如果沒意外，11月28日美團將發布三季報，按慣例我們對本季業績做一些梳理，并對外賣、閃購、到店酒旅、優選、買菜等重點業務做了一些回顧和展望，試圖了解業績變化背后的競爭格局和未來走勢。

此外，我們總結了影響美團未來走勢的三個獨特因子，它們分別是：與抖音在本地生活領域競爭態勢、中國消費——尤其是服務消費景氣度的變化、美團在商品零售業務的進展。

在我們看來，這些是影響美團走勢的三大獨特因素，它們分別對應短期、中期、長期影響。

具體來說，抖音影響是短期的，一年內結果將明朗；中國服務行業消費景氣度變化是中期因子，它會影響美團主業外賣的大環境和增速，當然到店酒旅也會受些影響；美團在商品零售業務上的進展將是長期因子，美團能否在閃購、買菜、優選等商品零售業務上取得規模化成功，樹立品類護城河和用戶心智，進而逐步擴大自己在商品零售行業的市場份額，是決定未來5-10年美團上升空間的長期因素。

當然，市場上還有許多其它影響因素，甚至一些因素是非常重要的，比如中美關系、匯率、美元流動性、美債收益率、重要股東減持等等，但這些因素是全市場共性的，或者是不可控or無法分析的，我們就不展開去討論了。

幾點說明：

1，三季度數據均為預測值，僅供參考；

2，財報發布后我們會進行簡要數據跟蹤（盡快）和詳細點評（稍晚1-2天），如果你希望及時收到相關內容，請關注我們，并將走馬財經的公眾號設為星標，公眾號一直是我們的內容首發渠道。

3，原計劃上周推出本季業績前瞻，恰逢抖音本地生活業務終于換帥，我們遂將這一行業背景先做分析再出業績前瞻，因為涉及到店酒旅業務分析部分，需要結合抖音換帥做切入點，關于抖音換帥的詳細分析請移步這里：聊一聊抖音本地生活業務大調整。

一、重點業務運營數據跟蹤及預測

1.1美團外賣

三季度美團外賣日均單量預計達到5942萬單左右，同比增長約19.5%，客單價約48元，較過往略有下降，主要原因是補貼增加，拼好飯訂單量占比提升導致，這得益于外賣單均配送成本下降，乃就業不景氣背景下運力過分充沛所致。

根據測算，外賣業務收入大約386億，同比增長約18%，收入增速略慢于單量增速，主要因為補貼增加，拼好飯單量占比提升所致。

1.2美團閃購

三季度美團閃購繼續取得高速增長，預計日單量超過700萬單，達到約705萬日均值，同比增速約43.9%。客單價同比小幅回落至82元左右，貨幣化率約9.2%，遠低于外賣的貨幣化率水平，主要因為閃購訂單商家自配送占比高于外賣。

閃購日均單量達到外賣的11.9%，GTV達到外賣的20.3%，季度營收大約49億，同比增速約44.1%，目前仍處于小幅虧損狀態，但廣告貨幣化率已優于外賣，虧損主要來自于品牌營銷投入與用戶補貼，以提升用戶心智，未來盈利潛力料顯著優于外賣。

根據以上推測，美團即時零售（即外賣+閃購）日均單量大約6647萬單，同比增速約21.7%。

1.3到店酒旅

我們綜合多家三方調研及券商數據，預測美團到店酒旅業務三季度GTV大約2216億，同比增速約92%，同期抖音本地生活業務季度GTV已達到約850億，以上數據均為核銷前支付GTV，抖音數據已包含到餐、到綜、酒旅，抖音GTV占美團到店酒旅GTV比值，從2022年Q1的12.6%，提升到了2023年Q1的39.5%，但今年二季度以來，隨著美團大力推出特價團購拼低價，直播、短視頻拼內容場景，疊加疫情放開后線下回流經濟復蘇，商家對短視頻強折扣促銷需求相對萎縮，抖音占美團GTV比值微弱下降到38%一線，三季度略有提升但仍不及一季度的高點，不過根據我們了解到的最新數據，10月份抖音本地生活GTV環比9月有所提升而美團有些下降，這里面就涉及到文章開頭提到的抖音換帥背景以及兩個平臺的消費特征：

A、實際上在二季度抖音本地生活遇阻時，負責人朱時雨就可能被換掉，我們是9月中旬開始收到相關消息，20日收到密集爆料，但直到11月14日抖音才向媒體確認，所以不管怎樣，二三季度抖音本地生活是不如他們預期順利的，不然不會臨陣換帥。

B、10月份抖音反彈美團有些下降，原因可能有兩點，一是美團平臺的消費更偏計劃性，10月8天長假，美團消費數據多數前置到了9月，所以9月份美團與抖音數據比值是下半年最大的，而抖音平臺的消費更偏即時沖動性，所以它的9月數據比較差而10月反而更好；二是可能換帥后的抖音，負責人是商業化負責人，可以調動抖音以外的流量平臺如西瓜視頻、懂車帝、今日頭條等資源，可能會增加一些火力。

