通策醫療的資本迷霧：神秘“呂某”、資產騰挪、高溢價收購丨【實地調研】

《投資者網》蔡俊

近期，通策醫療（600763.SH，下稱“公司”）的關聯交易，觸動監管和市場神經。

根據公告，公司擬以高溢價收購眼科資產包，并構成關聯交易。資本運作的背后，是公司實控人呂建明構建的體外、體內版圖。體外，呂建明通過層層嵌套的平臺，將業務覆蓋牙科、眼科、房地產。體內，公司曾與體外資產發生資金往來，并最終以高溢價收購。

換言之，通策系可能通過體內外的一次次資產騰挪，完成一次次資金轉移。更關鍵的是，神秘的“呂某”屢次陷入大額糾紛，讓關聯交易又添上一層迷霧。

神秘的“呂某”

通策醫療的關聯溢價收購，近年來頻繁發生。

2025年8月，公司公告通過子公司通策口腔投資，擬收購上海存濟口腔門診部有限公司（下稱“存濟口腔”）99%股權、杭州通盛醫療投資管理有限公司1%股權，總金額4600萬元。兩個標的均為呂建明旗下資產，因此構成關聯交易。

其中，存濟口腔的核心資產是坐落于上海浦東濱江的上海通策大廈。截至2025年4月，標的未開展實質經營，凈資產1439.47萬元。以此計算，公司收購的溢價率超200%。

換言之，這筆關聯交易迷霧重重。其一，存濟口腔的拿地時間。其二，公司為何以高溢價收購未實際經營的關聯資產。體內外騰挪的迷霧，最終導向一個核心問題：上市公司資金的流向。

第一個問題，2010年前后上海通策大廈的開發主體，為上海中歐房地產發展有限公司（后更名“上海中歐物業經營管理有限公司”）。股權穿透后，通策控股持有主體40%股權，呂建明也長期擔任董事。

2023年，存濟口腔成立，很明顯是為地塊開發而設。根據收購報告，上海通策大廈的總面積超4000平，規劃配置牙椅72臺，將重點服務陸家嘴區域的高凈值人群。

也就是說，公司收購的出發點是通過購買不動產拿下一家存有潛力的牙科機構。問題是，過程中有兩個“暗門”若隱若現，第二個問題的答案由此浮出。

首先，對比開發時間和存濟口腔的設立，中間相隔約10年。換句話講，上海通策大廈或是一個爛尾項目。

其次，該關聯交易的受讓方是上海通策口腔醫院有限公司，向上股權穿透由上海存濟醫院有限公司全資控股。天眼查顯示，2025年7月該企業成為被執行人，涉及金額超1200萬元，案件為一起裝修糾紛。

這就構成了一個時間線的鏈路，即“疑似爛尾—裝修糾紛—被執行—上市公司高溢價收購”。更關鍵的是，今年3月上海存濟醫院有限公司與“呂某”上榜限制消費令，進而引出一個深層問題：“呂某”是何人？

（來源天眼查）

天眼查顯示，2025年5月上海存濟醫院有限公司的法定代表人，由呂建明變為呂黎明。該企業向上股權穿透后，小股東浙江通策股權投資合伙企業（有限合伙）也有限消記錄。這一次，天眼查顯示呂黎明是被限消人，案由是股權轉讓糾紛。

（來源天眼查）

雖然從上市公司的公告中，不能證明呂建明、呂黎明存在關聯關系，但不容否認的一個事實是呂黎明大量操盤通策系的體外資產，天眼查顯示，其擔任5家通策系企業的法定代表人。

再回到交易本身，收購標的上海存濟口腔門診部有限公司的經營現狀如何。為此，《投資者網》實地走訪上海通策大廈。

從地理位置看，大廈位于上海浦東，離黃浦江近在咫尺，由多棟大樓組成，門口處有清晰的標識。

靠近會發現大廈仍處于施工狀態，靠東側有施工圍墻。而且，工作日當天幾乎沒有人進出。口腔門診處在一個小小的玻璃門后，沒有像其他民營醫院一樣擁有極度寬敞的大廳。前臺有掛號咨詢，當日有2個穿白大褂的工作人員，未看到有患者進出。

