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獨(dú)立IPO不過(guò)半年。

手搓量丨92% AI含量丨8%

夏天到了，隨著季節(jié)被擺上貨架的除了冰淇淋，還可能是冰淇淋的母公司。

近日有消息稱，黑石和CD&R等機(jī)構(gòu)打算收購(gòu)夢(mèng)龍冰淇淋公司，他們密切關(guān)注夢(mèng)龍的股價(jià)，以便決定是否進(jìn)一步采取行動(dòng)。

盡管這個(gè)收購(gòu)想法還處在早期，但不影響市場(chǎng)情緒，夢(mèng)龍股價(jià)應(yīng)聲而漲，飆升超18%，創(chuàng)下了有史以來(lái)最大的單日漲幅，其最新市值為88億歐元，約合690億人民幣。

市場(chǎng)預(yù)測(cè)，如果該交易有進(jìn)一步進(jìn)展，黑石等機(jī)構(gòu)的報(bào)價(jià)可能高達(dá)110億~120億歐元（約合860億~940億元人民幣），這是因?yàn)橘I家不僅要買下股票還要承擔(dān)公司債務(wù)。而去年夢(mèng)龍從聯(lián)合利華拆分時(shí)，帶來(lái)了約30億歐元的凈債務(wù)。

不過(guò)，即便110億歐元的報(bào)價(jià)，對(duì)于夢(mèng)龍來(lái)說(shuō)也是相對(duì)便宜的價(jià)格，因此資本市場(chǎng)評(píng)價(jià)它為“便宜的肥肉”。

全球最大的冰淇淋廠商

雖然公司名字叫夢(mèng)龍冰淇淋，但除了夢(mèng)龍外，該公司還擁有和路雪、Ben & Jerry’s、可愛多、千層雪等多個(gè)品牌，它的前身是英國(guó)消費(fèi)巨頭聯(lián)合利華的冰淇淋業(yè)務(wù)。

聯(lián)合利華最早的冰淇淋業(yè)務(wù)可以追溯到1913年，當(dāng)時(shí)一名叫Thomas Wall的肉鋪老板決定通過(guò)賣冰淇淋來(lái)抵消夏季香腸銷量的下降，后來(lái)Thomas的公司在1922年被聯(lián)合利華的前身利華兄弟公司收購(gòu)。

至此，聯(lián)合利華冰淇淋品牌Wall’s（和路雪）誕生。

1930年，利華兄弟與荷蘭人造奶油公司合并，聯(lián)合利華公司正式成立，冰淇淋業(yè)務(wù)也由此融入了這個(gè)龐大的商業(yè)帝國(guó)。與其他業(yè)務(wù)稍顯不同的是，在聯(lián)合利華的百年歷史中，冰淇淋業(yè)務(wù)的崛起很大程度上歸功于其遍布全球且極其成功的本土化品牌收購(gòu)戰(zhàn)略。

具體地，聯(lián)合利華沒有在全球強(qiáng)行推廣同一個(gè)品牌，而是通過(guò)收購(gòu)各國(guó)廣受歡迎的本土品牌來(lái)擴(kuò)大自己的影響力，比如西班牙的Frigo、德國(guó)的Langnese、菲律賓的Selecta、南非的Ola等。

直到1960年，聯(lián)合利華通過(guò)在意大利收購(gòu)的一項(xiàng)專利，在英國(guó)推出了第一支“可愛多”甜筒，后來(lái)，“可愛多”又推出了經(jīng)典的Cornetto系列，風(fēng)靡歐洲，“一口脆、兩口滑、三口滿”的口號(hào)深入人心，并創(chuàng)造了全球年銷超10億支的業(yè)績(jī)神話。

也是在同期，夢(mèng)龍?jiān)诘聡?guó)亮相，這個(gè)全球首款巧克力脆皮高端冰淇淋，徹底顛覆了人們對(duì)冰淇淋的認(rèn)知。聯(lián)合利華高管曾說(shuō)，夢(mèng)龍的推出“真正革新了冰淇淋行業(yè)，也革新了我們自己的冰淇淋業(yè)務(wù)”。

自此，夢(mèng)龍定位高端，可愛多主打年輕消費(fèi)，和路雪則是家喻戶曉的國(guó)民品牌，它們共同構(gòu)成了聯(lián)合利華冰淇淋業(yè)務(wù)的三駕馬車。

為抵御新興對(duì)手的挑戰(zhàn)，聯(lián)合利華發(fā)起了一系列高端收購(gòu)。比如2000年，它以約3.26億美元的價(jià)格收購(gòu)了美國(guó)品牌Ben&Jerry's。此后，又接連收購(gòu)了涵蓋意式冰淇淋（GROM）、美式杯裝冰淇淋（Talenti）和澳洲果味冰淇淋（Weis）等多個(gè)高端或精品品牌，產(chǎn)品線日趨完善。

