作者：宋雪濤、張馨月

摘要

■核心觀點(diǎn)

5月以來經(jīng)濟(jì)的分化在加劇，不僅是宏觀數(shù)據(jù)層面上，外需強(qiáng)于內(nèi)需、“硅基”好于“碳基”的格局進(jìn)一步強(qiáng)化，樓市止跌進(jìn)入磨底期后，也出現(xiàn)了兩類不容忽視的分化：

一是“天”、“地”資產(chǎn)和中腰部資產(chǎn)的分化。當(dāng)前最先止跌的是以小戶型、低總價(jià)為代表的“地”資產(chǎn)，通常是區(qū)域內(nèi)租金回報(bào)率最高的，也是本輪房價(jià)下行周期中調(diào)整幅度最深的，其金融屬性已在下跌過程中得到充分去化，剛需自住的消費(fèi)屬性開始對房價(jià)形成支撐。其次是5月以來逐漸止跌的以大戶型、高總價(jià)為代表的“天”資產(chǎn)，基本集中在含“科”量較高的城市，主要受“硅基”通脹帶來的實(shí)際利率下行和AI產(chǎn)業(yè)趨勢帶來的財(cái)富效應(yīng)支撐。

事實(shí)上，“天”、“地”資產(chǎn)和中腰部資產(chǎn)的分化也解釋了地產(chǎn)銷售和居民信貸數(shù)據(jù)走勢的背離?！暗亍辟Y產(chǎn)率先止跌對應(yīng)的其實(shí)是中腰部資產(chǎn)需求的“坍縮”。但在保持首付金額不變的情況下，居民傾向壓縮貸款比例，導(dǎo)致部分群體的購房總價(jià)由中腰部資產(chǎn)滑落至“地”資產(chǎn)。

往前看，“天”、“地”資產(chǎn)和中腰部資產(chǎn)的分化究竟是進(jìn)一步加劇，還是逐漸收斂，本質(zhì)上取決于當(dāng)前分化的宏觀經(jīng)濟(jì)能否逐漸彌合。短期看，核心驅(qū)動(dòng)因素是政策的重心能否從調(diào)結(jié)構(gòu)、促改革轉(zhuǎn)向穩(wěn)增長；中長期看，取決于新動(dòng)能的擴(kuò)散和對舊動(dòng)能的反哺。

二是成交價(jià)和掛牌價(jià)的分化。盡管當(dāng)前二手房掛牌價(jià)仍小幅下跌，但4、5月成交價(jià)已率先實(shí)現(xiàn)止跌。當(dāng)前掛牌價(jià)和成交價(jià)走勢分化的背后，是樓市的底部籌碼在年初以來的成交放量中逐漸被出清。

隨著市場進(jìn)入成交淡季，未來可能出現(xiàn)兩種情形。情形一：如果成交價(jià)環(huán)比仍能維持在0附近甚至環(huán)比漲幅走闊，代表樓市止跌的趨勢得到確認(rèn)和延續(xù)，隨著市場進(jìn)入9、10月的成交旺季，房價(jià)有望加速修復(fù)。情形二：如果成交價(jià)環(huán)比再度下跌，并且跌幅逐漸走闊，則意味著樓市止跌進(jìn)程受阻，在全國層面的地產(chǎn)政策缺位的情況下，磨底期將持續(xù)更長時(shí)間。

值得注意的是，一線城市的止跌進(jìn)度有所加快，深圳樓市有望逐漸走向右側(cè)。漲跌比是衡量房價(jià)走勢的領(lǐng)先指標(biāo)。如果以香港樓市止跌的時(shí)間軸為參考，深圳漲跌比已達(dá)到0.8，類似于香港2025年6月房價(jià)快速上漲前的蓄力期，只要科技牛市仍在持續(xù)，深圳房價(jià)向上修復(fù)的狀態(tài)也不會(huì)拐頭。上海的漲跌比在0.7附近徘徊，類似于香港2025年4-5月的走勢。而北京和廣州尚未止跌，其漲跌比整體在0.6附近徘徊，對應(yīng)香港2024年10月至2025年2月的房價(jià)走勢，依仍處于磨底震蕩階段。

