文：權衡財經iqhcj研究員 余華豐

編：許輝

2026年4月13日暫緩審議的廣西森合高新科技股份有限公司（簡稱：森合高新）擬在北交所上市，保薦機構為國投證券。公司本次發行股票數量不超過2134.8萬股（含本數）即發行股票數量占發行后總股本的比例不超過20%。公司擬投入4.9億元，用于年產8萬噸環保型貴金屬提取劑建設項目（一期），建成后，公司將新增4萬噸環保型貴金屬選礦劑產能。報告期公司的產能不斷上升，2023年硫酸銨產能利用率才77.79%，兩年后達124.24%，超產能進行生產。

森合高新亦是資本市場的熟臉，2020年7月3日遞交創業板申請，經歷了四輪問詢，于2021年4月選擇了終止，2022年9月選擇了北交所作為申請上市的板塊，本將于2026年4月13日第37次審議會議上會審議，最終選擇了暫緩。

森合高新實控人共同控股56.166%，股東眾多；產品單一，毛利率走高，硫酸銨毛利率轉負；研發費用率低于可比同行均值，2024年和2025年委托開發費用占比高；原材料受多因素影響，前五大供應商和客戶占比均曾過半；應收賬款和存貨走高，報告期曾出事故。

實控人共同控股56.166%，股東眾多

截至招股說明書簽署日，闕山東、劉新各直接持有公司28.0830%股份，二人共同為公司實際控制人。闕山東和劉新合計持有公司股份4796.12萬股，占本次發行前公司總股本的比例為56.1660%，能夠主持制定公司戰略，主導公司決策、人事安排，對公司的經營方針、決策和業務運營起核心作用，系公司的控股股東、實際控制人。

自2012年9月以來，闕山東一直擔任董事長，劉新一直擔任公司董事、總經理；2015年4月15日，二人簽訂《一致行動人協議》，約定二人一致同意在決定公司經營管理事項時將采取一致行動；2019年10月15日，二人簽訂了補充協議，約定一致行動有效期為自雙方簽署之日起至公司在中國境內完成首次公開發行股票并上市滿五年之日。

2024年9月4日，劉易華（其與闕山東的配偶劉玉珍系姐弟關系，目前持有公司股份12萬股，占本次發行前公司總股本的比例為0.1405%）簽署了《關于一致行動的承諾函》，承諾今后決定公司日常經營管理事項時，在與公司共同實際控制人事前協商一致并保持一致行動的基礎上，行使持有股份的表決權、行使公司股東權利、承擔股東義務；若出現意見不一致，以公司共同實際控制人的意見為一致意見，并在此基礎上保持一致行動。因此，截至招股說明書簽署日，闕山東、劉新及其一致行動關系可控制的股份數合計為48,081,200股，占本次發行前公司總股本的56.3064%。

截至招股說明書簽署日，除控股股東、實際控制人闕山東先生和劉新先生外，持有公司5%以上股份的其他主要股東為北京泓石及杭州鑫博，分別持有公司6.8163%、6.2535%的股份。北京泓石、張三云、蕪湖澤睿、章程均為申報前一年內新增股東。

駿寶汽車買入原因及背景為：公司已公告將于新三板摘牌，闕豪良及其合作伙伴陳小軍知悉公司擬申請于A股發行上市，認為值得投資，故決定于公司在新三板摘牌前買入一定數量股份。駿寶汽車持有的公司股份系在股轉系統通過集合競價方式取得，結合同時期的交易情況，其購買價格公允，不存在利益輸送的情形。

產品單一，毛利率走高，硫酸銨毛利率轉負

森合高新專業從事環保型貴金屬選礦劑的研發、生產及銷售。2023年-2025年，公司營業收入分別為3.459億元、6.228億元和8.398億元，凈利潤分別為5606.93萬元、1.498億元和2.723億元；凈利潤增幅遠超營業收入增幅。

