2025年，閱文成立十周年，侯曉楠發布內部信，未來將重點發力三個方面，一是堅守精品內容，二是積極擁抱IP商業化，三是全面擁抱全球化，在海外再造一個閱文。

最近閱文發了年報，我們不妨從這幾個方面切入，來對閱文過去一年的經營情況有個大致印象。

先看精品內容。

我對這個詞現在有些免疫，照理說內容生意質量確實很重要，但現階段（宣稱）打造精品的運作模式，似乎跟商業成績的關系越來越遠。

前幾年長視頻網站也是用打造精品來犟嘴，現在已經被短視頻和短劇打得丟盔棄甲。

閱文財報并沒有太多證據能支持精品內容的成績。

新入駐作家和小說數量顯然說明不了問題。

《詭秘之主》和《大奉打更人》兩部均訂突破30萬的現象級作品，也都是好幾年前就已上線。倒是推廣活動增多后，平均付費人數不增反降說明了平臺的增長壓力。

IP運營方面，成績參差。IP衍生品全年GMV突破11億元，是2024年的兩倍多；AI漫劇在下半年正式啟動后，兩個月內收入破1億；短劇全年超120部，單項目最高流水8000萬。

但另一方面，IP運營收入整體下滑20%至31.916億元，長因劇影視排期延期，新麗傳媒全年作品上線數量明顯減少，新業務的增量還遠不足以對沖長劇收入的階段性下滑。

全球化的進展倒是顯著的。

WebNovel 平臺累計的 AI 翻譯作品總數已超 17,000 部，收入同比增長 39%，貢獻了平臺超三分之一的總營收，成為海外市場增長的重要動力。

而且AI翻譯對閱文來說，本質上并不能說是吃老本，因為只要國內平臺新作保持更新規模，這個模式就能持續運作下去。

大家可能更看重漫劇的故事，但對閱文而言，通過AI翻譯中文作品出海上架，是比AI漫劇要確定得多的生產力革新。

不過這部分海外營收具體規模未披露，暫時不能判斷距離再造一個閱文還有多遠。

收縮渠道轉向自有產品后，凈利繼續下滑

閱文這次IFRS口徑凈虧損7.761億元，絕大部分原因是一筆一次性的會計處理：新麗傳媒商譽減值18億元。

新麗是2018年閱文以155億元高價并購的，這筆商譽跟著影視行業的起伏一路縮水。

現在沒什么說的，包袱抖了輕裝上陣。剝離這個干擾項，Non-IFRS口徑歸母凈利潤8.585億元，每股盈利0.84元。

營收下滑9%也需要拆開看。

閱文的收入分兩塊：在線業務和IP運營。

2025年在線業務收入40.47億元，同比微漲0.4%。自有平臺月活穩定在1.041億，與2024年的1.038億相比，算下來月活漲了30萬，說明在線閱讀雖然增長見頂，但也暫時穩定。

不過野村最近發布過一份研報，統計了去年12月份的應用時長占比。

按照月使用時長（MTS）計算，番茄小說同比增長了28%。除了番茄小說之外的其他幾乎所有在線閱讀軟件，相關指標都明顯下降。

其中起點和QQ閱讀，日活同比分別下降了4%和5%，日均使用時長則分別同比下降了5%和7%，復合算下來月時長（MTS）下滑更多。

這有兩種可能。

一是QM的數據不準確，這個問題不是沒有先例。瑞銀前段時間用騎手應用停留口徑計算，把美團市占率一舉打到67%。不只是淘閃懵圈了，美團內部估計也沒想到。

二是野村引用的QM數據沒有大偏差，12月份閱文的用戶指標確實不理想。

畢竟上次中期業績報告里，閱文提到2025上半年自有平臺活躍用戶數量從1.053億同比下降2.5%至1.027億。如果全年要保持用戶數微增，下半年還要增長幾個點才行。

