5月27日晚，港交所的一份權益披露公告，讓整個投資圈炸開了鍋。

段永平，這個被稱為“中國巴菲特”的男人，以每股150港元的均價，豪擲14.7億港元增持泡泡瑪特，持股比例一舉突破5%的舉牌紅線，晉升為公司第二大股東。

按照最新股價計算，段永平在泡泡瑪特上的持倉市值已經突破130億港元。

為了這次加倉，他不惜賣掉了持有十幾年的中國神華全部股份，甚至連他用了多年的雪球頭像，都換成了一張擺滿泡泡瑪特盲盒的照片。

那個曾經說“看不懂潮玩，不投資”的段永平，徹底入坑了。

1.段永平變了

早在2025年8月，當時的泡泡瑪特股價還在270港元高位，有人在雪球上問段永平怎么看這家公司。

他回答說：“泡泡瑪特這家公司的產品確實很有意思，founder也是個很有意思的人，他們能做到今天這樣很了不起，但我看不懂10年后公司會怎樣?！?/p>

那時的段永平，對泡泡瑪特持典型的“不懂不碰”態度。

不過，這也符合他一貫的投資哲學。從網易到蘋果，從茅臺到騰訊，他的每一次重倉，都建立在對商業模式和企業文化的深刻理解之上，只投自己能理解的生意。

然而，僅僅半年多時間，老段的態度發生了翻天覆地的變化。

今年3月，他開始在雪球上頻繁提及泡泡瑪特，語氣中充滿了欣賞。到了5月，他更是拋出了一個震驚市場的觀點：“王寧對產品的理解和喬布斯是一個級別，商業理解甚至更勝一籌。”

這句話一出，立刻引發了軒然大波。

要知道，喬布斯在段永平心中的地位幾乎是神一般的存在。他持有蘋果股票十幾年，經歷了三次超過30%的回撤依然紋絲不動，最終獲得了十倍以上的回報。能讓他把一個80后創業者和喬布斯相提并論，釋放出的信號非同一般。

段永平到底看上了泡泡瑪特什么？

2.泡泡瑪特憑什么？

老段常說，投資就是投三樣東西：商業模式、企業文化和人。

在他看來，好的商業模式應該是“簡單、穩定、有護城河”，能持續產生自由現金流。而企業文化的核心是本分，是做對的事情，把事情做對。

那么，泡泡瑪特符合這些標準嗎?

先看商業模式。

2025年，泡泡瑪特實現營收371.2億元，凈利潤127.76億元，毛利率高達72%，凈利率34%。

這個盈利能力，在整個消費行業都是頂級的。

茅臺的凈利率大約是50%，但那是建立在千年酒文化和國家特許經營的基礎之上。而泡泡瑪特，一個成立才十幾年的公司，能做到34%的凈利率，這本身就說明它的商業模式有過人之處。

更重要的是，泡泡瑪特的現金流非常好。

2025年，它的經營活動現金流凈額達到了108.65億元，幾乎與凈利潤相當。這意味著公司賺的都是真金白銀，不需要大量的資本開支來維持增長。這正是段永平最喜歡的印鈔機式的生意。

再看企業文化和人。

段永平盛贊王寧，絕不是隨口說說。在他看來，王寧是一個極其專注的產品經理。從最初的Molly到后來的Dimoo，再到現在火遍全球的Labubu，王寧對IP的理解和打造能力，在整個中國互聯網和消費行業都是獨一檔的。

很多人把泡泡瑪特的成功歸結為盲盒營銷，這其實是一種誤解。盲盒只是一種銷售形式，真正的核心是IP，而打造一個成功的IP，需要對人性有極其深刻的洞察。

王寧最厲害的地方，就是他能準確捕捉到當代年輕人的情感需求，然后用一個個可愛的玩偶把它表達出來。

段永平曾經說過：“找到有定價權的公司對投資非常重要，理解他們為什么有定價權也非常重要。”

泡泡瑪特的定價權，就來自于它對IP的絕對掌控力。一個成本只有幾塊錢的塑料玩偶，能賣到59元、99元甚至更高，而且還有人搶著買，這就是IP的力量。

3.中國迪士尼

盡管段永平成了泡泡瑪特的頭號粉絲，可市場對泡泡瑪特的質疑從來沒有停止過。最核心的問題是，這種基于IP的潮玩生意，增長能持續多久?

德銀在5月初發布的一份報告中就明確指出，泡泡瑪特2025年的高增長主要得益于Labubu毛絨單品的爆發，這種網紅單品的紅利是不可持續的。他們預測，2026年泡泡瑪特的凈利潤可能會同比下降12%，并給予了賣出評級，目標價只有140港元。

這種擔憂并非沒有道理。回顧泡泡瑪特的發展歷史，它確實經歷過多次IP迭代帶來的業績波動。

從Molly到Dimoo，再到Skullpanda和Labubu，每一個爆款IP的出現，都會帶動公司業績的快速增長；而當一個IP的熱度消退時，公司的增長也會隨之放緩。

那么，段永平為什么不擔心這個問題呢?

我想，答案可能在于他看問題的時間維度。段永平是一個真正的長期主義者，他投資一家公司，往往是以十年為單位來思考的。在他看來，短期的業績波動并不重要，重要的是公司有沒有長期的競爭力。

泡泡瑪特最大的競爭力，不是某一個爆款IP，而是它打造IP的能力和平臺化的生態。

經過十幾年的發展，泡泡瑪特已經建立了一套從IP設計、生產制造到渠道銷售、衍生品開發的完整產業鏈。它不僅能自己打造IP，還能通過簽約設計師、收購海外IP等方式，不斷豐富自己的IP庫。

更重要的是，泡泡瑪特正在從一家潮玩公司，向一家全球化的娛樂公司轉型。

它的主題樂園已經在北京開業，海外業務也在快速擴張。2025年，泡泡瑪特的海外收入占比已經超過了30%，在全球30多個國家和地區開設了門店。

如果泡泡瑪特真的能成功轉型為中國的迪士尼，那么它現在的估值，可能真的不算貴。

4.寫在最后

段永平投資泡泡瑪特，之所以引起這么大的關注，還有一個重要的原因，這與他過去的投資風格不太一樣。

過去，段永平投資的公司，大多是那些已經被市場驗證過的、處于成熟期的行業龍頭。比如蘋果、茅臺、騰訊，這些公司的商業模式都非常清晰，未來的發展也相對可預測。而泡泡瑪特所在的潮玩行業，還處于發展的早期階段，未來充滿了不確定性。

段永平真的變了嗎?

其實不然。仔細分析你會發現，他的投資邏輯從來沒有變過。他依然在投“簡單、穩定、有護城河”的生意，依然在投本分的企業家，依然在投能持續產生自由現金流的公司。

變的只是他的能力圈。隨著時間的推移，段永平對新消費、新商業模式的理解也在不斷加深。

從這個意義上說，段永平投資泡泡瑪特，不是他變了，而是他的能力圈擴大了。他看懂了過去看不懂的潮玩生意，看到了別人看不到的長期價值。