【品橙旅游】近日，河南文旅金融領域，接連甩出兩張牌。

先是中鐵七局泰和里持有型不動產資產支持專項計劃在上交所審核通過，發行金額9.36億元，被業界認定為全國首單文商旅綜合體證券化樣本。

隨后，東方-平安-洛陽文旅隋唐洛陽城資產支持專項計劃緊跟著獲批，發行規模13.01億元。

雖然底層資產不同，但兩單產品走都是資產證券化。鄭州項目是一個“社區、景區、街區三區合一”文商旅綜合體，洛陽項目則是一個依托國家遺址公園內的核心景區。這兩單ABS能給全國文旅行業趟出什么路子呢？

鄭州泰和里：城市更新也能證券化

圖：泰和里ABS在上交所審核通過 來源：上交所

中鐵泰和里項目位于鄭州火車站西廣場，總建筑面積約7.5萬平方米。其特殊之處在于，該項目是依托老舊城區系統性改造而成，提出了“社區、景區、街區三區合一”的運營模式。

項目規劃了“一軸四街區六主題”的架構：印巷1923復刻20世紀20年代鄭州市井風貌，匯聚50余家特色餐飲；唐宋夢華通過唐風宋韻建筑復刻與實景演藝，營造沉浸式文化體驗；火車時代則依托京廣鐵路歷史，打造全國首個火車主題創意公園。此外，項目還引入了河南首個老字號集聚區，匯集50余家非遺老字號，將中原文化與商業消費深度綁定。

從現金流角度看，該項目依托鄭州火車站日均超60萬人次的客流基礎，疊加周邊百萬級常住人口密度，形成了過境客流與本地消費的雙重支撐。社區底商提供穩定的基礎租金，文旅場景提供彈性的運營收入，街區商業則有效緩沖了業態收入周期性波動。三種現金流來源相互補充，構成了相對穩健的收益組合。

該產品的原始權益人中鐵中產置業為中國中鐵全資子公司，具備較強的央企信用背書。值得注意的是，該項目在期間收益分配機制上設置了業績對賭與超額收益分配條款，將管理人的運營能力與投資者回報進行綁定。

洛陽隋唐城：文化遺址也能證券化

圖：隋唐洛陽城ABS在上交所審核通過 來源：上交所

洛陽項目的底層資產為隋唐洛陽城國家遺址公園內的明堂天堂、應天門、九洲池三個景區的運營管理權及收益權。運營收入主要包括景區門票收入、演藝門票收入及其他合理收入。此項目募集資金13.01億元，優先級利率3.20%，期限采用3+3+3+3+3+3年的結構。

與鄭州項目的城市更新邏輯不同，洛陽項目走的是文化IP深度運營的路徑。近年來，洛陽文旅集團在隋唐洛陽城景區內布局了《唐宮樂宴》《明堂韶樂》等沉浸式演藝，開發了劇本娛樂線下體驗館和漢服體驗場景，并上線了《風起洛陽》VR、無上龍門等數字體驗項目。

3.20%的發行利率在文旅資產證券化領域具備一定競爭力。市場之所以給出這一定價，除了資產本身的原有，還有以下方面。其一，差額支付承諾人洛陽文化旅游投資集團隸屬洛陽市國資委，國資背景提供了隱性增信；其二，三年一期的滾動期的設計給投資人每三年的回售選擇權，具有較強的靈活性。

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鄭州VS洛陽，誰更勝一籌？

鄭州和洛陽的兩單ABS，表面上看都是資產證券化，但是兩種完全不同的邏輯。

鄭州泰和里的核心邏輯是“城市更新+文商旅融合”。其現金流來源多元，既有社區底租提供剛性收入，景區業態創造彈性收入，街區商業起到平衡作用。依托火車站的過境客流與周邊社區的常住人口，項目的客群結構相對分散，抗周期波動能力較強。

但該項目的挑戰同樣明確。文商旅項目受經濟周期和消費趨勢影響較大，沉浸式場景的持續吸引力、商戶租金支付能力的穩定性、運營數據對9.36億元發行規模的支撐能力，都需要時間檢驗。

洛陽隋唐城的核心邏輯是“文化IP+景區運營”。明堂天堂、應天門、九洲池等資產具備不可替代的歷史文化價值，同時，沉浸式演藝、劇本娛樂、漢服體驗等新業態的布局，為提升人均消費提供了可能。

但洛陽項目的問題同樣比較明顯。景區人均消費偏低的結構性矛盾，能否通過演藝升級和劇本娛樂等業態獲得真正改善？18年的長周期內，運營團隊能否持續實現預期的現金流增長？同樣，這些都需要時間來驗證。

行業能抄作業嗎？

河南這兩單ABS的意義，不單是于鄭州和洛陽合計獲得了22.37億元的融資，更在于它們為全國文旅資產證券化提供了兩種可復制的樣本。

泰和里項目證明，城市更新類的文商旅綜合體可以通過“三區合一”的模式，將居住、旅游、商業三種現金流整合為可量化的金融產品。這對于全國大量正在推進城市更新的二三線城市，具有較強的參照價值。

洛陽項目則表明，文化遺址類景區的門票和演藝收入，可以通過結構化設計轉化為期限長、利率合理的證券化產品。這對于那些手握優質文化IP但融資渠道單一的景區，有較強的借鑒作用。

同樣值得關注的是，兩單產品都在一程度上實現了從“主體信用”到“資產信用”的轉變。一定程度上，未來文旅資產的融資能力將越來越取決于資產本身的質量和運營水平，而非依賴母公司或地方政府的信用背書。當然，一定的資產增信措施還是必不可少的，既是保障，也是基礎。

對地方而言，鄭州和洛陽這兩單文旅資產ABS，底層資產性質完全不同，一個是在火車站邊上改造出來的文商旅綜合體，一個是國家遺址公園里的核心景區。說到底，當下河南正在用資產證券化這把工具，試著探索文旅存量資產的盤活新路徑。

（梁青 本文僅代表個人觀點，與平臺無關）