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2026年4月10日，四川好醫生云醫療科技集團股份有限公司在港交所遞交招股書，擬在香港主板掛牌上市。

這是一家深耕中國基層醫療市場、服務超過67萬家基層診所和藥店的大健康企業，且被媒體冠上了醫療版拼多多的名號。從招股書來看，這本質上就是一個家族企業，目前外籍的二代已經接班。

從財務數據來看，看似營收盤面較大的好醫生云醫療，財務質量與盈利結構隱憂凸顯：38億年營收的背后，公司2025年的凈利潤率僅為微薄的1.4%。與此同時，盡管身負“科技”之名，但其在研發上的投入可以說少得可憐，2025年的研發費率僅為0.3%，這一數字痛擊了所謂的醫療科技定位。

幾年前，好醫生 云醫療的兄弟公司好醫生藥業集團曾一紙訴狀，將平安健康訴至法院，“好醫生”商標案就此拉開帷幕。2024年底，這場糾紛以好醫生藥業集團落敗收尾。但用著“好醫生”商標的好醫生云醫療，招股書就此事并未提及，引發外界質疑其信息披露問題。

事實上，這已經是繼其于2025年9月30日遞表失效后的再一次申請，而這背后，是公司面臨的高額對賭壓力。過去數年，好醫生云醫療在融資路上俘獲了一眾機構，但拿錢也是有代價的。據悉，好醫生云醫療需要在今年年底前完成IPO上市或并購，否則就將面臨超6億元的資本贖回投資“債務”。

好醫生云醫療的此次IPO ，已是 “背水一戰”。

1、招股書疑云，好醫生商標敗訴案只字未提。

從招股書來看，好醫生云醫療的“好醫生”品牌名稱是由四川佳能達成員公司和他們共享的。四川 佳能達是好醫生云醫療創始人耿福能與其胞弟耿福昌所有，持有好醫生云醫療32.79%的股權。

根據披露的信息，好醫生的商標歸屬于兄弟公司好醫生藥業集團。

提到好醫生，相比較知名度更高的無疑是已經上市的平安好醫生。并且，兩個“好醫生”也曾對簿公堂。

2018年，在平安好醫生上市前不久，好醫生藥業集團一紙訴狀，將平安健康訴至成都中級人民法院。好醫生藥業集團認為，平安健康的行為構成擅自使用好醫生藥業集團企業名稱、特有商品名稱的不正當競爭行為，提出了9000萬元的賠償請求等訴求，但最后的結果是“賠了夫人又折兵”。

2024年12月30日，最高院對多起相關案件作出了最終裁決。最高院撤銷了此前四川高院和成都中院的判決，并駁回了好醫生藥業集團有限公司的全部訴訟請求，一審案件受理費491800元，二審案件受理費522600元，共計1014400元，由好醫生藥業集團有限公司負擔。

至此，“好醫生”并非屬于好醫生藥業集團獨占，從影響力上來看，平安好醫生無疑更勝一籌。對于好醫生藥業集團和好醫生云醫療來說，未來潛在的品牌混淆和競爭力不足等問題是個隱疾。

在招股書中，好醫生云醫療也提到了在商標上可能會面臨知識產權侵權申索，這可能導致公司耗費大量時間及資金進行抗辯，并可能導致公司的業務中斷。除此之外，并未更多提示。

2、是個家族企業，外籍二代已接班。

成立于2016年的好醫生云醫療，其創始人為耿福能，后者的身份還包括好醫生藥業集團董事長。官網資料顯示，好醫生云醫療是好醫生集團互聯網領域強化基層醫療體系的業務載體，業務涵蓋醫學檢驗、醫療設備、醫藥商業、中醫藥特色療法等。

股權結構顯示，耿福能和他的胞弟耿福昌通過四川佳能達持股32.79%；耿福能女兒耿介通過云醫療香港持股21.21%；耿福能之子耿越飛控制的橫琴國醫投資持股5.40%。

除此之外，其家族控制的橫琴云醫療、佳越瑞禾等也是好醫生云醫療的重要股東。通過一致行動協議，耿福能、耿介、耿越飛等家族成員共同控制公司約65.99%的表決權。

據悉，耿介、耿福能及耿越飛于2022年1月1日簽訂一致行動確認書，就有關公司事務的所有重大事宜行使其各自的提案權、提名權及表決權時采取一致行動。無法達成一致意見的，則以耿福能的決定為準。

