和美國半導體產業的差距，讓他覺得“整整差了30年”。他對「定焦One」回憶，“甚至懷疑，這輩子可能都追不上?！?/p>

當年那個仰頭打量別人產業的工程師，后來在半導體行業摸爬滾打17年、又做了十幾年早期投資，如今，他是英諾基金管理合伙人。在中關村夢想實驗室7層，周全坐在「定焦One」對面，說出口的，是跟20多年前截然相反的判斷：

“這是最好的時代”、“這是中美并跑的時代”。

周全用一組數字詮釋當下：SpaceX、OpenAI、Anthropic三家萬億美金量級的巨頭正在美股排隊上市，合計估值近四萬億美元，這個數字超過2000年互聯網泡沫前夕全部IPO的市值之和；在中國，千億市值的科技公司也“一把一把”地往外冒，A股牛市里，科創50一年漲了166％，中證白酒跌了26％。周全總結：這是冷熱分明的“K型”——“科技向上，傳統向下”。

而且，這絕對不是少數幾家公司的造富神話，而是整個資本市場的定價體系被重寫。一級市場上，一個清華博士牽頭的項目，開口就是1-2億美金估值——放在五年前匪夷所思，如今投資人們卻覺得“非常合理”，因為對標的二級市場公司市值動輒數千億。天花板，已被整體抬高。

這背后，是中美“并跑”的新局面。“過去互聯網時代、半導體芯片時代，美國都遙遙領先，我們苦苦追趕，就像在賽車的跑道上，只求能看到美國的尾燈”，周全說，這一輪AI浪潮，從大模型的調用量到資本市場的體量，全球前列幾乎只剩中美兩家，歐洲、日本都被遠遠甩開，“為什么中國的資產也要重新定價？因為這是只有中美兩家能并跑的時代?！?/p>

為了重注這個時代，周全剛剛主導英諾科創三期基金完成了15億元的首關，只用了5個月。作為對比，6年前募集英諾科創一期基金時，用時一年多。

周全時不我待，他不停呼喚身邊的人及時“上車”，“如果你今天不抓住AI，就像20年前不買房——你再勤奮，但是不all in AI，也會被時代遠遠甩下。”

他甚至一字一句地強調——“AI不是浪潮，是海嘯”。

01.“開卷考試”，從撒芝麻鹽到重投重管

時代給的機會，幾乎寫在了明面上。

具身智能、量子計算、太空算力、腦機接口——十五五規劃點到的方向，成了幾乎所有機構共同的答案。周全把這形容為一場“開卷考試”：題目都一樣，不用再猜，“就看誰的水平高。”

代價是，擁擠到極致。他舉了個例子：全球做量子的華人也就幾千人，真正能創業的也就幾十到一百人，“大家都圍著這幾十個人，這個賽道能不擠嗎？”

于是，一個項目融資，常常是天使輪、A輪、B輪同時進行，“創始人一火，二十家機構同一天上門，被動‘選美’。”這種局面，他叫“共識災難”。

那么，開卷考試怎么考高分？周全的答案是兩條：挑得最準，下注最狠。

英諾的打法，是一步步“逼”出來的。2014年周全剛加入時，延續的還是個人天使的路子——首期基金9000萬左右，投了80多個項目，單筆常常一兩百萬，投完也就不大管了。他后來復盤發現：真正活下來、賺到錢的，幾乎都是科技項目。

2019年，英諾下決心全面轉向科技；次年，科創一期基金起投，規模3.6億元。此后每年年底，團隊都會復盤、修正下一年的方向，“聚焦科技，但不同時期專注不同重點”。

去年，英諾主動求變，英諾科創成為英諾主基金，“做減法，把所有資源都集中起來?！?/p>

籌碼厚了，打法也跟著變：看準的好項目持續加注，一個項目能投到五千萬、甚至一個億。

周全打了個德州撲克的比方，如果籌碼太少，別人稍微一加注就把你逼出牌局，你連看牌的機會都沒有；籌碼夠多，才有資格多看幾輪。在估值普遍偏高的今天，這點尤其關鍵：一個清華博士牽頭的項目，一上來就是一億美金估值，“你至少得投兩三千萬起，才能上牌桌”。

這套全新打法被英諾概括成四個字：重投重管。重投，是把單項目投資額從過去的百萬元級提到數千萬元級，單項目持股10％到20％。重管，是在創業最早期就深度介入，幫團隊面試CEO、找下游合作方、對接產業和地方資源。

“重投”最考驗人的，不是順風時加注，而是別人都撤了、你還敢不敢補位。松延動力就是這樣一個例子。

英諾第一輪就投了它。到第二輪時，本來有一家機構準備投5000萬，臨時不投了，創始人一下子陷入融資困境。但英諾內部判斷，這家公司被低估了，發展完全符合甚至超出預期，只是市場和投資機構還沒認識到。于是周全又“頂了一輪”，幫他度過難關，后面又連著加了三輪，前后一共投了五輪。

后來的故事很多人都知道了：松延動力的機器人在2025年北京亦莊的機器人馬拉松賽事中拿下第二名，并憑借亮眼表現斬獲5000萬訂單，目前訂單和營收均已過億，是人形機器人賽道里最受關注的公司之一。

