《金證研》南方資本中心 池恩/作者易溪 菘藍/風(fēng)控

2026年3月30日，貴州南方乳業(yè)股份有限公司（以下簡稱“南方乳業(yè)”）因財務(wù)報告到期補充審計事項申請中止審核。截至2026年4月23日，南方乳業(yè)仍處于中止審核。自北交所受理申報以來，南方乳業(yè)兩度調(diào)整募資方案，募資金額從9.8億元調(diào)減至5.5億元。

此番上市，南方乳業(yè)擬在貴州省內(nèi)建牧場，但南方乳業(yè)曾稱省內(nèi)牧場建設(shè)投入大、運輸成本高。并且，募投項目擬購置3,000頭奶牛，而2024年南方乳業(yè)為控制生產(chǎn)成本淘汰超四千頭牛只。不僅如此，募投項目部分設(shè)備擬投入金額或現(xiàn)疑云。

此外，2024-2025年，南方乳業(yè)的營收增速放緩。2022-2024年，國內(nèi)乳制品行業(yè)消費需求下行，且2025年國內(nèi)乳制品產(chǎn)量負增長。此外，南方乳業(yè)主要營業(yè)收入超九成來自貴州省內(nèi)，2024年在貴州省的市占率超70%。2026年1月，乳業(yè)行業(yè)龍頭企業(yè)子公司與貴州當(dāng)?shù)貒蠛炗啈?zhàn)略合作框架協(xié)議。另外，2025年1-6月，南方乳業(yè)對企事業(yè)單位客戶的收入同比增98.19%。報告期內(nèi)，南方乳業(yè)曾與經(jīng)銷商客戶及直銷客戶“同場競標(biāo)”，并且南方乳業(yè)中標(biāo)。

一、省內(nèi)市占率超七成背后營收增速放緩，乳制品產(chǎn)品價格下滑且下游需求或下行

此番上市，2021-2025年，南方乳業(yè)的營收復(fù)合增長率為8.5%，其中2024-2025年營收增速放緩。公開信息顯示，2025年，國內(nèi)乳制品產(chǎn)量負增長，乳制品行業(yè)下游消費需求疲軟。在這背后，南方乳業(yè)的主營業(yè)務(wù)收入超九成來自貴州省內(nèi)。2026年，乳業(yè)行業(yè)龍頭企業(yè)與貴州當(dāng)?shù)氐膰蠛炇饝?zhàn)略合作協(xié)議。

1.1 2024-2025年營收增速放緩，2021-2025年營收復(fù)合增長率為8.5%

據(jù)南方乳業(yè)簽署于2026年3月11日的招股說明書（以下簡稱“簽署于2026年3月11日招股書”），南方乳業(yè)主要從事乳制品及含乳飲料的制造與銷售業(yè)務(wù)。南方乳業(yè)系國有控股企業(yè)。

據(jù)南方乳業(yè)簽署于2025年4月28日的前期會計差錯更正后的2021年、2022年、2023年、2024年1-6月財務(wù)報表和附注、簽署于2026年3月11日招股書、2025年年報，2021-2025年，南方乳業(yè)的營業(yè)收入分別為13.26億元、15.75億元、18.05億元、18.17億元、18.39億元，凈利潤分別為1.43億元、1.8億元、1.95億元、2.02億元、2.19億元。

2022-2025年，南方乳業(yè)營業(yè)收入的同比增長率分別為18.8%、14.57%、0.66%、1.21%。同期，凈利潤的同比增長率分別為25.67%、8.27%、3.47%、8.63%。

可以看出，2024-2025年，南方乳業(yè)的營業(yè)收入增長率放緩。經(jīng)測算，2021-2025年，南方乳業(yè)的營業(yè)收入復(fù)合增長率為8.51%。

1.2 常溫乳制品和低溫乳制品價銷售單價持續(xù)下滑，乳制品行業(yè)消費需求下行液態(tài)奶市場規(guī)模減小

據(jù)南方乳業(yè)簽署于2026年1月4日的公開發(fā)行股票并在北交所上市申請文件的審核問詢函的回復(fù)（以下簡稱“首輪問詢回復(fù)”），報告期內(nèi)，南方乳業(yè)銷售收入主要由常溫乳制品和低溫乳制品構(gòu)成。

