京東方華燦光電股份有限公司（股票簡(jiǎn)稱：華燦光電）始創(chuàng)于 2005 年，2012年6月在深交所創(chuàng)業(yè)板上市，2023年加入BOE集團(tuán)。華燦光電是全球領(lǐng)先的半導(dǎo)體技術(shù)型企業(yè)，目前有武漢、張家港、義烏、玉溪和珠海等生產(chǎn)基地。

華燦光電是國(guó)內(nèi)第二大LED芯片供應(yīng)商，國(guó)內(nèi)第一大顯示屏用LED芯片供應(yīng)商，并在海外多處設(shè)有辦事處，業(yè)務(wù)范圍遍及全球。LED芯片產(chǎn)品已覆蓋LED各細(xì)分市場(chǎng)，致力滿足不同客戶的需求，提供解決方案。

2025年，華燦光電的營(yíng)收同比增長(zhǎng)達(dá)31.1%，突破50億元，再創(chuàng)營(yíng)收新高。三年時(shí)間，翻倍不止的增長(zhǎng)，僅看營(yíng)收的表現(xiàn)，還是相當(dāng)亮眼的。

各大業(yè)務(wù)都在增長(zhǎng)，“其他”業(yè)務(wù)增長(zhǎng)最快，已經(jīng)成為最大的收入項(xiàng)，難道這還不配單列出名字嗎？一直以來(lái)的核心業(yè)務(wù)，也是2024年最大的業(yè)務(wù)——“LED芯片”，增速并不算高；“LED襯底片”的增速也低于平均增速。

境內(nèi)市場(chǎng)大幅增長(zhǎng)，境外市場(chǎng)大幅下跌，都是1/3的漲跌幅，這就導(dǎo)致境外市場(chǎng)的占比進(jìn)一步下滑，兩年前還有7.6%，2025年就只剩下2.5%了。做強(qiáng)大本營(yíng)是好事，但目的是為境外發(fā)展提供基礎(chǔ)。華燦光電這樣的變化，可能與貿(mào)易環(huán)境的波動(dòng)相關(guān)，如何克服環(huán)境等方面的困難來(lái)發(fā)展，是繞不過(guò)去的問(wèn)題。

一看凈利潤(rùn)，營(yíng)收那邊的繁榮，就變得有點(diǎn)虛幻了。雖然連續(xù)兩年虧損收窄，但還是虧損狀態(tài)；而且最近八年中，五年都在虧損，八年盈虧相抵后，有超過(guò)27億元的凈虧損。

營(yíng)收增長(zhǎng)已經(jīng)持續(xù)了11個(gè)季度，當(dāng)然是連續(xù)的“螺旋增長(zhǎng)”狀態(tài)。凈利潤(rùn)全是虧損狀態(tài)，2025年二季度看起來(lái)像接近保本點(diǎn)了，但后續(xù)季度的虧損再次擴(kuò)大。

每個(gè)季度的主營(yíng)業(yè)務(wù)都在虧損，主要原因是毛利率太低了。華燦光電的解決方式是“雙管齊下”，2025年的各個(gè)季度，毛利率基本穩(wěn)定在6%左右，雖然仍然較低，但顯然比前兩年好多了，而且也基本穩(wěn)定了。

同時(shí)，通過(guò)做大營(yíng)收來(lái)攤薄期間費(fèi)用占營(yíng)收比，效果還是有的，比如2025年二季度和三季度，其占比10%出頭，主營(yíng)業(yè)務(wù)虧損就控制在5個(gè)百分點(diǎn)以內(nèi)了。只是，期間費(fèi)用占營(yíng)收比的下降，還是有極限的，2025年四季度的反彈就說(shuō)明，這一招最終無(wú)法解決毛利率方面過(guò)低的問(wèn)題。

按年度來(lái)看，2018年的毛利率還高達(dá)29%，之后就大起大落，2021年和2022年的情況相對(duì)要好一些，也才8%出頭。也是在2018年以后，連續(xù)七年的銷售凈利率和凈資產(chǎn)收益率都是不及格的表現(xiàn)。

最近五年的主營(yíng)業(yè)務(wù)都是虧損狀態(tài)，2025年算是虧損程度最輕的，但6.8個(gè)百分點(diǎn)，還是不容易找補(bǔ)回來(lái)的。2023年和2024年嚴(yán)重到毛利率都是負(fù)數(shù)，主營(yíng)業(yè)務(wù)虧損嚴(yán)重到超20個(gè)百分點(diǎn)。2025年的毛利率雖然僅高于前兩年，但其期間費(fèi)用占營(yíng)收比下降的利好，還是起到了一定的作用。

期間費(fèi)用總體上仍是增長(zhǎng)狀態(tài)，畢竟?fàn)I收在較快增長(zhǎng)，這方面也省不了。最大的費(fèi)用項(xiàng)目要么是研發(fā)費(fèi)用，要么是管理費(fèi)用，努力控制后也要分別占到營(yíng)收的4-5個(gè)百分點(diǎn)，想要一邊做大營(yíng)收，一邊降低費(fèi)用，并不現(xiàn)實(shí)。也就是說(shuō)，現(xiàn)在只有靠毛利率回升，才有可能恢復(fù)盈利狀態(tài)了。

