文丨詹詹編輯丨百進

來源丨新商悟

（本文約為 1300字）

當國內半導體設備龍頭北方華創交出一份“營收創歷史新高、凈利潤卻十年來首次下滑”的成績單時，市場終于意識到：

激進擴張的風險點，或許才剛剛開始預警。

2025年，其營收393.53億元，同比增長30.85%，穩居全球第六、中國第一的半導體設備寶座；歸母凈利潤55.22億元，同比下降1.77%；扣非凈利潤53.36億元，降幅擴大至4.22%，凈利率降至13.74%的近四年谷底。

尤其是四季度，營收120.52億元創全年新高，歸母凈利潤卻環比下跌79.6%、僅剩3.92億元。

一切跡象都指向一個詞，風險前移。

正經社分析師注意到，這把“懸劍”，在2025年上半年方才高高掛起。彼時北方華創斥資31.35億元對芯源微進行戰略性控股，使商譽從2024年末的不足0.38億元，在短短半年內直線跳升至近22億元。

選擇收購芯源微本意是補齊涂膠顯影設備品類缺口，讓平臺化產品線進一步封嚴。

糟糕的是，并表僅僅半年，芯源微便交出極不達標的成績單：2025年，營收雖同比增長11.11%至19.48億元，歸母凈利潤卻僅錄得0.72億元，同比下降64.64%，扣非凈利潤直接由盈轉虧，虧損約1808.58萬元。

北方華創在披露本次收購公告時曾明確提示：“本次收購完成后，公司將確認一定金額的商譽，并每年進行減值測試，若芯源微經營狀況未達預期，可能存在商譽減值風險?！?/p>

話剛落音，虧損就接踵而至。按照會計準則，僅0.72億元的歸母凈利潤早已大幅觸發“減值跡象”。北方華創在業績溝通會中坦言，2025年第四季度盈利為負，主要原因就在于年末商譽等資產減值。

盡管官方未明示減值具體金額，但市場已初步測算這筆減值約為13.3億元，成為單季利潤斷崖的主因。隨著會計政策統一，疊加市場出貨壓力加劇，北方華創未來仍需每年持續對這筆22億元巨量商譽做減值測試。

但如果把鍋全部甩給并購也不公平，北方華創屬于“內擴外購”雙線并行。

2025年，北方華創大舉擴招4747名員工，技術人員增長占總增量的40%以上。全年計入當期損益的研發費用以55億元計，同比增長46.96%；光是股權激勵費用，一項就較上年新增2.74億元。加上銷售費用、管理費用、財務費用等四費紛紛同步攀升，四項費用率合計在一年間跳升4.05個百分點。

同樣要緊的是，與其人均創收、創利的同業競品（如中微公司、拓荊科技等）相比，北方華創呈現出典型的“人海戰術”特質。平臺型企業特征決定了它每款新設備的專精人員配置量極大，前幾年的技術積累加人力換時間，在短期報表中格外沉重。 至于人員與利潤之間何時能走入拐點，至少還需要三至五年持續的訂單驗證。

更何況在手訂單的前景也不容全然樂觀。2025年末，北方華創合同負債余額驟減31%，從62.2億元銳減至42.91億元，全部歸因于光伏行業的全產業鏈產能過剩，直接壓低了真空新能源裝備板塊的訂單吞吐。存貨規模反而增加49.9億元，升至286.27億元，去化周期拉長已成不爭事實。

即便如此，一次性的利空或未必等同于長期基本面惡化。Q4利潤的崩塌，核心來自商譽計提減值、研發費用高度集中在四季度釋放、匯兌及境外分紅所得稅三重一次性沖擊共振，而非主營訂單減少。全年的集成電路設備營收保持著同比超50%的增速便是證明。

中國半導體國產化趨勢固然是剛需，但北方華創既要引領硬核創新，又要時刻小心腳下這個22億元的“現金陷阱”。對新老股東來說，問題并非北方華創能否長期存活，而是短期陣痛會持續多久，以及懸頂之劍何時再次落下?！尽缎律涛颉烦銎贰?/p>

CEO·首席研究員|曹甲清·責編|唐衛平·編輯|杜?！ぐ龠M·編務|安安·校對|然然

聲明：文中觀點僅供參考，勿作投資建議。投資有風險，入市需謹慎

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