消費(fèi)擴(kuò)張時(shí)期的高頻收購(gòu)，迅速筑起了護(hù)城河。

在拆分前，聯(lián)合利華的冰淇淋在80多個(gè)國(guó)家/地區(qū)銷售，進(jìn)入線下近300萬(wàn)臺(tái)冰柜，全球冰淇淋零售市場(chǎng)的市場(chǎng)份額約為21%，成為了全球最大的冰淇淋公司。

按2024年?duì)I收計(jì)算，在全球前五大品牌中，它們占據(jù)了4席，即和路雪（28億歐元）、夢(mèng)龍（18億歐元）、Ben & Jerry’s（11億歐元）、可愛多（7億歐元）。

不止如此，據(jù)小食代報(bào)道，在2019～2024年間，按零售額算，聯(lián)合利華份額比緊跟其后的四家公司份額總和都要高。若用2024年份額絕對(duì)值來(lái)計(jì)算，聯(lián)合利華體量約等于2個(gè)雀巢、5個(gè)通用磨坊（哈根達(dá)斯母公司）、10個(gè)伊利。

然而，縱使冰淇淋的業(yè)務(wù)如此亮眼，也依舊沒有擺脫被聯(lián)合利華剝離的命運(yùn)。

獨(dú)立IPO不過(guò)半年

過(guò)去幾年，聯(lián)合利華持續(xù)推進(jìn)組織瘦身，以提升整體利潤(rùn)表現(xiàn)，被出售的業(yè)務(wù)包括立頓茶、食品板塊、凈水業(yè)務(wù)、俄羅斯業(yè)務(wù)等。

再回到冰淇淋業(yè)務(wù)上，該板塊雖然規(guī)模龐大，但長(zhǎng)期以來(lái)一直是集團(tuán)盈利能力最低的板塊，遠(yuǎn)低于家清與個(gè)護(hù)業(yè)務(wù)，成為削弱綜合利潤(rùn)率的重要因素。同時(shí)，冰淇淋行業(yè)本身“重資產(chǎn)、庫(kù)存敏感、受氣候影響大”的特性，與聯(lián)合利華其他經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)相比具有鮮明的特點(diǎn)。

聯(lián)合利華解釋稱，分拆冰淇淋業(yè)務(wù)后，聯(lián)合利華將成為一家更簡(jiǎn)單、更專注的公司，經(jīng)營(yíng)美容與健康、個(gè)人護(hù)理、家庭護(hù)理、營(yíng)養(yǎng)四個(gè)業(yè)務(wù)部門。

作為財(cái)務(wù)報(bào)表上的“累贅”，聯(lián)合利華不得不向冰淇淋業(yè)務(wù)動(dòng)刀，在早期，關(guān)于是拆分獨(dú)立還是直接出售，聯(lián)合利華不是沒有過(guò)猶豫，甚至最早它更傾向于將冰淇淋業(yè)務(wù)出售給私募公司。

這個(gè)消息最早在2024年被爆出，當(dāng)時(shí)投中網(wǎng)在《1400億，可愛多、夢(mèng)龍也要被賣了》中提到，聯(lián)合利華打算把和路雪賣給私募基金，并已經(jīng)就出售事宜和Advent International、黑石、CVC Capital等知名機(jī)構(gòu)進(jìn)行了初步討論，估值可能高達(dá)150億英鎊（約1400億元）。

只不過(guò)，這則消息沒有迎來(lái)后續(xù)，反之，聯(lián)合利華則選擇想象力更大的“三地獨(dú)立上市”的方式，這樣既能優(yōu)化集團(tuán)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，也讓夢(mèng)龍擺脫長(zhǎng)期受限的組織束縛，從而重新估值、釋放潛力。

2025年，聯(lián)合利華冰淇淋相繼完成從母公司獨(dú)立、上市的兩項(xiàng)工作。拆分后，聯(lián)合利華仍持有夢(mèng)龍公司19.9%的股份，最長(zhǎng)期限為五年。隨著時(shí)間推移，保留的股份將以有序且審慎的方式出售，用于支付拆分成本，并通過(guò)減少凈債務(wù)來(lái)保持資本靈活性。

2025年12月8日，夢(mèng)龍公司在阿姆斯特丹、倫敦和紐約三地同步IPO敲鐘，上市首日其市值約78億歐元（約合人民幣640億元）。另一面，聯(lián)合利華股價(jià)在收盤時(shí)下跌7.03%，市值縮水近90億歐元（約合741億元人民幣）。

上市后的夢(mèng)龍公司處境也沒有好到哪里，甚至還經(jīng)歷了華爾街的集體做空。

S&P Global的數(shù)據(jù)顯示，夢(mèng)龍用于做空的網(wǎng)絡(luò)股票比例一度飆升至其自由流通股的19%。伴隨著做空潮，夢(mèng)龍的股價(jià)在2026年前四個(gè)月里累計(jì)下跌了約14%~17%，跌破了上市首日的發(fā)行價(jià)。

一方面，資本市場(chǎng)認(rèn)為在司美格魯肽等減肥藥被瘋搶的背景下，消費(fèi)者的飲食習(xí)慣正在發(fā)生根本性改變，“高糖、高熱量”的輕奢甜品長(zhǎng)期需求將急劇萎縮。另一方面，全球貿(mào)易環(huán)境日趨復(fù)雜，冰淇淋的原材料價(jià)格持續(xù)暴漲，消費(fèi)者購(gòu)買高端冰淇淋的意愿在降低。

