【導讀】私募大咖把脈AI投資主線

中國基金報記者 孫越

A股上演極致化行情的背后，哪些新邏輯值得思考？哪些價值正在被驗證？AI產業鏈中，算力、光模塊、服務器、芯片、大模型……誰是最具彈性的方向？主動管理私募如何應對AI賦能與挑戰？

5月28日，由中國基金報主辦的第二屆全球資產管理論壇暨私募基金論壇在深圳隆重舉行。在論壇的第二場圓桌討論環節，上海證券基金評價業務負責人李穎擔任主持，尚雅投資董事長、投委會主席石波，淡水泉投資投委會成員、基金經理李天，開思基金董事總經理胡彥如，寰宸基金創始人曾雨四位私募機構投資大咖，以“AI大時代的股票投資”為題，圍繞市場分化邏輯、AI產業投資機遇、主動管理賦能及下半年市場展望等核心議題展開了深度激辯。

以下是各位資深私募投資大咖的精彩觀點：

尚雅投資董事長、投委會主席石波：大模型的投資勝率非常低，而算力的對數等于智能——智力水平提高一倍，算力投資需要增長兩倍；提高兩倍，算力投資增長四倍。這是指數級增長，算力是最好的投資方向。

淡水泉投資投委會成員、基金經理李天：AI出現后，左側逆向投資的空間被遠遠放大。AI把大家的注意力迅速聚焦到高標領域，導致冷的地方更冷、橫盤時間更長，信息不對稱更加突出。

開思基金董事總經理胡彥如：今年是價值投資較難的一年，兩極分化是多種因素共振的正常現象。作為一家以港股市場為主、踐行深度價值投資方法的機構投資者，我們深刻感受到：現在“光站著”肯定無法生存，但“站在光里”又難免緊張。我們更傾向于坐在劇場的最后一排，全面冷靜地觀察劇場里面舞臺上（上市公司）和觀眾席（投資者）的綜合情況，理性地思考，去尋找那些性價比更高、賠率也更優的標的。

寰宸基金創始人曾雨：AI當下的滲透率可能不到30%，其應用的深度和廣度還處在極其早期的階段。即便是離AI最近的量化投資領域，能做到端到端的也很少。AI時代才剛剛開始。

行情極致分化背后的邏輯

李穎：今年以來，A股上演比較極致的結構化行情，有段子說“要么站在光里，要么光站著”，請問各位嘉賓如何看待這種行情分化？

胡彥如：今年對價值投資來說確實是相對艱難的一年。“要么站在光里，要么光站著”，非常形象地概括了當前行業兩極分化的局面。在我看來，這種分化背后有多重因素：既有AI革命帶來的結構性影響，也有地緣政治引發的供應鏈安全焦慮，還有全球量化交易，尤其是國內高頻量化快速發展所帶來的市場變化。所以，當前這種兩極分化其實是有其合理性的。

作為一家以港股市場為主、踐行深度價值投資方法的機構投資者，我們深刻感受到：現在“光站著”肯定無法生存，但“站在光里”又難免緊張。我們更傾向于坐在劇場的最后一排，全面冷靜地觀察劇場里面舞臺上（上市公司）和觀眾席（投資者）的綜合情況，理性地思考，去尋找那些性價比更高、賠率也更優的標的。

李天：我先回應一下關于市場分化的問題。我認為，當前的分化是非常有道理的，如果從量化多因子模型的角度來看，從2025年下半年開始，一個非常顯著的因子就是盈利上升，這個因子的作用已經比較明顯。以滬深300指數為例，從2025年下半年起，其盈利實際上在加速釋放。我們可以這樣理解：2024年“9·24”行情帶來了一輪快速的估值提升，而進入2025年下半年之后，滬深300指數的盈利增速從5%以下逐步提升到了5%—10%的區間，這對基本面投資者是非常有利的環境。再來看這些盈利增長來自哪里——恰恰是光模塊、AI等相關行業。

從市場定價角度看，我們的市場整體是合理的。但也存在被錯殺的行業——這些行業的盈利仍在上升，只是暫時未被市場風格關注到。至于具體的行業，借用黃仁勛的“五層蛋糕”理論來講，我覺得各行各業都有機會。