2022-2024年以及2025年1-6月，南方乳業(yè)常溫乳制品的銷售單價分別為8.56元/千克、8.45元/千克、8.24元/千克、7.83元/千克；低溫乳制品的銷售單價分別為11.87元/千克、11.83元/千克、11.49元/千克、11.26元/千克。

2023-2024年以及2025年1-6月，南方乳業(yè)常溫乳制品的銷售單價同比增長率分別為-1.29%、-2.49%、-5%；低溫乳制品的銷售單價同比增長率分別為-0.34%、-2.87%、-1.99%。

報告期內(nèi)，南方乳業(yè)常溫乳制品及低溫乳制品的銷售單價同比均有所下滑，主要系由于上游奶牛養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)供需失衡導(dǎo)致生鮮乳收購價格持續(xù)走低，南方乳業(yè)外購生鮮乳成本下降較多所致。

據(jù)光明乳業(yè)股份有限公司（以下簡稱“光明乳業(yè)”）簽署于2026年1月9日的關(guān)于上海證券交易所監(jiān)管工作函的回復(fù)援引數(shù)據(jù)，2022-2024年，國內(nèi)乳制品產(chǎn)量分別為3,117.7萬噸、3,054.6萬噸、2,961.8萬噸，現(xiàn)負增長。同期，國內(nèi)人均乳制品消費量折合生鮮乳分別為42千克、42.4千克、40.5千克。

2022-2024年，國內(nèi)液態(tài)奶市場銷售規(guī)模增長率分別為-0.8%、-2.5%、-3.6%。乳制品行業(yè)消費需求持續(xù)下行，液態(tài)奶市場規(guī)模減小。

據(jù)中國現(xiàn)代牧業(yè)控股有限公司截至2025年12月31日止年度的全年業(yè)績公告，2025年，國內(nèi)乳制品行業(yè)處于深度調(diào)整期。受制于消費需求復(fù)蘇乏力，原料奶價格已連續(xù)四年下行。

2025年，國內(nèi)原料奶產(chǎn)量達4,091萬噸，同比增長0.3%。與此同時，受終端消費疲軟拖累，全年乳制品產(chǎn)量為2,950萬噸，同比下降0.4%。2025年，國內(nèi)主產(chǎn)省生鮮乳價格同比下跌8%。

1.3 超九成主營業(yè)務(wù)收入來自省內(nèi)且省內(nèi)市占率超70%，省外收入占比不足5%

據(jù)簽署于2026年3月11日招股書以及2025年年報，南方乳業(yè)產(chǎn)品收入高集中于貴州省內(nèi)。

2022-2025年，南方乳業(yè)在貴州省內(nèi)的銷售收入金額分別為14.64億元、16.7億元、16.83億元、16.93億元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為94.51%、93.63%、93.02%、92.5%。

同期，南方乳業(yè)在貴州省外的銷售收入分別為6,070.57萬元、6,447.25萬元、7,290.95萬元、7,043.2萬元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為3.92%、3.61%、4.03%、3.85%。

據(jù)首輪問詢回復(fù)，2023-2024年，南方乳業(yè)在貴州省市場占有率約為67.84%、70.06%。

據(jù)簽署于2026年3月11日招股書以及首輪問詢回復(fù)，此番上市，南方乳業(yè)擬募資4億元投入威寧縣南方乳業(yè)奶牛養(yǎng)殖基地建設(shè)項目（以下簡稱“威寧基地項目”），該項目的總投資額為4.44億元，擬在貴州省威寧縣觀風(fēng)海鎮(zhèn)內(nèi)建立奶源生產(chǎn)基地。通過該項目，南方乳業(yè)將深挖貴州核心市場，對貴州省內(nèi)市場進行深層次和全方位的開發(fā)。

可以發(fā)現(xiàn)，2022-2025年，南方乳業(yè)在貴州省外的銷售收入占比不足5%，此次的募投項目“威寧基地項目”擬對貴州省內(nèi)市場進行全方位開發(fā)。

