上海微創(chuàng)電生理醫(yī)療科技股份有限公司（股票簡(jiǎn)稱：微電生理）2010年成立，2022年8月在上交所科創(chuàng)板上市。微電生理是一家專注于電生理介入診療與消融治療領(lǐng)域創(chuàng)新醫(yī)療器械研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的高新技術(shù)企業(yè)，致力于提供具備全球競(jìng)爭(zhēng)力的“以精準(zhǔn)介入導(dǎo)航為核心的診斷及消融治療一體化解決方案”。

為滿足快速性心律失常患者的治療需求，微電生理自成立以來(lái)始終堅(jiān)持核心技術(shù)的創(chuàng)新與突破，經(jīng)過(guò)十余年的持續(xù)創(chuàng)新，完成了全面涵蓋心臟電生理手術(shù)的產(chǎn)品布局，能夠提供三維心臟電生理設(shè)備與耗材完整解決方案，并實(shí)現(xiàn)了“射頻+冷凍+脈沖”三大主流消融能量產(chǎn)品的協(xié)同布局。

2025年，微電生理的營(yíng)收增長(zhǎng)了12.4%，延續(xù)了有公開數(shù)據(jù)以來(lái)持續(xù)增長(zhǎng)的趨勢(shì)，只是增速是近年來(lái)首次跌入20%以內(nèi)。

從2025年上半年的情況看，“導(dǎo)管類產(chǎn)品”是其占比超七成的核心業(yè)務(wù)，“設(shè)備類產(chǎn)品”、“租賃服務(wù)”和其他產(chǎn)品占了另外近三成。境外市場(chǎng)的占比首次超過(guò)三成，國(guó)際化程度進(jìn)一步提升。

凈利潤(rùn)微跌，穩(wěn)住了2024年創(chuàng)下的5000萬(wàn)元以上的規(guī)模。這兩年的凈利潤(rùn)表現(xiàn)才算過(guò)得去的水平，以前除了虧損，就算是微利狀態(tài)了，在盈利方面的表現(xiàn)，大部分年份確實(shí)不及營(yíng)收亮眼。

毛利率在2020年達(dá)到了72.6%的峰值水平，不知道是否與疫情有關(guān)。之后就持續(xù)下跌了四年，2024年觸底時(shí)，累計(jì)下跌了13.9個(gè)百分點(diǎn)。2025年前三季度總算止跌反彈了，不過(guò)，0.4個(gè)百分點(diǎn)的差異，說(shuō)成是止跌更合適。就算下跌了多年，現(xiàn)在近六成的毛利率，也是相當(dāng)夸張的，把這么高毛利率水平的業(yè)務(wù)，也做成微利或虧損，這就不能怪別人了。

除最近兩年，銷售凈利率的表現(xiàn)都不算好；凈資產(chǎn)收益率一直表現(xiàn)不好，包括銷售凈利率較好的最近兩年也是如此。原因是上市后的稀釋效應(yīng)，賺的錢是有明顯增長(zhǎng)，但凈資產(chǎn)也增長(zhǎng)過(guò)多，也就只能搞一個(gè)及格的凈資產(chǎn)收益率水平了。

在最近五年中，只有2024年和2025年的主營(yíng)業(yè)務(wù)在盈利，2021年的主營(yíng)業(yè)務(wù)夸張地虧損了超10個(gè)百分點(diǎn)。2025年前三季度的主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利空間提升相當(dāng)大，為何全年的凈利潤(rùn)反而微跌呢？

期間費(fèi)用支出的規(guī)模太過(guò)夸張，2021年超營(yíng)收的八成，2025年前三季度下降至五成，這仍然是相當(dāng)高的開支水平。其中，銷售費(fèi)用是其最大的支出項(xiàng)，其次才是研發(fā)費(fèi)用（不包括資本化部分的研發(fā)費(fèi)用）。