“在最好的項目上花最多的錢，而不是撒芝麻鹽?！?/strong>對臨近上市、確定性高的項目，周全甚至會一把投進一個億，“用它來保證基金的業績?！?/p>

如果說“重投”是敢下注，“重管”的極致，則是陪創業者扛過最難的時刻。一家半導體公司曾遭遇團隊分裂，又趕上中美博弈下先進制程流片受限，創始人把房子都賣了。英諾一路陪著，甚至借錢幫公司維持，并且給創始人寫信：“只要你不放棄，我們就永遠陪著你。”

英諾與創始人相識于微時，愿意做他們在經歷黑暗時仍然愿意出手幫扶的投資人。而那些在低估里被扶過的創始人，公司好起來后，常把英諾當成最信任的股東，甚至上市后做CVC、反過來成為英諾的LP。

這套打法效果如何，最終要看業績。科創一期（2020年至2023年）押半導體、新能源、新材料，趕上了國產替代的上半場，運行五年多，成果非常好，標桿項目珂瑪科技已登陸創業板并實現退出；二期（2023年至2026年）抓住了具身智能和合成生物學，成立不到三年，業績也讓LP非常滿意；三期則瞄準前沿科技和人工智能。去年，英諾還成為國家創業投資引導基金首批支持的四家機構之一。

02.押注超級周期：半導體、具身智能與AI

和許多財務背景出身的投資人不同，周全看項目靠的是產業判斷力。

17年半導體生涯，讓這位“理工科投資人”能夠聽得懂技術邏輯，判斷得了“創始人吹的牛到底有沒有可能實現”。

半導體材料公司青禾晶元，就是他力排眾議投資的。當時創始人只有一個人，拿著一份PPT，做的是高端半導體鍵合設備研發，行業常用這樣的比喻來區分技術路徑：傳統光刻是“在一張紙上寫更多字”，靠制程微縮提升密度；青禾的鍵合技術則是“把紙變成一本書”，靠三維堆疊、異質集成，把不同材料“雜交”到一起。

這在當年是個頗為另類的技術路線，請教的專家幾乎一致評價“走不通”、“成本太高”。但周全和創始人母鳳文聊完很快推進內部立項。他后來總結，對替代性技術，專家的意見極其重要；但顛覆性的技術，本來就是顛覆認知的。

周全用嫁接果樹打比方：把不同材料“嫁接”到一起，能長出性能更好的新材料，“底層邏輯是通的，我就選擇相信?！痹偌由蟿撌既恕叭撕菰挷欢唷薄⒃谶@個領域扎了七年、有幾萬小時的積累，人和事是匹配的，他就拍了板。

直到先進封裝的需求起來，青禾的訂單從大幾千萬跳到以“億”來計。如今這個首輪估值不到五千萬、五年漲了二十多倍的項目，“外面搶都搶不到，連創始人的面都見不上”。而母鳳文后來不斷給周全推薦項目，重大決策也來跟他商量。

產業背景還有個用處：幫他投進一些原本進不去的項目?？苿撘黄诘臉藯U蘇州珂瑪，做的是半導體卡脖子的核心材料，當年項目很火、根本投不進去，英諾是靠LP、老同事和產業方的關系才擠進去的。在硬科技這種稀缺資產面前，產業資源就是入場券。

至于半導體國產替代還有沒有空間，周全的判斷是：上半場，美國卡脖子之前的追趕式替代，已經進入收獲期；下半場的邏輯變了，“不再是美國先搞出來、我們再國產替代，而是在AI時代同臺競技、并跑”。他說，玻璃基板、先進封裝、太空、量子，中美幾乎站在同一條起跑線上，“就看誰跑得快”。

在周全看來，這些“并跑的新戰場”機會最多。對AI，他有取舍：最底層的基礎大模型，“已經過了投資階段，不碰”；但AI的基礎設施“機會源源不斷，一發布新路線，整個產業鏈又是一波爆發”。

比如今年初孵化、開發玻璃基板先進封裝的深微芯創；再比如元瓷聚光，“一年前我們孵化它的時候，MLCC這個詞很多人還不知道”，周全說。MLCC（多層陶瓷電容）被高盛稱作“下一個存儲”“工業大米”，需求隨AI服務器暴漲。英諾孵化元瓷聚光一年，估值翻了幾倍。

還有些方向，他下注得比別人更早，比如中科天算做的太空算力。創始人劉垚圻把衛星比作天上的“水電”，一顆衛星掃過哪個國家，當地就能像接水電一樣接入、付費；地面建基站要三五年，衛星卻能很快覆蓋一個國家。中科天算，英諾投了三輪。

如果說半導體是老本行，具身智能則是周全下注最早、也最密的賽道，他布局了松延動力、云深處、加速進化、鹿明、靈足等一批公司。

在周全的判斷里，具身智能是中美制造業“下一個增長點”：一邊是老齡化與勞動力短缺，一邊是制造業回流的壓力，“這是中美都必須發展的方向”，未來能跑出一批千億市值公司。