1.4 2026年1月，乳業(yè)龍頭企業(yè)蒙牛乳業(yè)子公司與當(dāng)?shù)仄髽I(yè)簽署戰(zhàn)略合作框架協(xié)議

據(jù)首輪問詢回復(fù)，中國蒙牛乳業(yè)有限公司（以下簡稱“蒙牛乳業(yè)”）蒙牛乳業(yè)系全國性乳企，穩(wěn)居乳制品行業(yè)前兩位。

據(jù)發(fā)布于2026年1月8日發(fā)布的官方信息，2026年1月7日，蒙牛集團與貴州農(nóng)發(fā)集團在貴陽舉行戰(zhàn)略合作框架協(xié)議簽約儀式，雙方將在渠道共享、產(chǎn)品創(chuàng)新、供應(yīng)鏈協(xié)同、品牌共建及人才交流五大維度展開深度合作。

據(jù)內(nèi)蒙古蒙牛乳業(yè)（集團）股份有限公司（以下簡稱“蒙牛集團”）官網(wǎng)于2026年1月8日發(fā)布的信息，此次合作是蒙牛深化西南戰(zhàn)略布局的重要實踐。其中，貴州農(nóng)發(fā)集團系貴州省現(xiàn)代農(nóng)業(yè)國有龍頭企業(yè)。

據(jù)市場監(jiān)督管理局信息，截至查詢?nèi)?026年4月23日，蒙牛乳業(yè)持有蒙牛集團8.97%股份。

綜上可知，南方乳業(yè)系乳制品企業(yè)。2024-2025年，南方乳業(yè)營業(yè)收入增速放緩。2022-2024年以及2025年1-6月，南方乳業(yè)的乳制品產(chǎn)品的售價持續(xù)下滑。此外，其他乳企表示，國內(nèi)乳制品行業(yè)消費需求下行，液態(tài)奶市場規(guī)模減小。2025年，受終端消費疲軟拖累，國內(nèi)乳制品產(chǎn)量現(xiàn)負增長。

并且，南方乳業(yè)超九成主營業(yè)務(wù)收入來自貴州省內(nèi)地區(qū)，2024年在貴州省內(nèi)的市占率超70%。而乳業(yè)龍頭蒙牛乳業(yè)子公司擬深化西南戰(zhàn)略布局，于2026年1月與貴州當(dāng)?shù)貒筚F州農(nóng)發(fā)集團簽訂戰(zhàn)略合作框架協(xié)議。在此情形下，南方乳業(yè)面臨的市場競爭或值得關(guān)注。

二、募投項目部分設(shè)備擬投入金額或現(xiàn)疑云，2024年淘汰超四千頭牛只而此次上市投入募資額九千萬元購買奶牛

募投項目合理性系監(jiān)管的關(guān)注重點。此番申報北交所上市，南方乳業(yè)兩度調(diào)減募資金額。此外，南方乳業(yè)曾稱貴州省內(nèi)牧場的建設(shè)投入較大，干草運輸成本較高，向北方牧場采購生鮮乳到廠價格相比貴州省內(nèi)自有牧場的生產(chǎn)價格更具價格優(yōu)勢。而此次募投項目擬在貴州省內(nèi)建牧場。不僅如此，2024年，南方乳業(yè)為控制成本淘汰超四千頭牛只，形成生物性資產(chǎn)處置損失超四千萬元。而此次募投項目擬投入9,000萬元購置3,000頭奶牛。

2.1 此次上市兩次調(diào)整募資方案，擬投入募集資金從9.8億元調(diào)減至5.5億元

據(jù)北交所，2025年6月，南方乳業(yè)申報北交所的申請獲受理。

據(jù)南方乳業(yè)簽署于2025年6月21日的招股說明書，彼時，南方乳業(yè)擬募資9.8億元，其中募投項目包括威寧基地項目、貴州南方乳業(yè)股份有限公司營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項目（以下簡稱“營銷網(wǎng)絡(luò)項目”）、補充流動資金。

