文｜文波

排版｜小西

2025年12月25日，曾頭頂“智能按摩設(shè)備第一股”光環(huán)的倍輕松，被來自中國證監(jiān)會的一紙立案告知書拉下了神壇。告知書指出，該公司及創(chuàng)始人馬學(xué)軍因涉嫌信息披露違法違規(guī)已被立案調(diào)查。

事實上，去年年初起倍輕松就經(jīng)歷了多次高管出走、股東減持的動蕩，如今的告知書更像是壓垮這艘早已千瘡百孔航船的最后一根稻草。

▲ 注：圖片源于倍輕松公告

從2021年上市首日市值沖破百億到如今面臨多重困窘，倍輕松“骨折式”的墜落軌跡令人唏噓，卻也并非孤例，其勁敵SKG也在近期歷經(jīng)了創(chuàng)業(yè)板、北交所的兩度折戟，背負著增長乏力與上市前夜掏空式分紅的巨大爭議。

兩個行業(yè)頭部玩家殊途同歸地陷入了泥潭，讓不少投資者開始謹慎思考，曾被資本和營銷追捧的智能按摩賽道，究竟是真實的健康剛需、還是一個讓無數(shù)設(shè)備在角落“吃灰”的偽需求泡沫？

|百億市值蒸發(fā)，“第一股”光環(huán)褪色|

倍輕松的危機不是毫無征兆的晴天霹靂，而是醞釀已久的集中爆發(fā)。

證監(jiān)會的立案調(diào)查核心指向“信息披露違法違規(guī)”，這源自該公司長期以來混亂的內(nèi)部治理和對監(jiān)管紅線的漠視。

翻開倍輕松上市以來的公告，一部長達四年的“問題實錄”赫然在目。自2022年至2025年，倍輕松連續(xù)四年的年度或半年度報告均收到了上交所的監(jiān)管問詢函，被反復(fù)追問經(jīng)營業(yè)務(wù)、銷售費用、存貨、往來款及內(nèi)部控制等關(guān)鍵問題。

▲ 圖注：倍輕松董事長兼總經(jīng)理馬學(xué)軍

公司自查報告和監(jiān)管問詢回復(fù)揭示，創(chuàng)始人馬學(xué)軍自2021年公司上市以來幾乎不間斷地通過三種典型路徑非經(jīng)營性占用上市公司資金：

一是通過員工借款間接占用，這一金額從2022年底的408萬元擴大至2024年的1260.98萬元；二是通過關(guān)聯(lián)企業(yè)深圳市星佳順貿(mào)易有限公司轉(zhuǎn)移資金，單在2024年就累計轉(zhuǎn)出5400萬元；三是通過提前支付供應(yīng)商采購款變相占用，四年間累計金額高達3855萬元。

除了使用各類方法掏空公司，該企業(yè)違規(guī)擔(dān)保的“雷”也早已埋下。2024年年報已披露的違規(guī)擔(dān)保尚未解決，2025年上半年又新增一筆3000萬元的違規(guī)擔(dān)保，令人咋舌的操作反映出馬學(xué)軍將上市公司的資金池視作私人提款機的態(tài)度，也暴露了其內(nèi)部控制體系形同虛設(shè)。

最具諷刺意味的是，就在監(jiān)管亮劍前一個月，2025年11月20日馬學(xué)軍剛以自身資金需求為由，通過詢價轉(zhuǎn)讓方式精準減持255.26萬股，套現(xiàn)約6470.79萬元。

前腳將巨額現(xiàn)金攬入懷中，后腳公司便因信披違規(guī)被立案，時間點的巧合極大動搖了投資者對公司治理和信息透明度的信任，成為壓垮市場信心的最后一根稻草。

