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2026年6月，萬(wàn)豐奧威（002085.SZ）在不到一周的時(shí)間里接連拋出兩筆重大交易，引發(fā)市場(chǎng)高度關(guān)注。

6月8日，公司以5億元出售全資子公司上海達(dá)克羅100%股權(quán)；6月12日，公司再公告豪擲25億現(xiàn)金收購(gòu)控股子公司飛機(jī)工業(yè)35%股權(quán)，持股比例提升至90%。

兩筆交易一進(jìn)一出，現(xiàn)金層面凈流出約20億元，背上18億新債務(wù)，賣的是眼下賺錢的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，買的是還在試飛取證的未來(lái)。這組反向操作顯露出公司押注低空經(jīng)濟(jì)賽道的決心與風(fēng)險(xiǎn)，也讓市場(chǎng)質(zhì)疑聲再起：當(dāng)年備受爭(zhēng)議的“大股東提款機(jī)”，如今又要“ALL in低空”追風(fēng)口了。

5億甩賣現(xiàn)金奶牛，25億加杠桿收購(gòu)飛機(jī)工業(yè)

本次收購(gòu)的前菜，是萬(wàn)豐奧威以5個(gè)億出售“現(xiàn)金奶?！鄙虾＿_(dá)克羅。

6月8日，公司宣布把全資子公司上海達(dá)克羅100%股權(quán)作價(jià)5億元出售，引發(fā)市場(chǎng)熱議。

上海達(dá)克羅是萬(wàn)豐奧威體內(nèi)最為優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)之一：2025年凈利率17.05%，遠(yuǎn)高于母公司7.14%的整體水平；過(guò)去十一年累計(jì)貢獻(xiàn)超8億凈利潤(rùn)，巔峰期年賺1.22億，平均一年穩(wěn)賺近5000萬(wàn)元，但評(píng)估值5.28億，貼著凈資產(chǎn)價(jià)出清。

圖源：公司公告

萬(wàn)豐奧威表示，這筆買賣會(huì)讓2026年凈利潤(rùn)減少近1700萬(wàn)。首期到賬的4.2億元有利于公司還銀行貸款、補(bǔ)充流動(dòng)資金。這被市場(chǎng)解讀為公司現(xiàn)金流緊張的信號(hào)。

6月12日晚間，重頭戲登場(chǎng)。萬(wàn)豐奧威宣布，擬通過(guò)公開(kāi)摘牌方式，以合計(jì)25.041億元的現(xiàn)金對(duì)價(jià)，收購(gòu)控股子公司飛機(jī)工業(yè)少數(shù)股東合計(jì)35%的股權(quán)。交易完成后，公司對(duì)飛機(jī)工業(yè)的持股比例將從55%提升至90%。

公司豪擲25億的理由，來(lái)自標(biāo)的的突出質(zhì)地：利潤(rùn)彈性高，是萬(wàn)豐奧威最性感的資產(chǎn)——飛機(jī)工業(yè)主營(yíng)通用航空飛機(jī)制造，踩在“低空經(jīng)濟(jì)”的風(fēng)口上；財(cái)務(wù)表現(xiàn)優(yōu)秀，2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收27.46億、凈利潤(rùn)1.62億，2026年一季度營(yíng)收5.30億、凈利潤(rùn)1.60億，一個(gè)季度賺了去年一整年的錢。

圖源：飛機(jī)工業(yè)官網(wǎng)

對(duì)比上市公司，飛機(jī)工業(yè)在Q1就占到了萬(wàn)豐奧威當(dāng)季凈利潤(rùn)的65.8%。激進(jìn)的評(píng)論認(rèn)為，萬(wàn)豐奧威的利潤(rùn)增長(zhǎng)，可以全然系于這架“飛機(jī)”，這是公司手里最能撐估值的一張王牌。