據(jù)南方乳業(yè)簽署于2025年9月8日的《關(guān)于調(diào)整公司向不特定合格投資者公開發(fā)行股票并在北交所上市方案》的公告，南方乳業(yè)擬對此次申請公開發(fā)行股票并在北交所上市發(fā)行方案中涉及的募集資金投資項目及擬投入募集資金進行調(diào)整。調(diào)整前，威寧基地項目、營銷網(wǎng)絡(luò)項目、補充流動資金擬募集資金分別為4億元、4.8億元、1億元。調(diào)整后，威寧基地項目、營銷網(wǎng)絡(luò)項目擬募集資金分別為4億元、3.5億元，補充流動資金不再作為募投項目。

據(jù)南方乳業(yè)簽署于2026年4月13日的《關(guān)于調(diào)整公司向不特定合格投資者公開發(fā)行股票并在北交所上市方案》的公告，南方乳業(yè)擬對此次申請公開發(fā)行股票并在北交所上市發(fā)行方案進行調(diào)整。調(diào)整前，威寧基地項目、營銷網(wǎng)絡(luò)項目擬募集資金分別為4億元、3.5億元。調(diào)整后，威寧基地項目、營銷網(wǎng)絡(luò)項目擬募集資金分別為4億元、1.5億元。

換言之，南方乳業(yè)兩度調(diào)整募資金額。

2.2 募投項目建成后年存欄奶牛1萬頭且擬投入684萬元購買牛頸夾，莊園牧場養(yǎng)殖1萬頭奶牛的項目牛頸夾購置費為238.94萬元

據(jù)簽署于2026年3月11日招股書，南方乳業(yè)的募投項目“威寧基地項目”的項目編號為2212-520526-04-01-305723。

據(jù)貴州省建設(shè)項目環(huán)境影響評價公示系統(tǒng)于2023年5月8日披露的威寧縣南方乳業(yè)奶牛養(yǎng)殖基地建設(shè)項目環(huán)境影響報告書（以下簡稱“威寧基地項目環(huán)評文件”），“威寧縣南方乳業(yè)奶牛養(yǎng)殖基地建設(shè)項目”的建設(shè)主體為威寧南方乳業(yè)有限公司，項目總投資4.44億元，建成后年存欄奶牛1萬頭，年產(chǎn)生鮮牛奶約5.53萬噸，項目編碼為2212-520526-04-01-305723。該項目為新建項目，擬購進各類生產(chǎn)設(shè)備244臺（套/位/輛），新增軟件系統(tǒng)9套。

從項目名稱、項目編碼等信息不難發(fā)現(xiàn)，該環(huán)評文件的項目與南方乳業(yè)的募投項目“威寧基地項目”或系同一項目，以下統(tǒng)稱為“威寧基地項目”。

據(jù)威寧基地項目環(huán)評文件，“威寧基地項目”的主要生產(chǎn)設(shè)備包括牛頸枷、牛臥欄等。其中，牛頸枷的型號包括JJ750、JJ600、JJ450，數(shù)量分別為16套、16套、16套；牛臥欄的型號分別為WL5000、WL4500、WL4000，數(shù)量分別為80套、80套、80套。

據(jù)首輪問詢回復(fù)，南方乳業(yè)披露，“威寧基地項目”的設(shè)備購置費為1.12億元，擬購置的設(shè)備包括牛頸夾、牛臥欄，擬購置設(shè)備數(shù)量為244臺/套。其中，擬購置牛頸夾的規(guī)格型號為JJ750、JJ600、JJ450，數(shù)量分別為1套、1套、1套，采購總價分別為450萬元、144萬元、90萬元。

需要說明的是，公開信息顯示，牛頸枷又名牛頸夾，其主要作用是固定牛只，防止牛只搶食，實現(xiàn)一牛一位。

可見，此次上市，威寧基地項目建成后年存欄奶牛1萬頭，設(shè)備購置費為1.12億元，擬購置牛頸夾的規(guī)格型號為JJ750、JJ600、JJ450，合計購置費為684萬元。

