口腔生意，早已是民營(yíng)醫(yī)療最穩(wěn)的黃金賽道。

作者 | 筆鋒

來源 | 投資家（ID：touzijias）

口腔生意，早已是民營(yíng)醫(yī)療最穩(wěn)的黃金賽道。

不用靠醫(yī)保兜底，不靠政策補(bǔ)貼，純靠老百姓的剛需和顏值消費(fèi)，就能跑出千億級(jí)市場(chǎng)。當(dāng)很多行業(yè)還在為盈利發(fā)愁，一家做牙科的公司，卻已經(jīng)悄悄走到了A股門口。

近日，據(jù)證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站披露，牙博士醫(yī)療控股集團(tuán)股份有限公司(簡(jiǎn)稱“牙博士”)提交上市輔導(dǎo)備案申請(qǐng)，正式啟動(dòng)上交所IPO進(jìn)程。這不僅意味著IPO進(jìn)入實(shí)質(zhì)推進(jìn)階段，也意味著其多年的資本化布局終于迎來了關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。此前，牙博士曾于2021年嘗試赴港上市未果，后于2024年底登陸新三板，而就在不久前，這家公司剛剛完成新三板創(chuàng)新層調(diào)整，如今又馬不停蹄沖刺A股，目前正由東吳證券推進(jìn)上市籌備，距離最終掛牌僅一步之遙。

很多人第一次聽到牙博士，可能覺得這不過是一家連鎖牙科診所。但如果你對(duì)資本市場(chǎng)的風(fēng)向足夠敏感，就會(huì)發(fā)現(xiàn)這門生意遠(yuǎn)比想象中賺錢。在剛剛過去的2025年財(cái)年里，牙博士不僅沒有遭遇所謂的消費(fèi)瓶頸，反而狂攬了17.67億元的營(yíng)業(yè)收入，同比增長(zhǎng)12.14%。更夸張的是它的凈利潤(rùn)，歸母凈利潤(rùn)直接飆到了1.37億元，同比暴增26.97%。這種賺錢的速度和厚度，讓無數(shù)披著高科技外衣的獨(dú)角獸都相形見絀，多少有些讓人難以置信。

一

三年砸6000多萬(wàn)廣告費(fèi)攬客。

牙博士的背后，是陳國(guó)鋒、劉明非兩位核心創(chuàng)始人。早年兩人扎根基層民營(yíng)門診，摸透了醫(yī)療行業(yè)的運(yùn)營(yíng)、獲客、落地全套邏輯，但早期試水的醫(yī)美、婦產(chǎn)賽道，始終沒能做出規(guī)模化體量。踩過無數(shù)坑之后，兩人精準(zhǔn)押中了時(shí)代最大的風(fēng)口——全民口腔消費(fèi)升級(jí)。

2010年前后，中國(guó)口腔醫(yī)療市場(chǎng)仍處于高度分散狀態(tài)。當(dāng)時(shí)，公立醫(yī)院的口腔科一號(hào)難求，面臨著極大的接診壓力，患者排隊(duì)周期較長(zhǎng)。而普通的沿街個(gè)體診所，在連鎖化和規(guī)范化上又存在局限，大多數(shù)都是夫妻店、小診所模式，規(guī)模化、品牌化幾乎不存在。高端精細(xì)化口腔服務(wù)完全是空白市場(chǎng)。

就在這一年，二人聯(lián)手創(chuàng)立牙博士，從蘇州一座城市起步，正式入局口腔賽道。他們發(fā)現(xiàn)一個(gè)極其簡(jiǎn)單卻被長(zhǎng)期忽視的事實(shí)，牙齒不會(huì)自愈。感冒能扛過去，發(fā)燒能吃藥，但牙壞了，只能去醫(yī)院，而且去了還得反復(fù)去。種牙、矯正、洗牙、補(bǔ)牙、兒童齒科、牙周治療，每一項(xiàng)都意味著長(zhǎng)期消費(fèi)。這天然就是一門復(fù)購(gòu)率極高的生意。

成立之初，它并沒有選擇全國(guó)撒網(wǎng)。而是做了一個(gè)后來被證明極其聰明的決定，死磕長(zhǎng)三角，從蘇州單點(diǎn)突圍，逐步輻射無錫、南京、上海、溫州等華東核心富庶城市，精準(zhǔn)抓住江浙滬居民愿意為口腔健康、顏值付費(fèi)的消費(fèi)特性。原因很簡(jiǎn)單，這里人口密集，消費(fèi)能力強(qiáng)，民營(yíng)醫(yī)療接受度高，口腔需求旺盛。相比全國(guó)擴(kuò)張，深耕區(qū)域反而更容易建立品牌壁壘。

