文/金立成

有段日子沒寫投資分析系列文章了，多少有點生疏感，好在筆者的主業并不是靠寫文章來賺取報酬，而是靠職業投資實戰來獲取持續性的收入。

本周知名中藥企業片仔癀披露了2025年半年報，這份半年報不及市場預期是自然而然的，因為片仔癀之前向市場告知了業績快報，但投資者真的細看這份半年報后，就會發現這幾乎是近10年來片仔癀交出的最差半年報了。

半年報顯示，2025年上半年，片仔癀實現營業總收入53.79億元，同比下降4.81%；歸屬于股東的凈利潤14.42億元，同比下降16.22%；歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤14.53億元，同比下降17.04%。

若單看今年第二季度的業績，片仔癀實現營收22.37億元，同比下降9.79%，凈利潤4.43億元，同比大幅度下滑40.76%，刷新了單季度業績下滑的歷史紀錄。

筆者估計一些長線投資者看了這份成績單后，估計多少有點心寒了，難免會吐槽一番。一起來看看到底發生了什么事，究竟是什么原因導致了片仔癀交出了如此慘烈的業績答卷。

上圖來自企業半年報披露的內容，從上面表格列出的數據來看，業績下滑的原因自然就略知一二了。

從宏觀的角度來看，主營業務的營收與毛利率幾乎都在經歷業績“雙殺”，不可謂不慘，“量價齊跌”的局面是能感知的，只有醫藥制造業板塊勉強維持了輕微的正向增長。

從微觀產品的角度來看，貢獻最大利潤的核心產品肝病用藥的營收還在維持正向增長，半年度營收增速在9.7%，但毛利率仍然沒有止住大幅度下滑的走勢，減少了10.89%，這是因為原材料價格猛漲導致的。

若不是在2023年5月份片仔癀給肝病用藥提價了28.8%以上，估計毛利率的下滑幅度會更夸張。那么問題來了，肝病用藥提價后，其銷量到底有沒有增長呢？去年筆者分析過，2024年的銷量實際上是下跌的，根源就在于營收增速明顯低于提價增速。

對于此，筆者又翻閱了2024年片仔癀的半年報，去年上半年肝病用藥的業績增速是17.29%，今年上半年是9.7%，兩年下來，業績總增長率為28.69%，基本上與2023提價后的28.8%齊平，這說明了什么問題？

說明了片仔癀通過2年的時間基本上消化了提價帶來的負面效應，銷量開始回到了2023年上半年的水平，這對一些長線投資者來說，自然是喜聞樂見的。

當然了，后續只要肝病用藥的銷量能夠起來，能彌補毛利率帶來的下滑帶來的負面效應，肝病用藥的凈利潤增速回到正向增長還是能夠看到的。

心腦血管用藥的營收僅有0.6億元，同比大幅度下滑71%，毛利率更是跌回到了個位數，簡直是慘不忍睹。心腦血管用藥就是傳說中的安宮牛黃丸了，估計這一塊的市場基本上都被同仁堂給搶走了。

醫藥流通行業的毛利率一直比較低，今年上半年的營收與毛利率都出現了不同程度的下滑，對業績也起到了拖累作用，好在其凈利潤占比比重并不高，但目前已經回到了10%以內了，之前還在10%以上。

化妝品業的營收3.2億元，同比下滑17%，毛利率同比下滑3%，整體貢獻利潤為1.97億元，基本上與醫藥流通板塊齊平。化妝品業一直被投資者寄以厚望，不少投資者希望片仔癀能像云南白藥那樣讓化妝品業成為新的業績增長點，但目前已經開始被打臉了。

從以上分析來看，很顯然，當前片仔癀的經營問題就顯而易見了。

心腦血管病市場幾乎大面積萎縮了，醫藥流通業增速疲軟，化妝品業務板塊也沒有起色，這都給營收增長帶來了較大的負面影響。

核心品種因原材料漲價而導致毛利率持續下滑，歷經2年后，才開始消化提價帶來的負面影響，銷量基本上穩住了，但后續若無法控制好原材料的成本，估計短期核心品種無法貢獻業績增長的動能了，除非公司再來一次產品提價，但這對短期的銷量又是一次打擊。

因此，筆者認為，短期來看，片仔癀想要重新實現業績的高速成長是非常難的，能先穩住業績不下滑就很不錯了。好在核心品種肝病用藥的銷量基本盤基本穩住了，但毛利率何時能回到歷史高位還無法判斷，就看公司如何處理和平衡產品提價與原材料價格上漲之間的矛盾吧。

從片仔癀的營收結構來看，只要核心品種肝病用藥能穩住不下滑，公司的基本盤就不會發生大的改變，這一點投資者無需過分擔憂，但短期仍然要承受業績下滑的陣痛。

公司目前的業務品種多而雜，醫藥流通業與心腦血管用藥這兩個板塊基本上就顯得很“雞肋”了，不僅對凈利潤的增長貢獻不大，反而還會拖累企業整體毛利率水平與營收增速水平，還不如一次性剝離賣掉算了。

后續管理層只需要主攻毛利率高的肝病用藥板塊和化妝品板塊就行，把核心資源聚焦貢獻給能夠貢獻利潤大的業務板塊，才能帶來經營效率和業務的突破與提升。

當然了，筆者提到的這些，片仔癀的管理層未必不懂，就看后續企業管理者如何出招了。從估值的角度來看，當前片仔癀的估值水平與歷史水平基本齊平，如果市場來一次兇狠的殺估值行為，不排除這就是長線投資者“左側”開始逐步進場的良機了。