對比香港樓市止跌回升的驅(qū)動(dòng)因素，多數(shù)條件內(nèi)地已經(jīng)滿足，包括房價(jià)深度調(diào)整、放松樓市限制政策、租金上漲。但核心的差異是香港2025年4-6月1M Hibor利率由3.65%快速下行至0.68%，導(dǎo)致H貸房貸利率（1M Hibo+1.3%）階段性低于凈租金回報(bào)率（扣除差餉、地租、物業(yè)費(fèi)等約2.5%），帶動(dòng)購房者信心修復(fù)，房價(jià)止跌反彈。盡管此后Hibor利率上行，房貸利率已超過凈租金回報(bào)率，但房價(jià)依然保持上漲態(tài)勢。

從政策空間看，年內(nèi)商貸利率的大幅下調(diào)可能性較低，但公積金貸款利率的下調(diào)仍是值得期待的政策。近期發(fā)布的《住房公積金管理?xiàng)l例（修訂征求意見稿）》明確將調(diào)整公積金貸款利率的權(quán)限由央行交還給住建部，地方在優(yōu)化公積金政策的實(shí)踐也證明了其提振樓市的有效性。在保障必要支出的前提下，公積金貸款利率的最大降幅可達(dá)到90BP。但目前看，調(diào)降公積金貸款利率依然是政策的可選項(xiàng)，作為政策儲(chǔ)備在必要時(shí)出臺的概率更高。若年內(nèi)公積金貸款利率能夠調(diào)降30BP及以上，對于多數(shù)城市主力成交的房產(chǎn)而言，都能夠?qū)崿F(xiàn)類似香港的政策效果，即房貸利率低于凈租金回報(bào)率，從而加快樓市止跌回穩(wěn)的進(jìn)程。

風(fēng)險(xiǎn)提示

政策定力超預(yù)期，購房者信心修復(fù)程度低于預(yù)期，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)分化加劇。

正文

5月以來經(jīng)濟(jì)的分化在加劇，不僅是宏觀數(shù)據(jù)層面上，外需強(qiáng)于內(nèi)需、“硅基”好于“碳基”的格局進(jìn)一步強(qiáng)化，樓市止跌進(jìn)入磨底期后，也出現(xiàn)了兩類不容忽視的分化：

一、“天”、“地”資產(chǎn)和中腰部資產(chǎn)的分化

總量層面看，全國二手房價(jià)格仍然處于小幅下跌的狀態(tài)。但分結(jié)構(gòu)看，房地產(chǎn)市場的“天”、“地”資產(chǎn)正在走出獨(dú)立行情，并逐漸拉開與中腰部資產(chǎn)的差距。

最先止跌的是以小戶型、低總價(jià)為代表的“地”資產(chǎn)。我們重點(diǎn)跟蹤的10個(gè)核心城市微型戶型（<50㎡）二手房掛牌價(jià)已于3月上旬止跌，目前已較底部反彈0.34%。其中，上海微型戶型的止跌節(jié)奏最快，其價(jià)格自2025年12月中旬以來持續(xù)回升，漲幅達(dá)到3.3%。

“地”資產(chǎn)通常是區(qū)域內(nèi)租金回報(bào)率最高的，也是本輪房價(jià)下行周期中調(diào)整幅度最深的，其金融屬性已在下跌過程中得到充分去化，剛需自住的消費(fèi)屬性開始對房價(jià)形成支撐。此外，重點(diǎn)城市核心區(qū)域的“老破小”通常隱含了拆遷期權(quán)，這也吸引了部分投資需求的買入，但并非本輪成交的主力。

