萬(wàn)科2025年巨虧885.6億元，創(chuàng)下房企歷史第三高虧損額。

恒大2021年虧損4760億元，碧桂園2023年虧損1784億元。

值得關(guān)注的是，萬(wàn)科的虧損來(lái)源，與恒大、碧桂園有所不同。

恒大2021年主要是存貨減值虧損3736.8億元，碧桂園2023年存貨減值虧損高達(dá)823.5億元。

萬(wàn)科2025年虧損主要源于信用減值虧損341.7億元，存貨減值在內(nèi)的資產(chǎn)減值虧損僅219.3億元。

萬(wàn)科2024年虧損494.8億元，其中信用減值虧損264億元，資產(chǎn)減值虧損只有71.7億元。

這似乎意味著，恒大、碧桂園被銷售額與房?jī)r(jià)急劇下降而拖垮，萬(wàn)科則是被投資拖垮。

萬(wàn)科2025年的信用減值虧損中，主要是“其他應(yīng)收款壞賬”損失336.5億元，其中余額前五名的壞賬準(zhǔn)備就高達(dá)288.3億元。

從這些壞賬準(zhǔn)備中，可以看到萬(wàn)科真實(shí)資金流向及其產(chǎn)生的影響。

萬(wàn)科對(duì)深圳晨耀投資的壞賬準(zhǔn)備53.5億元，后者通過(guò)深圳麒翔持有恒大地產(chǎn)1.6%的股份。

向上穿透深圳晨耀的最終股東為深圳博商順泰，實(shí)控人為兩名自然人，深圳博商被稱為“影子萬(wàn)科”，與萬(wàn)科有著諸多合作項(xiàng)目。

深圳麒翔2017年戰(zhàn)略投資恒大地產(chǎn)，初始實(shí)際控制人為深圳隱秘地產(chǎn)大佬王占江，2021年將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了深圳博商。

至于萬(wàn)科與深圳博商的資金往來(lái)性質(zhì)，究竟是投資款還是借款，并沒(méi)有定論。萬(wàn)科財(cái)報(bào)中，萬(wàn)科與深圳晨耀并非關(guān)聯(lián)方。

目前恒大地產(chǎn)股權(quán)價(jià)值歸零，萬(wàn)科應(yīng)收款項(xiàng)自然全部無(wú)法收回。

深圳源灃的股東為豐嘉資產(chǎn)，似乎與深圳博商為平行關(guān)系，由諸多關(guān)聯(lián)人士交替控制。深圳源灃向下穿透，與已退市東方金鈺似乎有些合作。

這筆99.8億元的應(yīng)收款，如果是與東方金鈺的合作，目前還有20多億元沒(méi)有計(jì)提，可能是抓住了某些資產(chǎn)。

深圳匯成榮通與深圳匯興宏成，向上穿透股東均為深圳博商順泰，向下穿透均持有與萬(wàn)科合作項(xiàng)目公司的股東。

其中北京亞瀾灣項(xiàng)目，為收購(gòu)深圳本土已出險(xiǎn)房企益田集團(tuán)的資產(chǎn)。

如今現(xiàn)實(shí)就是，博商系公司名義上與萬(wàn)科合作，但實(shí)際上的出資，或者說(shuō)借款來(lái)源于萬(wàn)科，如今項(xiàng)目虧損，萬(wàn)科的應(yīng)收款項(xiàng)似乎想一筆勾銷。

萬(wàn)科管理層應(yīng)該解釋，為何要這樣安排？

如果聯(lián)系曾經(jīng)行業(yè)潛規(guī)則，或許有一個(gè)合理解釋，即一些復(fù)雜資產(chǎn)或地塊，由萬(wàn)科借錢(qián)給體系外公司去收購(gòu)，清理干凈所有問(wèn)題后再由萬(wàn)科入股。

但諸多投資血本無(wú)歸，萬(wàn)科管理層理應(yīng)解釋與承擔(dān)責(zé)任。

廣州市溪楹房地產(chǎn)為“廣信資產(chǎn)包”的開(kāi)發(fā)公司，股東為廣州市萬(wàn)溪企業(yè)管理有限公司。

萬(wàn)科2017年以551億元收購(gòu)廣信資產(chǎn)包，后續(xù)將50%的權(quán)益轉(zhuǎn)讓給中信信托，其中股權(quán)價(jià)70.4億元，包含預(yù)付款溢價(jià)30.4億元，另外還將獲得債權(quán)交易款320億元。

雖然該項(xiàng)目沒(méi)有計(jì)提壞賬，但目前萬(wàn)科與中信信托對(duì)當(dāng)年合作協(xié)議的部分條件，是否已經(jīng)達(dá)成有不同理解。其中30.4億元預(yù)付款溢價(jià)是否轉(zhuǎn)化為股權(quán)溢價(jià)款，仍然懸而未決。

除了這些投資，萬(wàn)科在過(guò)去的多年里，比較少在公開(kāi)市場(chǎng)拿地，而是通過(guò)諸多公開(kāi)或未公開(kāi)的收購(gòu)與合作拿地，比如對(duì)藍(lán)光、泰禾、萬(wàn)達(dá)的項(xiàng)目收購(gòu)。

這些大大小小的收購(gòu)，形成了龐大的“其他應(yīng)收款項(xiàng)”，2021年末時(shí)高達(dá)1920.7億元，2025年末仍高達(dá)1337.4億元。

這些收購(gòu)付出的現(xiàn)金流，以及形成的一些表外負(fù)債，比如曾經(jīng)收購(gòu)的印力集團(tuán)、普洛斯集團(tuán)，這些均曾在萬(wàn)科集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債表之外。

市場(chǎng)下行期里，這些資金占用極大地拖累了萬(wàn)科。