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5月29日，霸王茶姬交出一份“矛盾”的財(cái)報(bào)后，股價(jià)一度漲超22%。

矛盾在哪？凈收入同比增長(zhǎng)4.5%到35.46億元，但經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)從去年同期的7.55億元掉到了5.07億元，少了將近三分之一。

利潤(rùn)下滑，股價(jià)反而大漲。資本市場(chǎng)到底看到什么？

要回答這個(gè)問(wèn)題，得把財(cái)報(bào)里那些容易被忽略的細(xì)節(jié)拆開(kāi)看。

01■

環(huán)比，才是真正的信號(hào)

如果說(shuō)同比數(shù)據(jù)容易被基數(shù)效應(yīng)帶偏，那環(huán)比數(shù)據(jù)就干凈多了。

去年四季度，霸王茶姬的經(jīng)調(diào)整營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率只有1.0%。

那是一個(gè)相當(dāng)危險(xiǎn)的數(shù)字，基本趴在盈虧平衡線上。而今年一季度，這個(gè)數(shù)字跳到了17.1%。

剔除股權(quán)激勵(lì)等一次性因素后，經(jīng)調(diào)整營(yíng)業(yè)利潤(rùn)達(dá)到了6.06億元。

17.1%的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率，放在整個(gè)新茶飲行業(yè)里是什么水平？橫向比，絕對(duì)算得上第一梯隊(duì)。

縱向比，也基本回到了2024年的健康區(qū)間。

從1.0%到17.1%，這不是漸進(jìn)式改善，這是斷崖式反彈。

說(shuō)明霸王茶姬過(guò)去兩個(gè)季度的內(nèi)部調(diào)整，不是在“修修補(bǔ)補(bǔ)”，而是在“拆了重來(lái)”。

調(diào)整了什么？主要有三塊。

第一塊是組織架構(gòu)。

去年下半年開(kāi)始，霸王茶姬對(duì)總部到門(mén)店的權(quán)責(zé)鏈條做了重新梳理，管理費(fèi)用率環(huán)比降了8.1個(gè)百分點(diǎn)。

這不是簡(jiǎn)單的裁員砍成本，而是把過(guò)去高速擴(kuò)張期沉淀下來(lái)的臃腫層級(jí)清掉了。

第二塊是加盟模式。

2026年1月起全面推行GMV分成新模式，從傳統(tǒng)供應(yīng)鏈差價(jià)（賣(mài)原料賺差價(jià)）轉(zhuǎn)向基于GMV的收入分成模式。

核心變化是：

品牌提高GMV分成費(fèi)率，但大幅降低物料加價(jià)率并給予加盟商折扣保障； 加盟商原材料及設(shè)備采購(gòu)成本顯著下降，總部與加盟商利益深度綁定、共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，從“賣(mài)貨”轉(zhuǎn)向“門(mén)店盈利共同體”。

短期原料和設(shè)備銷(xiāo)售收入占比下降，但一季度毛利率維持55.6%且環(huán)比略升。

第三塊是門(mén)店結(jié)構(gòu)。

一季度霸王茶姬直營(yíng)門(mén)店凈收入同比增長(zhǎng)了230%，達(dá)到8.02億元，占總凈收入的22.6%。

這里面相當(dāng)一部分直營(yíng)店，是從經(jīng)營(yíng)不善的加盟商手里收回來(lái)的。

那些扛不住的、能力跟不上的加盟商，霸王茶姬沒(méi)有硬撐，而是直接回收自己管。

短期看，直營(yíng)門(mén)店運(yùn)營(yíng)成本猛增了216.6%，增加了將近5個(gè)億的開(kāi)支。

但長(zhǎng)期看，這是在做“資產(chǎn)質(zhì)量修復(fù)”——把壞賬隱患變成可控資產(chǎn)。

02■

同店還在跌，

但最壞的時(shí)候已經(jīng)過(guò)去了

再說(shuō)外界最關(guān)心的同店GMV。

一季度霸王茶姬大中華區(qū)同店GMV同比下降16.1%。

翻譯成大白話：開(kāi)了至少一年的老門(mén)店，平均比去年同期少賣(mài)了16%的茶。

這個(gè)數(shù)字當(dāng)然不好看。

但財(cái)報(bào)里真正重要的不是-16.1%，而是“環(huán)比改善近10個(gè)百分點(diǎn)”——去年四季度同店GMV是-25.5%，一季度直接收窄到-16%，連續(xù)兩個(gè)季度改善。