其次是5月以來逐漸止跌的以大戶型、高總價(jià)為代表的“天”資產(chǎn)，基本集中在含“科”量較高的城市。最典型的代表是深圳的大戶型（180-250㎡）和豪華戶型（>250㎡），分別較底部反彈1.1%和0.8%。上海、蘇州的中大戶型房價(jià)較低點(diǎn)均上漲0.1%、，北京、武漢的別墅價(jià)格觸底后分別回升0.3%、0.8%。

相較于“地”資產(chǎn)高租息帶來的安全邊際，“天”資產(chǎn)的租金回報(bào)率通常偏低。如果僅考慮租金價(jià)格和租金回報(bào)率對應(yīng)的房產(chǎn)消費(fèi)屬性，“天”資產(chǎn)似乎尚不具備止跌的條件。然而，當(dāng)前強(qiáng)勁的科技產(chǎn)業(yè)趨勢正在改寫房地產(chǎn)市場的邏輯。

一是“硅基通脹”導(dǎo)致“天”資產(chǎn)的購房者面臨的實(shí)際利率快速下行。5月AI行業(yè)PPI同比增長8.4%，而除AI、能化外行業(yè)PPI同比下降1.0%。盡管“天”資產(chǎn)的租金回報(bào)率明顯低于“地”資產(chǎn)，但通脹走勢的分化正在抹平實(shí)際的差異。

二是AI產(chǎn)業(yè)趨勢帶來的少數(shù)群體財(cái)富效應(yīng)和收入改善。今年1-5月個(gè)人所得稅同比高增，剔除居民境外收入補(bǔ)稅影響，按可比口徑計(jì)算的同比增速達(dá)到10.1%。資本市場活躍是支撐個(gè)稅增長的重要原因，1-5月限售股轉(zhuǎn)讓所得、利息股息紅利轉(zhuǎn)讓所得、股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得對應(yīng)的個(gè)稅增速分別為96.2%、17.9%、10.2%。此外，AI相關(guān)產(chǎn)業(yè)的快速增長也逐漸傳導(dǎo)至居民收入端，1-5月工資薪金所得個(gè)稅同比增長9.8%，月均收入2-3萬和高于3萬元的群體繳稅金額分別增長12%和12.2%。其中，有色、金融、科技服務(wù)業(yè)繳納個(gè)人所得稅規(guī)模同比增速較快，分別為39.7%、23.5%、15.2%。

然而，當(dāng)前科技產(chǎn)業(yè)帶來的財(cái)富效應(yīng)僅局限于少數(shù)群體，這也導(dǎo)致“天”資產(chǎn)止跌僅在個(gè)別含“科”量較高的城市出現(xiàn)，短期內(nèi)較難在全國范圍內(nèi)擴(kuò)散。

事實(shí)上，“天”、“地”資產(chǎn)和中腰部資產(chǎn)的分化也解釋了地產(chǎn)銷售和居民信貸數(shù)據(jù)走勢的背離。

“地”資產(chǎn)率先止跌對應(yīng)的其實(shí)是中腰部資產(chǎn)需求的“坍縮”。2026年以來，居民部門加杠桿意愿持續(xù)偏低。盡管剛需群體仍在購房，帶動(dòng)二手房成交面積保持較快增長，但在保持首付金額不變的情況下，居民傾向壓縮貸款比例，導(dǎo)致部分群體的購房總價(jià)由中腰部資產(chǎn)滑落至“地”資產(chǎn)。

貝殼研究院數(shù)據(jù)顯示，今年一季度深圳二手房成交中全款買家占比約25.1%。在成交總價(jià)200萬元以下的剛需小戶型房源中，全款購房的比例高達(dá)34.1%。

