在港股18A未盈利生物科技股估值回歸理性、資本退燒的行業大背景下，國內創新藥企業邁威生物三度沖擊港股IPO，成為2025-2026年生物醫藥行業資本運作的典型爭議案例。

作為早已登陸科創板的創新藥企業，邁威生物在A股上市后持續虧損、業績承壓，轉而奔赴港股尋求“A+H”雙資本平臺融資，本是生物醫藥企業拓寬融資渠道的常規操作，卻引發了資本市場對其研發實力、盈利前景、公司治理、估值合理性的全方位質疑。

從董事長涉嫌短線交易被立案調查，到六年累計虧損超50億元、商業化能力遲遲無法兌現，再到研發管線同質化競爭、收入質量存疑，邁威生物港股IPO之路布滿荊棘，也折射出國內創新藥行業從資本狂熱回歸理性后，一眾Biotech企業面臨的共性困境與價值拷問。

《新財聞》獲悉，邁威生物成立于2017年是一家聚焦于腫瘤、自身免疫性疾病、代謝疾病等領域的創新型生物制藥企業，核心業務涵蓋抗體藥物、抗體偶聯藥物（ADC）、融合蛋白等生物藥的研發、生產與商業化。

2022年1月，邁威生物登陸科創板，首發募資34.77億元，上市之初市值一度突破130億元，彼時被資本市場視為具備潛力的生物類似藥+創新藥雙布局企業。然而，科創板上市后，邁威生物并未走出“燒錢研發、虧損擴大”的困境，現金流持續承壓、資金消耗速度遠超預期，僅三年時間，科創板募資資金便已大幅消耗。

為緩解資金壓力、拓寬融資渠道，邁威生物于2025年1月首次向港交所遞交招股書，擬登陸港股主板，開啟“A+H”上市布局；2025年7月，首次遞交的招股書因未完成聆訊自動失效，公司隨即在2025年8月第二次遞表，再度失效后，又于2026年初第三次遞交港股上市申請，執意推進港股IPO進程。

根據港股招股書披露，邁威生物此次募資主要用于核心研發管線的臨床推進、商業化產能建設、銷售團隊擴張、海外市場拓展及補充營運資金，本質上是通過港股融資為研發和經營持續“輸血”。

但在港股18A板塊早已告別2021年的IPO熱潮、投資者對未盈利創新藥企審核愈發嚴苛的背景下，邁威生物自身經營與治理層面的諸多短板，讓其港股IPO從啟動之初就飽受市場質疑，成為近年來港股生物醫藥IPO中爭議最大的企業之一。

從港股IPO的核心訴求來看，邁威生物此時沖刺港股，本質是經營現金流無法自給、依賴外部融資的無奈之舉。科創板募資資金難以支撐公司高強度的研發投入和商業化布局，疊加持續巨額虧損、資產負債率攀升，公司不得不轉向港股尋求新的融資渠道。

但資本市場早已不再為“盲目燒錢、缺乏核心競爭力”的創新藥企買單，邁威生物的港股IPO，從一開始就面臨著投資者用腳投票、監管層嚴格問詢的雙重壓力。

研發管線“偽創新”，同質化競爭無核心壁壘

研發實力是創新藥企業的核心價值所在，也是資本市場判斷其投資價值的關鍵指標，但邁威生物的研發管線布局，恰恰是市場質疑的首要突破口。

業內普遍認為，邁威生物所謂的“創新藥研發”，本質是以生物類似藥為主、跟隨式創新為輔，管線布局同質化嚴重，缺乏真正具備全球競爭力的首創（First-in-class）或同類最優（Best-in-class）產品，研發投入產出比極低，核心產品競爭力嚴重不足。

梳理邁威生物的研發管線不難發現，公司產品矩陣高度依賴生物類似藥，自研創新藥梯隊薄弱，且多為靶點擁擠、競爭白熱化的me-too類產品。

截至2025年末，公司已上市產品共4款，分別為阿達木單抗生物類似藥（君邁康）、地舒單抗生物類似藥（邁利舒、邁衛健）、注射用阿格司亭α（邁粒生），其中前三者均為生物類似藥，僅邁粒生為公司首個1類創新藥。在研管線中，進入臨床階段的產品超20款，但超過60%為生物類似藥或改良型新藥，真正具備自主知識產權的創新藥寥寥無幾。

生物類似藥屬于仿制藥范疇，研發門檻低、技術壁壘弱，國內布局企業眾多，早已陷入同質化價格競爭。以核心產品阿達木單抗為例，作為“藥王”，國內已有超10家企業獲批上市，包括信達生物、百濟神州、復宏漢霖等頭部企業，市場競爭進入紅海階段，醫保談判、帶量采購持續壓縮利潤空間，企業只能通過低價搶占市場，盈利空間極為有限。

