記者 姜鑫

2026年6月29日，白鴿在線廈門數(shù)字科技股份有限公司（2672.HK，下稱“白鴿在線”）在港交所主板掛牌上市。這只以“場景險AI（人工智能）第一股”為標簽的保險科技新股，上市首日漲幅高達367.95%，總市值突破234億港元。

這是保險科技公司扎堆赴港上市熱潮中的一幕。近幾年，眾淼控股、手回集團、輕松健康等先后登陸港交所，暖哇科技、鎂信健康、圓心科技仍在排隊，但已上市者首日股價漲幅無一能與白鴿在線比肩。

在市值上，同樣敘述著保險科技故事的同行們也難以望其項背。截至7月1日收盤，對外宣稱每年斥資3億元“All in AI”的水滴公司（WDH.N）市值為4.2億美元（約合33億港元）；在港交所上市的手回集團市值為7.6億港元；醫(yī)療AI生態(tài)運營商輕松健康的市值為25億港元。

招股階段，白鴿在線香港公開發(fā)售獲得242倍的超額認購，但國際配售僅獲2.44倍認購；同時，基石投資者合計認購不足發(fā)行股份的4%。

散戶在買什么，機構(gòu)又在猶豫什么？

共享單車騎行中看不見的保單

與其他保險科技公司類似，白鴿在線的上市之路并不平坦。早在2025年2月，白鴿在線就開始向港交所遞表，8月29日二度遞表，12月通過聆訊后未在有效時間內(nèi)掛牌，2026年3月進行了第三次遞表，歷時16個月終于叩開港交所的大門。

在完成招股后，白鴿在線在掛牌上市首日，股價表現(xiàn)搶眼。公司以15.60港元的發(fā)行價登場，6月29日，開盤暴漲291.67%，收盤報73港元/股，7月1日，公司股價仍然保持了上漲態(tài)勢，股價收于75港元/股，漲幅2.74%，市值達240億港元。

是什么支撐了白鴿在線高于同行的市值？

招股說明書顯示，白鴿在線是一家保險科技公司，主要從事為場景合作伙伴及保險公司提供科技賦能的保險中介服務。白鴿在線利用場景險作為工具，通過提供保險交易服務、精準營銷及數(shù)字化解決方案，以及第三方管理服務（TPA）獲得收入。保險公司進行承保，白鴿在線從中獲得傭金收入。

在上市材料中，白鴿在線列舉了場景保險的應用案例——當用戶掃開一輛哈啰單車開始騎行，都有一張針對這段騎行的意外險保單產(chǎn)生，而連接哈啰出行平臺和保險公司的中間技術(shù)平臺正是白鴿在線，相關(guān)數(shù)據(jù)會通過白鴿在線指定的API（應用程序編程接口）由哈啰出行平臺傳送至保險公司的內(nèi)部系統(tǒng)進行核保，白鴿在線在幾秒內(nèi)獲取生成的每份保單的詳情；在非常準平臺，出行人在查看航班信息的同時，還可以購買意外險、延誤險等保險產(chǎn)品，白鴿在線可將消費者引導至其設(shè)計的投保頁面，協(xié)助保險公司完成投保……

據(jù)白鴿在線介紹，該公司已經(jīng)在出行、泛人力資源、普惠金融、車服、公共服務、大健康醫(yī)養(yǎng)、教育、物流等領(lǐng)域建立了生態(tài)圈，其中出行生態(tài)的保費體量最大。

科技底色與財務成色

白鴿在線的科技成色，主要集中體現(xiàn)在兩個方面：自研的SaaS（軟件即服務）系統(tǒng)“白鴿e保”以及2024年啟動的六大MaaS（模型即服務）支持模型。其中，SaaS系統(tǒng)具備智能投保、保單管理、理賠、客服、數(shù)據(jù)分析及財務管理等功能，但在市場上具備類似能力的公司和服務商并不少。此外，白鴿在線稱，其不會單獨向保險公司或場景合作伙伴收取SaaS應用系統(tǒng)的費用。這意味著，這部分技術(shù)能力并沒有貢獻利潤。

2024年，白鴿在線啟動了面向大模型風險管理的數(shù)字化轉(zhuǎn)型，并研發(fā)了MaaS支持模型。據(jù)白鴿在線披露，方舟模型已經(jīng)被一家保險公司采用，為其在特定場景中提供風險評估。這意味著MaaS支持模型仍在研發(fā)中，尚未對盈利帶來明顯支撐。

白鴿在線多次在招股說明書中表示，由于公司2018年才推出第一代SaaS應用程序，2021年才全面完成并推出自主研發(fā)的全流程SaaS應用系統(tǒng)“白鴿e保”，業(yè)務長期處于發(fā)展起步階段，公司經(jīng)營仍處于虧損狀態(tài)。

數(shù)據(jù)顯示，2023年、2024年、2025年，白鴿在線凈虧損分別為1720萬元、2770萬元、4670萬元，經(jīng)調(diào)整凈虧損雖有所收窄，分別為-1346萬元、-699.5萬元、-932.2萬元，但盈利拐點遠未到來。

2023年至2025年，白鴿在線的營收從6.60億元大增至12.27億元，實現(xiàn)了較快的增長，但其研發(fā)開支占比卻呈下降態(tài)勢。報告期內(nèi)，白鴿在線研發(fā)開支分別為1570萬元、3240萬元及3510萬元，分別占收入的2.4%、3.5%及2.9%，這一比例與手回集團、輕松健康等公司相比，并不算高。

