出品｜虎嗅科技組

作者｜宋思杭

編輯｜苗正卿

頭圖｜視覺中國

時間撥回至十年前，彼時的機(jī)器人行業(yè)還帶著明顯的青澀氣息——與當(dāng)時以四足機(jī)器人起家的王興興一樣，都還并不受投資人待見。

十年磨一劍。今天，機(jī)器人和王興興都已經(jīng)褪去了當(dāng)年的青澀。具身智能從邊緣賽道躍遷為一級市場最擁擠的方向之一，估值水位迅速抬升，頭部項目動輒數(shù)十億融資成為常態(tài)；甚至近兩年的春晚都成了機(jī)器人的舞臺。

而當(dāng)年還有些迷茫的王興興，如今已經(jīng)帶著他的機(jī)器人殺出重圍，從四足時代一路沖進(jìn)人形賽道。

2026年3月20日，杭州宇樹科技有限公司（以下簡稱“宇樹”）向上交所正式遞交首次公開發(fā)行股票（IPO）招股說明書。

招股書開篇最為醒目的字眼便是“出貨量全球第一”。

要知道，宇樹作為國內(nèi)最早做機(jī)器人的公司，從四足機(jī)器人做到人形機(jī)器人，硬件和供應(yīng)鏈能力都已積累了十年，這也是他為什么能在兩屆春晚舞臺上驚艷眾人。

但宇樹并不是完美的，它的缺陷同樣明顯，宇樹把全部籌碼都壓在了“身體”上。這在某種程度上導(dǎo)致其機(jī)器人在大腦的認(rèn)知能力成為一大短板，對于機(jī)器人的長期發(fā)展來說，這可能是致命因素。

我們先來通過拆解招股書的幾組數(shù)據(jù)，看宇樹今天發(fā)展到了什么地步？

根據(jù)宇樹招股書披露，2025年度公司實現(xiàn)營業(yè)收入170,820.87萬元，同比增長335.36%；其中，在報告期內(nèi)，2025年1-9月的人形機(jī)器人業(yè)務(wù)收入達(dá)到5.9億元，相比上一年全年增長456.78%。而另據(jù)招股書顯示，2025年度，公司人形機(jī)器人出貨量已超5500臺（純?nèi)诵危缓喪诫p臂機(jī)器人）。

要知道，公司在2023年之前的主營業(yè)務(wù)一直都是四足機(jī)器人；直到2023年8月，公司發(fā)布第一款通用人形機(jī)器人，該機(jī)器人被命名為H1，身高180cm，這也正是參與2025年央視春晚舞蹈表演《秧BOT》的機(jī)器人。

也就是說，公司發(fā)布人形機(jī)器人的第二年便實現(xiàn)營收。2024年，人形機(jī)器人業(yè)務(wù)收入達(dá)1億元，占總營收的27.60%。

也正是從2024年開始，公司開始實現(xiàn)盈利。據(jù)招股書，2024年度公司凈利潤9450萬元；2025年1-9月報告期內(nèi)，凈利潤達(dá)到1億元。

另外值得注意的一組數(shù)字是，在毛利率方面，2023年至2025年，公司主營業(yè)務(wù)毛利率分別為44.22%、56.41%和60.27%。

如果放在機(jī)器人公司的坐標(biāo)系中，這一水平已經(jīng)明顯偏高。作為對比，目前已上市的機(jī)器人公司中，優(yōu)必選的毛利率大致在27%—38%之間波動，而宇樹則已經(jīng)逼近部分軟件公司的利潤結(jié)構(gòu)。

當(dāng)然，兩者的業(yè)務(wù)路徑并不完全相同。優(yōu)必選更偏向物流、工業(yè)等To B場景，而宇樹當(dāng)前的產(chǎn)品，則更多面向標(biāo)準(zhǔn)化程度更高、價格體系更清晰的消費(fèi)級或準(zhǔn)消費(fèi)級市場。