曾雨：第一，當前資本市場這種極化的反應，我認為是現實世界當下以及未來較長時間的一種投射，而且這會成為一種新常態。原因有兩層：一是經濟從快速發展走向成熟的過程中，分化本身就是必然趨勢；二是AI的存在會加速這一分化過程。極化的世界往往伴隨著不穩定性，因此我們不能只是“光站在那里”，而要正視這種變化，積極去擁抱它。

關于AI本身。目前AI的滲透率可能還不到30%，但其應用的深度和廣度仍處于極其早期的階段。量化機構已經是除AI生產者之外離AI最近的一群人，但他們也還沒有真正實現端到端。可見，全球范圍內AI的應用仍處在非常初期的階段。

AI產業鏈中的投資機遇

李穎：在整個市場的結構化行情中，AI的投資機遇是什么？從產業角度分享這波行情中有哪些邏輯一直被驗證，有哪些新關注點？

石波：人類正進入AI時代，我們需要用“Token經濟學”的視角來思考投資方向——關注機器人、關注大模型，同時也要避免與機器比拼交易技巧，而應在物理世界中尋找真正的投資機會。2023年當時正值“百模大戰”，但大模型本身的投資勝率很低，各家各領風騷不過兩個月，至今仍是如此，很難形成持續優勢。智力水平每提高一倍，算力投資需要增長兩倍；如果智力提高兩倍，算力投資就要增長四倍，這種指數級增長決定了算力是最好的投資方向。中國在AI算力供應鏈，尤其是光學領域，擁有全球領先的競爭優勢。

胡彥如：展望下半年，我們整體仍然持樂觀態度，以下幾個方向存在較好的機會：第一，大家普遍關注的AI基建產業鏈。雖然今年恒生科技指數整體表現一般，但其中也有漲幅接近100%的公司，這說明結構性機會依然存在。AI基礎設施相關的配套公司，仍面臨不錯的發展機遇。第二，在AI的更上游，即資源類領域，也依然存在一些非常好的機會。第三，我們持續關注中國企業的出海機會，特別是那些出海成功、競爭格局穩定、商業模式成熟的優質公司。我們認為這些領域依然蘊含著非常好的投資機遇。

曾雨：在相當長的時間里，我認為有兩個方向值得重點關注：第一是創新。創新本身不容易被AI快速復制，因為真正的創新是AI難以憑空生成的。第二是物理世界中被AI高度依賴，但供給受限的資源。這兩類機會都具有長期性。

互聯網時代強調信息平權，而AI時代強調的是知識平權。AI能夠快速打破行業壁壘，尤其是那些善于運用AI的人，可以迅速跨越不同領域。但這也意味著，容易被重復習得的知識或技能，將變得極其危險。隨著摩爾定律的推進，創新正從先進制程向中后端延伸——因為在制程微縮受限的情況下，先進封裝、功率密度、散熱等需求大幅提升。未來，物理世界中不可被“憑空創造”的資源將愈發稀缺，我甚至認為，硬件在價值分配中的比重有可能超過軟件。從這個角度看，機會巨大，我對“光”（指光學、算力基礎設施等）為代表的硬件方向非常樂觀。

AI如何賦能私募投研？

李穎：除了投資AI之外，AI技術對貴司投資賦能情況如何，如何看待一些主觀股票投資融入量化技術？

石波：我現在要求研究員都要“養龍蝦”，每人養三只——我們要主動用機器人、用AI來輔助我們做研究。但AI并不能替代我們的核心價值。機器人在算法上領先于人類，但它們沒有肉身，沒有感覺、觸覺、嗅覺，這些數據還沒有被充分采集。在實踐模型成熟之前，機器人是無法做實地調研的。我們完全可以依靠調研，在物理世界中找到投資機會，投資那些真正稀缺的方向。

李天：從AI在投研中的應用來看，目前仍處于非常初期的階段。中期而言，AI能否直接提升投資者的回報，還是一個未知數。

但AI出現之后，我們在觀察市場行為時，反而感到特別興奮。作為左側逆向投資者，我們發現在AI時代，左側逆向的空間被顯著放大了。因為AI把大家的注意力迅速吸引到那些高景氣的方向，任何新事物一出來，市場就會快速聚焦，結果導致冷門領域更冷，左側橫盤的時間被拉得很長，這為我們提供了非常充裕的布局窗口。我們在調研中也發現，凡是沒有被AI關注到的領域，信息不對稱程度都相當高。因此，作為左側逆向投資人，我們反而能夠捕捉到許多投資機會。

校對：紀元

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