消息一出，資本市場聞聲震動，12月26日倍輕松股價應(yīng)聲暴跌14.68%，總市值從22.43億元縮水至19.43億元，單日蒸發(fā)超3億元。

▲ 注：圖片源于證券之星

舉著“科技+養(yǎng)生”的大旗橫行無阻的日子宣告終結(jié)，不僅是由于馬學(xué)軍的個人違法行為，更是市場對倍輕松賴以生存的商業(yè)故事不再信任，當潮水退去、監(jiān)管的鐵拳砸下，倍輕松的個股悲劇也為所有沉浸在概念狂歡中的智能按摩賽道玩家敲響了警鐘。

|用科技的“皮”，包消費品的“餡”|

除了創(chuàng)始人把上市公司當自家后花園的迷惑操作外，倍輕松市值崩塌的另一個根本原因在于估值錯配——它享受了科技股高市盈率、高成長預(yù)期的估值禮遇，但其商業(yè)模式的內(nèi)核卻是不折不扣的消費品邏輯，在行業(yè)紅利期尚可維系，可一旦潮水退去，就會立刻暴露出其脆弱本質(zhì)。

縱覽倍輕松的財務(wù)肌理，會發(fā)現(xiàn)這家登陸科創(chuàng)板的公司資源天平卻嚴重偏向了營銷端。財報數(shù)據(jù)顯示，2021年至2025年上半年，公司銷售費用占營收的比重分別達到40.75%、53.84%、53.94%、50.16%及56.03%，這意味著公司每100元營收中，就有超過一半投入到了喧囂的營銷戰(zhàn)場。

這些錢花在機場、高鐵站和高端商場里不計成本的線下體驗店，花在了頻繁聘請肖戰(zhàn)等頂流明星的巨額代言費，也花在了網(wǎng)紅直播間和熱門綜藝里無孔不入的廣告植入中。

▲ 注：圖片源于微博

但與高昂營銷投入形成鮮明對比的，是其在研發(fā)上的“吝嗇”，同期研發(fā)投入占營收的比重分別僅為3.97%、6.40%、4.59%、5.38%及7.02%，即便在占比最高的2025年上半年，研發(fā)投入仍遠低于行業(yè)平均水平。

且截至2025年上半年，倍輕松公司研發(fā)人員僅113人、占全部員工數(shù)量的11.86%，比2024年同期減少了9位，其中博士研究生學(xué)歷僅為1人，這也證明了其所謂的智能更多是營銷口號，而非深厚的技術(shù)壁壘。

舍本逐末的資源配置直接導(dǎo)致了“業(yè)績下滑—加大營銷—擠壓研發(fā)—產(chǎn)品競爭力不足—業(yè)績進一步下滑”的惡性循環(huán)，2025年前三季度，倍輕松眼部、頸部和腰背等核心產(chǎn)品線的營收幾乎全部下滑，營收同比暴跌34.07%，凈利潤更是虧損6562.80萬元，降幅高達600.98%。

不過倍輕松重營銷、輕研發(fā)導(dǎo)致被資本市場質(zhì)疑的現(xiàn)象，某種程度上來說也是整個行業(yè)的通病，其主要競爭對手SKG也不遑多讓。

這家憑借王一博代言和全平臺營銷火遍全網(wǎng)的品牌，從2023年主動撤回創(chuàng)業(yè)板申請、2025年終止北交所上市輔導(dǎo)，到如今三度叩關(guān)港交所，其IPO之路可謂一波三折，屢戰(zhàn)屢敗的遭遇同樣體現(xiàn)出資本市場的深度疑慮。

SKG的招股書顯示，2025年前三季度其銷售及營銷開支高達1.98億元，占營收的22.6%；而研發(fā)開支僅為5810萬元，占比6.6%，銷售費用是研發(fā)費用的3.4倍。面對質(zhì)疑，其甚至在招股書中坦承“公司日后的成功在一定程度上取決于能否進行有效的營銷活動。”

可當產(chǎn)品本身無法建立足夠深的技術(shù)護城河，智能按摩企業(yè)只能被迫在營銷的紅海中進行無休止的“軍備競賽”，一旦營銷投入放緩或遭遇更激烈的價格戰(zhàn)，業(yè)績便會應(yīng)聲滑落，這正是典型消費品而非科技品的競爭邏輯。