三季度美團到店酒旅業務的營收大約131億，同比增速約33.7%，經營利潤率約34%，較二季度的35.8%略有下滑，但仍顯著高于30%，利潤約44.5億。

綜上，核心本地商業營收約386+49+6+131=572億，其中的6億為交通票務和民宿收入，經營利潤約102億。

1.4美團優選和買菜

三季度美團優選單量取得了較為明顯的增長，增速約23%，但件單價有所下滑，最終GMV增速約13%，營收增速預計比單量增速更快，單均UE模型進一步改善，但離整體盈虧平衡仍然較遠。

以GMV衡量，美團優選三季度市占幾乎沒有變化，若以單量計則提升約1.5個百分點，目前單量市占率約39%。

美團買菜仍然在提升市場份額，四季度預計會在杭州開城，進一步提升華東市場的規模，但受困于經濟周期影響，該業務現階段并沒有顯著催化因素。

二、財務數據跟蹤及預測

根據前面各項具體業務的預測，三季度核心本地商業部分營收預計約572億，同比增速約23.5%，新業務營收預計約192億，同比增速約18.1%，整體營收約764億，同比增速約22%。

三季度核心本地商業經營利潤大約102億，利潤率大約17.8%；新業務優選虧損略微縮窄，以件單量計算單均UE改善較為明顯，整體虧損金額則小幅改善，但總算有一點點改善的苗頭。

新業務經營虧損約51億，虧損率進一步縮窄到26.6%，2020年Q4以來首次下降到30%下方，絕大部分虧損由優選帶來，買菜小幅虧損，虧損率預計10%左右，其余如單車、充電寶、快驢均已實現盈利，優選以外業務合計虧損不到5億。

季度經營性現金流預計約95億。

季度銷售成本創歷史新高到475億，但由于營收高速增長，規模杠桿下銷售成本小幅下降到62.2%左右，毛利率預計創歷史記錄，營銷支出同樣創歷史記錄，因為特價團購、直播等高營銷、補貼活動4月中旬開始啟動，二季度主要集中在5/6月，而三季度是傳統的旺季，三個月都在推進。

研發和行政開支預計環比小幅增長，但規模效應驅動下，營收占比都進一步下降，最終整體經營利潤約36億，經營利潤率4.7%；經調整EBITA利潤62億，經調整利潤率8.1%。

三、行業競爭格局及未來走勢預期

在聊競爭格局和走勢預期前，我們先說下這份季報本身。

這應該會是一份穩健的財報，可能會有小驚喜，尤其是利潤層面，大驚喜不太可能有。

但是當前市場對美團預期非常低，所以只要業績不暴雷，市場反應料會是積極的。

過去三個月，美團股價走勢比較疲軟，甚至落后于本就疲軟的恒生科技指數。

7月31日美團收盤價146.3港幣，截止11月22日收盤，股價為111.4港幣，跌幅23.9%；同期恒生科技指數跌幅為11.4%。

超跌的部分，我們認為主要就是文章開頭提及的三個影響因子：抖音攻防、消費頹勢、商品零售業務未來。當然可能還有一些股東減持影響，這個無法預知也沒法定量分析。

抖音進軍本地生活領域始于2019年，彼時其利用用戶POI推薦本地生活服務相關sku，幾乎沒有地推人員，試圖用一種很輕的模式切入市場，一年多后發現效果很差。

2021年抖音重振旗鼓，開始招兵買馬深入到商戶運營側，利用直招地推、各地服務商，還有本地達人撬動市場，2022年三季度業務開始爆發，一直持續到2023年春節，高峰時一度達到美團到店酒旅業務規模的40%左右。

二季度美團開始全面反擊，此后數月雙方進入拉鋸階段，美團的GTV占比甚至有所回升。

本次業務負責人調整，可能意味著抖音本地生活的第三次沖鋒，也可能是最后一次。

我們預計美團最終可以扛過這一波沖擊，過去半年美團的反擊說明了，它是有辦法應對抖音的競爭的；抖音加碼，無非是增加流量補給，但是這種補給越到后面效率會越低：

1.不同于電商的規模經濟效益，到店業務天然分散，因為服務業需要線下履約，消費者的時間和商戶的服務彈性都是有限的，我選擇了A的按摩一小時，就沒有時間去體驗B的服務，某家商戶單位時間內能服務的客戶有上限，這不是一個規模化流量變現的生意。

2.早些年美團也曾利用團購無限沖高GMV做規模，但是隨著商戶供給擴大，消費者規模擴張，越到后面增加的供給和消費質量越低，流量變現效率會越低，最后空有交易額但是虧錢。

抖音將本地生活負責人換成負責商業化的浦燕子兼任，一方面可能希望她調動更多商業流量資源，一方面可能也是希望她站在商業化的角度，更精細運營抖音的流量，畢竟抖音的流量也不是大風刮來的。

那么在這種趨勢下，越到后面局面會越有利于美團這樣細水長流型的平臺。

抖音在業務層面帶來的沖擊料將進入尾聲，但是在利潤率方面的影響可能會持續更長一些。我們相信美團會在一年內決出市場份額的勝負，且最終會顯著高于抖音，但利潤率的恢復可能要滯后一年左右。