因此，這完全是一家以耿福能為中心的家族企業。

目前，39歲的耿介已經成功接班，其為加拿大國籍。據悉，她擁有加拿大滑鐵盧大學數學學士學位，在接班前已在好醫生藥業集團歷練多年，擔任過董事會主席助理、執行副總經理等職。自2019年7月起，她出任好醫生云醫療董事會主席，負責公司整體戰略與管理。

在人事上面，耿介的配偶薛源擔任公司執行董事兼首席技術官，兄長耿越飛則擔任非執行董事。

3、營收盤子大卻不賺錢，高喊科技定位但 研發費率僅0.3%。

好醫生云醫療被稱為醫療版拼多多有其原因：其商業模式并不直接面向C端患者，而是通過B2B模式，為遍布中國縣鎮鄉村的基層醫療機構（村衛生室、診所）和基層藥店（單體藥店、中小連鎖）提供一站式解決方案。

招股書顯示，截至 2025年12月31日，好醫生云醫療已直接為超過670500家基層醫療終 端客戶提供服務，包括超過390,100家基層醫療機構，280,400家基層藥店，其中包括超過202,400家單體藥店和超過77,900家中小連鎖藥店。

因此，從體量上看，好醫生云醫療的盤面并不小。 招股書顯示，好醫生云醫療2023年 、2024年、2025年營收分別為30.65億元、32.64億元、38.23億元。

相比之下，好醫生云醫療的賺錢能力就差遠了。報告期內，其對應的毛利分別為9.17億元、8.61億元、8.74億元；期內利潤 分別為6248萬元、3781萬元、5405萬元。與此同時，2023年，公司凈利潤為6247.9萬元，2024年驟降至3780.6萬元，2025年回升到了5405.2萬元。以2025年的數據進一步計算， 其凈利潤率僅為1.4%。

值得注意的是，好醫生云醫療的毛利率在連續下滑。2023—2025年，兩年間該公司整 體毛利率從29.9%降至22.9%，下滑7個百分點，三大業務板塊毛利率均出現不同程度回落。

好醫生云醫療給自己的評價頗高：經過8年的飛速發展，已成為一家全面賦能基層醫療的科技型集團公司。但其科技值如何，研發投入就能見分曉。

2023—2025年，公司的研發費用分別為849萬元、755萬元和1308萬元。2025年的研發費率僅為0.3%。

對比之下，好醫生云醫療的營銷費用就不得了了。

2023—2025年，公司的銷售及市場費用分別高達7.47億元、6.98億元和6.75億元。其中，2025年的銷售費用占總營收的比重達到了17.6%，直接擠壓了凈利潤空間。

4、前次遞表失效，對賭協議進入“倒計時”。

好醫生云醫療去年9月就已經遞表港交所了，當時還出了一個烏龍事件：招股書將創始人名字寫錯。按照規定，IPO申請在提交后6個月內有效，若未完成聆訊或獲準上市，則自動失效。因此，此次是好醫生云醫療的二次遞表。

失效次月就迫切尋求再度IPO的背后，好醫生云醫療背負對賭壓力。

從披露的財務數據來看，好醫生云醫療整面臨著財務方面的流動性困境，其資產凈值從2024年的2.16億元驟降至1699.3萬元，降幅超90%，流動資產凈值則由2023年的2.7億元轉為2025年的-1.35億元，陷入流動凈負債狀態，而這主要是權益股份贖回負債的流動部分增加所致。

數據顯示，其“權益股份贖回負債”的流動部分由2024年底的1.92億元大幅增加至2025年底的6.23億元。

在過往的融資中，好醫生云醫療獲得了資本的青睞，但拿資本的錢并不容易。

招股書披露，其“對賭協議”涵蓋A輪、B輪及其他若干投資者。其中，A輪投資1.43億元，B輪投資2000萬元，2025年又與若干投資者簽訂了投資協議，以約1.25億元發行312.44萬股股份，以2.28億元轉讓723.79萬股股份。

根據協議，若好醫生云醫療未能在2026年12月31日前實現合格上市（即港交所主板上市）或被并購，上述投資者有權要求公司贖回其股份，贖回價格一般為投資本金的1倍或1.2倍，并加上6%至8%的年化利息。截至2025年末，好醫生云醫療的權益股份贖回負債為6.23億元。

好醫生云醫療和它的耿氏家族正在和時間賽跑，二次遞表是其在對賭期限倒逼下的關鍵突圍。如若成功可緩解贖回壓力、補充資金擴張。一旦失敗，好醫生云醫療則面臨巨額現金償付與股權結構動蕩。