作為亞馬遜最大的利潤貢獻部門，云計算AWS近些年一直是觀察這家公司財務走勢的風向標。

上周五發布一季度財報后，亞馬遜現任管理者安迪·賈西決定將長期投資從建設新倉庫和配送中心，轉向將更多資金投入云計算基礎設施、大語言模型和生成式人工智能等領域。在他從貝索斯手里接過公司管理權近兩年里，這一轉變尤為引人關注。

整體上看，這一決定是在北美零售市場的經營利潤由連續季度虧損轉為盈利、而AWS收入增速和經營利潤增速均在放緩的背景下做出的。此前面對全球這一波生成式AI的高調表現，AWS似乎有些“不動聲色”。

亞馬遜仍是云計算行業的領導者，33%左右的全球市場份額比較穩固。在研究機構IDC最近發布的“全球公有云IaaS 2022供應商評估”中，亞馬遜處于最顯著的Leader位置。這些是安迪·賈西之前還在領導AWS時打下的基礎。但最新一期財報顯示，AWS在2023Q1取得收入213.5億美元，同比增速已降至16%，經營利潤為51.2億美元，同比下降21%。

疫情下的客戶是否愿意將更多工作負載遷移上云？他們的心態變化有些微妙。一開始，遠程辦公的常態化使云需求激增，那也是Zoom等SaaS服務突飛猛漲的時候。同時，IDC數據顯示2021年全球公有云IaaS支出達到913億美元，增速為35.6%。當時AWS收入增速跑贏了大盤，其經營利潤增速更高。

當職場人陸續結束居家辦公、回到公司時，全球經濟卻出了問題。通脹下的不斷加息抬高了企業融資與經營的成本，讓一些企業不得不收縮戰線，開始擱置對上云需求的投入。目前加息周期尚未到頭，這種觀望仍在持續。安迪·賈西也在2022年致股東信中提到了這點：在充滿挑戰的宏觀經濟條件下，人們在云計算支出上變得更加謹慎。

本來，如果能保持2021年的大致增速，AWS現在大概率可以實現TTM連續12個月收入突破1000億美元的里程碑，但截至2023Q1這一數字定格在830億美元。TTM千億美元目標可能要延后到年底或明年。

“雖然一些公司可能會糾結于如何在這些困難時期從客戶身上榨取盡可能多的錢，但從長遠來看，這既不是客戶想要的，也不是對客戶最好的，所以我們采取了不同的策略。”面對這種困難局面，賈西選擇與客戶建立長期關系，并通過自研芯片幫助客戶節省機器學習模型訓練成本。

客戶規模優勢是AWS多年建立起的一個競爭壁壘。但在全球第二大云計算市場這里，由于政策規則等方面的原因，它在國內客戶規模上仍處于追趕者身位。據IDC發布的中國公有云服務市場2022下半年跟蹤報告中，亞馬遜云科技位居第五；而在對中國企業出海使用海外公有云IaaS資源的統計中，亞馬遜云科技占比接近八成。

與國內最新的合作客戶來自攜程，一家有著海外視野的民營企業。亞馬遜云科技與攜程以成立聯合創新實驗室的方式保持長期合作（比如機器學習、圖像視頻分析等）。這是在此前上云基礎上的延伸合作，攜程于2019年加快上云步伐，并在2021年使用亞馬遜視頻直播解決方案上線海外直播，于2022年完成了國際業務中多個微服務項目的改造上線，節省了成本。這種遞進式合作關系對于云計算這類租賃式付費具有穩定性。

財報分析師會議上給出了一個信號，Q2開始的4月份AWS還沒有走出低增長區間。從整體看，亞馬遜財報對2023Q2的業績指引是，公司總收入同比增速在5%-10%區間。2023Q1它取得了9%的總收入同比增速，超過分析師預期，如果剔除匯率波動影響因素，實際增速為11%，其中北美業務的增速與此保持一致。也就是說，受宏觀經濟影響，亞馬遜可能將暫時進入個位數百分比增速階段，云計算的增速在近千億美元規模基數下也將進入低位區間。

在瘋狂的特斯拉股票之前，華爾街對科技股最追捧、最“包容”的要數亞馬遜。盡管主業曾多年虧損，但人們對亞馬遜的估值預期建立在增長性與創新性的邏輯上。2021年之后，整個市場的估值邏輯發生改變，更看重盈利穩定性。特斯拉股價在2022年跌去69.2%，亞馬遜2022年度跌幅為51.6%，當年納斯達克100指數下跌了33.7%。進入2023年市場開始回暖。

在貝索斯掌權時代，亞馬遜財報格外注重強調自由現金流水平，會在財報首要位置予以凸顯。正是這種低利潤、高自由現金流的財務特點保證了對新興領域的持續投資，讓資本飛輪轉起來，給投資人以未來憧憬。

而從2021Q3開始，亞馬遜連續12個月TTM經營現金流同比增速開始由正轉負，但由于固定資產投資不降反升，從2021Q4開始連續12個月TTM自由現金流開始出現凈流出。亞馬遜將更多資本性支出花在了倉庫和物流上，以應對疫情下訂單量的增長，這抬高了履約服務的成本。

經營現金流在2022年中期觸底反彈，迎來U型增長（圖中藍色柱狀圖）。直到現今的2023Q1，連續12個月TTM經營現金流同比增速達到38%（圖中綠色曲線），重回增長趨勢，給2023年業績開了好頭；連續12個月TTM自由現金流也大幅縮窄為凈流出33.2億美元（圖中紅色柱狀圖）。在亞馬遜重回過去熟悉的現金流水平的過程中（大概連續7個季度），它對固定資產的資本性支出始終沒有縮減（圖中土黃色柱狀圖），可以說仍在按照自己的戰略節奏發展。

目前，亞馬遜北美業務的經營利潤已重新由虧轉盈；AWS分部經營利潤的下降正在通過裁員、增效等手段去緩解；它通過將全國性履約網絡調整為區域性履約網絡，并完善機器學習算法來預測區域消費者購買偏好，以優化庫存。這些措施正在慢慢恢復亞馬遜的現金流狀況，畢竟現金流是這家公司過往估值預測的基礎。

馬斯克最近在推特上斷言，美聯儲數據嚴重滯后，溫和的衰退（mild recession）已經發生。他認為憑借特斯拉、Starlink星鏈和Twitter，自己所掌握的實時全球經濟數據強于任何一個個體。盡管這里邊有馬斯克作為一個商人對加息政策不滿的情緒化，但他在大數據基礎上做的判斷具有參考價值。如果在這種宏觀預期下去分析一家個體公司，互聯網也將進入傳統行業的增速階段，不管是亞馬遜還是特斯拉、蘋果、微軟，也包括中概股等，投資者都有必要調整增長預期。云計算“一哥”亞馬遜一季報：開了好頭，但仍承壓