美國通脹在能源價格沖擊下再度升溫，但衡量潛在通脹壓力的核心指標(biāo)表現(xiàn)溫和，為美聯(lián)儲貨幣政策走向留下解讀空間。

美國勞工統(tǒng)計局周三公布數(shù)據(jù)顯示，5月消費者價格指數(shù)（CPI）同比上漲4.2%，為2023年初以來最高水平，符合市場預(yù)期，較前值3.8%明顯加速。推動整體通脹走高的主要因素是伊朗戰(zhàn)爭引發(fā)的能源價格上漲。環(huán)比0.5%持平預(yù)期，略低于前值0.6%。

核心CPI方面，5月同比上漲2.9%，與預(yù)期持平，較前值2.8%小幅抬升；環(huán)比漲幅為0.2%，低于市場預(yù)期的0.3%，并較前值0.4%明顯放緩。核心通脹雖表現(xiàn)溫和，但美國實際工資已出現(xiàn)2023年4月以來首次同比負(fù)增長，令消費者處境雪上加霜。

數(shù)據(jù)公布后，美股期貨跌幅收窄，美債收益率小幅走低。

核心通脹的溫和表現(xiàn)未能實質(zhì)性改變市場對美聯(lián)儲政策路徑的整體預(yù)期。聯(lián)儲掛鉤隔夜指數(shù)掉期（Fed-dated OIS）目前定價顯示美聯(lián)儲年底前累計加息約26個基點，與數(shù)據(jù)公布前相比變化不大。

能源主導(dǎo)通脹，伊朗戰(zhàn)爭成關(guān)鍵變量

本次通脹加速的核心驅(qū)動力來自能源。據(jù)彭博報道，伊朗戰(zhàn)爭推高了能源價格，使整體CPI大幅跳升。

核心商品價格在5月出現(xiàn)通縮，而核心服務(wù)成本則持續(xù)加速上行，兩者走勢分化，表明通脹壓力并非全面蔓延，但能源沖擊的外溢效應(yīng)不容忽視。

即便地緣沖突短期內(nèi)獲得解決，由于石油產(chǎn)量恢復(fù)需要時間，較高的能源成本仍可能持續(xù)存在。此外，化肥市場受到擾動，或?qū)⒆罱K推高食品雜貨價格；運輸成本的上升則可能帶動各類消費品價格走高，通脹傳導(dǎo)鏈條尚未結(jié)束。

實際工資縮水，消費者承壓

最值得關(guān)注的信號之一，是美國實際工資同比增速轉(zhuǎn)負(fù)——這是2023年4月以來的首次。

這意味著名義薪資的增長已無法覆蓋價格上漲，普通消費者的實際購買力正在下滑。

交通服務(wù)、健康保險及新車價格在5月均有所回落，報告細節(jié)呈現(xiàn)出一定程度的溫和面。然而，經(jīng)濟學(xué)家普遍認(rèn)為，這對消費者而言只是有限的安慰，因為后續(xù)價格上漲的空間依然存在。

風(fēng)險資產(chǎn)面臨歷史性壓力測試

美銀策略師Michael Hartnett此前警告，若5月CPI環(huán)比漲幅超過0.4%，美國CPI同比將突破4%，并有可能在中期選舉前進一步升至5%，屆時風(fēng)險資產(chǎn)將面臨明顯壓力。歷史數(shù)據(jù)顯示，過去100年中，CPI一旦突破4%，標(biāo)普500指數(shù)在隨后3個月平均下跌4%，隨后6個月平均下跌7%。

德意志銀行策略師Jim Reid則提供了更長周期的視角：從過去一個世紀(jì)的月度數(shù)據(jù)來看，超過四分之一的觀測值曾高于4%，通脹上行本非罕見。這類高通脹時期往往集中出現(xiàn)，包括二戰(zhàn)前后、1970年代以及新冠疫情后的短暫沖擊階段。

然而，1992年以來，83%的月度觀測值穩(wěn)定在1%至4%區(qū)間內(nèi)，僅10%超過4%。對大多數(shù)市場參與者而言，4%以上的通脹已成為例外而非常態(tài)。

長期通脹中樞或難復(fù)低位

核心問題在于：未來的通脹格局究竟更接近過去35年的低通脹常態(tài)，還是過去105年的歷史全貌？

Jim Reid指出，過去數(shù)十年的低通脹環(huán)境受益于一系列異常有利且難以復(fù)制的全球性因素。因此，以過去一個世紀(jì)而非過去數(shù)十年作為參照，或許將是更具前瞻性的分析框架。

目前尚無跡象顯示通脹將失控性上行，但供應(yīng)鏈格局變化、地緣政治風(fēng)險以及大宗商品市場的持續(xù)波動，均意味著通脹中樞系統(tǒng)性回落的條件已不復(fù)當(dāng)年。對于美聯(lián)儲而言，如何在經(jīng)濟增長與價格穩(wěn)定之間重新校準(zhǔn)政策立場，將是下半年政策討論的核心議題。

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