而觀其他乳企奶牛養(yǎng)殖項目關(guān)于牛頸夾的投入，或值得關(guān)注。

據(jù)蘭州莊園牧場股份有限公司（以下簡稱“莊園牧場”）2024年報及于2020年5月26日披露的公告，莊園牧場主要從事乳制品和含乳飲料的生產(chǎn)、加工、銷售及奶牛養(yǎng)殖業(yè)務(wù)。2020年，彼時莊園牧場擬建設(shè)金川區(qū)萬頭奶牛養(yǎng)殖循環(huán)產(chǎn)業(yè)園項目（以下簡稱“萬頭奶牛養(yǎng)殖項目”），該項目建成投產(chǎn)后計劃養(yǎng)殖奶牛規(guī)模1萬頭。

金川區(qū)萬頭奶牛養(yǎng)殖循環(huán)產(chǎn)業(yè)園項目擬購置的牛舍設(shè)備包括牛頸枷。其中，牛頸枷購置費為238.94萬元，牛頸枷的規(guī)格型號分別為JJ750、JJ600、JJ450，單價分別為260元/位、240元/位、240元/位，擬購買的牛頸枷數(shù)量合計為9,480位。

據(jù)********學(xué)院（以下簡稱“**學(xué)院”）編制日期為2024年8月的新校區(qū)建設(shè)項目實施方案，**學(xué)院擬建設(shè)新校區(qū)，其中需購置牛頸枷，單價為300元/牛位。

即南方乳業(yè)的“威寧基地項目”建成后奶牛存欄數(shù)可達1萬頭，其中擬花費684萬元購買牛頸夾，規(guī)格型號分別為JJ750、JJ600、JJ450。而莊園牧場的萬頭奶牛養(yǎng)殖項目，建成投產(chǎn)后計劃養(yǎng)殖奶牛規(guī)模1萬頭，牛頸枷購置費為238.94萬元，規(guī)格型號也分別為JJ750、JJ600、JJ450。

2.3 曾因貴州省內(nèi)牧場成本高企選在省外建牧場，此番上市擬募資在貴州省內(nèi)新建牧場

據(jù)簽署于2026年3月11日招股書，“威寧基地項目”擬在貴州省威寧縣觀風(fēng)海鎮(zhèn)內(nèi)建立奶源生產(chǎn)基地。

據(jù)首輪問詢回復(fù)，對于“威寧基地項目”的建設(shè)必要性，南方乳業(yè)表示，該募投項目實施地點距離南方乳業(yè)生產(chǎn)基地較近，將有效縮短生鮮乳產(chǎn)出到加工生產(chǎn)的時間。

然而，南方乳業(yè)此前曾選擇在貴州省外合資成立牧場。

對此，南方乳業(yè)稱，貴州省并不屬于國內(nèi)主要的畜牧產(chǎn)區(qū)。由于貴州地理環(huán)境原因，山地較多，南方乳業(yè)在貴州省內(nèi)的自有牧場建設(shè)投入較大，計入生鮮乳成本的折舊較高，且飼養(yǎng)奶牛的干草主要從北方購買，運輸成本較高。加之結(jié)合生鮮乳品質(zhì)，向北方牧場采購生鮮乳到廠價格相比貴州省內(nèi)自有牧場的生產(chǎn)價格仍具有價格優(yōu)勢。

2.4 生鮮乳剔除平均運輸費用后的自產(chǎn)成本高于外部采購價，2024年為控制生產(chǎn)成本淘汰超四千頭牛只

據(jù)首輪問詢回復(fù)，報告期內(nèi)，南方乳業(yè)的生鮮乳采購模式包括省內(nèi)自有牧場、省外自有牧場、第三方大型牧場、專業(yè)合作社及其他。

2022-2024年以及2025年1-6月，南方乳業(yè)自產(chǎn)生鮮乳的供給比例分別為55.52%、60.76%、48.9%、53.86%。

如將平均運輸費用剔除考慮后，2022-2024年以及2025年1-6月，南方乳業(yè)生鮮乳自產(chǎn)單位成本分別為4.34元/千克、4.08元/千克、3.3元/千克、2.96元/千克。

