2026年5月8日，一家名為“奔赴自然”的公司向港交所遞交了招股書。

很多人對這個名字還不熟，但它的曾用名“伯希和”，在戶外圈并不陌生。2025年4月和11月，伯希和曾兩度遞表，都因未能在六個月內完成聆訊而失效。今年1月，公司把名稱中的“伯希和”換成了“奔赴自然”，四個月后，第三次站到了港交所的門前。

換名字，是為了甩掉歷史包袱。“伯希和”這一名稱卷入輿論爭議，也成為公司IPO路上繞不開的一道坎。但改名字卻改不掉基本盤：過去三年，營收從9.08億元增長到27.93億元，光鮮之下，銷售費用率卻攀升至37.9%，研發費用率不足3%，存貨周轉天數拉長到264天。

比這些更緊迫的，是對賭協議埋下的倒計時。準確來說留給“沖鋒衣夫婦”的時間不多了。

▲圖片來源：伯希和社媒官網

01.

風口起家

劉振和花敬玲夫婦的創業史，幾乎踩中了中國戶外消費的每一輪風口。

2012年，兩人還在北京大興做服裝批發生意。當時，國內戶外市場剛剛升溫，天貓也正處于快速起勢階段。夫妻二人抓住機會，創立伯希和，并成為第一批入駐天貓的戶外品牌之一。

十年后，“輕戶外”概念爆發。露營、Citywalk、山系穿搭把沖鋒衣從專業裝備變成了年輕人的日常單品。伯希和憑借百元級定價，精準打中戶外小白、城市通勤族和追求性價比的年輕人。

圖片來源：伯希和招股書

雖然伯希和在海外的市場份額僅為0.3%，但中國龐大的內需市場，已經足夠撐起一個高速增長的本土戶外品牌。2022年起，安徽創晟、安徽徽元等地方國資率先下注，投資4000萬元。隨后，劉振夫婦將IPO提上日程。2024年，營收再翻倍，沖到17.66億元。啟明創投等機構在這一年注資2.88億元。2025年3月，騰訊以3億元拿下10.7%的股份，公司估值推高到28億元。

截至目前，劉振直接持股35.10%，花敬玲持股28.08%，夫妻二人合計控制63.17%的投票權。高增長、強風口、明星資本加持，三重因素疊加，讓這對“沖鋒衣夫婦”距離IPO似乎只差臨門一腳。

▲圖片來源：伯希和招股書

但問題也在同一時間集中浮出水面。

品牌名稱爭議、商標訴訟未決、研發投入偏低、庫存壓力加大、爆款單品依賴明顯，每一道問題，都是港交所審核時繞不開的風險項。

于是，伯希和連續兩次遞表，最終都未能走到上市終點。

02.

三道裂縫

從數據看，奔赴自然擁有一條漂亮的上揚曲線。

2022年到2025年，營收從3.79億元沖到27.93億元，三年增長超過6倍；毛利率從58.2%穩步爬升到63.7%。按2024年零售額算，伯希和已躋身中國內地本土高性能戶外品牌前三，拿下5.2%的市場份額。

但連續兩次招股書失效，也說明一個問題：它還沒能把“高增長”的上市故事講圓。

2025年伯希和廣告及推廣費5.51億元，是2022年的8倍，營銷團隊474人，占了公司員工總數的一半。從頂流明星代言，到成為國際三大冰雪組織的官方合作伙伴；從抖音、小紅書的流量轟炸，到一年舉辦120場線下戶外活動；從米蘭冬奧會到倫敦時裝周，伯希和幾乎把預算鋪滿了所有消費者可能看到它的地方。與此同時，伯希和凈利率從2023年的16.7%掉到2025年的12.7%，三年跌了4個百分點。

▲圖片來源：伯希和社媒官網

除了營銷推廣，還面臨服裝品牌共有的痛點就是庫存壓力。伯希和存貨金額從2023年的2.38億元飆升至2025年末的8.70億元，再到2026年3月末的12.17億元。存貨周轉天數從189天拉長到264天。服裝行業里，庫存就是被凍結的現金，周轉越慢，風險越大。

2025年，公司推出高端“巔峰系列”，全年銷售額僅33.3萬元；而定價四五百元的經典系列沖鋒衣褲，一年貢獻14.54億元，占總營收的52%。

▲圖片來源：伯希和官網

更現實的是，公司的產品研發投入不足3%，沒有自營工廠，產品外包給155家OEM代工廠和委托制造商。高端面料如Pertex、PrimaLoft等，也掌握在國際供應商手中。2025年成品采購成本占比已沖至41.7%，規模越做越大，對外部供應鏈的依賴非但沒有減輕，反而越來越深。

03.

對賭倒計時

2025年3月，公司與投資者簽署補充協議，表面終止了對賭條款，但埋下了一個"復活開關"：若2028年前未能完成港交所上市，已終止的對賭權利將自動恢復。一旦觸發，投資者有權要求按約定價格回購股份，如果無力現金回購，被迫以更低估值融資"接盤"，劉振夫婦合計63.17%的持股將被大幅稀釋，控制權可能旁落。

所以，第三次IPO對伯希和來說，不是“想不想上市”的問題，而是“必須盡快上市”的問題。

2026年1月，公司主體由“伯希和戶外運動集團”更名為“奔赴自然戶外運動集團”。這既是在切割過往品牌名稱爭議和商標訴訟風險，也是在為下一階段重新包裝品牌敘事。

▲圖片來源：網絡

從“伯希和”到“奔赴自然”，公司想講的不再只是沖鋒衣生意，而是一個中國高性能戶外生活方式品牌的故事。同時，公司也在招股書中花費更多篇幅解釋庫存積壓和營銷費用高企的問題，試圖將其包裝為“線下門店擴張的策略性儲備”和“品牌建設期的必要投入”。

04.

結尾

國內戶外市場正在從“裝備消費”走向“生活方式消費”。這對伯希和來說，既是機會，也是壓力。

如果它能從流量品牌真正升級為可持續的戶外品牌，三闖港交所或許會成為一個新起點。但如果高營銷、高庫存、低研發的問題繼續放大，那么更名之后的“奔赴自然”，也很難真正跑出伯希和的舊故事。

2028年之前，資本市場會給出答案。

本文由胡潤百富綜合整理

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