而地舒單抗生物類似藥同樣面臨多家企業扎堆布局的局面，先發優勢難以轉化為長期市場壁壘，產品生命周期被大幅壓縮。

在邁威生物為數不多的創新藥管線中，靶向Nectin-4的ADC藥物9MW2821被視為公司核心潛力品種，也是其港股IPO講故事的核心籌碼，但該產品同樣面臨臨床進度落后、競爭激烈、商業化不確定性極高的問題。

9MW2821主要布局尿路上皮癌、宮頸癌等實體瘤適應癥，目前處于關鍵臨床階段，而全球范圍內，安斯泰來的維恩妥尤單抗早已在中國獲批上市，恒瑞醫藥、榮昌生物等國內頭部藥企的同靶點ADC藥物也已進入臨床后期，邁威生物在臨床進度、臨床數據、產業化能力上均不占優勢，即便后續獲批上市，也只能在擁擠的賽道中分食少量市場份額。

此外，公司其他創新藥管線如IL-11單抗9MW3811、雙抗藥物等，均處于臨床早期階段，臨床數據不足、研發風險極高，距離商業化上市仍有漫長周期，短期內無法為公司貢獻營收和利潤。

更值得關注的是，邁威生物研發投入效率低下，2025年研發投入占營業收入的比例高達147.46%，研發投入遠超營收規模，多年高強度研發投入卻未能產出具備核心競爭力的創新產品，陷入“高投入、低產出”的研發困境。

此外，邁威生物的研發主要集中于國內市場，聚焦于國內已驗證的成熟靶點，缺乏全球首創靶點的布局和全球化臨床研發能力。公司在研產品極少獲得海外監管機構的突破性療法認定、快速通道資格，僅9MW2821獲得FDA快速通道資格，海外臨床布局幾乎空白，無法借助全球市場分攤研發成本、打開盈利空間。

這種“重跟隨、輕原創”的研發模式，讓公司始終處于行業創新鏈條的中下游，難以擺脫同質化競爭的泥潭，也讓投資者對其長期研發價值失去信心。

持續巨額虧損，現金流枯竭，盈利遙遙無期

創新藥企業研發周期長、前期投入大，短期虧損屬于行業常態，但邁威生物的虧損規模、虧損時長、現金流惡化程度，早已超出行業合理范圍，成為市場質疑其投資價值的核心痛點。

自2019年有完整財務記錄以來，公司始終處于虧損狀態，且虧損規模持續擴大，現金流持續凈流出，資產負債率居高不下，陷入“燒錢-虧損-融資-再燒錢”的惡性循環，盈利時間表遙遙無期。

財務數據顯示，2019-2024年，邁威生物營業收入從0.29億元增長至2.00億元，但同期歸母凈利潤虧損卻逐年擴大，六年累計虧損金額高達54億元，相當于每天燒掉約240萬元。2023年公司歸母凈利潤虧損10.53億元，2024年虧損10.44億元，即便2025年公司營收實現爆發式增長，全年營收達6.63億元，同比增長231.62%，但歸母凈利潤仍虧損9.69億元，始終未能實現扭虧為盈。

看似亮眼的營收增長，實則質量極低，不具備可持續性。2025年公司營收大幅增長，并非完全依賴核心產品銷售放量，而是很大一部分來自對外技術授權（License-out）和技術服務收入，這類收入屬于一次性、階段性收入，無法形成穩定的現金流支撐；而公司主營藥品銷售收入雖有增長，但規模依舊偏小，2024年藥品銷售收入僅1.45億元，遠低于市場預期，無法覆蓋高額的研發費用和銷售費用。

比持續虧損更嚴峻的是，邁威生物經營活動現金流長期為負，自我造血能力完全缺失，完全依賴外部融資維持運營。2025年，公司經營活動產生的現金流量凈額為-2.90億元，2025年一季度單季度經營現金流凈額-2.17億元，資金消耗速度極快。

截至2025年末，公司資產負債率飆升至88.3%，處于凈流動負債狀態，貨幣資金大幅減少，而短期借款、應付賬款等有息負債持續攀升，財務結構極度脆弱。

2022年邁威生物科創板募資34.77億元，原本計劃用于研發、產能建設等項目，但僅三年時間，募資資金便已消耗大半。在現金流持續惡化、內部無法造血的情況下，公司只能通過港股IPO融資“續命”，而一旦港股IPO失利，公司將面臨巨大的資金鏈斷裂風險，研發項目推進、商業化布局都將陷入停滯。

