斑馬智行二度沖刺港股IPO，打響生存保衛戰

出品 | 子彈財經

作者 | 魏帥

編輯 | 馮羽

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

3月18日，港交所更新了一則熟悉的招股文件——斑馬智能信息技術股份有限公司（以下簡稱“斑馬智行”）再度向港交所遞交上市申請。

這距離其2025年8月20日首次遞表失效僅過去七個月。

十年前，阿里巴巴與上汽集團達成戰略合作，共同孵化這家定位“軟件賦能硬件”的智能座艙解決方案供應商。

兩大巨頭的加持曾讓斑馬智行被視為車聯網時代的“天選之子”——阿里提供云計算、地圖數據與軟件授權的技術底座，上汽則既是最大客戶又是硬件供應商，形成看似完美的產融閉環。

十年過去，這一閉環正面臨瓦解的風險：阿里戰略重心轉向智己汽車，上汽加速自研座艙系統并與華為推出“尚界”品牌，兩大股東的“戰略觀望”，讓市場對斑馬智行的訂單持續性產生深度疑慮。

更為殘酷的，是行業現實。根據灼識咨詢數據，2024年中國乘用車智能座艙解決方案市場規模達1290億元，行業正處于爆發期。

然而，作為頭部企業的斑馬智行卻陷入“行業熱、企業冷”的困境：車企自研比例顯著提升，比亞迪DiLink、吉利千里智駕等自研系統相繼落地；而高工智能汽車數據顯示，華為鴻蒙座艙搭載量從2022年的7萬多輛猛增到2024年的超50萬輛。

這意味著，第三方解決方案供應商的話語權正在快速流失，曾經的頭部正從技術供應商淪為“備份方案”的風險日益凸顯。

事實上，如今斑馬智行所面臨的困境，是中國智能汽車產業鏈分工重構的縮影。

當車企從“硬件制造商”轉型為“軟件定義汽車”的主導者，當科技巨頭以生態優勢降維打擊垂直供應商，第三方智能座艙企業的生存空間正在被系統性壓縮。

在營收停滯、虧損擴大、研發收縮、客戶集中的多重壓力下，這家公司需要證明：它不僅是“阿里+上汽”的附屬品，更是具備獨立盈利能力的智能座艙解決方案商。否則，即便成功上市，也可能淪為資本市場的“過客”而非“主角”。

1、“金湯匙”背后的苦楚

從2025年8月首次遞表失效，到如今的二次沖刺，時間間隔之短、緊迫性之強，足以折射出斑馬智行的上市渴求。

對于含著“金湯匙”出生的斑馬智行來說，或許有著難言的苦楚。

2015年，阿里巴巴與上汽集團達成戰略合作，共同孵化出這家車聯網時代的“天選之子”。

彼時，中國造車新勢力興起，產業資本進入空前的活躍期。阿里與上汽宣布共同合資設立10億元“互聯網汽車基金”，同年11月斑馬智行成立。

背靠兩大生態企業，阿里通過技術授權與生態協同，將斑馬智行納入其汽車生態版圖，上汽則通過訂單輸送與硬件支持，為斑馬智行提供穩定的收入來源。而這些，共同構筑起了斑馬智行的業務防線。

然而，一個明顯的市場變化是，斑馬智行不再是阿里與上汽的戰略核心。一方面，阿里與上汽繼斑馬智行之后，聯合打造了高端智能電動車品牌智己汽車。相比之下，斑馬智行的定位更多是“技術供應商”而非“戰略核心”。

另一方面，在一整個集團的電動化轉型目標下，上汽還與華為旗下鴻蒙智行推出尚界品牌，其搭載的華為智能座艙方案，也讓斑馬智行口中的大客戶優勢受到了不小的沖擊。

而股東雙方的管理權博弈，也給斑馬智行的前途蒙上一層陰影。

2019年，阿里與上汽對斑馬智行進行戰略重組，阿里巴巴成為第一大股東后，斑馬智行開始向全行業開放技術。

2024年12月，阿里主動將投票權從41.67%降至37.09%，斑馬智行自此不再納入阿里合并報表。這一安排進一步解決了上市合規問題。

但是，業務的深度捆綁仍在繼續：IPO前阿里系仍持股41.67%，上汽持股32.90%，雙方形成無實際控制人的聯合控股格局。這種股權結構既無絕對控股股東，又缺乏有效的制衡機制，為未來的治理風險埋下伏筆。

兩大股東的戰略調整，引發市場對斑馬智行訂單持續性的深度擔憂。

上汽連續三年為斑馬智行第一大客戶，2023年-2025年貢獻收入占比分別為47.4%、38.8%、39.2%，始終接近四成。同期，阿里則連續三年為斑馬智行第一大供應商，采購額占總采購比例分別為58.4%、50.5%、40.7%。

