增速換擋、紅利消退，國聯民生直面券業整合下半場壓力。

文/每日財報 方旬

近期，國聯民生證券發布了一則人事公告，市場的目光再次聚焦到這家完成“國聯+民生”整合的券商。

公告顯示，原董事長葛小波辭去董事長職務，轉任總裁；黨委書記顧偉接任董事長、法定代表人；原民生證券總裁熊雷鳴同步卸任，轉任國聯民生執行副總裁。

這次調整牽動三個核心崗位，時間節點又恰逢整合完成一年。在券業里，董事長主動轉任總裁并不多見——多數是反向流動或直接離任。因此，這次人事變動不僅僅是崗位更替，更是公司在治理與業務推進上的一次主動布局。

整合上半場落地，

股權并表實現規模擴容

如果把”國聯+民生"這場整合拆開來看，其實可以分成上下兩個半場。

上半場是2024年至2025年上半年。這一階段的核心任務是股權整合與并表——國聯證券于2024年12月30日完成對民生證券99.26%股權的過戶，2025年2月7日完成公司名稱工商變更登記，證券簡稱于2月14日起由”國聯證券"變更為"國聯民生"。

民生證券自2025年1月3日——即發行股份登記及董事會改組完成的購買日——起納入合并報表，2025年成為首個完整并表年度，”兩張報表合成一張報表"的效應集中釋放——公司2025年上半年實現歸母凈利潤 11.27億元，同比增長1185.19%；扣非凈利潤 11.21億元，同比增長1355.7%。

▲2025年上半年業績，來源：東方財富網

這個階段的關鍵詞只有兩個字——“做大"。而從2025年下半年開始，整合進入更難的下半場。

下半場之所以難做，難在三件事。

首先是治理口徑的統一。

國聯證券原本是地方國資控股券商，民生證券則帶有典型民營券商基因。雙方在控股股東背景、董事會構成、決策流程等方面都存在差異。并表之后，控股股東意圖、黨委決策機制以及董事會戰略如何銜接，決定了整合究竟是”化學反應"還是簡單拼接。如果這一層沒有真正打通，所謂整合很容易淪為"貌合神離"。

其次是高管團隊的重新擺位。

民生證券并入后，原民生系管理層不可能全部保留，也不可能全部退出。哪些人留下、放在什么位置、向誰匯報、承擔什么職責，本身就是一道需要精細平衡的管理課題。

最后是業務條線的協同。

原國聯證券在經紀與財富管理領域有較強積累，并在基金投顧、資產證券化等業務上具備特色；原民生證券在投行——尤其股權融資——與研究方面具備較強基礎，分支機構重點覆蓋河南、山東等地。兩家的真正互補是：國聯的優勢在于華東、特別是無錫及蘇南地區的客戶基礎與機構網絡，民生則在投行和機構銷售業務上積累更深；雙方優勢如何打通、資源如何共享、協同如何落地，都需要有人持續推動。

近期的人事調整，恰恰是在這三件事上同時落子。

葛小波辭去董事長職務，是治理架構上的一次明確調整——將更偏戰略和治理屬性的董事長崗位，交給更適合統籌全局的人；而把更偏執行和經營的總裁崗位，繼續留給業務出身的葛小波。

顧偉接任董事長，則意味著國資體系進一步強化統籌力度。

作為國聯集團總裁、黨委副書記、董事長，顧偉實現了”三位一體”的角色配置。控股股東意圖、黨委決策要求以及董事會戰略部署，可以在同一套治理體系下完成協調。

熊雷鳴從民生證券總裁轉任國聯民生執行副總裁，則是原民生系高管”收編”過程中的關鍵一步——既保留職位和頭銜，又將其職責從原來負責整個民生證券，調整為國聯民生體系中的部分業務板塊。

這一系列人事調整，實則都是在解決同一個現實難題：整合推進到深水區，全新的管理班子該怎么搭才能理順權責。

權責分工明晰，

治理架構互補協同

顧偉和葛小波這組搭檔，有一個細節頗值得玩味——在2023年12月之前，兩人的職業軌跡幾乎沒有交集。

顧偉出生于1975年。早年先后在無錫市財貿信息中心、財貿辦公室秘書處、市政府辦公室綜合一處、行政處等部門任職，之后又先后擔任南長區、梁溪區副區長、市政府副秘書長兼市行政審批局局長，并于2020年出任無錫市地方金融監督管理局局長。這是一條典型的地方金融監管干部成長路徑。

葛小波則是另一種風格。1997年，27歲的葛小波進入中信證券，先后在投行部、風險控制部任職，萬通證券、華夏證券、金通證券等早期并購項目他均有參與。

2010年9月起正式出任中信證券財務負責人，開始分管中信證券財務工作，此后又兼任執委會委員、首席風險官等職務。從1997年到2019年離開中信證券，前后約二十二年時間里，他有相當長一段職業生涯都在投行、風控與財務崗位上歷練。