然而，這些數(shù)據(jù)所呈現(xiàn)的只是當(dāng)下的宇樹。

在一個仍處早期階段的行業(yè)里，商業(yè)模式的可持續(xù)性、未來的風(fēng)險因素，以及不斷加劇的競爭，都還沒有被驗證。宇樹接下來會走向哪條路，仍存在諸多變量。

拆解一家“偏科”的機(jī)器人公司

首先，宇樹的硬件能力強(qiáng)是毋庸置疑的。

在虎嗅與不少機(jī)器人行業(yè)人士交流的時候，很多行業(yè)人士都對宇樹在2026年春晚的表現(xiàn)，表示真的很驚嘆。“在這個行業(yè)里，宇樹的‘小腦’做到了頂尖”。這幾乎成了行業(yè)里的共識。

這里所謂的“小腦”，指的是機(jī)器人的運(yùn)動控制能力，包括行走穩(wěn)定性、動態(tài)平衡，以及武術(shù)、舞蹈、翻滾等復(fù)雜動作的執(zhí)行能力。

如果用更通用的劃分方式來看，一臺機(jī)器人可以被拆解為三部分：

• 大腦：負(fù)責(zé)認(rèn)知、決策與環(huán)境理解

• 小腦：負(fù)責(zé)運(yùn)動控制與執(zhí)行

• 本體：對應(yīng)結(jié)構(gòu)設(shè)計與供應(yīng)鏈能力

就像人類一樣，大腦負(fù)責(zé)理解、認(rèn)知和決策。同樣地，在機(jī)器人領(lǐng)域，大腦則是指模擬人類思維決策過程，主要職能是環(huán)境理解、智能交互與認(rèn)知推理。在具身智能領(lǐng)域，大腦也指“具身大模型”。

而宇樹是一家明確只做“小腦”的公司。其創(chuàng)始人王興興在一次訪談中，提到公司不會做“大腦”。

但也有多位知情人士告訴虎嗅，宇樹并非是不想做大腦，曾經(jīng)宇樹也在招人做大腦。但由于種種阻礙，大腦這一想法并未推行下去。

在筆者看來，宇樹不做“大腦”是不得已而為之。

從時間線來看，宇樹成立于2016年，這與大部分在近兩年成立的具身智能公司不同，當(dāng)時AI技術(shù)仍處在相對早期階段，大模型尚未達(dá)到“ChatGPT”時刻，更談不上具身智能。

在這樣的技術(shù)背景下，即便投入資源做“認(rèn)知層”，也很難形成可用產(chǎn)品。相比之下，運(yùn)控能力和硬件系統(tǒng)，是當(dāng)時更具確定性的路徑。

這某種程度上解釋了為什么宇樹是一家以四足機(jī)器人起家的公司。先解決“運(yùn)控”的問題，再逐步過渡到更復(fù)雜的人形結(jié)構(gòu)。某種程度上，這是一種更偏工程導(dǎo)向的“曲線推進(jìn)”。

但另一個關(guān)鍵問題出現(xiàn)了，宇樹為什么不在2023年剛推出人形機(jī)器人的時候再做具身大模型？

在筆者看來，彼時公司已經(jīng)在供應(yīng)鏈和運(yùn)控能力上形成積累，繼續(xù)強(qiáng)化硬件、快速推向市場，是成本最低、確定性最高的選擇。

正如過去兩年里，宇樹頻繁出現(xiàn)在短視頻平臺、各類比賽與表演場景中，本質(zhì)上這是宇樹作為一家運(yùn)控能力強(qiáng)的機(jī)器人公司，能發(fā)揮出的極限優(yōu)勢。

更重要的一個問題是，“補(bǔ)一塊大腦”并不是一個簡單的疊加過程。

以一家先做具身大模型，后做硬件的機(jī)器人公司原力靈機(jī)為例，其創(chuàng)始人唐文斌告訴虎嗅，從落地的角度來講，先打造本體再做智能的部分很很難成立。因為首先在物理學(xué)和材料學(xué)上有很多限制，我們的手可以舉起幾十公斤的東西，但機(jī)械臂有功率密度問題，同樣單位體積的重量能輸出多少功率是有上限的。所以原力靈機(jī)的技術(shù)路線是“模型解鎖場景，場景定義硬件”，先探討場景，先做好大模型，再根據(jù)場景，和軟件配置來選擇硬件的零部件，再定義硬件長什么樣。