同期，南方乳業(yè)生鮮乳外部采購均價分別為4.47元/千克、4.02元/千克、3.13元/千克、2.68元/千克。

不難看出，2023-2024年以及2025年1-6月，南方乳業(yè)生鮮乳剔除平均運輸費用后的自產(chǎn)單位成本高于外部采購均價。

據(jù)首輪問詢回復(fù)，“威寧基地項目”的工程建設(shè)其他費用為11,167.93萬元，投資比例為25.17%，其中包括奶牛購置費。該項目擬購買3,000頭奶牛，奶牛購置費為9,000萬元。

2022-2024年以及2025年1-6月，南方乳業(yè)的牛只淘汰數(shù)量分別為929頭、1,515頭、4,805頭、1,407頭，所形成的生產(chǎn)資產(chǎn)處置損失金額分別為900.51萬元、920.56萬元、4,526.14萬元、1,312.2萬元。

對此，南方乳業(yè)表示由于國內(nèi)奶牛養(yǎng)殖規(guī)模增長過快，導(dǎo)致生鮮乳的供給量遠大于需求量，供需失衡導(dǎo)致生鮮乳收購價格持續(xù)走低。2024年，為控制整體生產(chǎn)成本，南方乳業(yè)選擇對低產(chǎn)、傷病及發(fā)育不良的生產(chǎn)性生物資產(chǎn)進行淘汰出售，從而減少對自產(chǎn)生鮮乳的使用。

據(jù)2025年年報，2025年，南方乳業(yè)資產(chǎn)處置損失為-3,181.48萬元，降幅29.71%，主要系本期處置生產(chǎn)性生物資產(chǎn)減少所致。

由上可知，此番申報北交所上市，南方乳業(yè)兩次調(diào)整募資方案，擬投入募集資金額調(diào)減至5.5億元。其中，募投項目“威寧基地項目”擬在貴州省內(nèi)建設(shè)牧場。然而，此前南方乳業(yè)曾稱貴州省內(nèi)的牧場建設(shè)投入大、干草運輸成本高，在省外建牧場更具有價格優(yōu)勢。

2023-2024年及2025年1-6月，南方乳業(yè)生鮮乳剔除平均運輸費用后的自產(chǎn)單位成本高于外部采購均價。此外，“威寧基地項目”擬投資9,000萬元購置3,000頭奶牛。然而2024年，南方乳業(yè)為控制生產(chǎn)成本淘汰超四千頭牛只。此外，“威寧基地項目”募投項目建成后年存欄奶牛1萬頭且擬投入684萬元購買牛頸夾，莊園牧場養(yǎng)殖1萬頭奶牛的項目牛頸夾購置費為238.94萬元。

三、對企事業(yè)單位客戶的銷售收入大幅增長，南方乳業(yè)頻與客戶“同場競標(biāo)”

政府采購應(yīng)當(dāng)遵循公開透明原則、公平競爭原則、公正原則和誠實信用原則。2023-2024年以及2025年1-6月，南方乳業(yè)對直銷客戶中的企事業(yè)客戶的銷售收入高速增長。2025年，南方乳業(yè)中標(biāo)一家國企超一千萬元的采購項目。然而，該采購項目的其他兩家投標(biāo)供應(yīng)商均系南方乳業(yè)的經(jīng)銷商，且兩家經(jīng)銷商受同一控制。

3.1 直銷收入大幅增長的另一面，2025年1-6月直銷模式下對企事業(yè)單位收入增幅達98.19%

據(jù)簽署于2026年3月11日招股書以及2025年年度報告，南方乳業(yè)采用經(jīng)銷和直銷相結(jié)合的銷售模式。

2022-2025年，南方乳業(yè)的直銷收入金額分別為5.28億元、6.44億元、7億元、7.71億元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為34.08%、36.07%、38.69%、42.14%。

據(jù)首輪問詢回復(fù)，報告期內(nèi)，南方乳業(yè)的直銷客戶類型包括連鎖商超、終端店、企事業(yè)單位、電商銷售、送奶上戶。

2022-2024年以及2025年1-6月，南方乳業(yè)直銷模式下對企事業(yè)單位的銷售收入金額分別為0.9億元、1.17億元、1.95億元、1.39億元。2023-2024年以及2025年1-6月，南方乳業(yè)直銷模式下對企事業(yè)單位銷售收入的同比增長率分別為29.16%、66.62%、98.19%。