因此，當資本市場認清其消費品本質(zhì)后，曾經(jīng)被吹高的估值便被無情戳破，這不僅是對倍輕松和SKG的審判，更是對整個行業(yè)過去憑借“高科技”故事野蠻生長的清算。

|當“偽智能”，撞上“真吃灰”|

資本市場的耐心耗盡既暴露了智能按摩設(shè)備“偽智能”本質(zhì)，也讓市場“偽需求”逐漸浮出水面。

近年來銷量增長同樣火熱的智能清潔賽道與其形成了鮮明對比，1月5日，證監(jiān)會國際合作司發(fā)布通知，正式對北京石頭世紀科技股份有限公司境外發(fā)行上市予以備案確認，這意味著石頭科技已經(jīng)獲得境內(nèi)監(jiān)管的關(guān)鍵通行證。

▲ 注：圖片源于石頭科技公告

石頭科技和科沃斯為代表的智能家居企業(yè)專注研發(fā)掃地機器人等智能設(shè)備，通過真正解放用戶雙手滿足了家庭清潔這一真剛需，培育出市值穩(wěn)定且持續(xù)增長的龍頭企業(yè)。

反觀智能按摩設(shè)備，在營銷話術(shù)中它是緩解疲勞、關(guān)愛健康的“神器”，但在無數(shù)用戶的真實體驗中，它卻常常淪為“智商稅”和“雞肋”的代名詞。

大量消費者在一時沖動、節(jié)日送禮或被明星“種草”后購入產(chǎn)品，但新鮮感過后，這些設(shè)備往往因使用繁瑣、脈沖電流帶來的刺痛感、實際效果有限等原因被迅速閑置在角落，等待著“吃灰”的最終宿命。

在黑貓等第三方投訴平臺上，針對智能按摩設(shè)備的投訴居高不下，問題集中在“質(zhì)量缺陷不予維修”、“售后態(tài)度差”、“功能與宣傳不符”，甚至有消費者反饋使用后出現(xiàn)了明顯身體損傷。

這些來自用戶的真實反饋戳破了營銷構(gòu)建的美好幻象，所謂的智能如果不能轉(zhuǎn)化為可感知的、優(yōu)于傳統(tǒng)按摩的卓越效果，就只能是徒增成本和故障率的噱頭。

在賽道洗牌趨勢愈發(fā)明晰的情境下，傳統(tǒng)模式的天花板已清晰可見，這就要求相關(guān)企業(yè)需在“真科技”與“真消費”的十字路口做抉擇。

要么放棄營銷噱頭，將資源真正傾注于研發(fā)。倍輕松就曾在2025年宣布調(diào)整募集資金用途，將更多資源投向“面向?qū)嵏薪换ブ悄艿膫鞲衅骶仃嚧罱ㄅc應(yīng)用研究”，試圖通過多維度數(shù)據(jù)采集與算法開發(fā)，從單一按摩器具制造商轉(zhuǎn)向“智能硬件+健康服務(wù)”。

同樣，其它企業(yè)也開始向更專業(yè)的細分場景延伸，推進產(chǎn)品的CE-MDR等醫(yī)療級認證，從寬泛的“放松”升級為有數(shù)據(jù)支撐、具備康復(fù)理療價值的“解決方案”，以此建立真正的技術(shù)與合規(guī)壁壘。

要么徹底放棄對科技股估值的幻想，承認自己是消費品。這條路就需要企業(yè)像傳統(tǒng)家電巨頭一樣將競爭的核心回歸到供應(yīng)鏈管理、渠道效率和品牌力上，通過精細化運營，在存量市場中搶奪份額。

不過無論是深耕技術(shù)的“窄門”、還是精細化運營的“苦路”，都意味著對過去賺快錢模式的徹底告別，或許行業(yè)的東風(fēng)仍在吹拂、全球按摩設(shè)備市場的規(guī)模也仍在增長，但對所有賽道玩家而言，派對已經(jīng)結(jié)束，真正的生存考驗才剛剛開始。

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