AI故事的里子

2016年，白鴿在線收購了云南保泰保險經(jīng)紀有限公司，獲準開展保險代理業(yè)務；第二年，白鴿在線獲得互聯(lián)網(wǎng)保險業(yè)務銷售許可證，并開始提供全國性保險經(jīng)紀服務。

褪去科技、場景故事的外衣，白鴿在線是一家保險中介機構(gòu)。

白鴿在線的收入來源中，除保險交易服務收入外，還包括精準營銷及數(shù)字化解決方案收入——各企業(yè)支付的項目費用以及主要由保險公司支付的TPA服務費。

拆分來看，白鴿在線的保險交易服務收入在2023年至2025年分別為5.35億元、8.25億元以及8.21億元，占比分別為81.21%、90.28%以及66.92%；數(shù)字化解決方案收入占比從2024年的9.42%提升至2025年的32.46%。

在招股說明書中，白鴿在線稱，其在中國第三方場景互聯(lián)網(wǎng)保險中介中位列第一，中國市場份額為3.1%。

白鴿在線在招股說明書中列舉了互聯(lián)網(wǎng)保險中介的前15家公司，排在前兩位的公司A（螞蟻保）、B（騰訊微保）的2025年保費收入分別達974億元、421億元，而白鴿在線僅為32億元排在第12位，已經(jīng)登陸資本市場的其他保險中介的保費規(guī)模也均在其之上。例如，2025年，車車科技的保費規(guī)模為270億元，水滴公司的總保費達230億元，手回集團的保費規(guī)模達112億元，慧擇的總保費則到達了74億元。

由此來看，白鴿在線不是互聯(lián)網(wǎng)保險中介的第一，也不是場景險中介的第一，而是“第三方”“場景險”雙重限定下的第一。

保險行業(yè)全面推行“報行合一”政策，壓縮了保險中介公司的盈利空間。2025年年報顯示，手回集團保險交易服務的毛利率從2024年的38%降至2025年的32.5%，輕松健康保險相關(guān)服務毛利率從2024年的55.7%降至2025年的49.7%，仍處于較高水平。

白鴿在線的毛利率卻是另一番場景。數(shù)據(jù)顯示，2023年至2025年，公司整體的毛利率分別為7.9%、9.1%、8.4%，保險交易服務毛利率分別為9.1%、9.8%、11.5%。

是什么讓白鴿在線每實現(xiàn)100元的收入就要付出超90元的成本？

答案在于白鴿在線需要支付高額的獲客費用。2025年，白鴿在線渠道合作伙伴的轉(zhuǎn)介費、傭金及服務費達7.25億元，占公司傭金收入的88.3%。

白鴿在線稱，公司的關(guān)鍵競爭優(yōu)勢在于可以高效地識別流程，然而，該效益被與第三方流量獲取相關(guān)的可變成本抵消，即公司向供應商支付費用，通過將各種社交媒體平臺上的流量導向其推廣的產(chǎn)品確保消費者外拓。隨著公司市場份額的增長，公司專注于與供應商達成更有利的條款，從而優(yōu)化流量獲取成本，提升毛利率。

平安基因：從創(chuàng)始人到最大客戶

6月29日，上市儀式上，鑼聲響起，白鴿在線創(chuàng)始人涂錦波完成了另一重身份轉(zhuǎn)變，這位曾在中國平安由一線營銷到管理層的創(chuàng)業(yè)者，終于在其熟悉的保險領(lǐng)域成為公眾公司的掌舵者。

根據(jù)公開信息，涂錦波為福建省泉州市永春縣人，畢業(yè)于廈門大學中文系，2002年2月至2004年6月曾在平安人壽廈門分公司工作，隨后離開創(chuàng)業(yè)，并在2015年再度回到保險領(lǐng)域。

除涂錦波外，白鴿在線的執(zhí)行副總裁、風險控制總監(jiān)兼機構(gòu)管理部總經(jīng)理施文錚，執(zhí)行副總裁、生態(tài)總監(jiān)兼白鴿e保發(fā)展事業(yè)部及大灣區(qū)運營部總經(jīng)理劉曉敏，副總經(jīng)理梁志超同樣出身平安系，三人分別在2002年—2015年期間工作于平安財險廈門分公司。

然而，白鴿在線的平安基因不止于此。數(shù)據(jù)顯示，2023年至2025年，白鴿在線前五大客戶合計貢獻的年度收入分別為4.55億元、7.06億元、6.86億元，占總營收的比重分別為69.0%、77.2%、55.9%。白鴿在線稱其第一大客戶為一家注冊在深圳、保費規(guī)模排在市場第二位的財產(chǎn)險公司，這正是平安財險。數(shù)據(jù)顯示2023年至2025年，平安財險支付給白鴿在線的保險交易服務收入達4.48億元，占白鴿在線三年收入總額的16%。

在白鴿在線上市前夕的股東名單中，涂錦波與其他一致行動人持有的福建合力合美科技有限公司為持股45.13%的大股東，新希望投資集團有限公司為持股13.87%的第二大股東，與公司員工股權(quán)激勵計劃相關(guān)的廈門白鴿同創(chuàng)股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）排在第三位，持股比例為13.09%，其他股東持股比例則均在10%以下。

作為白鴿在線股東名單中為數(shù)不多的福建省外股東，新希望投資集團有限公司曾在2021年和2023年認購和受讓白鴿在線股份，累計投資5330萬元。隨著白鴿在線的上市，新希望投資集團有限公司的這筆投資有望實現(xiàn)50倍以上的收益。

但收益能否真正落袋為安，還要看白鴿在線的股價表現(xiàn)能否經(jīng)得住港股市場的檢驗。