2023年12月顧偉調任國聯集團總裁后，僅用半年時間便先后接任民生證券董事長和原國聯證券黨委書記，而彼時，葛小波已經擔任國聯證券董事長。兩條原本平行的職業軌跡，由此交匯。

顧偉擅長國資體系協調、地方金融資源對接以及黨委和董事會統籌；葛小波擅長投行業務管理、財務和風險控制。前者定方向，后者抓落實。

治理層既需要代表國資體系的顧偉，也需要代表專業管理能力的葛小波，還需要曾在國聯、民生兩段任職的汪錦嶺和原民生證券的熊雷鳴——三股力量在治理架構中都找到了各自的位置。

此外，熊雷鳴的人事安排值得關注。他曾代行民生證券總裁長達兩年，直到2024年5月才正式"去代轉正"。此次卸任民生證券總裁、轉任國聯民生執行副總裁，崗位職責發生變化，但職位層級并未明顯下降。對于原民生系高管而言，這是典型的平穩過渡。

增長依托并表效應，

經營質量有待驗證

而從賬面數據看，2025年國聯民生交出頗為亮眼的成績單：全年營業收入76.73億元，同比增長185.99%；歸母凈利潤20.09億元，同比增長405.49%；總資產2032.18億元，較上年末增長109.05%；歸母凈資產524.90億元，較上年末增長182.44%；加權平均ROE由2024年的2.19%提升至4.16%。

▲2023-2025年財務數據，來源：國聯民生2025年財報

但賬面兌現與業務兌現不是同一回事。營收和利潤大幅增長，很大一部分來自并表因素。民生證券自2025年1月6日——發行股份登記及董事會改組完成的購買日——起納入合并報表，2025年成為首個完整并表年度，”兩張報表合成一張報表"的效應直接體現在數字上。真正考驗經營質量的時間點，其實是2026年。

2026年一季度是國聯民生本輪人事調整后的首個完整季度。公司實現營業收入18.56億元，同比增長18.81%；歸母凈利潤4.97億元，同比增長32.07%——相比2025年的高增速明顯放緩，但仍保持雙位數水平。

分業務條線看：

投行業務是整合推進最快的一條線。2025年4月華英證券更名為國聯民生證券承銷保薦，同年9月原民生證券投行項目順利并入。整合完成后，投行板塊2025年IPO與再融資保薦家數均位列行業第七，債券業務完成多個全國”首單”。2026年一季度投行業務收入1.9億元，同比增長11.8%，并購帶來的能力補強效應仍在持續釋放。

研究所整合稍晚一步。直到2025年11月，團隊與研究體系才完成融合。合并后分析師團隊規模躋身行業第七，覆蓋總量、周期、TMT、高端制造、消費等主流領域，并設立人工智能研究院和人形機器人研究院。研究業務短期內不會直接貢獻利潤，但對投行和經紀業務的賦能作用會逐步體現。

經紀業務則成為國聯民生2026年一季度最顯眼的增長點，收入6.8億元，同比增長44.1%，主要受益于市場成交活躍度提升。資管業務收入1.8億元，同比增長10.6%。凈利息收入由去年同期的-0.05億元轉正至0.49億元，對利潤增長形成支撐。凈投資收益6.8億元，同比小幅下降3.6%，但環比增長40.3%，較2025年四季度明顯修復。

▲2026年第一季度財務數據，來源：國聯民生2026年一季報

截至一季度末，公司總資產2371.26億元，較2025年末增長16.69%；歸母凈資產534.9億元；財務杠桿3.7倍，較年初提升0.5倍，資本運用效率持續改善。

另外，在業務牌照層面也有新動作。2026年5月，國聯民生與子公司同時收到江蘇證監局批復：母公司獲準新增地方政府債承銷業務，子公司國聯民生承銷保薦相應減少該項業務。表面看是同類業務由子公司向母公司集中，實際上是整合收官后，集團內部對牌照資源與業務權限的一次再分配。

▲國聯民生業務變更公告，來源：東方財富網

把這些經營數據與人事調整對在一起看，結論就很清晰：賬面兌現階段基本結束，業務兌現正在展開。投行已完成第一階段整合；研究所剛落地；經紀和資管仍在消化并表紅利；自營投資雖環比有所修復，但距離回歸穩態還有距離。

葛小波作為總裁，接下來真正要啃的硬骨頭集中在三件事——投行業務如何從行業第七繼續向上突破、研究能力如何轉化為投行與經紀業務的生產力、自營投資如何把規模優勢兌現為穩定的收益貢獻。

至于整合下半場成色如何，歸根到底還是要回到數據本身。2025 年報中營收與歸母凈利潤的大幅躍升，已是第一份完整的答卷；2026 年一季度增速雖回落但仍保持雙位數增長，則意味著公司正在從"并表驅動"過渡到"內生增長"。短期波動難免，但至少從目前經營表現看，"1+1＞2"這條整合主線，已經在數字層面拿到了初步驗證。

丨每財網&每日財報聲明

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