權衡財經iqhcj注意到，2026年1-3月，公司預計營業收入為1.87億元至2.1億元，同比增長幅度為0.12%至12.44%；預計歸屬于母公司股東的凈利潤為6,000.00萬元至7,000.00萬元，同比增長幅度為6.60%至24.37%；預計扣除非經常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤為5,850.00萬元至6,850.00萬元，同比增長幅度為7.80%至26.23%。

報告期內，公司主要產品包括環保型貴金屬選礦劑及副產品硫酸銨。其中，公司生產的環保型貴金屬選礦劑銷售收入占主營業務收入的比例分別為97.09%、95.32%和94.26%。在未來一段時間內，環保型貴金屬選礦劑仍將是公司主營業務收入的主要來源。產品類型單一導致公司對下游行業需求依存度較高。

森合高新生產的貴金屬選礦劑主要用于金、銀等礦業企業的礦山作業，礦山生產經營活動的穩定性容易受到環保要求、監管政策變化、安全生產、開采資質等因素的影響。如果公司下游大客戶的礦山作業活動受政策、氣候、軍事等相關因素影響出現間歇性或持續性停產停工，將會在短期內對公司產品銷售的持續性和穩定性帶來風險，導致經營業績出現波動。

報告期內，森合高新的綜合毛利率分別為31.15%、36.80%和46.35%。盡管公司綜合毛利率在報告期內呈上升趨勢，但其變動受產品市場價格、原材料供應成本、能源成本等多種外部因素的影響，如上述因素發生持續不利變化，將對公司的毛利率水平產生不利影響，使毛利率存在下滑的風險。2023年和2024年公司綜合毛利率低于可比同行均值40.75%和42.58%。

報告期各期森合高新環保型貴金屬選礦劑產品毛利率分別為31.28%、37.90%和49.51%，呈上升趨勢；公司硫酸銨產品毛利率分別為25.54%、14.97%和-5.50%。其中2024年有所下降，主要系硫酸銨為大宗商品，受行業總體供需關系和國際市場價格波動影響，單位售價下降約12.69%，而單位成本相對穩定，因而毛利率有所回落；2025年毛利率進一步下降且為負值，主要系公司生產硫酸銨所需原材料硫酸為大宗商品、2025年度價格大幅上漲導致。

研發費用率低于可比同行均值，2024年和2025年委托開發費用占比高

報告期內，森合高新研發投入分別為1,090.24萬元、2,104.25萬元和2,903.13萬元，占營業收入的比重分別為3.15%、3.38%和3.46%。2023年和2024年公司研發費用率低于可比同行均值3.77%和4.48%。

報告期內研發費用主要由職工薪酬、直接材料和委托開發費用構成，上述費用占研發費用的比例分別為79.00%、90.31%和89.80%。其中，委托開發費用占比分別為11.87%、43.34%和35.95%。

報告期內森合高新委托開發費用主要為委托國內高校如中南大學、山東大學及其他研究機構進行如黃金、有色金屬選礦材料產品研發、工藝技術改進、環保生產、礦冶尾礦（渣）的高值化、高消納綜合利用等相關技術研發，2024年和2025年委托開發費用較大，占比較高。

原材料受多因素影響，前五大供應商和客戶占比均曾過半

報告期內，森合高新生產經營所需的主要原材料占營業成本比例較高，報告期各期，直接材料成本占主營業務成本比例分別為78.08%、77.01%和73.31%。公司主要原材料尿素和純堿屬于基礎性大宗化工原料，國內市場供應充足，但其價格易受環保政策、能源政策、國際貿易環境、宏觀經濟周期、供需狀況等多方面因素影響。當前全球地緣政治沖突頻發、國際能源價格劇烈波動、全球供應鏈穩定性下降，進一步加大了大宗商品價格波動風險，加大了公司原材料價格的不確定性。

根據原材料價格波動對森合高新主營業務成本、營業利潤和主營業務毛利率的敏感性分析，若原材料價格上升或下降10%，對報告期各期公司主營業務成本影響為上升或下降7.81%、7.70%和7.33%，對公司主營業務毛利率的影響為下降或上升5.38%、4.87%和3.93%，對公司營業利潤的影響為下降或上升28.61%、17.27%和10.44%。

