2026年5月26，嘉戎技術（301148.SZ）醞釀半年的重大資產重組草案正式出爐——公司擬通過發行股份方式，以13.50億元作價全資收購杭州藍然技術股份有限公司（以下簡稱“杭州藍然”）100%股權，交易完成后廈門溥玉成為控股股東，胡殿君成為上市公司新的實際控制人。

對于業績持續承壓的老牌環保公司嘉戎技術來說，在主營業務造血能力下滑的窘境下，迫切需要一個第二增長曲線來穩住市值與估值；而作為國內電滲析設備龍頭的杭州藍然，在此前IPO折戟后，也將通過這樣的方式得以曲線上市。

但需要注意的是，杭州藍然剛剛在2025年交出了一份增收不增利的成績單，這不禁讓投資者對于嘉戎技術未來的業績表現捏了一把汗。

13.5億全資收購、實控人易主

根據嘉戎技術披露的公告信息系顯示，本次收購杭州藍然100%股權的最終交易作價為13.50億元，全部以發行股份支付。同時向廈門溥玉定向增發募資10億元，發行價26.39元/股，募資將投向綠色成套裝置生產基地、電滲析膜組器生產基地、研發中心及補充流動資金。交易完成后，杭州藍然成為嘉戎技術全資子公司，廈門溥玉持有上市公司約31.49%股份，成為控股股東，胡殿君成為新的實際控制人。

再來看標的的基本盤。杭州藍然成立于2009年，專注電驅動膜技術——即離子交換膜、電滲析（ED）及雙極膜（BMED）系統設備的研產銷，主要服務于鹽湖提鋰、鋰電回收、工業廢鹽資源化、食品加工等場景。據QYResearch數據，2025年全球電滲析系統及設備主要廠商收入份額中，杭州藍然占比9.01%，位列全球第二，僅次于法國蘇伊士（Veolia）；中國市場中其份額達29.75%，排名第一，是國內電滲析細分賽道的隱形冠軍。

嘉戎技術方面表示，本次交易完成后公司在鞏固壓力驅動膜系統集成與工程服務優勢的基礎上，將業務延伸至電驅動膜、電滲析及雙極膜資源化領域，并進一步切入鋰電、生物醫藥、食品加工、碳捕捉等增量市場，開辟新的增長曲線。

與此同時，為鎖定交易風險，業績承諾方（廈門溥玉、樓永通等7名主體）作出三年對賭：若2026年內實施完畢，杭州藍然核心資產2026—2028年扣非凈利潤分別不低于4711萬元、6715萬元、8356萬元，累計承諾不低于1.98億元。此外對溢余投資性房地產（出租部分）單獨承諾2026—2028年租金凈收益分別不低于1127萬、1179萬、584萬。

從估值角度看，13.5億交易對價并不算激進，但所有的協同敘事和對賭保障，都建立在一個前提之上——買方有足夠的時間窗口等標的釋放業績，或是標的自身盈利情況良好。而現實是，無論買方還是賣方，當下都處在各自的業績拐點陰影里。

收購標的增收不增利

目前的嘉戎技術正處于上市以來業績最差的低谷。

公司2022年4月登陸創業板當年，便創下歷史最好成績——營收7.56億元，但其實公司的凈利潤和扣非凈利潤已經相比2021年有所下滑。此后公司的業績便開始震蕩下滑。2023年~2025年，公司的營收尚能保持在5億的規模，而公司的凈利潤已經從2022年的億元級別，跌至2025年的5119.37萬元，扣非凈利潤也逐年下滑，從2023年的2227.96萬下滑至2025年的1956.68萬元，主業賺錢能力進一步弱化。

盈利實質性的惡化在2026年一季度顯現：公司營收和凈利雙降，并且由盈轉虧，一季度實現營收9460.91萬元，同比下滑3.76%，凈利潤僅192.04萬元，同比下滑85.10%，扣非凈利潤更是出現虧損，虧損額為412.75萬元，同比驟降145.44%，這是上市以來核心主業首次出現單季虧損。

圖源：Choice

在此背景下，管理層急需一個新故事來支撐公司的業績，杭州藍然正是這樣的標的。

問題是，杭州藍然自身2025年的財務表現已開始亮黃燈。公告數據顯示，杭州藍然2025年實現營業收入2.95億元，同比增長17.30%，但受營業成本同比大增30.99%（成本率從58.13%升至64.91%）擠壓，凈利潤同比下降32.01%至2943.16萬元；扣非凈利潤更同比下滑38.00%至2270.30萬元，降幅大于凈利。

筆者從杭州藍然毛利率的變化中也看到了更多的信息。杭州藍然2025年綜合毛利率從41.87%降至35.09%，明顯低于可比公司均值（約43.95%）。其中電滲析應用設備毛利率顯著下行，所幸膜材料及配件板塊（離子交換膜及膜組件）毛利率從39.61%升至44.95%，受益于高毛利雙極膜產品銷售占比提升，但這部分收入體量尚不足以對沖應用設備端的利潤失血。

圖源：公告

從戰略層面審視，本次交易確實補全了嘉戎技術在電驅動膜領域的技術空白。新實控人胡殿君攜產業資本入局，也為后續在新能源環保賽道的資源導入留出想象空間。

只是市場需要清醒認識到，這是一樁發生在買賣雙方各自業績承壓期的并購，最終是"1+1>2"的技術協同兌現，還是整合摩擦疊加標的盈利恢復不及預期引發的商譽與對賭雙重風險，則需要在隨后的業績承諾期中給出答案。( 文| 公司觀察,作者 | 曹晟源 ,編輯 | 鄧皓天 )