收購(gòu)的目的也很明顯，即交易完成后，90%的持股意味著利潤(rùn)分配、戰(zhàn)略決策再也不用看少數(shù)股東的臉色。

在價(jià)碼層面，評(píng)估基準(zhǔn)日，飛機(jī)工業(yè)股東全部權(quán)益價(jià)值約71.6億元，增值率約45.69%。按此估算，35%股權(quán)對(duì)應(yīng)的評(píng)估值與25.041億的交易底價(jià)大致相當(dāng)，處于中高估值的水平。

如果只看2025年全年1.62億的凈利潤(rùn)，70多億估值對(duì)應(yīng)靜態(tài)市盈率超過(guò)44倍；但如果以2026年一季度1.60億的節(jié)奏推算，全年沖刺5億凈利潤(rùn)并非不可能——這個(gè)估值水平需要高增長(zhǎng)來(lái)兌現(xiàn)。

市場(chǎng)真正的焦點(diǎn)，在于25億的真金白銀從哪里來(lái)？

答案是：借錢、質(zhì)押、加杠桿。公告披露，這筆25.041億的現(xiàn)金對(duì)價(jià)，擬采用“自有資金+銀行并購(gòu)貸款”的方式支付。公司計(jì)劃將飛機(jī)工業(yè)不超過(guò)35%的股權(quán)押給銀行，申請(qǐng)不超過(guò)18億元的并購(gòu)貸款，期限最長(zhǎng)10年。

這意味著，總對(duì)價(jià)25.041億，并購(gòu)貸款覆蓋18億，需公司自籌約7億元。

圖源：萬(wàn)豐奧威公告

如前文所述，即使賣掉上海達(dá)克羅回籠5億，萬(wàn)豐奧威的資金鏈條本身已相當(dāng)緊繃。這筆交易一旦落地，有息負(fù)債將大幅膨脹。一進(jìn)一出，公司在現(xiàn)金層面凈流出約20億，同時(shí)背上18億新債務(wù)和相應(yīng)股權(quán)質(zhì)押。

性感的低空故事，緊繃的現(xiàn)金流能否熬到黎明？

這場(chǎng)豪賭的籌碼是真金白銀，底牌是公司現(xiàn)金流。

截至Q1末，萬(wàn)豐奧威有息負(fù)債包括短期借款20.98億、一年內(nèi)到期非流動(dòng)負(fù)債10.99億、長(zhǎng)期借款16.54億，合計(jì)約48.71億，而公司貨幣資金為19.53億元，短期償債缺口已經(jīng)超過(guò)12億。

加上收購(gòu)的杠桿效應(yīng)，公司負(fù)債表會(huì)有如下變動(dòng)：

• 公司計(jì)劃向銀行申請(qǐng)不超過(guò)18億元的并購(gòu)貸款，為這筆貸款，公司還要把飛機(jī)工業(yè)35%的股權(quán)質(zhì)押出去。
• 有息負(fù)債從48.71億飆升至約66.71億，如果自籌的7億也舉債，或?qū)⒊^(guò)70億；
• 貨幣資金被抽走7億，凈負(fù)債從29億直接跳到51億左右，幾乎翻倍。

此外，加上飛機(jī)工業(yè)本身的經(jīng)營(yíng)負(fù)債和未來(lái)eVTOL的持續(xù)投入，市場(chǎng)擔(dān)憂指向：這筆交易完成之日，資產(chǎn)負(fù)債表就要開(kāi)始“走鋼絲”。

據(jù)行業(yè)分析梳理，自上市以來(lái)，萬(wàn)豐奧威與其控股股東萬(wàn)豐集團(tuán)之間，資本運(yùn)作鏈條一直很清晰：

1. 2011年：定增收購(gòu)萬(wàn)豐集團(tuán)等持有的萬(wàn)豐摩輪75%股權(quán)，定價(jià)8.30億，增值率105.8%；
2. 2013年：花4.535億收購(gòu)上海達(dá)克羅100%股權(quán)，溢價(jià)超22倍，形成約2.36億商譽(yù)；
3. 2015年：定增募資13.5億，收購(gòu)萬(wàn)豐集團(tuán)旗下萬(wàn)豐鎂瑞丁100%股權(quán)；
4. 2018年：以12.54億收購(gòu)無(wú)錫雄偉95%股權(quán)，形成約2.91億商譽(yù)；
5. 2020年：以約24億現(xiàn)金收購(gòu)萬(wàn)豐航空所持飛機(jī)工業(yè)55%股權(quán)，其中約6.8億為商譽(yù)；
6. 2024年：以2.3億收購(gòu)萬(wàn)豐實(shí)業(yè)持有的沃豐動(dòng)力100%股權(quán)。

