編輯 | 虞爾湖

出品 | 潮起網「于見專欄」

當港交所的招股書揭開自然堂的家底，外界才猛然發現，這個陪伴了國人二十余年的美妝品牌，早已不是記憶中那個意氣風發的國貨擔當。

2025年53億的營收規模看著不算小，可凈利潤像過山車一樣起伏不定，2024年甚至同比暴跌37%。毛利率雖然勉強爬升到70%，但放眼同行，這個數字幾乎墊底。

珀萊雅、韓束、巨子生物們已經把毛利率推到了80%以上，凈利率更是自然堂的三倍有余。所謂的中國第三大國貨化妝品集團，光環之下藏著的，是一堆亟待解決的麻煩。

一家企業的困境從來不是偶然的，自然堂如今的被動局面，是品牌戰略、產品策略、渠道管理多重失誤疊加的結果。

當競爭對手在成分黨賽道上狂飆突進時，自然堂還在靠喜馬拉雅的概念講故事。當同行已經把線上渠道占比做到九成以上時，自然堂的數字化步伐明顯慢了幾拍。招股書里的數字不會說謊，每一條投訴背后都是一個流失的消費者，每一分錢砸向營銷卻換不回相應的品牌忠誠度，這本身就是對商業模式最尖銳的質疑。

品牌結構失衡，所謂多品牌戰略形同虛設

打開自然堂的品牌矩陣，乍一看還挺豐富。

自然堂、珀芙研、美素、春夏、己出，護膚彩妝個人護理全覆蓋。可仔細一看收入結構，問題就暴露無遺。2023年到2025年，主品牌自然堂貢獻了超過95%的收入，其余四個品牌加起來還不到5%。

這意味著什么？意味著所謂的多品牌戰略基本上停留在PPT階段，除了自然堂這個老本，其他品牌幾乎沒有市場競爭力。

這種極端單一的品牌結構，在商業世界里是極其危險的。

一旦主品牌出現任何風吹草動，整個集團都會地動山搖。競爭對手早就證明了另一條路的可行性。珀萊雅靠紅寶石面霜和早C晚A的概念成功破圈，韓束憑借紅蠻腰系列綁定抖音超頭主播實現了現象級增長。

它們無一不是在執行大單品戰略，把資源高度聚焦，打造出真正的拳頭產品。

自然堂呢？冰肌水和小紫瓶雖然有一定知名度，但距離真正的爆品還差得遠。產品線上什么都做，什么都不精，資源分散在各個品類之間，最終導致沒有一款產品能在消費者心智中占據不可替代的位置。

自然堂成立于2001年，二十四年過去，目標客群早已從70后80后轉移到了95后00后。年輕一代消費者看重什么？成分、功效、科學背書、社交貨幣屬性。

自然堂的主打概念依然是純天然、溫和護膚這類模糊表述，在成分黨大行其道的今天，這種話術顯得過于陳舊。純天然不等于有效，溫和不意味著能解決具體的肌膚問題。

當競爭對手在社交媒體上瘋狂種草具體成分如煙酰胺、玻色因、勝肽時，自然堂的故事已經不夠吸引人了。

家族企業的治理結構也為品牌發展套上了枷鎖。鄭氏四兄妹全資控股，二十四年沒有引入任何外部融資。

這種高度封閉的股權結構雖然保證了控制權，但也意味著缺乏外部資本的助力和現代化的管理理念。2023年初鄭春穎還公開說只要解決資金問題就可以不上市，結果不到兩年就急著遞表港交所。

態度的轉變本身就說明了一個問題，自然堂真的缺錢了，或者說，自然堂真的著急了。

科研投入萎縮，重營銷輕研發的惡性循環

看一家美妝企業的真實底色，有個最簡單的辦法，就是看它怎么花錢。

自然堂的招股書在這件事上寫得清清楚楚。2023年到2025年，銷售及營銷費用分別是24億、27億、30億，占營收比例始終維持在54%到59%的高位。

也就是說，公司每收入100塊錢，就有近60塊拿去做營銷。與此同時，研發費用呢？2023年到2025年分別是1.2億、0.94億、1.06億，占收入比例從2.8%一路下滑到1.7%。

