文/王慧瑩

編輯/子夜

海爾智家，正被資本市場審視。

2025年三季報顯示，海爾智家營收與凈利潤均實現(xiàn)穩(wěn)健雙增，尤其利潤增速已連續(xù)多個季度跑贏營收，展現(xiàn)出內部增效的顯著成果。

超預期的財報之下，資本給了積極的反饋。10月30日財報發(fā)布次日，海爾智家股價漲勢明顯，截至收盤漲幅最高近5%，領漲家電板塊。

但拉長時間看，截至2025年10月31日收盤，海爾智家年內股價下跌2.86%，市凈率維持在1.99倍，處于近五年低位，低于行業(yè)平均。

2025年1月-10月海爾智家股價走勢，圖源百度股市通

對海爾智家這家全生態(tài)的巨頭而言，家電生態(tài)的表現(xiàn)至關重要，關乎著海爾智家未來在市場上的深層布局。今年以來，家電行業(yè)負重前行，在國內市場需求承壓、行業(yè)競爭加劇；在海外，增量有限、不確定性增強。

內外承壓之下，資本的目光更加嚴苛。

三季度，舊換新政策變動之下，海爾智家由內而外的韌性增長是可持續(xù)的關鍵，而想要實現(xiàn)可持續(xù)路徑，多元化是共識。

當前，海爾智家在全球手握七大高端品牌，和一個智慧家電家居一體化定制場景品牌三翼鳥，覆蓋高、中、低端的多元品牌矩陣。品牌之間的業(yè)務協(xié)同與資源分配也不容忽視，這決定了各品牌之間能否形成合力，還是互相內耗。

這種業(yè)績與估值的背道而馳，折射出海爾智家在轉型深水區(qū)的成長困境，海爾智家也在尋求新解法。當“全球化+高端化”的傳統(tǒng)估值邏輯逐漸弱化，AI技術牌或許能成為新解法。

從家電制造到智慧生態(tài)的轉型，海爾智家手上的牌不少，重點在于怎么打。

1、盈利能力增長，但資本市場為何不買賬？

細讀海爾智家2025年三季報，數(shù)據層面實則不乏亮點。

據其財報，海爾智家2025年前三季實現(xiàn)營業(yè)收入2340.54億元，同比增長9.98%，歸母凈利潤173.73億元，同比增長14.68%。其中，第三季實現(xiàn)營業(yè)收入775.6億元，同比增長9.51%，歸母凈利潤53.4億元，同比增長12.69%。

分業(yè)務來看，傳統(tǒng)業(yè)務空調扛起增長大旗。第三季度，家用空調產業(yè)三季度單季度收入增長超30%。1-9月全渠道銷量同比增長31%，僅三個季度累計凈收入已超越2024年全年。

圖源海爾智家2025年三季報

受益于傳統(tǒng)業(yè)務增長，2025年前三季度，海爾智家在中國區(qū)收入累計增長9.5%，第三季度中國區(qū)收入同比增長10.8%。在海外，前三季度海爾智家累計同比增長10.5%，第三季度收入同比增長8.25%。

尤其在新興市場，海爾智家增長明顯。前三季度，海爾智家南亞市場增長超25%，東南亞市場增長超15%，中東非市場增長超60%。

單季度營收凈利雙增、利潤增速超過營收增速，若將這個成績放到行業(yè)里，海爾智家堪稱逆勢增長。據奧維云網數(shù)據，2025年第三季度中國家電行業(yè)（不含3C）零售額1988億元，同比下滑3.2%。

大盤下滑，海爾智家的增長更凸顯了家電業(yè)務的韌性。但拉長時間看，資本市場并不買賬。截至10月31日，海爾智家市盈率從年初約15倍下降至10月底約11.9 倍；市凈率維持在1.99 倍，處于近五年低位，低于行業(yè)平均水平。

這種估值折價背后，是雙重不確定性的疊加，透露著資本市場對海爾智家的結構性擔憂。

一方面，2025年家電市場深受政策周期影響，行業(yè)承壓明顯。上半年以舊換新國補政策推動了一輪需求釋放，但政策紅利在第三季度末因資金耗盡而出現(xiàn)明顯波動。9月單月家電零售額同比下跌19.2%，政策驅動的增長不穩(wěn)定性暴露無遺。

