商業不動產REITs第一個高端mall

撰文 | 李磊

主編 | 付慶榮

圖片來源 | 除特別標注，均來自項目官方

2026開年，華夏銀泰百貨封閉式商業不動產證券投資基金正式向上交所提交申報并獲受理。該基金底層資產為銀泰商業旗下的合肥銀泰中心一期及二期項目，擬募集規模42.785億元，2026年及2027年度預測現金分派率分別為4.93%和5.28%。

作為證監會正式發布《關于推出商業不動產投資信托基金試點的公告》后，商業不動產REITs中第一個高端購物中心項目，合肥銀泰中心能否支撐其42.73億估值？

贏商網基于招募說明書，從宏觀經濟、區位價值、運營表現、資產質量等維度進行深度解析。

01

合肥的城市能級與消費升級紅利

合肥銀泰中心的價值首先根植于合肥這座城市澎湃向上的發展動能之中。近年來，合肥以“最強風投城市”的形象闖入公眾視野，但其扎實的經濟厚度才是商業繁榮的真正底牌。

據招募說明書披露，2024年合肥市地區生產總值達到1.35萬億元，同時常住人口突破千萬，正式成為全國第16座“雙萬之城”。更關鍵的是其經濟增長質量優異，以“芯屏汽合”（即集成電路、新型顯示、新能源汽車和人工智能）為代表的戰略性新興產業蓬勃發展，吸引了大量高附加值企業與人才涌入。這座城市的能級躍升，為高端消費市場提供了廣闊的增量空間和持續的購買力支撐。

經濟的飛躍直接反映在合肥市民的消費賬單上。2024年，合肥市社會消費品零售總額達5494.24億元，同比增長4.2%，創近3年同期新高。其中，限額以上實物商品網上零售額626.92億元，增長16.0%；新能源汽車零售額344.91億元，增長69.8%，連續52個月保持兩位數增長。這些跡象充分表明，合肥居民的消費需求正快速從基礎生活型，向以品牌、體驗和情感價值驅動的品質消費型躍遷，這也是高端購物中心賴以生存的土壤。

然而與快速升級的消費需求相比，合肥的商業供給結構卻呈現出顯著的“結構性機會”。據贏商大數據顯示，截至2025年底，合肥存量購物中心及獨立百貨數量達98個，總體量約894.66萬㎡，人均商業面積已接近一線城市水平，市場競爭日趨激烈。但從供給質量與層級看，這98個項目中以滿足大眾日常消費的中檔和大眾化項目為主，真正定位高端、具備奢侈品牌聚集能力的項目極度稀缺。

這種“總量飽和，頂端空白”的市場格局，為合肥銀泰中心創造了近乎壟斷的市場地位，使其成為全市高凈值客群品質消費與社交體驗的唯一目的地，享受著顯著的“供給錯配”紅利。

02

四牌樓商圈的核心區位

與多元優勢配套

順應城市發展紅利的基礎上，合肥銀泰中心的成功，更深層次地體現在對區域商業格局的精準卡位與不可復制的選址優勢上。

合肥銀泰中心坐落于安徽省合肥市廬陽區四牌樓商圈核心位置，長江中路與淮河路步行街交匯處。這里是合肥歷史最悠久、商業氛圍最濃厚的核心商圈，也是全市商業租金最高、空置率最低的優質地段。

• 圖片來源：招募說明書

截至2025年上半年，四牌樓商圈優質商業存量60.55萬平方米，平均租金550-900元/平方米/月，為全市最高；空置率6.27%，低于全市平均8.5%的水平。這種“高租金、低空置”的特征，是核心商圈強大虹吸效應與價值韌性的量化體現。

此外，在合肥“十五五”規劃中，明確提出高水平建設國際消費核心區、推進大四牌樓商圈能級躍升。這意味著，項目所在區位將從城市級的商業中心升級為承載區域消費影響力的戰略支點，持續獲得政府在城市規劃、交通疏導、景觀提升等方面的資源傾斜，進一步鞏固其不可動搖的核心地位。

