上海富友支付服務股份有限公司（以下簡稱“富友支付”）作為國內擁有完善的多種支付牌照組合，同時還擁有中國香港及美國的支付牌照的第三方支付機構，自2011年成立至今憑借牌照優勢，在支付行業占據一席之地。

然而，其港股IPO之路卻充滿波折——自2024年4月首次遞表后，公司于2026年1月18日第四次更新招股書。

基于牌照優勢和底層科技能力，富友支付連接全球主要的卡組織包括Visa、萬事達卡、美國運通、JCB、DinersClub，國內清算機構銀聯、網聯、連通等和78家全球銀行的合作伙伴。

行業紅海突圍難，市占率不足1%

招股書引用弗若斯特沙利文報告顯示，2024年中國綜合數字支付服務市場的總支付交易額（TPV）為268.6萬億元，支付寶、財付通、銀聯商務三大非獨立服務提供商合計占據75.6%市場份額，剩余24.4%的市場份額則由百余家第三方支付機構瓜分。

不過，富友支付的市場地位尷尬。按2024年TPV計，其在全行業排名第八，市場份額僅0.8%；即便作為獨立綜合數字支付服務商中位列中國第四，市場份額為4.5%。值得注意的是，雖按2024年交易筆數計，富友支付在獨立綜合數字支付服務商中排名第一，市場份額達15.1%，但交易筆數的優勢并未有效轉化為營收和利潤優勢。

招股書顯示，2022年至2025年前十個月，公司毛利率分別為28.4%、25.2%、25.9%、25.8%，呈現波動下降趨勢。對比行業同類公司，同為港股上市的連連數字2025年上半年整體毛利率達51.9%，其中全球支付服務毛利率高達72.7%。相比之下，富友支付毛利率大大落后。

報告期內，富友支付向五大供應商采購額占銷售成本比例分別為36.3%、30.3%、33.2%及32.4%，其中最大供應商占比22.2%、20.8%、19.0%及18.5%，主要為渠道伙伴傭金支出。更值得關注的是，其第一大供應商A公司與富友存在關聯關系——富友持有該供應商8.028%股權，且該供應商連續四年貢獻超18%的采購額。這種關聯交易結構不僅可能推高采購成本，還可能因利益綁定引發監管對獨立性的質疑。

收單依賴癥難解，“第二增長曲線”難尋

富友支付旗下業務主要分為綜合數字支付服務及數字化商業解決方案，但實際業務結構仍高度依賴單一板塊。

招股書顯示，2022年至2024年，公司營業收入從11.42億元攀升至16.34億元，復合增長率約19.6%；但同期凈利潤卻起伏不定，分別為7117萬元、9298萬元、8433萬元，復合增長率僅8.8%，不足營收增速的一半。截至2025年10月31日，公司營收為13.06億元，同比下滑2.9%，凈利潤卻同比大幅增加73%至1.09億元，主要因為公司銷售成本減少及獲取政府補貼。

具體來看，截至2025年10月31日，富友支付11.97億元營收中，綜合數字支付服務占比91.6%，其中境內支付服務貢獻85.9%，而商戶收單服務又占境內支付的97.7%（即總營收的83.9%）。2022年至2025年前十個月，商戶收單服務收入占比始終維持在81.6%-85.7%之間，是無可爭議的“營收壓艙石”，但這塊“壓艙石”或正面臨增長天花板和成本壓力雙重擠壓。

（圖片來源：公司招股書）

值得注意的是，境內商戶收單服務毛利率從2022年20.1%降至2025年前十個月的19%，下滑可能是因交易量增加導致傭金支出上升。招股書披露，2022年至2025年前十個月，富友支付應付渠道伙伴的傭金費用占總收入的百分比分別為69.0%、71.7%、79.1%、70.8%，均在七成左右，高額傭金直接侵蝕了利潤空間。

為打破依賴，富友支付近年力推數字化商業解決方案，其中商戶SaaS解決方案業務成為增長“亮點”——收入從2022年的261萬元暴增至2024年的2686萬元，復合增長率達218%。

但亮眼增速背后，是較低的基數：其中2024年商戶SaaS解決方案收入僅占總營收的1.6%，即便2025年前十個月，商戶SaaS解決方案收入占比也僅提升至2.1%，仍難以對沖收單業務的下滑壓力。