只是下注的位置在變。早兩年大家都擠在硬件、本體上，如今他把重心移向了“大腦”——世界模型?！氨倔w說到底還是制造業，競爭一定越來越激烈，毛利往下走。”他的策略因此分成兩層：本體類項目格局已定；而真正資本價值更高的，是偏軟的大腦端——今年英諾幾乎完全轉向世界模型，一口氣投了好幾家：千訣、流形空間、VAST、厘清、Aether等等。

其中最有代表性的是流形空間，英諾連投五輪，單個項目就投了八千多萬。這是一家做世界模型的公司：創始人來自商湯早期核心團隊，公司成立才一年，已在李飛飛牽頭的世界模型榜單上登頂，模型已完成端側部署，跑在NVIDIA Jetson Thor上。

周全也不否認泡沫，但他認定中國市場足夠大、細分賽道足夠多，“能容得下很多家公司，最后勝者為王。”

對周全來說，所謂產業判斷，絕對不是追著最熱的概念跑，而是在共識尚未形成、路徑仍然模糊的時候，提前看懂技術變化、產業需求和人的可能性。半導體、具身智能、AI都是如此。

當然，周全并非沒有踏空過。影石、智譜這些后來的大贏家，他都曾因為“嫌貴”而錯過。周全不避諱：“根源是當年基金規模不夠、格局也不夠?！薄舱驗檫@些教訓，今天再碰到真正優秀的人，他學會了先放足夠的錢、先上車。

03.押注年輕人，培養“會開槍”的投資人

如果說重倉是“術”，那么周全真正下注的“道”，是人，尤其是年輕人。

“投到好項目，是英諾生態自然涌現的結果，我們只是發現并相信了他們?！痹谒@里，約三分之一的項目來自以清華為代表的大院大所。英諾在清華開了多年的創新創業導引課，設了獎學金，贊助三創大賽，把創業的種子早早埋進學生心里。

最花心思的，是做了近十年的“小天使計劃”：每年從近千份簡歷里挑出30個名校學生，到英諾深度實習，立項會、投決會都讓他們坐在后排旁聽。“別的機構生怕你碰項目，我們生怕你碰得不夠多?！?/strong>這些年輕人畢業后散到各家機構和大廠，又成了英諾遍布全球的“項目哨兵”。周全說，他花在小天使身上的時間，“比陪自己孩子還多。”

他對年輕人近乎偏愛?；乜词畮啄辏e過的優秀項目，“幾乎都是年輕人的項目”——當年總覺得他們狂、覺得他們在吹牛?！暗任覀円渤闪恕系恰琶靼?，年輕人吹牛的時候，反而要認真聽，因為我們的認知，到不了他那個層面?！?/p>

一個教訓他常常提起。2018、2019年看四足機器人時，他看了云深處，也看了其他項目。他判斷云深處對標波士頓動力、在供應鏈優勢下能實現“機器人平民化”，2020年出手。云深處后來成了“杭州六小龍”之一，英諾也已部分落袋。

而他當時覺得貴的項目，估值1.5億，就沒投?！盎仡^看，有極客特質的創始人很難找，哪怕貴，也該參與、上車觀察”。這件事反復出現在英諾的復盤里：看硬科技，不能只看賽道和技術，更要看創始人本身。

在周全看來，優秀年輕創業者有“九條命”：一個方向走不通，他還能轉身，再活過來；而那些功成名就的人，“鮮花已經綻放，接著往往就是凋謝?！?/p>

這套對年輕人的偏愛，也復制到了英諾自己的團隊。從65后、75后到85后、90后，如今還招00后，周全要的是“人才梯度”和“集體作戰”。機制簡單到近乎透明：哪怕你入職第一天，推薦的項目就能分carry；不打卡，只看結果，你年底能拿多少、基金結束能分多少，規則都寫好了，自己一算就知道該不該升職。

“更關鍵的是給年輕人‘開槍’的機會。好的獵手，不開槍就很難成長。”他算過一筆賬：從零培養一個能獨當一面的投手，行業里大約要交一兩億到兩三億的“學費”——也就是允許他出手，也允許他投砸。“在英諾做投資經理是幸福的，因為我們有足夠多的項目，讓你有開槍、有成長的機會?！?/p>

被問到如果用一句話概括過去十多年的投資哲學，周全說：投資那些“優秀的、能改變未來、能讓國家更美好的年輕人”。

“賺錢，是順帶的事，”他說，“如果你沖著賺錢去做天使投資，反而賺不到錢。”

周全最欣賞的創業者的畫像是，人狠話不多、看準方向、不受外界干擾、內心篤定。這也是一個產業工程師，在親歷過中國科技的發展后，想對今天的年輕硬科技創業者說的話：認準一件事，長期堅持，做到極致，永遠在一線。

20多年前，周全在大洋彼岸看著那道遙不可及的差距，以為這輩子都追不上；20多年后，他相信自己正站在一場海嘯的浪尖。至于這究竟是不是最好的時代，或許要等潮水退去才見分曉——但至少此刻，他選擇不再錯過。