往前看，“天”、“地”資產(chǎn)和中腰部資產(chǎn)的分化究竟是進(jìn)一步加劇，還是逐漸收斂，本質(zhì)上取決于當(dāng)前分化的宏觀經(jīng)濟(jì)能否逐漸彌合。短期看，核心驅(qū)動(dòng)因素是政策的重心能否從調(diào)結(jié)構(gòu)、促改革轉(zhuǎn)向穩(wěn)增長；中長期看，取決于新動(dòng)能的擴(kuò)散和對舊動(dòng)能的反哺。

二、成交價(jià)和掛牌價(jià)的分化

當(dāng)前房地產(chǎn)市場的另一個(gè)分化是成交價(jià)和掛牌價(jià)的分化。與樓市“天”、“地”資產(chǎn)和“中腰部”資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)性分化相比，成交價(jià)和掛牌價(jià)的分化是相對短暫的過程，本質(zhì)是樓市止跌的必經(jīng)環(huán)節(jié)，即成交價(jià)先見底，然后是掛牌價(jià)見底。

從掛牌價(jià)看，5月全國房價(jià)月環(huán)比跌幅-0.4%，持平于4月。除上海、深圳等少數(shù)城市掛牌價(jià)回升之外，多數(shù)城市掛牌價(jià)仍處于小幅調(diào)降的狀態(tài)。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局公布的70城二手房價(jià)格漲跌情，5月房價(jià)環(huán)比上漲的城市由4月的12個(gè)回落至10個(gè)?；趻炫苾r(jià)的變化，部分觀點(diǎn)認(rèn)為全國樓市止跌的進(jìn)程受阻。

但對于二手房市場而言，成交價(jià)的止跌才是樓市價(jià)格體系企穩(wěn)的充分必要條件。

從成交價(jià)看，繼4月環(huán)比微幅回升0.04%后，5月全國成交價(jià)環(huán)比錄得0.01%。這意味著以成交價(jià)為錨，二手房價(jià)格已基本企穩(wěn)。

自2021年7月房地產(chǎn)市場進(jìn)入下行周期以來，成交價(jià)共經(jīng)歷三次環(huán)比轉(zhuǎn)正，前兩次分別是2023年2-3月疫情放開、2024年11月“9.24”一攬子政策刺激的結(jié)果，驅(qū)動(dòng)因素均來自外部環(huán)境的變化；此次成交價(jià)的環(huán)比轉(zhuǎn)正則是估值底部的自然企穩(wěn)，驅(qū)動(dòng)因素來自內(nèi)部，而開年以來并未出臺全國層面提振房地產(chǎn)市場的政策。

盡管5月多數(shù)城市掛牌價(jià)依然環(huán)比下跌，但成交價(jià)觸底回升的城市卻有所增加。在我們重點(diǎn)追蹤的24個(gè)城市中，5月成交價(jià)環(huán)比上漲的城市由4月的7個(gè)增加至13個(gè)，成交價(jià)觸底回升的城市由4月的15個(gè)增加至19個(gè)。

其中，深圳、廈門、武漢、長沙、沈陽、佛山、東莞、徐州、南通等城市成交價(jià)由跌轉(zhuǎn)漲，北京、無錫、青島成交價(jià)由升轉(zhuǎn)降，上海、蘇州、大連、合肥成交價(jià)延續(xù)回升。

結(jié)合成交議價(jià)率的變化看，當(dāng)前掛牌價(jià)和成交價(jià)走勢分化的背后，是樓市的底部籌碼在年初以來的成交放量中逐漸被出清。

與4月相比，5月多數(shù)城市的成交議價(jià)率并未收窄。當(dāng)市場處于下跌周期時(shí)，掛牌價(jià)回落+議價(jià)率走闊的結(jié)果是成交價(jià)和掛牌價(jià)走勢趨同，且成交價(jià)的跌幅放大。