換句話說，拋開政策支持，海爾智家能否靠自身實力保持增長，還是個未知數(shù)。

圖源海爾官網

另一方面，海爾智家正經歷從產品制造商到場景解決方案提供商的深度轉型。這一轉型涉及商業(yè)模式、技術架構和組織形態(tài)的全方位變革，其成效需要時間驗證。

從一些指標上看，海爾智家雙增的背后仍有隱憂。比如，2025年前三季度，公司毛利率為27.21%，同比上升0.1 個百分點，這種微弱的增長依舊暴露了海爾智家在盈利上的不確定性。

在海外市場，本季度，北美市場作為海爾出海的基本盤，依舊受高利率、高通脹及當?shù)胤康禺a低迷的影響，需求呈現(xiàn)疲態(tài)。歐洲市場，根據GfK 監(jiān)測數(shù)據，海爾智家在英國、意大利、法國、西班牙等市場的冰箱、洗衣機的零售量份額分別同比提升1.2%、0.5%，算不上快速。

當然，業(yè)務表現(xiàn)只是資本市場的一項參考標準，最重要的，是對于海爾智家能否成功跨越傳統(tǒng)制造企業(yè)與科技型生態(tài)企業(yè)之間的鴻溝，資本仍持觀望態(tài)度。

2、品牌“內耗”，海爾智家多元化之路不好走？

行業(yè)承壓之下，賽道比以往更擁擠，品牌的路也更難走，多元化鋪路是玩家們的共識。

海爾家電業(yè)務能逆勢增長，離不開多元化。早在海爾創(chuàng)始人張瑞敏時期，海爾就已經走起了多元化之路。截至目前，海爾智家是個在全球擁有七大品牌的家電巨頭。

以國內市場為例，海爾布局了海爾智家、卡薩帝、Leader三大家電品牌，分別定位中高端、高端和年輕市場。梳理產品定位，海爾智家原本的三角形互補格局，似乎正陷入品牌協(xié)同不足與多元化“內耗”的瓶頸。

冰箱品類、洗衣機品類中都有定位相似、賣點相同的產品。

像冰箱品類，卡薩帝致境系列、海爾和悅系列、Leader 悅己系列均以“超薄零嵌”為核心賣點。放眼行業(yè)，超薄零嵌、一體化的確也是其他玩家的重點，但當同一賣點出現(xiàn)在同一家企業(yè)，僅從價格和材質上打出差異，難免形成內部競爭。

洗衣機賽道，Leader的懶人洗衣機主打分區(qū)洗護的三筒款與海爾同類產品等都形成了隱形的內部博弈。

圖源Leader官網

這種同質化難免會影響海爾智家整體的盈利效率。參考今年上半年和前三季度毛利率分別同比上升0.1%、同比下降3.64%來看，海爾智家的盈利水平不算高。

同樣的問題也出現(xiàn)在海外市場。目前，海爾智家在海外市場布局了GE Appliances、Candy等多個品牌，初衷是要多元化協(xié)同，但在實際布局上，產品的市場定位和產品策略同樣經常重疊。

更關鍵的是，這種內耗的機會成本或許會影響海爾智家各細分品牌的市場認知度。尤其像卡薩帝這種高端品牌，起初是被寄予厚望成為第二曲線的，但從2022年開始海爾智家就不再披露卡薩帝的具體營收，頗有雷聲大雨點小的意味。

再回到三季度，盡管國內收入增速跑贏行業(yè)，但增長依賴傳統(tǒng)品類和渠道變革，對于新業(yè)務，并未形成海爾智家第二曲線的支柱。

今年以來，海爾并購的步子邁得很大，尤其是在“車家生態(tài)”上頻繁破圈，為了完善“車家生態(tài)”，海爾智家旗下三翼鳥品牌發(fā)布了車家互聯(lián)生態(tài)開放平臺UhomeCar，達到“車上管家、家中控車”的聯(lián)動。

