為了穩經濟、防風險，地方政府加大發行專項債券，使得這一債務余額快速攀升，并在今年首次站上40萬億元臺階。

根據財政部最新披露數據，截至2026年5月末，全國地方政府債務余額約58.2萬億元。其中，專項債務約40.3萬億元，一般債務約17.9萬億元。

地方政府專項債務主要來自地方發行專項債券。專項債券的核心是支持有一定收益的公益性項目，用項目對應的政府性基金或專項收入來還本付息，納入政府性基金預算賬本，因此也不計入財政（一般公共預算）赤字。

地方政府發行專項債券始于2015年，為何用了11年多專項債務余額就突破40萬億元，逼近中央政府發行的國債余額（2025年底約41萬億元）？巨額的專項債務風險幾何？在穩增長壓力較大和優化政府債務結構的當下，專項債何去何從？

專項債暴增

為了堵住地方政府違法違規融資“后門”，中國2014年通過修訂預算法，打開了地方政府發行政府債券融資的“前門”。而在赤字約束之下，這一地方債“前門”大開的核心，又來自地方政府專項債券。

一方面，2015年地方政府首次發行新增專項債券，規模接近0.1萬億元，此后這一規模快速增長，2026年國家安排發行新增專項債券規模為4.4萬億元，是2015年發行規模的44倍。

另一方面，中央為了化解地方政府隱性債務風險，通過發行政府債券來置換存量隱性債務，以展期降息，而這又主要通過發行地方政府專項債券來實施。比如僅2024年至2028年，地方政府就將合計發行10萬億元政府專項債券來置換10萬億元存量隱性債務。

粵開證券首席經濟學家羅志恒告訴第一財經，目前中國政府債務結構特征是，中央債務占比低，地方債務占比高，央地債務占比大致四六開。而地方政府債務結構中，專項債務占比高，一般債務占比低，兩者占比大致七三開。因此，中國政府債務結構中，國債、地方專項債和地方一般債占政府債務總額比重分別是42.9%、38.8%和18.2%。

“這種債務結構的形成與經濟發展模式、財政體制和化債需要有較大關系，是在經濟發展、防范化解風險以及財政擔當作為的過程中逐步形成的。”羅志恒說。

他表示，中國改革開放尤其是加入世界貿易組織以來，地方政府的積極性得到充分釋放，推動城鎮化、工業化和房地產的快速發展，逐步形成了“中央宏觀調控、地方執行實施、地方舉債擴投資”的經濟發展方式，于是形成了地方債務為主的格局。在財政體制方面，我國分稅制改革后總體上是中央直接支出占比低、地方支出占比高的格局，也決定了地方舉債規模及占比更高。

羅志恒分析，2015年新《預算法》實施后，專項債作為穩增長且不計入財政赤字的重要工具，在地方政府既要穩增長但又要控制赤字規模背景之下，自然就形成了“控赤字、擴專項債”的格局，這也使得新增專項債券發行規模越來越大。

“另外，近年來地方化債也選擇了以專項債作為主要置換債務工具，這也使得龐大的隱性債務最后轉化為專項債務余額的增長。”羅志恒說。

專項債是目前政府拉動投資、推動構建現代化基礎設施體系的重要工具，為穩定宏觀經濟大盤提供有力支撐，并推動化解地方政府隱性債務風險。

政府債務專家、上海財經大學財稅投資學院教授毛捷告訴第一財經，專項債在穩投資和保就業方面發揮了比較積極的作用。以2025年為例，市政和產業園區基礎設施仍是專項債投向的主要領域，規模為0.63萬億元，占比19.7%；土地儲備專項債發行規模迅速回升，占比達到17%，僅次于市政和產業園區專項債。以產業園區專項債券為例，2019~2025年，該類專項債對應的投資項目數量達28503個，投資金額占專項債投資總額的比重為28.2%，數年來始終占據專項債投向領域的首位，這對于加快構建現代產業體系、擴大有效投資起到了重要的支撐作用。

“根據我的測算，2019~2024年間，所有專項債項目在完工并投入運營后，預計可直接提供約731萬個就業崗位；每百萬元專項債能帶動城市新增就業19.83人，拉動單位就業的財政成本為5.08萬元/人。”毛捷說。

風險可控但有隱憂

接受第一財經采訪的專家們普遍認為，目前地方政府專項債務風險總體安全可控。

比如，根據財政部披露的2026年中央財政預算，截至2025年末，地方政府專項債務余額約37.3萬億元，按照專項債券剩余平均期限10.5年測算，年均到期還本規模約3.6萬億元。根據2025年地方政府性基金預算收入約6.4萬億元測算，專項債務到期還本保障倍數（=地方政府性基金預算收入/年均到期還本規模）為1.81，償債保障能力較好。

不過，專項債償債也面臨一些風險隱憂。目前專項債償債資金主要來自地方政府性基金預算，而受樓市低迷影響，地方賣地收入連續多年大幅下降，使得地方政府性基金預算收入大幅下降，一定程度上加大償債風險。

比如，根據財政部數據，2020年末專項債務到期還本保障倍數為5.27，而2025年降至1.81。

另外，存在近些年官方公開披露的一些專項債項目老問題，比如一些地方政府過度包裝專項債項目，收益預期明顯“注水”等；一些專項債項目資金閑置或被挪用；一些專項債項目收益不及預期甚至沒有收益；一些專項債項目資產管理不嚴格和償債資金收繳不嚴格等。