具體到項目本身，其交通可達性與客群基礎構成了堅實的基本盤。招募說明書顯示，項目地下直通合肥地鐵2號線四牌樓站，距1號線、2號線大東門站約782米，距2號線、5號線三孝口站約1.6公里；周邊500米范圍內有小東門站、市府廣場樞紐站等多個公交站臺，公共交通的便捷性極為突出。

在周邊資源上，項目三公里范圍內形成了罕見的優質客群“復合生態圈”：

• 覆蓋超10萬高凈值常住人口；

• 匯聚黃山大廈、國元信托大廈、建信大廈等密集的甲級寫字樓集群，提供了龐大的高收入辦公人群；

• 毗鄰合肥市第四十二中學、第四十五中學等多所省市重點中小學，催生穩定的高品質家庭消費；

• 緊鄰安徽省立醫院等三甲醫院，帶來具備高支付能力的特定客流；與城市級文旅地標逍遙津公園隔街相望，共享全年不斷的休閑旅游人流。

這種集高端居住、頂級商務、優質教育、醫療配套、城市文旅于一體的多元配套結構，為項目帶來了穩定、多元且高消費力的基礎客群，構成了其業績穿越周期的堅實流量底盤。

03

安徽唯一高端MALL話語權

優越的區位之上，項目的成功更依賴于其清晰的戰略定位與強大的運營能力。

合肥銀泰中心以“高端時尚的區域生活方式中心”為核心定位，是安徽省知名高端時尚生活中心，更是國際高端品牌布局安徽市場的第一站與區域消費升級的風向標。項目突破傳統高端商業單一消費屬性，構建“高端+首店+體驗+社交”的多元商業生態，既打造高端消費場域，又營造兼具文化、潮流與社交屬性的生活新空間。

• 圖片來源：招募說明書

作為全省唯一純粹意義上的國際高端購物中心，項目匯聚了 Louis Vuitton、Gucci、勞力士等超50家安徽首店及國際一線品牌。歷經十余年發展，其“安徽高端商業標桿”與高端品牌入皖“第一站”的地位從未動搖，牢牢占據安徽高端消費第一站的心智定位，形成了差異化競爭的壁壘。

這一壁壘的有效性，最直接的體現是其對全省高凈值客群的強大虹吸效應。合肥銀泰中心一期客流常年穩居全市購物中心前五，構成了其在全市范圍內的市場領導地位。

數據進一步揭示了其客源的廣泛性：同城10公里以上的客群占比達27.36%，而異地客群占比更是高達38.05%，兩者合計超過65%。這意味著，項目超過六成的客流量來自合肥主城外圍及安徽省內其他城市，有力印證了其影響力已輻射全市乃至全省。

高端之下，是一個完整、均衡的高品質生活生態。

據招募說明書，截至2025年末，合肥銀泰中心在營商戶共計424個。從租賃面積分布看，項目成功構建了以服飾（30.77%）、餐飲（28.55%）、國際名奢品（16.73%）及生活體驗配套（12.35%）為核心的業態組合。這組數據清晰表明，項目已超越傳統重奢商場范疇，成為一個覆蓋時裝、美食、奢品與休閑體驗的完整生活空間，為其“區域生活方式中心”的定位提供了扎實的支撐。

這一品牌戰略的成功，直接體現在高效的業績與客流表現上。根據招募說明書披露的2025年數據，合肥銀泰中心一期和二期合計實現銷售額36.91億元，實現客流1521萬人次。其中，國際名品與美妝兩大核心高端業態，以不足總經營面積20%的空間，共同貢獻了超42%的營業收入。驚人的坪效直觀印證了項目對高凈值客群的強大吸附力與卓越的商品運營能力。