拖累大盤的是IP運營收入，同比下滑20%至31.916億元。

原因簡單粗暴：2025年受影視劇排期延期影響，上線數量減少，收入成本隨之同步下降5.5%。這不屬于結構性斷裂，是影視行業人都懂的空期。

早在2025年上半年財報期間，新麗傳媒就幾乎沒有新劇上線，這個空窗的陰影貫穿了全年。

兩三年前開始，閱文逐步調整優化分發策略，重心移向自有核心付費閱讀產品。這個調整的主要目標，是優化提升運營效率，從流量擴張轉向利潤驅動。

這帶來的結果是低效渠道的活躍用戶持續縮減，導致整體月活從2021年約2.6億的峰值，快速降到2025年的1.378億。

但即便經過了這一系列措施，閱文仍然沒能止住凈利潤的下滑趨勢。2025年Non-IFRS凈利潤下跌25%，錄得8.585億元人民幣。

主業利潤在收縮，新業務還在投入期，這才是真正的壓力所在，而不是那筆已經出清的商譽計提。

賬面虧損是舊賬出清，非常正常。但月活見頂和利潤連續收縮的現實，是必須被正視的結構性問題。

閱文有武器，但字節手里有戰場

2025年10月，侯曉楠在閱文創作大會上正式宣布入局AI漫劇，發布漫劇助手，設立億元專項創作基金，開放十萬部精品IP。

從正式入局到2025年底，這幾個月的成績是：AI漫劇收入破1億元，產出近千部作品，12部播放量破億，超百部破千萬，超百家漫劇工作室開始為漫劇助手付費使用。

這組數字放在73.66億的總盤子里，只是零頭。但它代表閱文積累了二十年的IP資產，正在被接上一條可以工業化運轉的創作流水線。

過去閱文雖然擁有龐大深厚的IP儲備，但真正每年能開發的屈指可數。頭部IP還能博一手，中腰部IP幾乎沒有上桌的機會。一個長劇項目動輒三年起步、數億成本，押錯了就損失慘重。

這是一個只有頭部IP才能入場的賭局，而絕大多數"潛力股"就這么爛在了倉庫里。

AI漫劇改變了這個邏輯。

制作周期從3個月壓縮到10-20天，單部制作成本比短劇還大幅降低。這不是簡單的提效，而是打開了中腰部IP的上桌通道。

像《三千庇護》和《詭異婚配》這類比較成功的案例，舊的長劇開發邏輯下，幾乎不可能發生。

漫劇如此短的制作周期和如此低的制作成本，也意味著閱文的收入會更穩定，未來不需要消化像新麗傳媒這樣的脈沖式業績折騰：有劇上線就有營收，出了爆款就業績起飛，沒劇上線就跌到谷底。

但這里有一個問題不能繞過：AI給了閱文機會，同樣給了字節機會。

甚至還可以說，字節也給了閱文機會。

2026年春節前后，Seedance 2.0爆火出圈，給整個內容行業同時推開了一扇門

字節系手里的牌很清楚：技術領先的視頻生成模型、番茄閱讀龐大的用戶盤子、紅果短劇成熟的分發渠道，以及全行業無出其右的算法推薦能力。

AI給內容創作帶來的變化，類似于過去二十年國內工業基礎起來后，交易的主要瓶頸就從原來的供給端轉移到了消費端。

供給本身已經沒那么重要，只要有出貨渠道，貨甚至可以自己長腳冒出來。

同樣的，當AI把內容創作門檻拉到最低，內容的供給就不再是個問題。怎么保證找到人來消耗這些內容，怎么讓算法理解內容并分發到正確的人，這些事情要重要得多。

而這，恰恰是字節的主場。字節并不擅長做內容，從最早的今日頭條到后來的抖音都是如此。但它非常擅長搭建起平臺，識別并準確分發內容，構建起吸引人來消費內容的場域。

當“內容過剩”取代“好故事稀缺”，成為行業主流敘事，IP本身的價值也可能面臨消解。

就像二十年前，少數專業演員就占據了全國觀眾的注意力和認知。而抖音快手這樣的短視頻平臺興起后，我們恰恰看到這些專業出身的傳統創作者，他們過去在國民電視時代疊加了最強的IP加成，恰恰在最自由的競爭環境下經常敵不過普通人里的天賦型選手。

AI讓供給的門檻急劇下降，用戶的注意力才是真正稀缺的東西。

在這場新的博弈里，閱文的IP儲備是武器，但字節的的推薦算法、免費模式和流量渠道是戰場。戰場的主動權在誰手里，對閱文和番茄小說的戰役結果會起到決定性影響。