而在拆分后首份財(cái)報(bào)發(fā)布后，夢(mèng)龍更是直接收獲了上市后的單日最大跌幅。

數(shù)據(jù)顯示，2025年，夢(mèng)龍總營(yíng)收79.1億歐元，同比微降0.5%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)5.99億歐元，同比下降21.6%；凈利潤(rùn)2.93億歐元，同比暴跌48.4%，近乎腰斬，更嚴(yán)峻的是，2025年，夢(mèng)龍自由現(xiàn)金流由上年同期的8.03億歐元驟降至3800萬(wàn)歐元。

凈利潤(rùn)下滑的主要原因，夢(mèng)龍歸結(jié)為分拆及重組成本增加1.18億歐元、凈財(cái)務(wù)成本增加1.04億歐元以及匯率波動(dòng)對(duì)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的影響。

正是由于夢(mèng)龍上市后，財(cái)報(bào)、股價(jià)雙雙不及預(yù)期，因此私募機(jī)構(gòu)才向它遞出了私有化的橄欖枝。一個(gè)可以對(duì)比的是另一家市占率為11%的冰淇淋廠商Froneri，在去年融資時(shí)，估值就達(dá)到了150億歐元，遠(yuǎn)高于夢(mèng)龍當(dāng)前的市值。

中國(guó)市場(chǎng)成關(guān)鍵

我們開篇提到的收購(gòu)交易，將在夢(mèng)龍公布夏季銷售業(yè)績(jī)后再做決定，畢竟這家冰淇淋企業(yè)大部分收入都來(lái)自夏季。

需要指出的是，中國(guó)一直是夢(mèng)龍全球第二大單一市場(chǎng)。在2025年財(cái)報(bào)中，中國(guó)市場(chǎng)的表現(xiàn)更是成為了為數(shù)不多的一大亮點(diǎn)，被明確列為夢(mèng)龍全球“創(chuàng)新與增長(zhǎng)的戰(zhàn)略引擎”。具體的，2025年全年，夢(mèng)龍?jiān)谌A營(yíng)收超5億歐元（約合人民幣41億元），同比增長(zhǎng)超20%，增速顯著高于全球平均水平。

為了沖刺2026年的增長(zhǎng)目標(biāo)，夢(mèng)龍?jiān)谀瓿蹙歪槍?duì)中國(guó)市場(chǎng)投放了大量新品，覆蓋旗下夢(mèng)龍、可愛多、和路雪及千層雪等品牌，并在口味、場(chǎng)景等多方面進(jìn)行了創(chuàng)新。在渠道方面，夢(mèng)龍也在加速布局高增長(zhǎng)的新興渠道，包括但不限于即時(shí)零售和B端餐飲渠道。

不過(guò)，在中國(guó)市場(chǎng)，夢(mèng)龍的處境也并不樂(lè)觀。與歐美市場(chǎng)結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)定、品牌層級(jí)清晰相比，中國(guó)冰淇淋行業(yè)呈現(xiàn)出一種高度碎片化、強(qiáng)對(duì)比、強(qiáng)沖突的競(jìng)爭(zhēng)格局，整個(gè)行業(yè)被徹底分成多個(gè)層級(jí)并同時(shí)高速運(yùn)轉(zhuǎn)。

數(shù)據(jù)顯示，按零售價(jià)值口徑統(tǒng)計(jì)，2025年在中國(guó)冰淇淋市場(chǎng)中，夢(mèng)龍冰淇淋公司位列第二，伊利位居首位，蒙牛、通用磨坊以及沈陽(yáng)德氏冷飲也位列前五。可見面對(duì)伊利、蒙牛等本土企業(yè)的擠壓，夢(mèng)龍的突圍仍面臨挑戰(zhàn)。

幸運(yùn)的是，作為90年代就進(jìn)入中國(guó)的全球品牌，聯(lián)合利華一開始走的就是中高端路線，這意味著，它跟主要對(duì)手能夠進(jìn)行錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)。

“中國(guó)市場(chǎng)較為特殊，我們面臨著強(qiáng)勁的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，而這些對(duì)手的優(yōu)勢(shì)集中在大眾冰淇淋上。因此，我們?cè)谥袊?guó)的產(chǎn)品策略專注于高端定位。”夢(mèng)龍首席執(zhí)行官Peter ter Kulve曾對(duì)媒體表示。

而高端冰淇淋路線在中國(guó)向來(lái)是高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的。

你看，哈根達(dá)斯和鐘薛高這兩個(gè)曾經(jīng)的熱門品牌，如今都節(jié)節(jié)敗退了。而夢(mèng)龍現(xiàn)在要做的，就是穩(wěn)穩(wěn)接住它們留下的流量，這不僅關(guān)乎中國(guó)市場(chǎng)的卡位，更決定著在并購(gòu)交易中能握住多大的主動(dòng)權(quán)。

作者張雪

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