更關鍵的是，SaaS解決方案業務的高增長能否持續存疑。富友支付的SaaS解決方案主要面向餐飲、零售行業提供ERP、智能收銀系統，但該領域已聚集用友、金蝶等傳統軟件廠商，以及移卡、拉卡拉等支付同行的競爭。2024年其數字化商業解決方案整體毛利率75.2%，雖大幅高于收單業務，但該板塊收入僅1.14億元，對整體利潤貢獻有限。

高負債分紅2.25億元，現金流承壓引質疑

在業務增長乏力、盈利能力下滑的背景下，富友支付的財務操作更顯爭議——高負債下堅持巨額分紅，賬面現金流與分紅規模的匹配度引發市場質疑。

公司招股書顯示，2022年至2025年前十個月，富友支付累計派發現金紅利達2.25億元，其中2022年分紅2500萬元、2023年1.2億元、2024年4000萬元、2025年前十個月4000萬元，所有股息均以現金支付。

與之形成對比的是，截至2025年10月31日，公司賬面現金及等價物僅3.17億元，雖高于累計分紅金額，但結合其高額負債來看，現金流壓力不容忽視，雖高于累計分紅金額，但結合其高額負債來看，現金流壓力不容忽視。

（圖片來源：公司招股書）

更嚴峻的是負債壓力。截至2025年10月31日，富友支付資產總額53.38億元，負債總額46.4億元，資產負債率高達86.9%。其中流動負債45.1億元，而流動資產僅47.5億元，流動比率1.05，接近1的臨界值，短期償債能力承壓。

（圖片來源：公司招股書）

一位資深業內人士表示，“一邊高負債借錢經營，一邊拿現金分紅，這種操作在IPO審核中很容易被關注”。一家正在謀求上市的公司，通常需要大量的資金用于業務擴張、技術研發和補充流動資金。為什么富友支付在現金流并不充裕的情況下，還要堅持高額分紅？

支付行業作為強監管領域，合規是企業生存的“生命線”，但富友支付的合規記錄卻難言樂觀，歷史遺留問題與當前服務漏洞并存，成為其上市之路的“絆腳石”。

招股書披露，自2021年起，富友支付因未遵守相關法律法規已受到四次行政處罰，合計罰款690萬元。其中最嚴重的一次發生在2023年11月，中國人民銀行上海分行查實，富友支付存在“未按規定履行客戶身份識別義務”“未按規定報送大額交易報告或者可疑交易報告”“與身份不明客戶交易或開立匿名賬戶”三項違法行為，對其處以455萬元罰款，時任董事長張軼群還被處以8.5萬元罰款。

值得警惕的是，富友支付曾因違規為虛假平臺提供服務被最高人民檢察院公開通報——其兩名員工為虛假股票交易平臺“杭州眾銀”提供支付通道業務被判刑，凸顯出其內部合規管控的漏洞。

另外，P2P遺留風險同樣棘手。早年間，富友支付曾為多家P2P平臺提供資金存管及支付通道服務，盡管2019年已大規模終止合作，但遺留訴訟仍在發酵。自2021年起及直至最后實際可行日期，其因P2P糾紛卷入47起訴訟，其中43起已解決，但仍有1起涉及1.24億元（含貸款本金及利息）的案件待判。

富友支付的上市征程已持續十年，卻始終“差最后一步”。2015年起三次沖擊A股均以失敗告終。2015年其母公司上海富友金融服務集團與興業證券簽訂上市輔導協議，于2016年10月輔導終止，之后分別在2018年5月及2021年9月與券商簽署上市輔導協議，但最后均無疾而終。

此外，公司面臨“無實控人”的問題。招股書顯示，控股股東富友集團持股61%，但富友集團股權結構分散，擁有64名持股比例均不足10%的股東，最大股東上海匯知己僅持股9.97%。創始人陳建通過富友號持股3.66%，其配偶蔡美珍持股2.33%，合計持股不足10%。

富友支付此次第四次沖擊港股IPO，像極了對資本市場的一種“執著”。在支付行業“馬太效應”加劇、監管趨嚴的背景下，公司亟須找到一條差異化生存路徑。（《理財周刊-財事匯》出品）