羅志恒認為，專項債當年新增規模和余額的擴張，與項目收益持續下降形成一定的矛盾，專項債一般化的問題以及收益難以覆蓋債務本息的矛盾越發凸顯。

中央財經大學教授溫來成告訴第一財經，目前專項債務規模較大，接近國債。目前專項債券平均年限延長至約12年，不少地方通過借新還舊來償債，因此專項債務風險更多地將體現在中長期。

毛捷表示，目前一些專項債項目實施后償債資金歸集不足。既有“收益等償債”，例如土地儲備類項目通常從施工、整理、完工到土地出讓需要兩年左右周期，而對應的專項債券發行期限往往較長，也有“償債等收益”，例如生態環保、公共服務等領域，項目建成后難以形成現金流，債券償還更多依賴政府性基金收入或財政資金統籌安排。

“這導致專項債本金償還越來越依賴發行再融資債券償還（即借新還舊）。根據財政部發布的數據，2026年1~5月，地方政府債券到期償還本金13996億元，其中發行再融資債券償還本金12184億元，主動償債比例不足15%。”毛捷說。

為了解決目前專項債存在的諸多問題，從中央到地方已從完善專項債制度、強化專項債管理等多個層面入手。

比如，2024年底國務院辦公廳發布《關于優化完善地方政府專項債券管理機制的意見》，通過實施專項債投向領域“負面清單”管理，拓寬專項債投向。通過允許地方依法分年安排專項債券項目財政補助資金，以及調度其他項目專項收入、項目單位資金和政府性基金預算收入等來償債，化解潛在償債風險。開展專項債項目“自審自發”試點，提高地方發債效率，壓實省級管理責任。

毛捷認為，專項債“自審自發”改革實施以來，試點地區專項債發行節奏明顯快于非試點地區，反映出試點地區在項目審核、發行組織等方面的統籌能力明顯提升。而且，試點地區單只專項債券的打包項目數量出現下降，項目類型泛化也有所收斂。隨著“自審自發”試點推進，專項債券與一般債券發行利差也開始出現分化，表明市場對專項債券項目屬性和償債風險的識別能力有所增強。

降低專項債占比

專項債存在的一些問題，以及能夠做到項目收益覆蓋融資成本的專項債項目逐步減少，使得未來專項債變革備受關注。

2025年9月公開的《國務院關于2024年度政府債務管理情況的報告》中，談及下一步工作安排時要求，逐步優化一般國債、超長期特別國債、地方政府一般債券、專項債券規模結構，滿足不同情形下的政府宏觀調控需要。

羅志恒認為，從短期來看，推動經濟穩定和投資增速由負轉正依然很關鍵，因此專項債還是應該保持足夠的規模用于經濟建設，除去用于土地儲備和置換地方政府隱性債務之外，專項債實際用于市政和園區建設的資金等有所下降，這也反映了相關方面已經認識到專項債可投項目不足的問題。

他表示，從中長期看，優化政府債務結構，有必要逐步提高國債比重，降低地方債比重，同時降低地方債中的專項債比重，更好發揮國債、地方一般債的作用。2025年新增政府債務規模中，國債占比約56%，說明國家已在提高國債比重，未來還要大幅提高。同時，地方政府一般債的占比提高，有利于提高地方政府使用資金的可支配程度。當然更重要的是機制建設，未來可以從“先定額度再找項目”的專項債額度確定機制轉為“項目儲備決定專項債額度”。

“未來一兩年，伴隨化債深入推進以及穩增長穩投資需要，專項債規模還將繼續上升，但從債務管理長效機制的中長期看，專項債新增規模將逐步下降、占比也將下降。未來逐步形成國債、地方一般債、地方專項債、城投債各司其職的格局。”羅志恒說。

毛捷認為，目前傳統基建項目的邊際效益在減弱，而專項債在現代農業、養老托幼以及代表新質生產力的前沿科技領域和與之配套的新型基建方面，投入相對不足。建議未來推動專項債從“投資于物”轉向“投資于人”，重點投向農業科技推廣、醫養一體化、托幼和職業教育等既能拉動有效投資、又能提升人力資本的領域。

“另外建議完善專項債資產登記管理制度和償債資金歸集機制。在專項債項目完工、驗收、移交等關鍵節點同步開展資產登記，明確資產名稱、建設內容、資金來源、權屬關系、運營主體和收益來源，防止項目建成后資產游離于政府資產臺賬之外。分類完善償債安排。對于收益實現早于債券到期的項目，建立提前歸集和專戶管理機制，確保收益不被挪用；對于收益實現滯后或現金流不穩定的項目，在發行前充分測算償債缺口，明確財政統籌資金、政府性基金收入或其他專項收入安排。”毛捷說。

溫來成表示，針對部分專項債項目收益無法覆蓋本息的情況，實踐中有些地方已經將一般公共預算相關財政補貼用去彌補項目收益缺口，降低償債風險。因此未來可以根據實際對于相關領域建設必要性強的項目，可以考慮降低專項債項目收益覆蓋融資成本倍數，從目前的至少1.1倍以上降至60%或70%，通過一般公共預算資金去彌補缺口，從而減少地方對專項債項目收益“注水”。另外穩步推動公用事業領域價格改革，在居民可承受下，適度提高相關專項債項目收益。