為什么能往回拉？管理層在財(cái)報(bào)會(huì)上拆了兩個(gè)原因，一外一內(nèi)。

外部原因：春節(jié)前后，AI平臺(tái)開(kāi)展大規(guī)模飲品補(bǔ)貼活動(dòng)。

霸王茶姬作為平臺(tái)上少有的高客單價(jià)品牌，成為引流主力。2月6日到10日活動(dòng)期間，單日貢獻(xiàn)約300萬(wàn)單，短期顯著拉動(dòng)淡季客流。

內(nèi)部原因更值得細(xì)看：一季度霸王茶姬共推出12款新品，平均每周一款，超過(guò)2025年全年推新總量。

這些新品并非簡(jiǎn)單換糖漿，而是形成原葉鮮奶茶、茶拿鐵、茶特調(diào)及輕因產(chǎn)品矩陣，包括抹茶系列、大紅袍茶特調(diào)系列、Imagine晚系列等。

更重要的是，新品在拓寬消費(fèi)時(shí)段：“早系列”推出后，晨間杯量占比翻倍增長(zhǎng)；“晚系列”則滲透夜宵場(chǎng)景，拉長(zhǎng)門(mén)店有效經(jīng)營(yíng)時(shí)間。

另外有一個(gè)關(guān)鍵細(xì)節(jié)：

2025年12月上新的“歸云南”系列（普洱為底，配干酪云頂、黑松露鹽、風(fēng)干牛肉碎、卡美羅焦糖等），沉睡會(huì)員喚醒率高達(dá)51%。

其中每?jī)蓚€(gè)買(mǎi)這個(gè)系列的會(huì)員里，就有一個(gè)是前一個(gè)月沒(méi)消費(fèi)的老用戶。

上市首周拉動(dòng)大盤(pán)GMV周環(huán)比增長(zhǎng)16.2%，顯著高于歷史新品均值。也就是說(shuō)，新品不僅拉新，還能高效喚醒老客。

03■

產(chǎn)品在往外擴(kuò)，

茶拉朵是個(gè)信號(hào)

5月22日，財(cái)報(bào)發(fā)布前一周，霸王茶姬出了個(gè)新品類“茶拉朵”——把原葉茶和意式冰淇淋揉在一起，首批在北京、深圳、上海、武漢、成都的9家店上。

第一批10種口味，賣(mài)18到24塊。口味直接復(fù)刻了伯牙絕弦、一抹山月、云焦卡美羅這些經(jīng)典。

什么意思？消費(fèi)者嘗到的不是陌生的冰淇淋，而是已經(jīng)驗(yàn)證過(guò)的茶味，品牌聯(lián)想一下就建立起來(lái)了。

市場(chǎng)反應(yīng)？深圳寶安壹方城店，開(kāi)賣(mài)不久就排上了隊(duì)，等一個(gè)半小時(shí)算快的。“霸王茶姬geelato新品爆火”上了微博熱搜。

這個(gè)動(dòng)作的意義不是“在茶飲旁邊加個(gè)冰淇淋”。

而是霸王茶姬在圍繞“茶”這個(gè)核心，把產(chǎn)品從“喝”往“吃”上擴(kuò)，從單一爆款走向多品類。

同樣的邏輯在前面也有體現(xiàn)。

4月的“醒時(shí)春山”、5月的“走走系列”世界茶特調(diào)，都是在拓寬茶的表現(xiàn)形式。“早系列”“晚系列”在拓消費(fèi)場(chǎng)景。這些內(nèi)功才是同店持續(xù)改善的底子。