當(dāng)市場進(jìn)入止跌周期時(shí)，成交放量首先帶動(dòng)的是同區(qū)域內(nèi)邊際掛牌價(jià)最低的有效供給去化，而掛牌價(jià)偏高的存量二手房此時(shí)通常充當(dāng)著“無效供給”的角色。當(dāng)筍盤逐漸被掃清后，市場買賣雙方博弈加劇，但無論是存量掛牌通過降價(jià)形成新的有效供給或出現(xiàn)新的筍盤，其掛牌價(jià)依然高于已成交邊際掛牌價(jià)最低的樓盤，從而在掛牌價(jià)回落、成交議價(jià)率不變甚至走闊的情況下，成交價(jià)不降反升。在這一階段，市場無效供給的價(jià)格在回落，但有效供給的價(jià)格依然在上升。

往前看，6-8月全國樓市將進(jìn)入縮量磨底階段，對當(dāng)前的成交價(jià)格予以確認(rèn)。

在此期間，掛牌價(jià)的環(huán)比跌幅預(yù)計(jì)小幅走闊，進(jìn)入淡季后隨著買賣雙方博弈的加劇，成交量的同比增長也會(huì)放緩，但這并不意味著樓市再度進(jìn)入下跌區(qū)間。

相比之下，更應(yīng)關(guān)注的是成交價(jià)的變化，未來可能出現(xiàn)以下兩種情形：

情形一：如果成交價(jià)環(huán)比仍能維持在0附近甚至環(huán)比漲幅走闊，代表樓市止跌的趨勢得到確認(rèn)和延續(xù)，隨著市場進(jìn)入9、10月的成交旺季，房價(jià)有望加速修復(fù)。

情形二：如果成交價(jià)環(huán)比再度下跌，并且跌幅逐漸走闊，則意味著樓市止跌進(jìn)程受阻，在全國層面的地產(chǎn)政策缺位的情況下，磨底期將持續(xù)更長時(shí)間。即使在此情形下，樓市也較難進(jìn)入急跌狀態(tài)，原因在于年初以來的成交放量主要受剛需的支撐，只要需求仍存，當(dāng)存量掛牌的價(jià)格調(diào)整至接近甚至低于此前成交的筍盤時(shí)，將會(huì)帶動(dòng)新一輪的成交。

值得注意的是，一線城市的止跌進(jìn)度有所加快，深圳樓市有望逐漸走向右側(cè)。

漲跌比是衡量房價(jià)走勢的領(lǐng)先指標(biāo)，其計(jì)算方式是掛牌價(jià)調(diào)增小區(qū)數(shù)/掛牌價(jià)調(diào)降小區(qū)數(shù)。從香港樓市止跌回升的經(jīng)驗(yàn)看，當(dāng)漲跌比達(dá)到0.6時(shí)，市場進(jìn)入震蕩磨底區(qū)間；當(dāng)漲跌比達(dá)到0.7，房價(jià)止跌并出現(xiàn)小幅回升；當(dāng)漲跌比持續(xù)保持在0.8以上時(shí)，房價(jià)進(jìn)入上行區(qū)間，對應(yīng)2025年7月以來的香港房價(jià)持續(xù)增長的走勢。

從一線城市的房價(jià)走勢看，漲跌比的規(guī)律依然適用。如果以香港樓市止跌的時(shí)間軸為參考，目前上海、深圳率先實(shí)現(xiàn)止跌，其漲跌比均處于0.7附近，大致對應(yīng)香港房價(jià)在2025年3月至6月的走勢；而北京和廣州尚未止跌，其漲跌比整體在0.6附近徘徊，對應(yīng)香港2024年10月至2025年2月的房價(jià)走勢，依仍處于磨底震蕩階段。

6月以來，滬、深樓市的分化也有所加劇。盡管上海的止跌時(shí)間早于深圳，但深圳樓市止跌的速度更快。6月第2周深圳的漲跌比已達(dá)到0.8，類似于香港2025年6月房價(jià)快速上漲前的蓄力期；而上海的漲跌比依然在0.7附近徘徊，并未進(jìn)一步提升，類似于香港2025年4-5月的走勢。