從盈利邏輯來看，邁威生物尚未形成成熟、可持續的盈利模式。一方面，核心生物類似藥產品面臨集采、醫保談判的價格壓力，毛利率持續下滑，盈利空間被不斷壓縮；另一方面，創新藥管線尚未商業化，無法貢獻利潤，而研發投入、銷售費用仍在持續高企。

公司銷售費用支出更是堪稱“賠本賺吆喝”，2024年銷售費用高達1.92億元，相當于每賣出1元藥品，就要花費1.32元用于市場推廣，銷售費用增速遠超營收增速，這種“燒錢換市場”的商業模式完全不可持續。

港股市場投資者早已對未盈利創新藥企失去耐心，相較于管線故事，更關注企業的自我造血能力和盈利預期，而邁威生物無法給出明確的扭虧時間表，自然難以獲得資本市場認可。

商業化能力薄弱，產品放量不及預期，市場競爭力不足

對于創新藥企業而言，研發能力決定企業上限，商業化能力決定企業生存底線。邁威生物在研發端陷入同質化困境，在商業化端同樣表現拉胯，銷售團隊薄弱、市場推廣能力不足、產品放量遠不及預期，即便有已上市產品，也無法實現規模化盈利，成為市場質疑的又一重要因素。

邁威生物作為成立僅9年的Biotech企業，商業化團隊建設起步晚、規模小、經驗不足，無法與信達、百濟、恒瑞等頭部藥企的商業化團隊抗衡。公司銷售團隊主要聚焦于國內部分省市的醫院渠道，基層醫療、縣域市場、院外市場覆蓋嚴重不足，醫保準入、學術推廣、終端動銷能力薄弱，無法支撐核心產品的規模化放量。

即便是公司重點推廣的地舒單抗生物類似藥，2024年銷售額僅1.39億元，雖同比增長230%，但絕對規模依舊偏小，無法帶動公司整體業績扭虧；而阿達木單抗生物類似藥，在頭部企業擠壓下，市場份額持續萎縮，銷售額連年下滑，完全未能達到上市之初的市場預期。

生物類似藥是邁威生物的核心營收來源，但這類產品早已被納入醫保談判和帶量采購范圍，價格大幅下降，盈利空間被嚴重擠壓。2024年以來，全國藥品集采常態化推進，生物類似藥集采逐步落地，阿達木單抗、地舒單抗等產品中標價格較上市之初降幅超70%，即便實現以價換量，也難以彌補價格下降帶來的利潤損失，毛利率持續走低。

同時，公司創新藥邁粒生上市后，依賴齊魯制藥的銷售渠道進行推廣，自身缺乏獨立的創新藥商業化能力，只能通過合作分成獲取收益，進一步壓縮了產品利潤空間，也凸顯出公司商業化運營的短板。

邁威生物在港股招股書中提及“全球化布局”，但實際海外收入持續下滑，國際化戰略完全落空。2024年公司境外營收5103萬元，同比下降25.56%，海外市場拓展毫無進展，海外臨床推進緩慢，既沒有海外產品上市，也沒有成熟的海外商業化合作伙伴，完全依賴國內單一市場，抗風險能力極弱。

港股投資者極為看重創新藥企業的全球化商業化能力，而邁威生物海外市場的空白，進一步降低了其長期成長空間，也讓其港股IPO的投資價值大打折扣。

高管合規失守，公司治理存在重大漏洞

如果說研發、虧損、商業化是創新藥企的行業共性問題，那么邁威生物高管合規失守、公司治理存在重大漏洞，則是完全屬于企業自身的致命問題，也成為其港股IPO的最大“絆腳石”。

在港股IPO關鍵期，公司董事長兼總經理劉大濤涉嫌短線交易被證監會立案調查，后續被行政處罰，徹底暴露了公司內控機制失效、治理結構不完善的問題，引發了監管層和資本市場的強烈質疑。

2025年5月，邁威生物發布公告，公司董事長、總經理劉大濤因涉嫌短線交易被中國證監會立案調查。經監管部門查明，劉大濤在2022年1月邁威生物科創板上市至2025年7月期間，通過他人證券賬戶買賣公司股票，累計交易金額達3318萬元，違反了《證券法》關于上市公司董事、監事、高級管理人員不得短線交易的相關規定，最終被證監會作出行政處罰。

此次違規事件發生在邁威生物港股IPO的關鍵窗口期，不僅打亂了公司的IPO進程，導致招股書失效、上市周期大幅拉長，更嚴重損害了公司的資本市場形象。

港交所對擬上市企業的實際控制人、核心高管的合規性審查極為嚴格，高管涉嫌證券違法違規，直接引發港交所對公司內控機制、治理結構、合規運營的重點問詢，也讓投資者對公司管理層的誠信度、合規意識產生極大質疑。