能看出，大廈的實際使用情況較低，業務開展還處于早期階段。天眼查顯示，截至2024年報，上海存濟口腔門診部有限公司的參保人數僅2人。

新收購背后重現“呂某”

離上輪交易過去不到一年，通策醫療又高溢價收購關聯資產。

今年3月，公司公告擬以6億元自有資金收購多項眼科資產。交易方案發布后，監管層下發工作函，重點關注超12倍的評估增值率。

對此，公司回復稱收購標的資產具備顯著優質的財務特征，將對財務報表產生直接且正面的影響。同時，跨界眼科賽道是作為口腔醫療服務的補充，增強整體抗周期波動能力。

資產質量方面，四個標的呈現“兩極分化”。其中，核心盈利資產為杭州存濟眼鏡有限公司，評估機構浙江中聯資產評估有限公司解釋，該標的近年來經營業績良好，每年均會進行利潤分配，基準日凈資產規模不高，導致評估增值率較高。

其余打包出售的三個標的，處于虧損或未實質經營。根據方案，交易方作出業績承諾：核心標的杭州存濟2026—2028年累計凈利潤不低于1.8億元，2026—2030年累計凈利潤不低于3億元，同步設置“三年結算+五年最終結算”的雙重現金補償機制，補償上限為6億元股權轉讓款的100%。

然而，似曾相似的一幕又重現。

公告顯示，核心盈利資產由浙江通策眼科醫院投資管理有限公司全資控制。該企業股權穿透后，實控人為呂建明，公司持股24%。2018年至2025年期間，公司從該企業收回投資收益及資金利息合計2億元。

但天眼查顯示，今年包括該企業、“呂某”等在內的通策系關聯方成為被執行人，涉及金額2.86億元。“呂某”再次出現，而該企業的高管中，呂建明、呂紫萱父女分別出任董事長兼總經理、董事，其余沒有呂姓人員。

（來源天眼查）

實際上，2024年公司公告過，曾向浙江通策眼科醫院投資管理有限公司提供財務資助款，后者未按照還款計劃及時歸還財務資助款，呂建明也沒有按承諾代為履行歸還義務。因此，浙江證監局對浙江通策眼科醫院投資管理有限公司、呂建明分別采取出具警示函的監督管理措施，并記入證券期貨市場誠信檔案。后續，公司表示清理借款完畢，收到全部本息。

也就是說，一個時間線的鏈路構成：“內部資金往來—厘清歸還—被執行—上市公司高溢價收購”。其中還有兩個關鍵點需后續厘清，即被執行的案由、“呂某”的真實身份。

幾個清晰的事實

無論如何，通策醫療的兩次收購展露出幾個清晰的事實。其一，通策系龐大的體外資產，且通過層層嵌套的平臺覆蓋牙科、眼科、房地產等板塊。其二，上市公司以高溢價收購體外資產，甚至部分未開展實質經營。其三，2025年以來體外資產和“呂某”陷入各類糾紛。

站在上市公司的維度，牽涉的就是實控人動向、業績、現金流向。截至2025年10月，控股方寶群實業質押所持公司股份的64.44%，寶群實業與公司的實控人同為呂建明。

2025年前三季度，公司營收、歸母凈利潤分別為22.9億元、5.1億元，各自同比增長2.56%、3.16%。截至同期，公司貨幣資金5.77億元，較年初減少7%。因此，公司本輪以自有資金收購或將消耗大量現金。

歸根結底，公司通過多次關聯交易，將實控人的體外資產騰挪至上市公司表內，資金也完成一次次遷移。通策系的表外資產層層嵌套，2025年以來又發生多起糾紛，讓本就爭議頗多的交易又添上一層迷霧。

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