截至一季度末，會(huì)員數(shù)破2.48億，單季凈增超千萬(wàn)，活躍會(huì)員近5000萬(wàn)，環(huán)比漲11.7%。

管理層還透露，活躍會(huì)員復(fù)購(gòu)率42.3%，超過(guò)76%的訂單來(lái)自買(mǎi)過(guò)兩次以上的會(huì)員。

一季度完成了會(huì)員體系全面煥新，落地217場(chǎng)線下會(huì)員活動(dòng)——茶友品鑒會(huì)、生日會(huì)、ESG公益活動(dòng)等，線上數(shù)字化加線下體驗(yàn)，把黏性做出來(lái)。

這些數(shù)字不是靠短期流量能堆出來(lái)的，背后是一套正在成形的產(chǎn)品能力和會(huì)員運(yùn)營(yíng)體系。

04■

海外GMV增長(zhǎng)139%，

韓國(guó)開(kāi)業(yè)爆了

如果說(shuō)國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)還在調(diào)整陣痛期，那海外就是另一番景象了。

一季度海外市場(chǎng)GMV 4.26億元，同比增長(zhǎng)139%。

海外同店GMV增速環(huán)比改善了近14個(gè)百分點(diǎn)——雖然同店仍有-12%的負(fù)增長(zhǎng)，但新開(kāi)門(mén)店的爬坡期拉低數(shù)據(jù)是直營(yíng)模式的必經(jīng)階段，環(huán)比改善說(shuō)明方向?qū)α恕?/p>

具體到各個(gè)市場(chǎng)的數(shù)據(jù)，管理層在財(cái)報(bào)會(huì)上也披露了：截至一季度末，馬來(lái)西亞221家、新加坡36家、泰國(guó)32家、印尼41家、菲律賓13家、越南22家、美國(guó)9家。

這些數(shù)字單獨(dú)看都不大，但放在一起看，是一條很陡的增長(zhǎng)曲線。全年計(jì)劃海外新增約200家，2026年被定為“海外筑基年”。

更值得關(guān)注的是門(mén)店的運(yùn)營(yíng)質(zhì)量。

馬來(lái)西亞部分門(mén)店月均GMV突破了90萬(wàn)元，新加坡核心門(mén)店更是高達(dá)180萬(wàn)元。

這不是靠鋪店堆出來(lái)的數(shù)字，是單店真的能賺錢(qián)。

東南亞足月店月均GMV在60–90萬(wàn)元之間，顯著高于國(guó)內(nèi)約38萬(wàn)元的水平。

新加坡核心門(mén)店日均銷(xiāo)量穩(wěn)定在1500杯以上，谷香焙茶上新首周店均日銷(xiāo)440杯。馬來(lái)西亞整體凈利率超過(guò)18%，單店回本周期8–12個(gè)月。

4月30日，霸王茶姬正式進(jìn)入韓國(guó)市場(chǎng)，首爾江南、龍山、新村三店同開(kāi)。

開(kāi)業(yè)當(dāng)天發(fā)生了什么？開(kāi)業(yè)前已有韓國(guó)明星在社媒表達(dá)喜愛(ài)，包括IVE張?jiān)ⅰXO都敬秀，開(kāi)業(yè)當(dāng)天NMIXX雪允擔(dān)任一日店長(zhǎng)。

一周后，周末排隊(duì)時(shí)長(zhǎng)依然穩(wěn)定在兩小時(shí)以上，線上常年保持400杯以上的待制狀態(tài)。

截至5月24日，韓國(guó)門(mén)店已擴(kuò)展至5家，全部集中在首爾核心商圈。

江南旗艦店實(shí)行嚴(yán)格管控，消費(fèi)者必須在APP收到取餐通知后才能進(jìn)店，且被提醒不要長(zhǎng)時(shí)間駐留。

但這些都只是結(jié)果。

真正值得關(guān)注的是組織層面的布局——這是霸王茶姬和其他出海品牌的根本區(qū)別。

它在新加坡設(shè)了亞太區(qū)總部，在美國(guó)設(shè)了北美區(qū)總部。

韓國(guó)專門(mén)請(qǐng)了金正熙做首席營(yíng)銷(xiāo)官，此人有過(guò)CJ第一制糖、麥當(dāng)勞韓國(guó)、聯(lián)合利華韓國(guó)的資深履歷。