劉大濤作為公司董事長、總經理，是企業的核心掌舵人，理應帶頭遵守資本市場合規規則，卻公然觸碰短線交易監管紅線，充分暴露了邁威生物內部管控機制完全失效，公司治理結構存在重大漏洞。

從公司治理層面來看，邁威生物的監事會、獨立董事未能發揮監督作用，對高管的合規行為缺乏有效約束，內控體系無法防范核心高管的違法違規行為，治理水平遠達不到上市公司的規范要求。

此外，公司在股權管理、關聯交易、信息披露等方面也存在諸多不規范之處，上市后多次收到監管問詢函，信息披露質量不佳，進一步加劇了市場對其公司治理的質疑。對于港股資本市場而言，公司治理是企業上市的核心底線，合規失守的企業，即便研發管線再優質，也難以通過港交所的聆訊，更無法獲得投資者的認可。

高管合規事件爆發后，市場對邁威生物核心管理團隊、技術團隊的穩定性產生擔憂。劉大濤作為公司核心創始人、技術帶頭人，其違規事件不僅影響個人聲譽，更可能引發核心團隊的動蕩，疊加公司持續虧損、經營壓力巨大，核心技術人員、銷售骨干的流失風險大幅上升。

而創新藥企業的核心競爭力依賴核心人才，一旦核心團隊流失，公司研發、商業化進程將遭受致命打擊，這也進一步加劇了投資者對其港股IPO的顧慮。

估值定價虛高，脫離基本面與港股市場行情

在研發、盈利、商業化、公司治理均存在重大缺陷的情況下，邁威生物港股IPO的估值定價依舊偏高，完全脫離公司基本面和港股18A板塊的整體行情，成為市場質疑的重要焦點。資本市場普遍認為，邁威生物的估值定價缺乏基本面支撐，存在明顯虛高，難以被港股投資者接受。

2021年以來，港股18A未盈利生物科技股經歷了從資本狂熱到估值理性回歸的徹底轉變，2023-2026年，港股18A新股破發率超70%，多數未盈利Biotech企業上市即破發，市值持續縮水，估值中樞大幅下移。

港股投資者對創新藥企的估值邏輯發生根本性轉變，不再單純看重研發管線故事，而是聚焦于商業化進度、現金流健康度、核心產品競爭力，只有具備差異化創新、產品放量明確、現金流改善的企業，才能獲得合理估值。

而邁威生物作為持續虧損、商業化乏力、合規有瑕疵的企業，完全不符合港股18A板塊當前的估值偏好，卻依舊參照行業前期高估值定價，與港股市場行情背道而馳。

邁威生物在港股IPO估值測算中，對標國內已上市的同類生物類似藥企業，給出了遠超自身基本面的估值溢價，但從對比來看，公司無論是研發實力、商業化規模、盈利預期，還是公司治理水平，均遠低于對標企業。

相較于百濟神州、信達生物等具備全球創新能力、產品海外放量的頭部藥企，邁威生物缺乏核心競爭力；相較于同類中小型Biotech企業，公司合規問題突出、虧損規模更大，估值溢價完全沒有支撐。

同時，邁威生物在科創板的市值已持續縮水，上市后股價長期破發，A股市場投資者早已用腳投票，而公司港股IPO估值并未參考A股估值進行合理下調，反而試圖維持高估值，進一步引發市場對其估值合理性的質疑。

根據港股招股書，邁威生物擬將募資資金用于研發、商業化、補充流動資金等，但募資用途的合理性備受質疑。公司此前科創板募資資金使用效率低下，部分募投項目進展緩慢，資金大量消耗于日常經營和費用支出，而非核心研發和產能建設。

此次港股募資依舊有較大比例用于補充流動資金，本質是為了緩解當前的資金鏈壓力，而非投入具備高回報率的核心項目，資金使用效率和未來收益均存在極大不確定性。

邁威生物港股IPO遭遇的全方位質疑，并非單一企業的問題，而是國內創新藥行業內卷加劇、Biotech企業盲目擴張、資本退潮后行業困境的集中體現。

近年來，國內創新藥行業陷入“靶點同質化、研發重復化、商業化內卷化”的怪圈，大量Biotech企業扎堆布局成熟靶點，缺乏原創創新能力，依賴外部融資生存，在資本退潮、政策收緊、競爭加劇的多重壓力下，紛紛陷入經營和資本雙重困境，而邁威生物港股IPO后續進展，《新財聞》將持續關注。