事實(shí)證明，這條路走對(duì)了。截至2025年底，牙博士已經(jīng)覆蓋華東15座城市，擁有48家直營(yíng)機(jī)構(gòu)。僅2025年一年就新增了6家直營(yíng)機(jī)構(gòu)，同時(shí)還在籌建蘇州口腔專科總部醫(yī)院。2023年至2025年，公司營(yíng)業(yè)收入從13.22億元增長(zhǎng)至17.67億元，三年累計(jì)收入達(dá)到46.65億元；經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流累計(jì)超過8億元。對(duì)于醫(yī)療企業(yè)而言，這比單純講故事更重要。因?yàn)楝F(xiàn)金流才是真金白銀。

在品牌擴(kuò)張的早期階段，牙博士采取了較為激進(jìn)的線上廣告投放策略。根據(jù)此前公開的招股書數(shù)據(jù)顯示，在2019年至2021年期間，牙博士?jī)H向百度一家線上渠道支付的廣告采購(gòu)金額就分別達(dá)到了1920萬(wàn)元、1570萬(wàn)元和2660萬(wàn)元。三年時(shí)間內(nèi)，僅單一搜索引擎渠道的獲客投入就超過了6000萬(wàn)元。

通過將早期的線上流量紅利，轉(zhuǎn)化為線下網(wǎng)點(diǎn)的規(guī)模壁壘，創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)不僅完成了從地方診所到區(qū)域巨頭的轉(zhuǎn)變，也為其如今沖刺上交所主板奠定了基礎(chǔ)。

二

牙齒，為什么成了一門“印鈔機(jī)”生意？

很多人對(duì)牙科有一個(gè)誤解，覺得它屬于醫(yī)療行業(yè)，實(shí)際上今天的牙科，更像消費(fèi)行業(yè)。如果去觀察醫(yī)院，你會(huì)發(fā)現(xiàn)很多科室高度依賴醫(yī)保。但牙科不一樣，無論是種植牙、正畸還是美學(xué)修復(fù)，大量項(xiàng)目都需要患者自己買單。

換句話說，這是一個(gè)天然擁有消費(fèi)屬性的醫(yī)療市場(chǎng)。消費(fèi)屬性意味著什么？意味著品牌，意味著溢價(jià)，更意味著連鎖擴(kuò)張空間。過去幾年，中國(guó)消費(fèi)市場(chǎng)發(fā)生了很多變化。白酒降溫，房地產(chǎn)降溫，互聯(lián)網(wǎng)流量紅利見頂，但有一項(xiàng)支出卻始終存在，那就是口腔健康。

牙疼不會(huì)因?yàn)榻?jīng)濟(jì)周期消失，牙齒缺失不會(huì)因?yàn)橄M(fèi)降級(jí)恢復(fù)，這就是口腔行業(yè)最特殊的地方，需求天然存在。而且隨著人口老齡化和消費(fèi)升級(jí)同步發(fā)生，市場(chǎng)規(guī)模還在持續(xù)擴(kuò)大。你可以不買新衣服，可以不換手機(jī)，但牙疼的時(shí)候，沒有人能忍太久。

更關(guān)鍵的是，中國(guó)人的牙齒問題遠(yuǎn)比想象中嚴(yán)重。過去幾十年，中國(guó)醫(yī)療消費(fèi)有一個(gè)明顯變化，從“解決牙病”走向“管理口腔健康”，口腔醫(yī)療正好踩中了這波趨勢(shì)。種植牙對(duì)應(yīng)老齡化，正畸對(duì)應(yīng)顏值經(jīng)濟(jì)，兒童齒科對(duì)應(yīng)家長(zhǎng)焦慮，洗牙對(duì)應(yīng)健康消費(fèi)，幾乎每個(gè)社會(huì)趨勢(shì)都能在牙科找到對(duì)應(yīng)場(chǎng)景。于是，一個(gè)超級(jí)賽道誕生了。

資本最瘋狂的時(shí)候，口腔醫(yī)療甚至被稱為醫(yī)療消費(fèi)領(lǐng)域的黃金賽道。原因很現(xiàn)實(shí)，客單價(jià)高、復(fù)購(gòu)率高、現(xiàn)金流好，醫(yī)保依賴還低。這四個(gè)特點(diǎn)疊加，幾乎是投資人夢(mèng)寐以求的商業(yè)項(xiàng)目。當(dāng)很多行業(yè)利潤(rùn)率下降的時(shí)候，牙科卻依然保持強(qiáng)勁盈利能力。于是大量資本開始涌入，各種連鎖品牌瘋狂擴(kuò)張，融資消息層出不窮。

但問題也隨之而來，當(dāng)所有人都看見賺錢機(jī)會(huì)的時(shí)候，競(jìng)爭(zhēng)就開始了。尤其是種植牙集采之后，行業(yè)經(jīng)歷了一輪劇烈洗牌。很多機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，以前靠高客單價(jià)賺錢的邏輯開始失效，消費(fèi)者越來越理性，價(jià)格越來越透明，流量越來越貴。于是市場(chǎng)開始進(jìn)入拼運(yùn)營(yíng)、拼品牌、拼服務(wù)的新階段，這恰恰成為牙博士的機(jī)會(huì)。