正是在這一系列約束之下，宇樹逐漸形成了今天的結(jié)構(gòu)：在運(yùn)動控制和硬件工程上做到極致，但在認(rèn)知與決策層面，仍然相對空缺。

這造成了宇樹如今“偏科”的局面。

宇樹的商業(yè)模式，能穿越周期嗎？

偏科的后果是什么？

首先要知道，“偏科”最直接的后果是，機(jī)器人認(rèn)知能力差。通俗的解釋是，人形機(jī)器人大腦需要有大模型，來理解世界。這意味著機(jī)器人需要具備對環(huán)境的識別、判斷與決策能力。

但在當(dāng)前階段，大多數(shù)機(jī)器人還做不到這一點。

在大量公開演示與表演場景中，機(jī)器人所完成的動作，往往是預(yù)先設(shè)計好的流程，或通過遙操作完成。比如倒飲料、抓取物體等動作，并非基于實時理解，而是依賴既定路徑執(zhí)行。

但長期來看，機(jī)器人要真正進(jìn)入生產(chǎn)與服務(wù)場景，必須具備對環(huán)境的理解與泛化能力。

目前從落地程度來看，機(jī)器人行業(yè)整體都還在商業(yè)化初期，表演成為了如今非常重要的生意，這也解釋了為什么宇樹“目前全球銷售量第一”。

而“偏科”并不僅僅停留在能力層面，它會進(jìn)一步傳導(dǎo)到商業(yè)模式上。當(dāng)機(jī)器人缺乏足夠的認(rèn)知能力時，其應(yīng)用邊界就會被限制在展示、科研或特定場景中，而難以進(jìn)入更具規(guī)模效應(yīng)的真實生產(chǎn)環(huán)境。

換句話說，能力的上限，決定了商業(yè)的天花板。

數(shù)據(jù)來源：Counterpoint Research

據(jù)Counterpoint Research報告，到2027年，約72%的人形機(jī)器人將用于倉儲物流、汽車行業(yè)和制造業(yè)，其中倉儲物流占33%，汽車行業(yè)占24%，制造業(yè)占15%。零售和服務(wù)領(lǐng)域占比僅12%。家庭機(jī)器人更可能在2040年代才出現(xiàn)。

這意味著，機(jī)器人真正的大規(guī)模商業(yè)化，將首先發(fā)生在工業(yè)場景，而不是今天的展示與科研市場。

而進(jìn)入工業(yè)，乃至未來走向家庭，一個前提條件是，機(jī)器人必須具備更強(qiáng)的認(rèn)知與泛化能力。

從這個角度來看，宇樹當(dāng)前的商業(yè)模式，存在一個潛在的不連續(xù)性，它建立在認(rèn)知能力尚未成為剛需的階段之上，但下一階段的核心能力，卻并不在它的優(yōu)勢范圍內(nèi)。

這也解釋了為什么，在當(dāng)前階段，認(rèn)知能力的不足并未對宇樹造成明顯沖擊。

整個行業(yè)都還沒有迎來屬于自己的“ChatGPT時刻”。換句話說，具身大模型尚未真正突破，機(jī)器人整體的泛化能力普遍有限，各家公司之間的差距尚未被拉開。

在一個大家都不夠智能的階段，硬件能力反而成為最直接、最可見的競爭力。而宇樹，也正是在這一階段，通過“消費(fèi)級”路徑建立起自己的市場。

據(jù)招股書，從宇樹的銷售占比來看，線下直銷穩(wěn)居80%以上。

在招股書解釋到，線下直銷是指公司銷售部門按照下游應(yīng)用行業(yè)及區(qū)域進(jìn)行劃分，直接與終端客戶進(jìn)行對接，通過客戶拜訪、展會交流、實地考察、簽訂合同等流程確定合作關(guān)系，公司直接向客戶交付產(chǎn)品或解決方案。