不僅是醫(yī)藥行業(yè)的銷售費(fèi)用過(guò)高，醫(yī)療器械行業(yè)中也有相當(dāng)一部分企業(yè)是這樣的表現(xiàn)。

在其他收益方面，每年都是凈收益的狀態(tài)，2023年和2024年的情況凈收益相對(duì)較高，2023年靠此扭虧，2024年的主要利潤(rùn)也來(lái)自于此。從2025年前三季度的情況看，可能會(huì)有明顯的下降，凈利潤(rùn)下跌，很有可能就來(lái)自這方面，只是現(xiàn)在還沒(méi)有全年的數(shù)據(jù)，還不是特別確定。

從2025年“扣非凈利潤(rùn)”增長(zhǎng)，“歸母凈利潤(rùn)”微跌的情況看，主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利空間在提升是確定的，其他收益中與經(jīng)營(yíng)無(wú)關(guān)的部分下降，也是確定的。可不可以說(shuō)，2025年的盈利質(zhì)量提升了呢？可以這樣說(shuō)，但考慮到其研發(fā)費(fèi)用資本化的情況后，似乎這樣說(shuō)也不太準(zhǔn)確。

分季度來(lái)看，2023年和2024年都有一個(gè)季度出現(xiàn)過(guò)營(yíng)收微跌的情況，2025年的四個(gè)季度的營(yíng)收都是同比增長(zhǎng)狀態(tài)。但由于增速上不及前兩年，全年平均后，2025年的增速就是在下降的，特別是離現(xiàn)在最近的2025年四季度，增速已經(jīng)跌至5.2%了。

從2024年以來(lái)，就沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)單季虧損的情況，盈利能力確實(shí)在提升。但最近兩個(gè)季度的凈利潤(rùn)都只有不到千萬(wàn)元，這種盈利能力的提升并不是那么穩(wěn)定。

毛利率從2023年四季度開始就在60%左右波動(dòng)，后續(xù)期間可能不會(huì)再像前些年持續(xù)下跌的幅度那么大了，當(dāng)然也有可能小幅反彈。2023年有三個(gè)季度，2024年有兩個(gè)季度的主營(yíng)業(yè)務(wù)虧損，2025年前三個(gè)季度的主營(yíng)業(yè)務(wù)都是盈利狀態(tài)，四季度大概率也能盈利，主營(yíng)業(yè)務(wù)向好的趨勢(shì)是沒(méi)有問(wèn)題的。

“經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流量?jī)纛~”表現(xiàn)并不穩(wěn)定，2024年以來(lái)的表現(xiàn)還不錯(cuò)，和凈利潤(rùn)的水平接近，凈流入金額也比較高，算是賺到錢，也收回來(lái)了。2022年上市融資的規(guī)模不小，固定資產(chǎn)投資方面雖然有所增長(zhǎng)，但只花掉了很少的部分，至于說(shuō)資本化的研發(fā)費(fèi)用，也不到1億元，顯然也消耗不了太多的融資款。

微電生理上市前的長(zhǎng)短期償債能力就極強(qiáng)，上市后就更強(qiáng)了。由于高流動(dòng)、低收益的資產(chǎn)太過(guò)夸張，靠金融性質(zhì)的投資當(dāng)然不可能持續(xù)賺到較高的收益率，否則大家都不用開公司，直接買理財(cái)產(chǎn)品就好了。

微電生理最近兩年基本走上正軌，雖然還有凈資產(chǎn)收益率較低和期間費(fèi)用太過(guò)夸張的問(wèn)題，但形勢(shì)可能會(huì)隨著營(yíng)收規(guī)模的做大而好轉(zhuǎn)。現(xiàn)在最大的不確定性就在營(yíng)收規(guī)模方面，從其費(fèi)用開支的情況看，他們?cè)缇驮诎?0億左右的規(guī)模在安排經(jīng)營(yíng)了，雖然這些年增長(zhǎng)也不錯(cuò)，但離這個(gè)規(guī)模也還差了一半。

聲明：以上為個(gè)人分析，不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議！

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