這組對比太過刺眼，三年累計研發投入才3.48億元，僅僅是2024年單年銷售費用的13%。

一家把自己定位為科技美妝的企業，花在研發上的錢不到營銷零頭的六分之一，這話術能說服誰？美妝行業早已不是打打廣告就能賣貨的時代了。

消費者對成分的認知越來越專業，對功效的期待越來越具體，沒有扎實的技術積累和產品創新，光靠營銷轟炸撐起來的業績注定是沙灘上的城堡。

這種投入結構帶來的后果正在逐步顯現。黑貓投訴平臺上累計超過1400條投訴，大量消費者反映使用產品后出現過敏、紅腫、長痘等不良反應。

有人提供了就醫證明要求賠償，品牌方的反應卻是拖延推諉。小紅書上的吐槽帖屢見不鮮，產品品質跟營銷承諾之間的落差越來越大。

這些信號都在指向同一個問題，產品的基本面出了問題，而根源就是研發投入不足導致的創新乏力。

渠道端的成本還在持續攀升。2026年3月抖音宣布護膚品類技術服務費率從2%翻倍到4%，美妝達人直播傭金從2024年的40%漲到了2025年的60%。

平臺和達人在分走越來越多的利潤，而自然堂又極度依賴線上渠道，2025年線上收入占比接近七成。

在這種環境下，高營銷投入的商業模式正在遭遇嚴峻挑戰。錢越燒越多，效果卻越來越差，盈利空間被層層擠壓，凈利潤的劇烈波動就是這種困境的直接反映。

渠道管理失控，價格體系的混亂正在侵蝕品牌根基

自然堂起家靠的是線下渠道。曾經遍布全國的幾萬個零售終端是它最引以為傲的資產，如今卻成了沉重的包袱。

2022年到2024年，線下渠道收入從17.21億萎縮到14.22億，但零售終端點卻從4.2萬個擴張到6.27萬個。簡單算一筆賬，單個終端的年均收入貢獻從4.1萬降到了2.27萬，降幅接近一半。店效持續下滑，線下渠道已經從增長引擎變成了失血點。

線上轉型又踩錯了節奏，珀萊雅2017年就果斷All in線上，如今線上收入占比超過90%。

自然堂因為線下盤子的拖累，數字化戰略一直束手束腳。等到反應過來，抖音等新興平臺的流量紅利期已經過去了大半。

2025年線上收入占比才達到69.5%，韓束、花西子們早就完成了線上化轉型。錯失結構性機遇的代價就是增速持續落后，市場份額被后來者蠶食。

線上線下的價格混戰更是讓品牌元氣大傷。

同一款雪域冰肌水，專柜版149元，官網版129元，經銷商授權店只賣94元，差價超過30%。旗艦店原本是價格錨點，現在反而成了最貴的地方。

經銷商直言官網定價虛高，自己薄利多銷。這種同品不同價的局面，本質上是品牌價格體系全面失控的表現。

竄貨問題是價格混亂的幕后推手。部分經銷商為了沖銷量或者兌現返點，把低價產品跨區域投放到線上，直接擊穿了品牌的價格防線。

短期看銷量數字可能還行，長期看品牌溢價被一點點消磨殆盡。消費者發現買自然堂的產品在哪個渠道買價格都不一樣，信任感從何建立？一個連價格都管不住的品牌，談何品牌力。

售后服務的水準同樣令人失望。有消費者申請退貨時被要求提供醫院診斷證明，客服只會重復拆封不退的話術，完全沒有人性化的解決方案。

今年雙十一期間，大量用戶反映定金未全額退款，有人買了3單付了60塊定金，退貨后只退回來不到30塊。

社交媒體上差評如潮，消費者直指自然堂玩不起。這些細節疊加起來，構成了一個清晰的品牌畫像，在消費者體驗這件事上，自然堂顯然沒有投入足夠的重視。

結語

遞交招股書不是終點，而是放大鏡。

自然堂過去二十四年積累的品牌資產不容否認，但面對新的競爭格局，那些曾經的榮耀正在加速貶值。單一的品牌結構、失衡的費用結構、失控的渠道管理，這三重困境交織在一起，構成了一張難以掙脫的網。

國貨美妝的賽道從來沒有像今天這樣擁擠。珀萊雅沖破了百億營收，韓束靠抖音重做了一遍品牌，巨子生物憑借重組膠原蛋白的技術壁壘拿到了超過80%的毛利率。

自然堂如果想在這個牌桌上繼續玩下去，需要的不是更大聲的廣告投放，而是一次徹底的自我革新。

港股IPO能給自然堂帶來一筆錢，但錢解決不了路徑依賴的問題。

當55%的收入拿去燒營銷、研發投入不到2%的時候，當95%的雞蛋都放在一個籃子里的時候，當成千上萬的消費者在黑貓投訴平臺上寫下自己的遭遇的時候，資本市場憑什么相信這個故事能講好？

自然堂需要回答的，不只是投資者的問題，更是那些曾經在柜臺前駐足、如今卻轉身離去的消費者們的問題。畢竟，一個美妝品牌的終極護城河，從來都不是喜馬拉雅的雪山，而是消費者心里那一點點來之不易的信任。

【天眼查顯示】上海自然堂集團有限公司是一家專注于化妝品研發、生產和銷售的綜合性企業集團。公司以自然堂為核心品牌，同時運營美素、JALA等多品牌矩陣，產品涵蓋護膚、彩妝、面膜及個人護理等多個品類。依托自主研發能力，公司構建了從原料研發到產品生產的完整產業鏈，在化妝品領域形成了獨特的技術優勢。通過持續的品牌建設和市場拓展，自然堂已發展成為國內領先的國貨美妝企業之一。公司注重科技創新與品牌價值提升，不斷推出符合消費者需求的產品，在市場競爭中保持較強的競爭力。憑借對東方美學的深入理解和對現代科技的創新應用，自然堂致力于為消費者提供高品質的美妝產品體驗。