圖源海爾官網

只是，跨界協(xié)同業(yè)務的增長并非短時間能看到效果，而是需要前期漫長的投入，這也導致海爾智家新業(yè)務未能拉高海爾整體天花板。相反，新業(yè)務的拓展需要真金白銀，對海爾智家而言，更是資源分配上的挑戰(zhàn)。

需要承認的是，多元化業(yè)務短期內確實難以貢獻規(guī)模利潤，且造成了產品內耗，但長遠看，多元化是必須要走的路，關鍵在于怎么走得又好又快。

3、想提升估值，靠AI可以嗎？

海爾的敘事從張瑞敏到周云杰，但“海爾是時代的企業(yè)”這一內核沒有變。

去年，周云杰在圓桌論壇上指出，要用“三只眼”來看待變化。第一只眼要盯著時代的變化，包括時代中科技的進步；第二只眼要盯著員工需求的變化，比如員工是不是能夠非常開心愉悅地給用戶創(chuàng)造價值；第三只眼要盯著用戶需求的變化。

周云杰提到的科技進步，AI自然是主角，也是家電行業(yè)的主基調。當全球化+高端化的傳統(tǒng)估值邏輯逐漸弱化，科技賦能成為海爾尋求估值重估的核心抓手。

特別是今年，從行業(yè)展會，到行業(yè)玩家，智能家居都站在C位，也是各家比拼的核心賽場。

今年IFA上，海爾展示的冰箱搭載AI之眼科技，可以自動識別并記錄食材種類、時間和位置等信息，同時配合內置的“AI-COOLING”，系統(tǒng)會結合實時識別溫差，自動判斷冷卻策略。

圖源海爾集團微信公眾號

廣交會上，海爾展出的海爾三筒洗衣機，“一機三滾筒”設計，其AI智慧體驗貫穿始終，實現(xiàn)了洗滌體驗的智能化。

本質上，相比于傳統(tǒng)家電，智能家居最大的不同就在于家電擁有自主服務能力。像擁有AI之眼的烤箱，能自動識別食材種類、規(guī)格，自動確認溫度和時長；智能洗衣機能區(qū)分衣服種類、顏色和數(shù)量，自動選擇合適的洗護模式；廚房煙機搭載火力調節(jié)算法，可自動識別溢鍋風險并調整火力……

基于智能家居，海爾的野心在于更大的智慧場景，場景品牌三翼鳥就是這一戰(zhàn)略的具體體現(xiàn)。所謂智慧場景，指的是用戶不再是購買單一的智能家電，而是獲得一套智能生活解決方案，包括廚電方案、暖通方案等。據海爾智家財報披露，今年上半年，智家APP月活突破1100萬，同比增幅35%。

圖源三翼鳥官網

若能實現(xiàn)從單品智能到全屋協(xié)同的突破，其估值有望向科技公司靠攏，脫離白電行業(yè)的估值洼地。

但從估值重構的角度，海爾仍需向市場證明其AI戰(zhàn)略的差異化價值。當前AI家電領域同質化競爭初現(xiàn)，各大廠商紛紛推出智能產品，海爾需要更清晰地展示其技術路徑的獨特性和商業(yè)模式的可行性。

以三翼鳥為例，作為場景生態(tài)的核心載體，三翼鳥雖已積累千萬級活躍用戶，但未公布營收貢獻、用戶留存率、服務變現(xiàn)等關鍵數(shù)據。AI技術的規(guī)模化盈利仍需時間，短期內研發(fā)投入與商業(yè)化回報的失衡，可能加劇市場對其盈利能力的擔憂。

海爾智家當前的估值困境，本質上是傳統(tǒng)制造標簽尚未褪去，科技生態(tài)價值未被確認的過渡性狀態(tài)。三季報展現(xiàn)的盈利韌性，證明其基本盤依然穩(wěn)固；品牌內耗與多元化陣痛，也是戰(zhàn)略擴張中的必經階段；最關鍵的AI布局，則孕育著估值重構的希望。

當行業(yè)政策因素消退，轉型成效逐步顯現(xiàn)，海爾的AI生態(tài)之牌或許能成為最大王牌。無論如何，重拾資本信心這條路上，海爾智家任重而道遠。

（本文頭圖來源于海爾集團官網。）