高端產品占了一半。

作者 | beyond

編輯 | 小白

2025年，湖南裕能（301358.SZ，公司）交出了一份“翻身”答卷。作為全球磷酸鹽正極材料出貨量第一的企業，公司成功走出了2024年的行業周期底部，進入盈利加速修復的新階段。

核心數據一目了然：營收346.3億元，同比增長53%；歸母凈利潤12.8億元，同比大增115%；扣非凈利潤12.4億元，同比增長118%。

（來源：公司2025年報）

利潤增速是收入增速的兩倍多，這說明公司不僅賣出了更多產品，而且每一塊錢收入里留下的利潤變多了。

磷酸鹽正極材料業務貢獻了公司98%的收入，是絕對的主心骨。2025年，該業務收入同比增長52.6%，毛利率從7.6%提升至8.9%，說明核心業務本身在“提質增效”。

2026Q1，公司的轉好勢頭仍在延續，營收同比增長121%至150億元；歸母凈利潤同比增長1338%至13.6億元。

（來源：公司2026年一季報）

三大引擎同時發力

盈利修復不是靠運氣，而是三個明確可驗證的驅動力。

首先，高端產品“挑大梁”。

公司推出的CN-5、YN-9、YN-13系列高端正極材料，憑借高壓實密度、高倍率等優異性能，成功打入寧德時代神行電池、比亞迪刀片電池等高端供應鏈。

2025年，這些高端產品合計銷量達58.9萬噸，占公司總銷量的51%，成為公司業績增長的核心驅動力之一。高端產品意味著更高的溢價。

當它們的出貨占比超過一半，公司整體盈利水平自然被拉高。這是盈利改善最核心的引擎。

（來源：公司2025年報）

受此推動，公司的毛利率從2024年的7.8%提高至2025年的9.2%，2026Q1進一步提高至16.2%。同期，公司的凈利率由2.6%提高至9.1%。

（來源：市值風云APP）

其次，規模效應攤薄成本。

公司磷酸鹽正極材料已建成產能達103.3萬噸，產能利用率連續多年保持在90%以上，產銷率均超過95%，部分基地甚至超負荷運轉。

2025年全年銷量達113.7萬噸，同比增長60%，連續六年穩居行業第一。

如此大的出貨量，使得廠房折舊、管理費用等固定成本被有效攤薄。2020年以來，公司管理費用率從3.6%逐步降至2025年的1.4%，正是規模效應的側面體現。

（來源：市值風云APP）

最后，一體化布局構筑的成本優勢。

公司向上游延伸，構建了“資源—前驅體—正極材料—循環回收”的一體化布局。目前，公司的磷酸鐵已實現全部自供，并開展碳酸鋰加工和回收業務。

（來源：公司2025年報）

自己掌控原材料，不僅降低了采購成本，還能減少中間環節的利潤流失。這使得公司處于行業成本曲線靠左側的位置——即使行業價格戰，它也比別人更能扛。

利潤翻倍，經營現金流卻走負

讓投資者困惑的現象來了：公司凈利潤大增115%，但經營活動產生的現金流量凈額卻是-15.5億元，比2024年的-10.4億元還要差。

通俗地說，公司賬面上賺了錢，但口袋里沒見著現金，反而往外流出了更多。

為什么會這樣？兩個原因。

第一，銷售回款變慢了。

2025年，公司“銷售商品收到的現金”為155.7億元，雖然同比增長了45億元，但遠低于營業收入120億元的增幅。與此同時，應收賬款從53.6億元增至66.4億元，增加了近13億元。

這意味著，公司為了搶占市場，給了下游客戶更長的賬期——貨賣出去了，錢還沒收回來。

第二，剛性支出大幅增加。

2025年公司采購原材料支付的現金達151.5億元，同比增加34億元；支付給職工的現金增加了2.6億元；繳納稅費增加1.2億元。這些支出隨規模擴張同步增長，而且很難壓縮。

結果是：利潤停留在賬面上，真金白銀卻被客戶和庫存占用了。

這就是“賺利潤不賺現金”的尷尬，這也體現了下游在產業鏈中更為強勢。

現金從哪來？靠借款“輸血”

既然經營“造血”不足，投資又在持續“失血”（2025年投資活動現金凈流出21.96億元，主要用于建設新產能和磷礦開發），公司靠什么維持運轉？答案清晰而直接：大量借債。

2025年，公司籌資活動現金凈流入42.4億元，同比增加近20億元。正是這筆外部融資，填補了經營活動和投資活動合計37億元的現金缺口。

這種“經營失血、投資擴張、籌資支撐”的現金流組合，在高速成長期并不罕見。但它本質上是債務驅動的擴張模式。一旦行業景氣度下行，或者銀行收緊授信，公司就會面臨巨大的續貸壓力。

截至2025年末，公司的負債率達到67%，有息負債率為31%。一個好跡象是，2026一季度末，這兩項指標分別降至61%和26%。后續，我們需要繼續跟蹤公司負債水平的變化。

在盈利大幅增長的同時，公司也提高了對股東的現金回報。

2025年利潤分配預案為：每10股派發現金紅利3.56元（含稅），派現總額約3億元，同比增長127%。派息率從2024年的20%提升至23.5%，連續三年分紅。

湖南裕能2025年的表現，是一家行業龍頭在周期拐點上的強勢反彈。盈利修復扎實、產品結構優化、一體化布局領先——這些是它的底氣。

但光鮮利潤的背后，經營現金流持續為負、流動性緊平衡、高度依賴債務融資——這些是它的軟肋。

公司正走在一條鋼絲上：既要繼續投資鞏固領先地位，又要精打細算管好營運資本。未來幾個季度，最值得關注的指標不是凈利潤增速，而是經營現金流能否由負轉正。那才是公司真正從“增長優先”跨入“高質量增長”的標志。

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