這種以高端品牌和高效運營為特色的商業定位，還塑造了其獨特且健康的收入模式。

項目收入主要來源于與品牌銷售業績深度綁定的聯營扣率收入（占比約54.54%）和提供穩定現金基底的固定租金收入（占比約35.67%）。聯營模式使其能夠充分分享高端消費市場的增長紅利，而可觀的固定租金收入則構成了經營風險的緩沖墊，二者共同形成了兼具增長彈性和運營穩定性的現金流結構。

回顧2023至2025年的經營軌跡，合肥銀泰中心在外部環境變化中展現出了較強的經營韌性。核心運營指標保持穩健，期末出租率連續三年維持在96%以上的高位，租金收繳率接近100%，這從側面反映了租戶結構的優質性與租賃合作的穩定性。

更值得關注的是其運營質量的實質性提升，關鍵的運營凈收益率（NOI）從2024年的59.32%顯著提升至2025年的67.73%。這一指標的躍升，并非單純依賴于營收增長，更多地體現了管理團隊在成本精準管控、能耗優化以及運營流程提效等方面的深入成果，標志著資產內在盈利能力的增強。這種在營收規模波動下實現利潤率提升的能力，是評估資產運營質量和管理水平的關鍵。

04

在確定性機遇與結構性挑戰中

尋求平衡

展望未來，合肥銀泰中心的長期價值表現，將取決于其能否把握確定性的機遇，并妥善應對一系列潛在的挑戰。

項目的增長前景與合肥這座城市的發展紅利深度綁定。作為仍在快速上升通道的“雙萬之城”，合肥以科技創新驅動的產業升級，有望持續創造和擴大高收入群體，為高端消費提供源頭活水。同時，合肥市“十五五”規劃中關于推進大四牌樓商圈能級躍升、建設國際消費核心區的頂層設計，將從政策與資源層面為項目創造更優越的外部環境。

然而，通往未來的道路也需要正視現實的挑戰。

• 首先，隨著合肥消費潛力的不斷彰顯，高端商業市場存在吸引新競爭者的可能性，這可能在未來對客流和品牌資源形成分流。

• 其次，項目一期運營已超過十年，部分硬件設施與空間體驗相較于新興的頂級商業體，面臨著周期性的煥新升級壓力，這需要持續的資本開支。

• 此外，高凈值客群的需求日益趨向多元化與體驗化，保持品牌新鮮感與客戶忠誠度需要持續的創新與運營投入。

面對挑戰，項目并非孤軍奮戰。其背后是銀泰商業龐大的體系支撐。目前，銀泰商業在全國運營管理超60個商業項目，總體運營管理面積超490萬平方米，擁有成熟的奢侈品運營專長、強大的品牌關系網絡和先進的數字化會員管理系統。這種集團化的賦能，能在品牌資源獲取、運營經驗共享、人才輸送、跨區域營銷聯動等方面，為合肥銀泰中心提供強大后援，是其應對市場變化、持續鞏固領先地位的獨特優勢。

目前，運營管理機構已經提出了相應的策略以應對上述挑戰。計劃包括引進更高層級的奢侈品與頂級餐飲以鞏固定位；通過深化VIP服務、拓展政企合作、打造城市級營銷事件來實現客流質量的提升；以及對商業空間進行必要的改造優化，以增強體驗屬性。這些策略的有效執行，將是未來影響資產價值波動和分派率穩定性的關鍵變量。

綜合而言，合肥銀泰中心的估值支撐來源于對合肥城市發展紅利的嵌入、在核心商圈及全省高端市場的壟斷性優勢地位，以及經過完整周期驗證的運營穩健性與盈利韌性。

最終其長期價值能否兌現，不僅依賴于宏觀環境和區位優勢的延續，更取決于運營方應對競爭、完成資產煥新、持續引領高端消費潮流的能力。這份在機遇與挑戰中動態平衡的能力，正是市場化定價機制對每一宗不動產資產長期價值的核心拷問。

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