對此，南方乳業(yè)表示，報告期內(nèi)，南方乳業(yè)大力拓展面向教育事業(yè)單位的“學(xué)生奶”項目、本地奶茶連鎖等企業(yè)事業(yè)單位客戶。

3.2 南方乳業(yè)中標(biāo)嘉禾香千萬元采購項目，萱宇商貿(mào)、銘宇商貿(mào)“同場競標(biāo)”

據(jù)首輪問詢回復(fù)，2025年1-6月，貴州嘉禾香農(nóng)業(yè)發(fā)展有限責(zé)任公司（以下簡稱“嘉禾香”）系南方乳業(yè)的前十大企事業(yè)單位客戶。

2024年以及2025年1-6月，南方乳業(yè)對嘉禾香的銷售金額分別為153.23萬元、562.59萬元，銷售毛利率分別為23.98%、17.88%。

據(jù)市場監(jiān)督管理局數(shù)據(jù)，截至查詢?nèi)掌?026年4月23日，嘉禾香系國有全資企業(yè)。

據(jù)貴州省公共資源交易公共服務(wù)平臺于2025年11月21日、2025年12月17日發(fā)布的信息，嘉禾香對項目編號為P5204252025000DIO的“紫云自治縣2025年九年義務(wù)教育階段學(xué)生牛奶采購項目”進行招標(biāo)，采購內(nèi)容為學(xué)生牛奶，預(yù)算金額為1,450萬元，最高限價為2.9元。

該項目的第一、第二、第三中標(biāo)供應(yīng)商分別為南方乳業(yè)、六盤水萱宇商貿(mào)有限責(zé)任公司（以下簡稱“萱宇商貿(mào)”）、六盤水銘宇商貿(mào)有限責(zé)任公司（以下簡稱“銘宇商貿(mào)”）。

值得一提的是，上述招標(biāo)項目的另外兩名中標(biāo)供應(yīng)商均系南方乳業(yè)的經(jīng)銷商客戶。

3.3 萱宇商貿(mào)、銘宇商貿(mào)受同一控制，與其他受同一控制的企業(yè)合計為南方乳業(yè)“貢獻”2.3億元收入

據(jù)簽署于2026年3月11日招股書及首輪問詢回復(fù)，萱宇商貿(mào)、銘宇商貿(mào)均為聶亞林及樊佳鑫夫婦控制的主體。萱宇商貿(mào)及其關(guān)聯(lián)方系南方乳業(yè)的經(jīng)銷商客戶。

2022-2024年及2025年1-6月，萱宇商貿(mào)及其同一控制下的其他企業(yè)系南方乳業(yè)的第一大客戶。同期，南方乳業(yè)對萱宇商貿(mào)及其關(guān)聯(lián)方的銷售金額分別為4,846.75萬元、5,921.72萬元、6,556.04萬元、2,742.12萬元，占營業(yè)收入的比例分別為3.08%、3.28%、3.61%、3.21%。

據(jù)2025年年報，2025年，萱宇商貿(mào)系南方乳業(yè)的第二大客戶，銷售金額為5,840.09萬元，占營業(yè)收入的比例為3.18%。

不難發(fā)現(xiàn)，受同一控制的萱宇商貿(mào)、銘宇商貿(mào)曾與南方乳業(yè)同場競標(biāo)。且2022-2025年，萱宇商貿(mào)、銘宇商貿(mào)與其他受同一控制下的企業(yè)，合計跟南方乳業(yè)交易超2.3億元。

此外，南方乳業(yè)還存在與直銷客戶同場競標(biāo)的情形。

3.4風(fēng)向標(biāo)商貿(mào)、匯品源系直銷客戶，南方乳業(yè)曾分別與該兩家客戶同場競標(biāo)