同時，招股書也提到這部分的主要客戶包括境內(nèi)外科技企業(yè)、科研機(jī)構(gòu)、高等院校等。

但一個問題是，在這個行業(yè)內(nèi)部，一個并不公開、卻幾乎已經(jīng)形成共識的判斷是，科研場景，本質(zhì)上只是階段性產(chǎn)物。

因為無論是出現(xiàn)在高校、實驗室和各類展會中的機(jī)器人，還是包括某些頭部廠商目前所承接的科研與展示需求，這些都并無法直接轉(zhuǎn)化為直接的生產(chǎn)力。也正因如此，其采購規(guī)模本身也極為有限。

與此同時，宇樹的收入結(jié)構(gòu)中，境外市場占比超過35%。在當(dāng)前國際貿(mào)易環(huán)境下，這一結(jié)構(gòu)也意味著，公司不可避免地會受到外部政策與貿(mào)易摩擦的影響。

因此，從商業(yè)模式的角度來看，宇樹當(dāng)前的成功只是早期階段的最優(yōu)解。

那么以宇樹當(dāng)前的結(jié)構(gòu)來看，未來的5-10年，宇樹能跑多遠(yuǎn)？

宇樹真正的對手是誰？

在宇樹招股書中，宇樹把特斯拉、Figure、Agility這類公司當(dāng)作自己的競爭對手。

但從當(dāng)前的行業(yè)格局來看，國內(nèi)估值超百億的機(jī)器人公司已經(jīng)有8家，包括銀河通用、智元機(jī)器人、宇樹科技、星海圖、智平方、千尋智能、自變量和星動紀(jì)元。這其中，也有不少公司正在籌備上市。

當(dāng)然，這并不意味著這些估值超百億的公司都已經(jīng)跑通了商業(yè)模式。

恰恰相反在如今具身行業(yè)仍處于初期的背景下，很多公司的商業(yè)模式都還未成形。

而從這一階段來看，宇樹是最先跑出來的。它通過標(biāo)準(zhǔn)化硬件和運(yùn)控能力，率先建立起出貨與收入優(yōu)勢，成為當(dāng)前階段最具確定性的玩家之一。

但問題在于，階段性的領(lǐng)先，并不等同于路徑上的勝出。正如前文所討論的，當(dāng)前行業(yè)的一個關(guān)鍵變量，具身大模型能力尚未成熟。

這意味著，今天所有機(jī)器人公司的競爭，某種程度上仍停留在“早期智人時代”。在這一階段，運(yùn)控能力決定上限，工程效率決定速度，誰能更快把產(chǎn)品做出來、賣出去，誰就更容易占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢。

但一旦這一前提發(fā)生變化，競爭邏輯也會改寫。當(dāng)具身大模型取得突破，機(jī)器人開始具備更強(qiáng)的泛化能力與自主決策能力時，行業(yè)的核心壁壘，會從小腦轉(zhuǎn)向大腦。

屆時，競爭的關(guān)鍵則在于能否理解復(fù)雜環(huán)境、完成開放任務(wù)。也正是在這一點上，宇樹所面臨的對手，或許并不僅僅是海外的頭部機(jī)器人公司。

真正的變量，來自另一類玩家，那些從一開始就將重心放在“大腦”上的公司。

這也意味著，未來的人形機(jī)器人競爭，可能并不是“硬件公司之間的競爭”，而是兩條路徑之間的分化：一條是以宇樹為代表的硬件驅(qū)動路徑；另一條，則是以具身大模型為核心的智能驅(qū)動路徑。

換句話說，也許在不久的將來，宇樹需要重新定義，誰才是它真正的對手？

本文來自虎嗅，原文鏈接：https://www.huxiu.com/article/4844165.html?f=wyxwapp