僅上述大額交易，累計(jì)向控股股東及其關(guān)聯(lián)體系支付的對(duì)價(jià)已接近50億元。多筆交易呈現(xiàn)高溢價(jià)、高商譽(yù)特征，一直伴隨著市場(chǎng)對(duì)其“向大股東輸血”的質(zhì)疑。

如今劇情翻轉(zhuǎn)，2023年起，公司開(kāi)始“倒賣”當(dāng)年高價(jià)購(gòu)回的資產(chǎn)：無(wú)錫雄偉被剝離，上海達(dá)克羅也以5億打包出清。對(duì)外講的是“聚焦主業(yè)、盤活資產(chǎn)”，但更接近事實(shí)的另一面是，當(dāng)年高價(jià)接盤的債務(wù)后遺癥發(fā)作，如今需要賣資產(chǎn)回血。

這構(gòu)成了萬(wàn)豐奧威備受爭(zhēng)議的長(zhǎng)期故事線：上市公司背著杠桿去追風(fēng)口，背后是大股東用資產(chǎn)“注水”。風(fēng)口追上了，皆大歡喜；追不上，賣幾塊當(dāng)年的“戰(zhàn)利品”填補(bǔ)窟窿。

最后，這筆豪賭最大的變量——低空經(jīng)濟(jì)，也亟需正視風(fēng)險(xiǎn)。

萬(wàn)豐奧威作為A股純正的“通航主機(jī)廠”標(biāo)的，旗下飛機(jī)工業(yè)手握通用飛機(jī)制造能力，外延收購(gòu)的Volocopter也在布局eVTOL。稀缺性和產(chǎn)業(yè)方向毋庸置疑，低空經(jīng)濟(jì)作為5到10年級(jí)別的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，也幾乎沒(méi)有爭(zhēng)議。

但風(fēng)險(xiǎn)在于時(shí)間錯(cuò)配：eVTOL的商業(yè)化進(jìn)程，最樂(lè)觀也要到2027-2028年才能看到規(guī)?；涞?。適航認(rèn)證、空域管理、基礎(chǔ)設(shè)施，都需要時(shí)間去硬闖。而A股對(duì)一個(gè)概念的炒作周期，通常只有3到6個(gè)月。低空經(jīng)濟(jì)是個(gè)長(zhǎng)跑，但A股資金玩的是百米沖刺。

截至6月15日收盤，萬(wàn)豐奧威股價(jià)13.72元，靜態(tài)PE 27.1倍，TTM 30.5倍。這個(gè)估值隱含的增速預(yù)期是年化20%-30%。而實(shí)際情況是2025年?duì)I收同比微降，2026年一季度營(yíng)收繼續(xù)下滑。

加上低空經(jīng)濟(jì)的時(shí)間表高度不確定，技術(shù)路線能不能跑通？認(rèn)證能不能及時(shí)下來(lái)？訂單能不能規(guī)?；?？每一步都可能比預(yù)期晚一兩年。

以萬(wàn)豐奧威目前緊繃的現(xiàn)金流和高企的杠桿，市場(chǎng)低谷期越長(zhǎng)，公司的財(cái)務(wù)壓力越大，極其考驗(yàn)資金家底。如果低空經(jīng)濟(jì)的商業(yè)化晚來(lái)兩年，公司的現(xiàn)金流和杠桿還能不能撐到黎明，是市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)問(wèn)題。(文 | 公司觀察，作者 | 黃田 ，編輯 | 蘇啟桃)