美國(guó)那邊，前星巴克中國(guó)CMO Emily Chang擔(dān)任北美首席商務(wù)官，還有曾在Dutch Bros Coffee和Popeye's擔(dān)任開(kāi)發(fā)副總裁的Aaron Harris做北美首席發(fā)展官。

海外團(tuán)隊(duì)中本地員工占比達(dá)78%，區(qū)域負(fù)責(zé)人全部由擁有本地連鎖品牌運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)人士擔(dān)任。

海外還設(shè)立了本地研發(fā)中心，團(tuán)隊(duì)成員全部由本地人組成，負(fù)責(zé)產(chǎn)品本地化創(chuàng)新和營(yíng)銷(xiāo)策劃。

這套“以全球人才治全球市場(chǎng)”的架子，說(shuō)明霸王茶姬不是在搞零敲碎打的“出海打卡”，而是在認(rèn)真搭建一個(gè)可以跨市場(chǎng)復(fù)制的全球化能力。

本地化運(yùn)營(yíng)也有具體案例。

在新加坡，推出了山茶烏龍、谷香焙茶等區(qū)域限定產(chǎn)品，部分CBD門(mén)店試點(diǎn)早餐產(chǎn)品組合，早餐時(shí)段銷(xiāo)售實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)。 在印尼，完成了HALAL清真認(rèn)證體系建設(shè)，耗時(shí)6個(gè)月覆蓋全產(chǎn)品線；“花田烏龍”上市15天杯量占比超過(guò)30%，成為當(dāng)?shù)仡^部暢銷(xiāo)產(chǎn)品。 在馬來(lái)西亞，門(mén)店融入傳統(tǒng)蠟染布Batik圖案；在洛杉磯，采用“東方極簡(jiǎn)+工業(yè)風(fēng)”設(shè)計(jì)。 東南亞市場(chǎng)通過(guò)WhatsApp建立“茶友群”，定期發(fā)布新品、組織線下茶會(huì)。

04■

回購(gòu)1.5億美元，

管理層覺(jué)得股價(jià)太便宜了

財(cái)報(bào)發(fā)布的同時(shí)，霸王茶姬宣布了1.5億美元的回購(gòu)計(jì)劃，未來(lái)12個(gè)月內(nèi)購(gòu)買(mǎi)美國(guó)存托股份。

張俊杰在財(cái)報(bào)會(huì)上直接說(shuō)了：

“當(dāng)前股價(jià)被嚴(yán)重低估，未能合理反映公司長(zhǎng)期發(fā)展前景。”

這話說(shuō)得相當(dāng)直白。

截至一季度末，公司賬上現(xiàn)金及等價(jià)物、受限資金和定期存款一共71.5億元人民幣。拿出1.5億美元（大概10億出頭）來(lái)回購(gòu)，手筆不小，但財(cái)務(wù)上也完全扛得住。

回購(gòu)本身是個(gè)信號(hào)。

管理層愿意用自己的錢(qián)把市場(chǎng)上的股票買(mǎi)回來(lái)，說(shuō)明他們認(rèn)為現(xiàn)在的價(jià)格遠(yuǎn)低于真實(shí)價(jià)值。

這對(duì)市場(chǎng)信心是有支撐作用的。

小結(jié)：

霸王茶姬這份Q1財(cái)報(bào)，一句話總結(jié)：

國(guó)內(nèi)還在調(diào)，但最壞的時(shí)候大概率過(guò)去了；海外在起飛，而且不是虛火；產(chǎn)品從喝到吃、從單品到矩陣，邊界在往外推。

利潤(rùn)下滑是真的，但那是主動(dòng)調(diào)整國(guó)內(nèi)門(mén)店結(jié)構(gòu)、改革加盟模式、加大直營(yíng)投入帶來(lái)的短期代價(jià)。市場(chǎng)看懂了，所以給了22%的漲幅。

話說(shuō)回來(lái)，調(diào)整還沒(méi)完。

同店什么時(shí)候能真正轉(zhuǎn)正？加盟新模式能不能在全國(guó)鋪開(kāi)？海外快速擴(kuò)張之后運(yùn)營(yíng)能不能跟上？

這些都是接下來(lái)要回答的問(wèn)題。

但方向已經(jīng)比較清楚了。

作者 | 小貝

出品 | 餐飲O2O

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