報告期內(nèi)，貴州風(fēng)向標(biāo)商貿(mào)有限責(zé)任公司（以下簡稱“風(fēng)向標(biāo)商貿(mào)”）系南方乳業(yè)的終端店客戶，貴州匯品源食品貿(mào)易有限公司（以下簡稱“匯品源”）系南方乳業(yè)的企事業(yè)單位客戶。

2022-2024年以及2025年1-6月，南方乳業(yè)對風(fēng)向標(biāo)商貿(mào)的銷售金額分別為28.43萬元、117.52萬元、226.85萬元、149.04萬元。同期，南方乳業(yè)對匯品源的銷售金額分別為88.35萬元、298.94萬元、938.12萬元、537.04萬元。

據(jù)貴州省招標(biāo)投標(biāo)公共服務(wù)平臺于2023年8月9日發(fā)布的信息，“職工食堂乳產(chǎn)品采購及配送項目”于2023年8月8日開標(biāo)，該項目的第一、第二、第三中標(biāo)候選人分別為南方乳業(yè)、風(fēng)向標(biāo)商貿(mào)、貴州坤達欣貿(mào)易有限公司。

據(jù)貴州省公共資源交易網(wǎng)于2026年1月20日發(fā)布的信息，“貴州省血液中心2025年無償獻血紀(jì)念品（實物）采購項目C包（二次）”項目的第一、第二、第三中標(biāo)候選人分別為南方乳業(yè)、匯品源、貴州黔雪蘭食品貿(mào)易有限公司。

也就是說，2022-2024年以及2025年1-6月，南方乳業(yè)對企事業(yè)單位的銷售收入快速增長。此外，2025年，南方乳業(yè)中標(biāo)國企嘉禾香的學(xué)生牛奶采購項目，該項目采購預(yù)算金額超一千萬元。

而該項目的另外兩個投標(biāo)供應(yīng)商分別為萱宇商貿(mào)、銘宇商貿(mào)。前述兩家企業(yè)受同一控制，且系南方乳業(yè)的主要經(jīng)銷商客戶。2022-2025年，萱宇商貿(mào)、銘宇商貿(mào)與其他受同一控制下的企業(yè)，合計跟南方乳業(yè)交易超2.3億元。不僅如此，南方乳業(yè)還曾分別與直銷客戶風(fēng)向標(biāo)商貿(mào)、匯品源同場競標(biāo)，其中匯品源系南方乳業(yè)的企事業(yè)單位客戶。

四、結(jié)語

總的來說，2024-2025年，南方乳業(yè)營收增速放緩。此外，國內(nèi)乳制品行業(yè)消費需求下行，液態(tài)奶市場規(guī)模減小，2025年國內(nèi)乳制品產(chǎn)量負增長。值得注意的是，南方乳業(yè)主要營業(yè)收入超九成來自貴州省內(nèi)，且2024年，南方乳業(yè)在貴州省的市占率已超過70%。2026年1月，南方乳業(yè)的同行蒙牛乳業(yè)的子公司與貴州當(dāng)?shù)貒筚F州農(nóng)發(fā)集團簽訂戰(zhàn)略合作框架協(xié)議。

此外，南方乳業(yè)兩度調(diào)減募資金額。募投項目“威寧基地項目”擬在貴州省內(nèi)建牧場，但南方乳業(yè)曾稱省內(nèi)牧場建設(shè)投入大、運輸成本高。并且，“威寧基地項目”擬購置3,000頭奶牛，而2024年，南方乳業(yè)為控制生產(chǎn)成本淘汰超四千頭牛只。不僅如此，募投項目“威寧基地項目”部分設(shè)備擬投入金額或現(xiàn)疑云。

另一方面，2025上半年，南方乳業(yè)對企事業(yè)單位銷售的收入同比增98.19%。值得注意的是，南方乳業(yè)于2025年12月中標(biāo)嘉禾香超一千萬元的招標(biāo)項目，另兩位同場競標(biāo)的供應(yīng)商萱宇商貿(mào)、銘宇商貿(mào)受同一控制，且系南方乳業(yè)主要經(jīng)銷商客戶。此外，南方乳業(yè)還曾分別與直銷客戶風(fēng)向標(biāo)商貿(mào)、匯品源同場競標(biāo)。