【品橙旅游】10月的資本市場(chǎng)，見證了一場(chǎng)旅游地產(chǎn)的集體“大撤退”。

10月12日晚，香港中旅（00308.HK）宣布擬剝離持續(xù)表現(xiàn)欠佳的旅游地產(chǎn)業(yè)務(wù)；10月21日，珠免集團(tuán)（600185.SH）加速清倉(cāng)地產(chǎn)包袱，將格力房產(chǎn)全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓；10月23日，五礦地產(chǎn)（00230.HK）拋出私有化方案，這家上市34年的央企地產(chǎn)平臺(tái)即將退市。

三家企業(yè)的共同選擇，揭示了一個(gè)殘酷現(xiàn)實(shí)：曾經(jīng)風(fēng)靡的“旅游搭臺(tái)、地產(chǎn)唱戲”模式已走到盡頭。

地產(chǎn)業(yè)務(wù)成業(yè)績(jī)“拖油瓶”？

香港中旅的旅游地產(chǎn)業(yè)務(wù)版圖曾橫跨南北，涵蓋珠海海泉灣、咸陽(yáng)海泉灣等五個(gè)核心項(xiàng)目。然而今年上半年，這些項(xiàng)目計(jì)提0.6億港元減值虧損，直接導(dǎo)致香港中旅由盈轉(zhuǎn)虧。

實(shí)際上，在過(guò)去五年里，香港中旅的盈利之所以始終徘徊在盈虧平衡線上下，其根源是旅游地產(chǎn)業(yè)務(wù)已經(jīng)成為阻礙其實(shí)現(xiàn)盈利的主要障礙之一，尤其是每年持續(xù)不斷超過(guò)2億元的物業(yè)資產(chǎn)減值成為制約盈利的關(guān)鍵因素，特別是珠海海泉灣、咸陽(yáng)海泉灣等標(biāo)志性項(xiàng)目成為減值“重災(zāi)區(qū)”。

回溯這些項(xiàng)目的開發(fā)歷程，不難發(fā)現(xiàn)其早已埋下隱患。早在2003年，香港中旅便斥資22億元打造珠海海泉灣這一超大型旅游度假村，其中二期項(xiàng)目更引入恒大地產(chǎn)合作開發(fā)，試圖通過(guò)旅游地產(chǎn)模式實(shí)現(xiàn)共贏。而2008年開始運(yùn)營(yíng)的咸陽(yáng)海泉灣，在2015年就顯露出疲態(tài)，當(dāng)時(shí)曾計(jì)劃以5億元對(duì)外出售卻無(wú)人問(wèn)津。

香港中旅旅游地產(chǎn)業(yè)務(wù)在發(fā)展路徑是清晰的，即前期重金投入，中期依靠地產(chǎn)反哺，后期卻因資產(chǎn)減值而持續(xù)拖累業(yè)績(jī)。

同樣的故事在珠免集團(tuán)更為典型。年初，尚未更名的珠免集團(tuán)用上海、重慶、三亞等地的地產(chǎn)子公司置換來(lái)珠海免稅集團(tuán)51%的股權(quán)。按照此前的規(guī)劃，珠免集團(tuán)從更名起計(jì)劃用五年時(shí)間逐步退出地產(chǎn)業(yè)務(wù)，但現(xiàn)在來(lái)看，其進(jìn)程明顯提速了。

盡管2024年免稅業(yè)務(wù)已貢獻(xiàn)近半營(yíng)收，卻因地產(chǎn)遺留問(wèn)題巨虧15.15億元。2025上半年，珠免集團(tuán)地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入暴跌74.52%，虧損2.71億元，成為業(yè)績(jī)拖累。反觀免稅業(yè)務(wù)正在成為珠免集團(tuán)的主要收入來(lái)源。2025上半年，免稅收入達(dá)11.31億元，凈賺3.91億元。

同樣，天府文旅（000558.SZ）也完成了類似轉(zhuǎn)型。2019年6月，隨著萊茵置業(yè)由房地產(chǎn)轉(zhuǎn)型文體萊茵體育失敗，只能被迫走上賣殼自救的道路。于是，作為成都文旅全資子公司成都體投集團(tuán)趁機(jī)成為萊茵體育的控股股東。天府文旅通過(guò)重大資產(chǎn)置換，置出了楓潭置業(yè)100%股權(quán)和南京萊茵達(dá)100%股權(quán)，減少了矩陣國(guó)際寫字樓項(xiàng)目和南京萊茵之星綜合體項(xiàng)目。2023年，天府文旅房地產(chǎn)銷售、租賃業(yè)務(wù)占比仍達(dá)48.72%，但到2024年已基本完成地產(chǎn)業(yè)務(wù)剝離，房地產(chǎn)相關(guān)業(yè)務(wù)占比不足10%。