這種“客戶-供應商”雙重綁定雖保障了短期業務穩定性，卻導致公司議價能力缺失，一旦股東關系生變，業務連續性將受到嚴重威脅。

一定程度上，二度沖刺港股IPO，既是斑馬智行的資本突圍戰，也是其生存保衛戰，而這場戰役的勝負，將在很大程度上取決于兩大股東的態度轉變與公司的自我救贖能力。

壓力之下，斑馬智行最先需要向投資者證明的是，它不僅是“阿里+上汽”的附屬品，更是具備獨立盈利能力和持續競爭力的智能座艙解決方案商。

否則，即便成功上市，也可能面臨發行困難或估值承壓的雙重困境。

2、市場優勢不再

歷經中國新能源汽車市場的浮沉，斑馬智行也曾是中國智能座艙市場的絕對龍頭。

根據灼識咨詢數據，按2024年收入計算，其是中國最大的以軟件為核心的智能座艙解決方案供應商，解決方案搭載量亦排名第一。截至2025年底，其智能座艙解決方案已搭載于69家主機廠的940萬輛車上，覆蓋超過16個國際市場。

然而，這些數字背后卻隱藏著增長停滯的危機。

2023年-2025年（以下簡稱“報告期內”），斑馬智行營收分別為8.72億元、8.24億元、8.61億元，三年間在8億元區間波動，未實現規模化增長。

這種穩定，對于其他行業來說或許是好事，但是身處智能座艙市場快速擴張期的斑馬智行來說，其市場優勢正在步步消弭。

而在報告期內，斑馬智行始終沒有擺脫虧損的困境，分別虧損8.76億元、8.47億元和18.96億元。對于未來業務預期，公司也坦言短期內可能繼續產生虧損。

對此，斑馬智行也試圖以AI和車載平臺服務開辟新增長點，但成效有限。

報告期內，AI全棧端到端解決方案收入從0.14億元增長至0.67億元；車載平臺服務收入則從1.06億元降至0.82億元后再增至1.51億元，2025年該業務收入占比為17.6%。雖然增速不錯，但新業務體量仍顯單薄，所謂的“第二增長曲線”，尚未形成足夠的收入支撐，商業化能力有待驗證。

技術轉型的悖論同樣值得關注。

在宣稱全面發力AI的關鍵時期，斑馬智行的研發投入卻呈現三連降：從2023年的11.23億元降至2024年的9.79億元，再降至2025年的7.25億元，較2023年降幅達35.4%；研發費用率從128.8%降至84.2%。

截至2025年末，公司現金及現金等價物僅9億元，經營活動現金流連續三年大額凈流出，分別為-4.17億元、-4.87億元、-5.74億元，三年累計凈流出超14.78億元。

這種“降本增效”與“技術突圍”之間的矛盾，也暴露出公司在現金流壓力下的戰略搖擺。

3、行業挑戰與突圍路徑

數據顯示，2025年中國智能座艙市場規模預計突破千億，行業格局也在巨大的市場機遇中發生深刻變革。

技術成為最大的底牌。據悉，斑馬智行押注的“元神AI”全模態大模型，被視為技術突圍的核心。該模型已推出Auto Omni實車方案，實現從指令交互到主動服務的升級，并在與智己、餓了么的合作中率先實現AI點外賣等場景落地。

據招股書披露，截至2025年底，斑馬智行是中國僅有的兩家完全自研汽車操作系統的第三方供應商之一，自研AliOS車載平臺服務已覆蓋180多個品類的座艙原生應用。這些技術積累構成了斑馬智行的差異化壁壘，也是其向AI驅動解決方案轉型的重要基礎。

目前，以比亞迪、吉利為代表的品牌斥巨資投入包括智能座艙在內的一整個智能化體系研發，也有賽力斯、奇瑞、上汽等企業接連試水與華為合作，成為華為智能座艙體系的受益者。

隨著技術壁壘不再，加之車企對數據主權、定制化能力的需求日益強烈，第三方供應商不僅僅變為了主機廠的服務商，更要面對多個供應商一同打擂臺的局面，備份方案抑或是訂單分享，讓斑馬智行的危機感越來越強。

根據招股書信息，公司計劃將募集資金用于研發、擴大市場份額、拓展全球市場及戰略投資收購，但在現有業務模式下，這些投入能否轉化為可持續的盈利能力存在疑問。

智能座艙解決方案的科技含量遠不及智駕芯片及大模型，市場給予的估值空間相對有限。斑馬智行36億元的累計虧損、緊張的現金流、以及收入占比較低的第二曲線業務，這些指標都將成為估值折扣的砝碼。

在港股市場對未盈利科技公司日趨謹慎的背景下，斑馬智行需要講清楚“何時盈利、如何盈利”的故事，否則可能面臨發行困難或估值承壓的雙重困境。

生態的構建需要巨額投入和長期積累，在資金約束和股東觀望的雙重壓力下，斑馬智行的生態重構能否成功，仍是一個未知數。在車企自研和科技企業的夾擊下，斑馬智行的技術押注和生態重構都面臨嚴峻考驗。

二度沖刺港股這場戰役的勝負，將決定其能否在智能汽車產業格局的重構中保住一席之地。

智能座艙的賽道很長，但留給斑馬智行的窗口期，或許已經不多了。

*文中配圖來自：攝圖網，基于VRF協議。