分化的出現(xiàn)與滬、深樓市的風(fēng)格有關(guān)。上海低總價(jià)、小戶型房產(chǎn)率先止跌，防御屬性更強(qiáng)，強(qiáng)調(diào)購房的安全邊際；深圳高總價(jià)、大戶型房產(chǎn)率先止跌，進(jìn)攻屬性更強(qiáng)，主要受科技紅利和金融屬性驅(qū)動(dòng)。

只要科技牛市仍在持續(xù)，深圳房價(jià)向上修復(fù)的狀態(tài)也不會(huì)拐頭，有望成為率先從底部走向右側(cè)的城市。

對比香港樓市止跌回升的驅(qū)動(dòng)因素，多數(shù)條件內(nèi)地已經(jīng)滿足：

一是房價(jià)深度調(diào)整。香港樓市2025年3月見底前，房價(jià)已基本跌回2016年7月的水平，較高點(diǎn)累計(jì)跌幅約28.4%。當(dāng)前全國房價(jià)整體回到了2016年4月的水平，掛牌價(jià)和成交價(jià)的累計(jì)跌幅分別為38.1%和41.5%。其中，北京和深圳已回到2016年2月，上海和廣州分別回到2016年的6月和9月。

二是放松樓市限制政策。2024年2月28日，香港宣布全面撤辣，樓市跌速放緩但年內(nèi)并未實(shí)現(xiàn)止跌。類似地，內(nèi)地多數(shù)城市已取消限購政策，一線城市也對購房資格做出定向優(yōu)化：北京五環(huán)外社保年限由3年降至1年，上海外環(huán)內(nèi)社保年限從3年縮短至1年，深圳將核心區(qū)限購套數(shù)調(diào)增1套。

三是租金上漲。香港租金自2023年1月起止跌回升，2024年9月租金階段性轉(zhuǎn)跌，但2024年12月再度止跌并持續(xù)走高。目前全國租金實(shí)現(xiàn)止跌，北、上、深等城市租金價(jià)格延續(xù)回升。

但核心的差異是香港2025年4-6月1M Hibor利率由3.65%快速下行至0.68%，導(dǎo)致H貸房貸利率（1M Hibo+1.3%）階段性低于凈租金回報(bào)率（扣除差餉、地租、物業(yè)費(fèi)等約2.4%），帶動(dòng)購房者信心修復(fù)，房價(jià)止跌反彈。盡管此后Hibor利率上行，房貸利率已超過凈租金回報(bào)率，但房價(jià)依然保持上漲態(tài)勢。

2025年4-6月Hibor利率的快速下行對香港樓市的作用，類似于“9.24”對于A股的提振，相比于政策的實(shí)質(zhì)效果，刺激帶來的信心修復(fù)是更關(guān)鍵的驅(qū)動(dòng)因素。

6月18日《求是》發(fā)布的《以更大力度提振消費(fèi)》明確指出當(dāng)前房價(jià)下跌導(dǎo)致財(cái)富效應(yīng)減弱是居民消費(fèi)面臨的深層次問題和挑戰(zhàn)之一，并提出要“要加快修復(fù)居民資產(chǎn)負(fù)債表，著力穩(wěn)定房地產(chǎn)市場，促進(jìn)資本市場健康穩(wěn)定發(fā)展，防止資產(chǎn)價(jià)格下跌對消費(fèi)信心的負(fù)向螺旋”。從政策信號看，年內(nèi)出臺房地產(chǎn)領(lǐng)域增量政策以穩(wěn)定居民消費(fèi)的概率不低。