最近三年在其他收益方面，也是凈損失狀態(tài)，主要是“資產(chǎn)減值損失”超過(guò)了政府補(bǔ)助等項(xiàng)目，“資產(chǎn)減值損失”較高，當(dāng)然與毛利率低有很大的關(guān)系，這方面也需要毛利率回升才能解套。

“經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流量?jī)纛~”在2025年也亮起了紅燈，大額凈流出6.5億元，固定資產(chǎn)類的投資規(guī)模較2024年有明顯下降，但仍然超過(guò)了10億元。在這種情況下，只能擴(kuò)大凈融資來(lái)補(bǔ)充資金，這已經(jīng)是連續(xù)三年凈融資超10億元了。

哪怕近三年的固定資產(chǎn)折舊回收資金都超過(guò)7億元，但頂不住存貨和應(yīng)收項(xiàng)目的占用增加，應(yīng)付項(xiàng)目只能轉(zhuǎn)嫁一小部分，結(jié)果就導(dǎo)致“經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流量?jī)纛~”比凈利潤(rùn)還低。由于營(yíng)收增速不錯(cuò)，應(yīng)收項(xiàng)目和存貨的資金占用增加，是不是合理呢？

2025年末的存貨規(guī)模大幅增長(zhǎng)，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)也有所拉長(zhǎng)，但僅高于2024年，比前幾年都要低。只能說(shuō)前兩年控制存貨規(guī)模的努力現(xiàn)在被中斷了，這方面的整體情況并不算太嚴(yán)重，營(yíng)收增長(zhǎng)，存貨還真就需要占用這么多的資金。

2025年的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)還在繼續(xù)下降，應(yīng)收賬款的增長(zhǎng)也是合理的。只是2024年末可以通過(guò)多占用應(yīng)付項(xiàng)目來(lái)抵消掉的好處沒(méi)有了，在往來(lái)款方面，就成了單向地增加占用了。

2025年末的“經(jīng)營(yíng)性長(zhǎng)期資產(chǎn)”和固定資產(chǎn)仍在增長(zhǎng)，在持續(xù)虧損狀態(tài)下，華燦光電擴(kuò)充產(chǎn)能這類的熱情還這么高，確實(shí)讓人感到意外。在建工程有規(guī)模較2024年末有所下降，但仍然高達(dá)15.4億元，我們還是來(lái)看一下主要有哪些項(xiàng)目。

華燦光電的在建工程項(xiàng)目很多，2025年完工和開(kāi)工的都不少。但其重要的項(xiàng)目是“MicroLED晶圓制造和封裝測(cè)試基地項(xiàng)目”、“晶圖PSS擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目”和“2024-張家港藍(lán)綠35萬(wàn)片擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目”。到2025年末，“MicroLED晶圓制造和封裝測(cè)試基地項(xiàng)目”的工程進(jìn)度超過(guò)六成，另兩大項(xiàng)目都接近完工。

這樣看的話，華燦光電2026年的營(yíng)收增長(zhǎng)，應(yīng)該也是問(wèn)題不大的，但能不能憑此就扭轉(zhuǎn)虧損，暫時(shí)還沒(méi)人敢拍胸脯保證。

華燦光電的資產(chǎn)負(fù)債率不高，長(zhǎng)期償債能力看起來(lái)還可以。但其資產(chǎn)結(jié)構(gòu)偏重，短期償債能力看起來(lái)就不太好了。特別是對(duì)于持續(xù)失血狀態(tài)的企業(yè)，現(xiàn)在的償債能力還會(huì)下降，根本穩(wěn)不住。

流動(dòng)資產(chǎn)的質(zhì)量也并不好，存貨的占比近四成，還有近三成的應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款；短期有息負(fù)債的規(guī)模偏高，顯然只能靠借新還舊之類的操作來(lái)騰挪了。

前幾年的有息負(fù)債在20-30億左右波動(dòng)，2025年末突破了50億元，這樣的水平當(dāng)然高了，不僅會(huì)導(dǎo)致償債壓力高，也會(huì)增加財(cái)務(wù)成本，給扭虧帶來(lái)新的壓力。

華燦光電這幾年過(guò)得并不好，但他們對(duì)未來(lái)還是充滿信心的，近幾年還在加大新項(xiàng)目投入。靠著更大的規(guī)模，確實(shí)是攤薄了期間費(fèi)用，如果后續(xù)遇到毛利率反彈，真可能就下出金蛋了。

有人不相信這一點(diǎn)，其實(shí)我也不太相信，但前幾年大家也不相信存儲(chǔ)芯片要漲價(jià)，東芝和英特爾還在甩賣其存儲(chǔ)業(yè)務(wù)，現(xiàn)在存儲(chǔ)芯片不也成了搶手貨嗎？

聲明：以上為個(gè)人分析，不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議！

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