北京
思科剛交出一份歷史性的季度成績(jī)單——營(yíng)收沖到158.4億美元，網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)25%拉滿，年內(nèi)至今AI基礎(chǔ)設(shè)施訂單已達(dá)53億美元。過(guò)去12個(gè)月，股價(jià)累計(jì)漲了91.59%，停在118.64美元的位置。問(wèn)題是：到2028年能不能摸到175美元？這個(gè)目標(biāo)不算穩(wěn)，但也不是拍腦袋。
按照當(dāng)前的估值框架，從118.64美元到175美元需要47.5%的漲幅。前瞻每股收益4.71美元打底，175美元的股價(jià)意味著37倍的前瞻市盈率。自家模型給出的基準(zhǔn)情景是137.81美元，已經(jīng)隱含29倍市盈率，往上再拉8倍估值擴(kuò)張，或者更靠譜的路徑是讓利潤(rùn)實(shí)打?qū)嵉貪q上去撐住這個(gè)倍數(shù)。
眼下最難纏的還是利潤(rùn)率結(jié)構(gòu)。AI硬件堆得猛，但這塊毛利率偏低，整體產(chǎn)品組合往這個(gè)方向傾斜就是在壓縮毛利空間。服務(wù)收入同比下滑1%，第三季度經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流掉了7%。內(nèi)部人士的操作偏凈賣出方向，信號(hào)不算友好。貝塔值0.912，深跌風(fēng)險(xiǎn)不大，但要再往上突需要新的盈利催化劑。股價(jià)今年至今漲了55.67%，距52周高點(diǎn)120.79美元只剩4%的距離，過(guò)去一個(gè)月又往上沖了36.59%，估值重定價(jià)的紅利吃掉大半了。
華爾街的共識(shí)目標(biāo)價(jià)是125.41美元，評(píng)級(jí)分布是4個(gè)強(qiáng)烈買入、13個(gè)買入、9個(gè)持有、零賣出，整體偏樂觀但出價(jià)偏保守——從現(xiàn)價(jià)看只給了6%的漲幅。自家的判斷是，賣方還在按去年的思科做模型，仍然按低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)在算。2026財(cái)年的指引已經(jīng)從590至600億美元上調(diào)到628至630億美元，目標(biāo)價(jià)還沒跟上這個(gè)抬升幅度，這個(gè)裂口就是預(yù)期差。
把時(shí)間軸拉到2028年，看多的邏輯骨架是三條線同時(shí)成立。第一條，AI基礎(chǔ)設(shè)施訂單繼續(xù)放量，往2026財(cái)年上調(diào)后的90億美元目標(biāo)靠攏。第二條，毛利率能在AI硬件占比持續(xù)擴(kuò)大的過(guò)程中穩(wěn)住，不再繼續(xù)收窄。第三條，園區(qū)網(wǎng)絡(luò)的換代周期能延續(xù)到2027和2028財(cái)年，給核心業(yè)務(wù)續(xù)上動(dòng)能。三條線各自都有支撐，但同步兌現(xiàn)的難度不低。
目前能看到的一個(gè)顯性信號(hào)是，一位曾在2010年點(diǎn)名英偉達(dá)的分析師最近篩出了自家看好的前十大AI標(biāo)的，思科沒有出現(xiàn)在那張單子上。這個(gè)故事的另一面是：當(dāng)市場(chǎng)上最敏銳的那批人已經(jīng)把注意力移向別處時(shí)，留下來(lái)支撐思科估值繼續(xù)往上走的，必須是實(shí)打?qū)嵉臄?shù)字，而不是敘事。
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