從政策空間看，年內(nèi)商貸利率的大幅下調(diào)可能性較低，但公積金貸款利率的下調(diào)仍是值得期待的政策。

一方面，近期發(fā)布的《住房公積金管理?xiàng)l例（修訂征求意見稿）》明確將調(diào)整公積金貸款利率的權(quán)限由央行交還給住建部。現(xiàn)行的《住房公積金管理?xiàng)l例》明確，“住房公積金的存、貸利率由中國人民銀行提出，經(jīng)征求國務(wù)院建設(shè)行政主管部門的意見后，報(bào)國務(wù)院批準(zhǔn)”，而修訂后的條例為“住房公積金的存、貸利率由國務(wù)院住房城鄉(xiāng)建設(shè)主管部門商國務(wù)院財(cái)政部門、中國人民銀行提出，報(bào)國務(wù)院批準(zhǔn)”。這意味著在公積金貸款利率的設(shè)定上，住建部擁有了更多的自主權(quán)，也增加了后續(xù)公積金貸款利率調(diào)降的可能性。

另一方面，地方的政策實(shí)踐已經(jīng)證明了公積金貸款優(yōu)化政策的有效性。盡管各地?zé)o法自行設(shè)定公積金貸款利率和商貸利率，但通過增加公積金貸款額度的方式，依然能夠?qū)崿F(xiàn)購房者實(shí)際貸款利率水平的下行。以上海為例，當(dāng)前二手房成交總價(jià)的中位數(shù)整體保持在260-280萬元之間，2月下旬出臺的“滬七條”將公積金貸款額度上限由160萬元提高至240萬元，這意味著符合條件的購房者能夠?qū)⒇?fù)債成本鎖定在2.6%的公積金貸款利率，本質(zhì)是對購房者的貼息，而上海的房價(jià)也的確實(shí)現(xiàn)了止跌回穩(wěn)，成交價(jià)已觸底反彈2.8%。

從政策可行性看，公積金存貸利差仍有較大的壓縮空間。

2024年全國公積金業(yè)務(wù)收入3212.5億元，業(yè)務(wù)支出1722.8億元，二者差額為公積金增值收益1489.7億元。根據(jù)《住房公積金財(cái)務(wù)管理辦法》，公積金增值收益的分配順序如下：首先用于住房公積金貸款風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，2024年為218.4億元；其次用于提取管理費(fèi)用，2024年為126.0億元；最后扣除前兩項(xiàng)的余額將全額上繳給地方財(cái)政，由財(cái)政部門撥給廉租住房建設(shè)主管部門，專項(xiàng)用于城市廉租住房建設(shè)，2024年為1149.2億元。前兩項(xiàng)作為必要支出，占公積金增值收益的比例僅23%，而當(dāng)前地方保障房的供給思路也由自建轉(zhuǎn)向收儲(chǔ)，當(dāng)前1500億左右的公積金存貸息差仍有壓縮空間。

在保障必要支出的前提下，公積金貸款利率的最大降幅可達(dá)到90BP。但目前看，調(diào)降公積金貸款利率依然是政策的可選項(xiàng)，作為政策儲(chǔ)備在必要時(shí)出臺的概率更高。

若年內(nèi)公積金貸款利率能夠調(diào)降30BP及以上，對于多數(shù)城市主力成交的房產(chǎn)而言，都能夠?qū)崿F(xiàn)類似香港的政策效果，即房貸利率低于凈租金回報(bào)率，從而加快樓市止跌回穩(wěn)的進(jìn)程。

風(fēng)險(xiǎn)提示

如果出口持續(xù)高增，政策定力超預(yù)期，中央層面地產(chǎn)增量政策或缺位。

居民收入就業(yè)預(yù)期偏弱，拖累購房者信心修復(fù)節(jié)奏。

經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)分化加劇，帶動(dòng)樓市“天”、“地”資產(chǎn)和“中腰部”資產(chǎn)價(jià)格走勢差異擴(kuò)大。

報(bào)告信息

證券研究報(bào)告：《樓市的雙重分化》

報(bào)告日期：2026年6月23日

作者：

宋雪濤 SAC執(zhí)業(yè)編號：S1130525030001

張馨月 SAC執(zhí)業(yè)編號：S1130525070016

本文源自：券商研報(bào)精選

作者：國金證券研究