因?yàn)樾袠I(yè)從野蠻生長(zhǎng)走向規(guī)范化的時(shí)候，大品牌往往是受益者。小機(jī)構(gòu)拼價(jià)格，大機(jī)構(gòu)拼信任，而醫(yī)療行業(yè)最值錢的資產(chǎn)，恰恰是信任。所以我們看到一個(gè)有意思的現(xiàn)象，行業(yè)增速放緩，牙博士利潤(rùn)卻增長(zhǎng)更快，2025年凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)接近27%，明顯高于收入增速。這說明什么？說明規(guī)模效應(yīng)正在釋放。過去十幾年積累的品牌價(jià)值，開始轉(zhuǎn)化為盈利能力。而這，也是資本市場(chǎng)最喜歡的故事。

三

IPO只是開始。

資本市場(chǎng)有個(gè)規(guī)律，從0到1靠創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)，從1到10靠商業(yè)模式，從10到100靠組織能力。牙博士已經(jīng)完成了前兩個(gè)階段。接下來面對(duì)的，是第三場(chǎng)考試，也是最難的一場(chǎng)考試。

為什么中國(guó)至今沒有出現(xiàn)真正意義上的全國(guó)牙科霸主？原因很簡(jiǎn)單，牙科行業(yè)太重了。開一家奶茶店，可以快速?gòu)?fù)制。但開一家牙科機(jī)構(gòu)，卻需要醫(yī)生、設(shè)備、資質(zhì)、管理體系同時(shí)到位，每擴(kuò)張一步，難度都呈幾何級(jí)上升。牙博士如今擁有48家直營(yíng)機(jī)構(gòu)，在長(zhǎng)三角已經(jīng)建立明顯優(yōu)勢(shì)，還計(jì)劃推進(jìn)蘇州口腔專科總部醫(yī)院建設(shè)，并繼續(xù)擴(kuò)大機(jī)構(gòu)網(wǎng)絡(luò)。

但如果把視野放到全國(guó)市場(chǎng)，挑戰(zhàn)才剛開始。事實(shí)上，這幾年口腔行業(yè)并不平靜。價(jià)格戰(zhàn)、集采、獲客成本上漲、醫(yī)生資源爭(zhēng)奪，這些問題都真實(shí)存在。很多曾經(jīng)風(fēng)光無限的口腔機(jī)構(gòu)，最終都倒在擴(kuò)張路上。醫(yī)療連鎖有個(gè)天然矛盾，規(guī)模越大，管理越難。門店越多，服務(wù)一致性越難保證，而且醫(yī)生越多，人才管理越復(fù)雜。這也是為什么全國(guó)真正成功的醫(yī)療連鎖并不多。

牙博士目前最大的優(yōu)勢(shì)，是區(qū)域深耕；最大的挑戰(zhàn)，同樣是區(qū)域深耕。如何跨區(qū)域復(fù)制成功經(jīng)驗(yàn)，將決定它未來的估值天花板。過去十幾年，中國(guó)誕生過無數(shù)連鎖品牌，但真正穿越周期的并不多。牙博士能夠從一家地方診所成長(zhǎng)為年收入接近18億元、年賺超過1億元的行業(yè)頭部，本身已經(jīng)證明了自己的實(shí)力。

過去幾年，牙博士的盈利能力持續(xù)提升，2025年毛利率已經(jīng)達(dá)到51.2%。這樣的成績(jī)放在整個(gè)醫(yī)療服務(wù)行業(yè)都相當(dāng)亮眼。但資本市場(chǎng)從來不會(huì)只看今天，投資人真正關(guān)心的是未來。48家機(jī)構(gòu)之后還能不能變成80家？80家之后還能不能變成200家？區(qū)域品牌能不能跨越地域壁壘？

回頭看，中國(guó)商業(yè)史上出現(xiàn)過很多區(qū)域王者。有些最終成長(zhǎng)為全國(guó)龍頭，有些則停留在區(qū)域市場(chǎng)。牙博士如今正站在這樣的分岔路口，一邊是已經(jīng)驗(yàn)證的盈利模式，一邊是更大的擴(kuò)張野心；一邊是資本市場(chǎng)的期待，一邊是連鎖醫(yī)療天然存在的管理挑戰(zhàn)。

當(dāng)中國(guó)人的牙齒越來越值錢，當(dāng)口腔健康逐漸成為剛需消費(fèi)，牙博士迎來的不僅是市場(chǎng)紅利，更是一場(chǎng)需要直面監(jiān)管與市場(chǎng)雙重審視的硬仗。