報告期內，森合高新對前五大供應商的采購金額分別為1.264億元、1.985億元和2.294億元，前五大供應商采購金額占當期采購總金額的比例分別為57.83%、52.36%和53.77%。公司主要原材料尿素、純堿等系大宗商品，生產廠商、流通領域貿易商較多，主要能源電力、天然氣系傳統常規能源，市場供應均較為充足。

報告期各期公司來自直銷（終端）類客戶的收入金額分別為1.99億元、3.24億元和3.59億元，占主營業務收入比例分別為58.14%、52.31%和42.85%。2025年公司直銷（終端）類客戶收入較2024年度增加3,499.28萬元，增幅為10.80%，由于貿易類客戶、經銷客戶收入增長更為迅速，因而直銷（終端）客戶收入占比有所下降；公司來自貿易類客戶的收入金額分別為1.433億元、2.611億元和3.493億元，占主營業務收入比例分別為41.86%、42.16%和41.69%。

報告期內，森合高新前五大客戶的銷售金額分別為1.816億元、2.323億元和3.082億元，占公司年度銷售金額的比例分別為52.51%、37.30%和36.70%。報告期各期，公司前五大客戶收入金額持續增長，但占比呈下降趨勢，主要系由于下游黃金市場需求旺盛、公司環保型貴金屬選礦劑產品具備較強的競爭優勢、公司積極進行國內外市場拓展，客戶多元化程度提高所致。

報告期各期，公司與前五大客戶中寧波中策、旺塔合作較為穩定，其中寧波中策銷售收入呈現持續上升趨勢。終端客戶包括國內知名黃金集團中國黃金、招金黃金、紫金礦業、山東黃金、赤峰黃金等。其他主要客戶為貿易類、經銷類客戶，受各自下游市場需求及自身銷售渠道拓展情況影響，向公司采購量有所變化。

公司前五名客戶中，內蒙古金蟬（包括內蒙古金蟬選冶服務有限公司、包頭市恒英商貿有限公司、河南金蟬礦業科技有限公司）系公司關聯方。

報告期內，森合高新關聯銷售金額分別為742.87萬元、2,399.68萬元和3,004.02萬元，占同類交易金額比例分別為2.24%、4.06%和3.80%。

應收賬款和存貨走高，報告期曾出事故

報告期各期末，森合高新應收賬款余額分別為1.064億元、8,382.71萬元和8,809.06萬元，應收賬款余額占同期營業收入比例分別為30.76%、13.46%和10.49%。

報告期各期末，公司存貨賬面價值分別為5,339.38萬元、6,439.99萬元和9,256.64萬元，占同期流動資產的比例分別為18.65%、18.74%和18.72%。公司庫存商品主要為環保型貴金屬選礦劑。報告期各期末，公司庫存商品賬面價值分別為2,962.93萬元、2,641.89萬元和5,158.61萬元，占同期存貨賬面價值的比例分別為55.49%、41.02%和55.73%。隨著2025年產能逐漸擴大，公司庫存商品增加較多。

報告期內，森合高新存在一起安全生產一般事故，具體情況如下：2023年9月25日，森合高科明陽廠區發生一起機械傷害事故，造成公司1名員工死亡。2023年12月12日，南寧經濟技術開發區管理委員會向公司副總經理夏國春作出南經管應急罰決〔2023〕26號《行政處罰決定書（個人）》，按照“發生一般事故”對夏國春處以罰款1.8萬元；2024年2月1日，南寧市江南區應急管理局向公司作出（江）應急罰〔2024〕3號《行政處罰決定書》，按照“發生一般事故”從輕對公司處以罰款31萬元。

注冊制下，IPO企業更應該注重信披質量，其經營指標能否滿足上市要求，后續的可持續經營狀況，行文有限，權衡財經iqhcj無法一一指明，本文行文均來自信源，也僅為權衡財經iqhcj提醒利益相關方投資者更應關注的企業風險所在，不作全面的參照。