北京
核心觀點：
1.意難平。新年伊始全球政治軍事紛擾，但金融市場風險偏好不減。普遍預期，無論是地緣沖突、科技投資、反內卷，還是基數效應，似都指向年內我國整體價格的同比降幅收窄，從而助推企業盈利及名義GDP。如此資產定價的邏輯主線，是否會存在預期差異？
2.隨著美方將關鍵礦產納入國家戰略，疊加對美元等信用貨幣價值的擔憂，有色金屬等實物資產價格彈性顯著增大。不過，占整體價格權重更大的非關鍵礦產定價依然偏弱。原油仍受到特朗普低價策略的顯著壓制，黑色、非金屬等品種似難超越全球總需求趨勢。
3.科技敘事之下，AI基建及其派生的電力投資更多體現于銅、鋁等特定金屬的需求，加之供給偏緊，勢必增強價格的向上彈性。但從近年來美國的演繹看，整體價格還是緊跟私人總投資的趨勢，而非科技投資。其背后映射的是科技沖擊下經濟結構的K型分化。
4.展望未來，整治“內卷式”競爭仍是重點任務，但近期來看行政舉措更趨審慎。有色等品類擾動下，PPI環比或有脈沖，但全年維持零增速運行。歷史可見，若只是低基數等統計效應或僅倚賴供給約束推升價格，都難實現利潤的廣譜改善，關鍵仍在于真實需求。
正文：
新年伊始全球政治軍事紛擾，但金融市場風險偏好不減。普遍預期，無論是地緣沖突、科技投資、反內卷，還是基數效應，似都指向年內我國整體價格的同比降幅收窄，從而助推企業盈利及名義GDP。如此資產定價的邏輯主線，是否會存在預期差異？
一、地緣風險擾動多大？
隨著美方將關鍵礦產納入國家戰略，疊加對美元等信用貨幣價值的擔憂，有色金屬等實物資產價格彈性顯著增大。不過，占整體價格權重更大的非關鍵礦產定價依然偏弱。原油仍受到特朗普低價策略的顯著壓制，黑色、非金屬等品種似難超越全球總需求趨勢。
圖1. 對關鍵礦產的追逐加劇
來源：WIND，白宮，筆者測算
二、科技投資拉動價格？
科技敘事之下，AI基建及其派生的電力投資更多體現于銅、鋁等特定金屬的需求，加之供給偏緊，勢必增強價格的向上彈性。但從近年來美國的演繹看，整體價格還是緊跟私人總投資的趨勢，而非科技投資。其背后映射的是科技沖擊下經濟結構的K型分化。
圖2. 科技投資并不主導整體價格
來源：WIND，筆者測算
三、反內卷的力度大小？
去年下半年以來，“反內卷”確實推升了部分品類的價格中樞。整治“內卷式”競爭仍是今年的重點任務，但近期觀察來看，在注重法治化和長期制度建設的背景下，無論是對量還是對價的行政舉措或都更為審慎。
圖3. “反內卷”的邊際變化
來源：WIND，筆者測算
注：品類包括生豬、汽車、螺紋鋼、焦炭、水泥、氧化鋁、多晶硅、碳酸鋰等。
展望未來，在有色金屬等品類擾動下，整體價格環比或有階段性脈沖，但鑒于海外原油及國內黑色系需求波動有限，PPI全年維持零增速運行。歷史可見，若只是低基數等統計效應或僅倚賴供給約束推升價格，都難實現廣譜意義的利潤改善，關鍵仍在于真實的需求。
圖4. PPI回升=利潤改善？
來源：WIND，筆者測算
風險提示： 預期非線性變化。
【作者】
伍戈 ： 博士，長江證券首席經濟學家。曾長期供職央行貨幣政策部門，并在國際貨幣基金組織擔任經濟學家。孫冶方經濟科學獎獲得者，獲浦山政策研究獎、劉詩白經濟學獎，遠見杯經濟預測冠軍。
徐謹智、俞濤、高童 ：長江證券研究員。
【近期研究】
1.，2026年1月7日
2.，2025年12月28日
3.，2025年12月17日
4.，2025年11月26日
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