文旅地產(chǎn)狂飆二十年落幕？

資本市場(chǎng)對(duì)地產(chǎn)板塊的拋棄尤為徹底。

五礦地產(chǎn)停牌前股價(jià)僅0.49港元，總市值縮水至16.4億港元。過(guò)去12個(gè)月日均成交量約44萬(wàn)股，流動(dòng)性幾近枯竭。五礦地產(chǎn)甚至在私有化公告中坦言：“公司自2009年起再未通過(guò)發(fā)行股份融資，股價(jià)長(zhǎng)期低估，融資功能已經(jīng)喪失。”五礦地產(chǎn)在旅游地產(chǎn)方面的代表性作品是，在惠州打造的哈施塔特小鎮(zhèn)，現(xiàn)已經(jīng)成為國(guó)家4A級(jí)旅游景區(qū)。

回顧新世紀(jì)前十年，聯(lián)交所幾乎成為內(nèi)地房地產(chǎn)企業(yè)的“融資圣地”。2002年6月，萬(wàn)達(dá)酒店發(fā)展率先登陸聯(lián)交所，拉開旅游地產(chǎn)上市序幕。隨后，富力地產(chǎn)、雅居樂(lè)集團(tuán)、世茂集團(tuán)、綠城中國(guó)、碧桂園等相繼赴港上市，形成一股地產(chǎn)企業(yè)上市潮。

2009年11月，中國(guó)恒大在經(jīng)歷生死危機(jī)后登陸聯(lián)交所，市值超過(guò)700億港元，成為當(dāng)時(shí)在港上市的最大內(nèi)地民營(yíng)房企。各地的恒大童世界和恒大水世界陸續(xù)出現(xiàn)。2010年，融創(chuàng)中國(guó)緊隨其后，融創(chuàng)文旅城一度成為地方發(fā)展文旅項(xiàng)目的標(biāo)桿。中國(guó)恒大在巔峰時(shí)，市值一度達(dá)到4000億港元。

二十年后的今天，形勢(shì)徹底逆轉(zhuǎn)。

曾經(jīng)風(fēng)光無(wú)限的恒大，最終在2025年8月從聯(lián)交所退市，市值被定格在20多億港元，完美詮釋了“眼見他起朱樓，眼見他宴賓客，眼見他樓塌了”。

相比之下，徹底轉(zhuǎn)向免稅賽道的珠免集團(tuán)獲得市場(chǎng)認(rèn)可。在宣布轉(zhuǎn)讓格力房產(chǎn)后，珠免集團(tuán)股價(jià)次日開盤即封漲停板，市值達(dá)130億元。

旅游的歸旅游，地產(chǎn)的歸地產(chǎn)

這批上市公司的轉(zhuǎn)型路徑驚人一致：剝離地產(chǎn)，回歸主業(yè)。

珠免集團(tuán)的轉(zhuǎn)型最為徹底。通過(guò)資產(chǎn)置換將地產(chǎn)業(yè)務(wù)剝離，全面轉(zhuǎn)向免稅賽道。如今免稅業(yè)務(wù)已占總營(yíng)收65%，貢獻(xiàn)主要利潤(rùn)。珠免集團(tuán)門店擴(kuò)張速度加快，從2024年底的9家增至12家，還有4家中標(biāo)門店待開業(yè)。

香港中旅選擇聚焦核心旅游業(yè)務(wù)，坦言剝離是為“優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)”。在旅游市場(chǎng)快速?gòu)?fù)蘇的背景下，專注或比多元化更具價(jià)值。剝離旅游地產(chǎn)業(yè)務(wù)的港中旅手中仍有不少核心資產(chǎn)，包括深圳世界之窗、沙坡頭景區(qū)、德天瀑布、瀘沽湖以及旅游景區(qū)配套服務(wù)等業(yè)務(wù)。

天府文旅的轉(zhuǎn)型路徑則更具代表性，天府文旅立足于控股子公司依托西嶺雪山景區(qū)從事景區(qū)運(yùn)營(yíng)管理，開展索道、滑雪（滑草）、酒店和娛樂(lè)項(xiàng)目等文旅相關(guān)業(yè)務(wù)，并發(fā)展冰雪旅游及戶外運(yùn)動(dòng)業(yè)務(wù)，同時(shí)布局影旅融合業(yè)務(wù)。2025上半年，天府文旅的文化旅游收入占比達(dá)到51.88%，影視業(yè)務(wù)收入占比為35.03%，房地產(chǎn)租賃業(yè)務(wù)下降至7.45%。

這場(chǎng)“退房歸旅”或者是“退旅歸房”的浪潮早已經(jīng)開始。

實(shí)際上，房企退出旅游賽道已經(jīng)不是新鮮事。2025年9月，中旅國(guó)際耗資3億元受讓萬(wàn)科旗下吉林松花湖滑雪度假區(qū)及北京萬(wàn)冰雪體育有限公司；2024年12月，太陽(yáng)島集團(tuán)受讓哈爾濱融創(chuàng)文旅持有的哈爾濱冰雪大世界公司46.67%的股權(quán)，作價(jià)10.21億元人民幣。

從1992年香港中旅的踏上聯(lián)交所開啟內(nèi)地旅游資產(chǎn)赴港上市的“破冰之旅”，到如今旅游地產(chǎn)的集體退潮，密集的資產(chǎn)調(diào)整傳遞出明確信號(hào)：旅游的歸旅游，地產(chǎn)的歸地產(chǎn)。

（梁青 本文僅代表個(gè)人觀點(diǎn)，與平臺(tái)無(wú)關(guān)）