文 | 價值星球Planet

泡泡瑪特是家“反直覺”的公司。

剛交出一份驚艷的年度報告，就立刻下調預期，把2026年的增長定在20%；LABUBU成全球頂流，換成任何人都會趁熱打鐵，但泡泡瑪特卻選擇緊急剎車。所有人都在給泡泡瑪特的超高速增長叫好時，王寧和他的團隊卻陷入“不安”......

泡泡瑪特跑得很快，市場也期待它越來越快，但王寧選擇了“潑涼水”。

股市率先感到不適應，2025年和2026年第一季度兩份財報交出后，泡泡瑪特的股價都出現下跌。投行也在跟進，美銀對泡泡瑪特做出年內最激進的評級調整，從 “買入” 下調至 “中性”。

“我們做了A，過程中又做了B，最后在C上取得成功，未來可能在D上變得偉大”，王寧對公司的判斷與投資人截然不同：“投資人往往只在A階段判斷公司，其實公司已經走到了C。”

王寧不止一次說大多數人看不懂泡泡瑪特。想要理解泡泡瑪特，需要在“快”數字背后，看到這家公司的“慢”思考。

給LABUBU“潑涼水”

LABUBU大火時，泡泡瑪特一直在給其做減法。

根據泡泡瑪特財報，2025年LABUBU家族實現營收141.6億元，占總營收約38.1%，為公司第一大收入來源。但在泡泡瑪特內部，團隊關心的反而是要控制LABUBU的規模。

“我們爭取把它（LABUBU收入比重）控制在35%左右，我認為這是一個健康的節奏，當然如果將來有一天能更進一步壓縮，我覺得會更好。”在接受采訪時王寧如此說道。

王寧對泡泡瑪特的規模一直有著清醒謹慎的判斷。他清楚IP潮玩產品不是剛需消費品，當小眾消費品突然變得“大眾”，有時是一件需要警惕的事情。AJ在耐克限量的精明運作下變成潮流單品，但隨著品牌對產品大放水，AJ的稀缺性喪失，也就失去了消費者的青睞。

泡泡瑪特的核心會員規模在千萬人級別，但LABUBU一個IP的年銷售就超過1億只。“我們每年服務的用戶在幾千萬人，如果有一天全球20億人知道了我們，其實大多數人我們是無法服務的。”

王寧曾提出過一個“七分飽”理論：“任何企業的節奏感，都會被不可控的東西給打亂，一套IP系列我們認為實際的市場需求是10萬套，‘七分飽’就做7萬套。”這句話在某些解讀中被看作是饑餓營銷的證明。

泡泡瑪特真正需要的，是喜歡IP、懂IP的用戶。泡泡瑪特首席運營官（COO）兼中國區業務總裁司德在2026年Q1電話會上提到：“大量新用戶因為LABUBU而來，卻并不了解潮流玩具文化，也不熟悉其他IP。”這句話也道出泡泡瑪特眼下最迫切的訴求——順利承接LABUBU帶來的流量，將LABUBU迷真正轉化為泡泡瑪特IP用戶。

所以2025年，泡泡瑪特暫停了許多有關LABUBU的產品，放緩上新節奏，不少新品壓到2026年上市。 此外也暫停了一些關于LABUBU的營銷動作。王寧表示：“LABUBU爆火后，肯定所有人都想做更簡單的事情，但我們希望公司經營更健康。”

不透支LABUBU的生命力，泡泡瑪特拒絕了很多與LABUBU的聯名訴求。2026年是LABUBU十周年，到目前為止LABUBU得聯名只有零星幾款。

3月與三麗鷗家族聯名，開售1分鐘內多平臺售罄，天貓瞬間售出3萬+件，大公仔售出超9000件。最重磅的聯名合作對象是FIFA，據報道相關產品發售次日在得物App最高成交價達718元，溢價119元，漲幅近20%。

今年下半年，LABUBU 4.0即將上市，王寧不止一次表達對LABUBU 4.0的樂觀預期。泡泡瑪特對LABUBU的運營策略，不是對爆款流量的吃干抹凈，而是一種“精品化”的克制思路。

開店也降速

泡泡瑪特的降速提質是全方位的。

早在2025年年中業績報告會上，司德就提到開店速度不會更加速，“因為我們既然生意已經這么好了，就可以有更好的耐心去開更好的店，所以開店的數量不會有一個明顯的加速，但一定會堅持一個更好的開店質量。”

熟悉泡泡瑪特的人士也曾向價值星球表示，即便開店節奏已經放緩，但高層依然覺得“有點快”。

泡泡瑪特的開店速度在2025年經歷一次急剎。根據2025年財報數據，泡泡瑪特在全球20個國家運營630家門店，全年凈增109家。其中中國市場新增線下門店僅有14家。增速僅有3%。而此前幾年，泡泡瑪特國內市場門店增速均在兩位數。