關于抖音換帥的詳細分析，可以移步這里展開閱讀：聊一聊抖音本地生活業務大調整

關于服務消費的頹勢，我們從某些公布的數據里找不到答案，通過線下實地調研會有更直接的感受。過去一年我們在消費過的許多城市不同的餐廳、綜合服務門店與經營者聊天，普遍感受到2-8月消費復蘇勢頭較為明顯，9月份開始轉差，10月份頹勢繼續。

這種趨勢可能跟中國家庭服務消費以子女為中心的特點有關，尤其是經濟不太景氣、消費者信心不足的背景下，許多家庭縮減了成人消費，把預算更多投入到了孩子或陪伴孩子進行的消費上，2-6月有疫后開放勢能推動，7-8月有暑期因素驅動，9月神獸入籠，消費動能逐漸轉弱。

美團方面亦對這一趨勢有類似分享，與實際情況是互相印證的。

這種消費趨勢的變化，影響較大的是外賣、到店酒旅業務，尤其是外賣業務，因為它的規模大，是行業絕對龍頭。

在這種趨勢下，價格敏感型消費者對外賣的需求可能會受到一定的抑制，或者轉向更低價格帶的商品，抑或是對補貼的需求提升。

拼好飯在這個階段擴張，一方面固然有配送費用下降的因素驅動，一方面也有消費景氣度下降的因素影響。

至于偶爾傳出抖音做外賣，或者抖音外賣有進展之類的消息，實際上完全不足以影響大局。

實際上美團最近3個月的超跌，影響最大的可能是這個因素，而要擺脫服務消費大盤對美團走勢的影響，需要美團在商品零售業務取得進一步突破。

我們認為美團商品零售長期會有非常美好的未來，但是短期樂觀與悲觀因素同樣突出。

樂觀的因素，是美團閃購業務進展持續超預期，按照銷售額計算，當前的閃購季度GTV已經達到2018年外賣Q1的水平，以一種最悲觀的預期，閃購也可以達到美團外賣今天的規模水平，即大約1萬億GTV，實際上這一業務在鮮花、計生用品、藥品、生鮮、品牌型數碼產品、小家電、日用百貨等領域有獨特的優勢，隨著規模擴大、渠道心智提升，價格透明度提高，價格力也會逐漸與電商標品對齊，所以我們非常看好這一業態持續增加市場份額和用戶心智。

悲觀的因素，是美團優選暫時沒看到顯著提升規模和改善利潤的因素，這當然會增加市場的擔憂。

如果是在一個積極樂觀的市場環境，投資人大概率會忽略這一負面因素，但是當前的風險厭惡行情，決定了人們會把虧損業務拿到放大鏡下評判。

客觀地說，優選仍是美團在實物商品零售領域取得的巨大成功，過去3年，它從0做到1500億左右規模，建立了基本覆蓋全國的倉儲、配送和冷鏈網絡，他對于美團拓展商品零售的上限有戰略價值，可以作為美團進入實物電商的通道，且可以顯著提升美團在地域和用戶規模上的戰略縱深價值，它是一個進攻性的嘗試。

理論上，這條鏈路可以輸送數以萬億計的日用百貨、生鮮、食雜商品，且它理應成為to C+to B共享的雙重網絡，因為這種少量sku集單的模式，天然具備規模效應，可以在上游壓縮供應商成本，在下游成為三四線城市個人超市的供貨商，而不只是只做to C的零售平臺。

實際上，已經有一部分門店在這么做，或者一部分提貨點慢慢朝提貨+超市進化，但總體上需求增長比較慢，人們可能需要更多一些耐心。

美團買菜業務整體偏中性，它本身做得足夠好，奈何當前環境下很難給這類業務過多估值和期待，但是禍兮福之所倚，也許正是這樣的時刻，給了美團機會，它可以低成本試錯、擴張和深挖自身的潛力，因為競爭對手大多數都在收縮。

總體來說，若以零售平臺來看待美團，將餐飲外賣視作它的一個核心品類，那么單個核心品類在整個平臺的GTV占比不太可能長期超過30%，我們看淘系、京東、拼多多的核心品類服飾鞋帽、3C數碼家電、農產品的各自占比也不過大約24%、30%、20%，假設外賣GTV最終僅達到1.5萬億規模，則非餐商品零售規模最低也應在3萬億以上。

鑒于上述各項因素，美團可能正在度至暗時刻：

它是一家如此正直、積極且創造巨大社會價值的公司，在中美關系緊張、人民幣匯率下跌、美元流動性趨緊、港股流動性近乎枯竭的非常時期，在經歷了罰款、社保等潛在壓力之后，遇到抖音這樣極其可敬（怕）的對手，奮力一搏，眼看快要上岸，服務消費頹勢突顯，而它的商品零售規模尚未大到足以抵御服務消費影響的階段。

從積極的一面來看，跨過陰影，就是光明。