泡泡瑪特開店不再追求數量增長，而是要做門店升級以及存量門店的優化。

過去一年里，泡泡瑪特存量門店也發生了很多變化。一些店鋪從商場負一樓升咖到一樓，甚至開在像紀梵希這樣的奢侈品牌邊上。新增門店多為S級門店、城市旗艦店等大店店態。至于經營效率低、營業額較小，落位不佳的門店則陸續關停。

如今的線下零售早已過了用店鋪數量刺激銷量的時代，開好一家店比開N多家低效店鋪，帶來的營業額、品牌收益大得多。正如泡泡瑪特中國業務總裁褚音曾說：“用一家店解決的事絕不開十家店”。

盡管海外市場的整體經營水準還達不到國內標準，但他們也開始把國內的開店想法應用到海外。面對東南亞一家營收、利潤都很好，但面積只有50平米的門店，泡泡瑪特甚至開始思考這家店到底是好是壞。

渠道質量的衡量標準是多維度的，收入水平只是一環，除了看具體數據，還得權衡經營效率，此外一家店能否成為品牌形象的展示窗口，亦是品牌們越來越多考慮的事情。不僅泡泡瑪特這樣做，服裝、時尚行業同樣也是如此。

2026年第一季度，泡泡瑪特中國區收入同比增長100%至105%。財報電話會上，泡泡瑪特表示：“這得益于我們在中國市場建立了高效的零售運營體系，各個渠道都非常成熟，在線下進一步優化了顧客在門店的體驗，在電商和直播平臺花了很多力氣去拉新，以及促進我們老會員的復購。”

從做大規模轉向效率提升，泡泡瑪特的渠道經營進入全新階段。司德介紹道：“通過優化位置、面積、裝修、陳列、貨品組合、運營服務等等，在門店數沒有顯著增加的情況下，我們的生意在持續健康地增長。”

相比速度，泡泡瑪特更想要健康的增長

如何衡量一家IP公司的經營健康程度？老IP穩定發光發熱，后備IP能持續供血。真正優秀的IP公司，一定是一家「平臺型」公司，具有持續的IP孵化與運營能力。

LABUBU的成功有運氣成分，甚至火到讓王寧誠惶誠恐。但在LABUBU的運營過程中，泡泡瑪特鍛煉了供應鏈、IP營銷、組織資源分配協作能力。LABUBU實際是泡泡瑪特這家公司的“鯰魚”。

在LABUBU之下，泡泡瑪特已經搭建起”一超多強”的IP矩陣。

30億左右級別的IP有四個，DIMOO的增速為205.3%，SKULLPANDA、CRYBABY也都超過100%。只有MOLLY增速放緩，2025年實現38.4%的增長。

根據中金公司發布的研報，普通IP的生命周期通常在3-5年，攀升到爆發高點后一路下滑，最終在時間里逐漸被遺忘。事實上這也是大多數IP的宿命。對IP公司來說，打造一個爆款不難，難的是在爆發之后保持相對高點的穩定，唯此方能等到下一次“翻紅”的機會。

顯然，MOLLY已經實現了在一定時間段內的穿越周期。

在30億級別之下，星星人正在憑借1602%的夸張年度增幅引人關注。2026年泡泡瑪特樂園1.5期試營業期間，價值星球觀察到眾多消費者會去購買一款星星人樂園限定毛絨玩具。星星人也被看作有望成為下一個LABUBU。

進入2026年，2017年上市的Pucky翻紅，敲敲系列的設計讓這款老IP切中了消費者的情緒點。99元的掛件漲價到300元。

或許對泡泡瑪特依賴單一IP，后備IP力量不足的質疑可以放一放。

真正讓我們意識到泡泡瑪特變“成熟”了，是王寧開始在公開場合反思并談論企業的組織管理問題。泡泡瑪特的管理焦點從“團隊”轉向“組織治理”，“向內求索”才是支撐公司蝶變的根源。

業績高速增長通常會在企業內部制造一面屏障，一團樂觀會遮蔽掉許多早已萌芽的管理問題。面對2025年的高速增長，王寧沒有一絲享受，反而只給泡泡瑪特的組織管理打出70分，并表示2026年泡泡瑪特這臺疾馳的F1賽車要“進站維修”。

在快速增長期，滅火比添柴更難。

“我們去年的高速增長，有很大一部分來自于運氣和市場，今年真的要靠團隊的努力”，泡泡瑪特團隊的冷靜，是這家公司最大的財富。