《港灣商業觀察》施子夫

今年年初，萬幫數字能源股份有限公司（以下簡稱，萬幫數字能源）遞表港交所獲受理，摩根大通、國泰君安國際、招銀國際為聯席保薦機構。

公開信息顯示，2020年9月，萬幫數字能源與國泰君安簽署輔導協議，計劃于A股上市，不過于2023年6月主動終止。2024年初，公司計劃赴港，不過因未正式遞表遭到了擱淺。2024年10月，公司再次重啟A股輔導，國泰君安證券擔任保薦機構。2025年11月，再次終止A股上市輔導。

萬幫數字能源所在的能源充電及儲能行業日趨白熱化，公司的盈利質量也在期內受到一定挑戰。不僅遭遇增收不增利、毛利率下跌，公司應收賬款也出現飆升。不僅如此，上市前夕公司還完成重大業務架構調整，將市場熟知的星星充電運營業務對外剝離，這步調整能為公司帶來積極作用嗎？

1

增收不增利，毛利率大幅下滑

天眼查顯示，萬幫數字能源成立于2014年，公司是全球領先的智能充電設備供應商，專注于智能充電設備領域。

根據弗若斯特沙利文的數據顯示，萬幫數字能源是中國首獲高端國際主機廠客戶認證的智能充電設備供應商，提供高兼容性產品及服務，滿足整車企對充電配套設施的高標準要求。

前述數據指出，以2024年的收入及銷量計，公司是全球最大的智能充電設備供應商。2024年，萬幫數字能源的全球智能充電設備銷量超過47萬臺，市場占有率為5.3%。

于往績記錄期間，萬幫數字能源的收入主要來自智能充電設備及服務，微電網系統以及大型儲能系統。智能充電設備及服務具體包括直流充電設備，交流充電設備，安裝服務及其他（主要包括定制化設備開發、保修外維修服務及備件銷售等技術服務）。

2023年-2024年以及2025年1-9月（以下簡稱，報告期內），公司智能充電設備及服務實現收入分別為32.09億元、32.57億元、21.83億元，占當期主營業務的92.4%、77.9%和71.1%。

盡管2024年，智能充電設備及服務的收入有所增長，但其占比已較2023年時出現大幅下滑。究其原因，與公司微電網系統、大型儲能系統增長有關。

報告期內，微電網系統實現收入分別為2.65億元、5.16億元和6.08億元，占當期營收的7.6%、12.3%和19.8%。

萬幫數字能源表示：2024年微電網系統的收入增長主要由于市場需求增加及強化的供應能力獲得更多客戶認可致使購買公司微電網系統的客戶人數增加。

2025年1-9月，在購買微電網系統的客戶人數增加的基礎之上，萬幫數字能源推出升級后的微電網系統，強化了系統配置及性能，優化能源利用效率致使該業務收入有增長。

大型儲能系統業務部分仍處于早期發展階段。2024年、2025年1-9月，大型儲能系統實現收入分別為4.09億元、2.81億元，占當期營業收入的9.8%和9.1%。其中2025年1-9月，大型儲能系統的收入同比下降31.3%，主要系收益確認時間導致。

萬幫數字能源向中國內地、亞太地區、歐洲、美洲及其他國家和地區銷售產品。從期內占比來看，公司來自中國內地的收入大約在八成上下，各期分別為74.8%、83.5%和81.4%。境外產生的收入分別為8.74億元、6.92億元和5.73億元，分別占同期總收入的25.2%、16.5%及18.6%。

整體業績表現上，報告期內，萬幫數字能源實現收入分別為34.74億元、41.82億元和30.72億元，凈利潤分別為4.93億元、3.36億元和3.01億元，凈利潤率分別為14.2%、8%和9.8%。

在收入規模穩步提升的同時，萬幫數字能源的凈利潤并未如期同步走高，2024年公司凈利潤同比下滑31.85%，凈利率較上一年下滑6.2個百分點，盈利能力出現明顯波動。

同時，針對營業收入快速增長，公司方面也表示，期內經營業績可能并不代表公司未來的表現。2025年1-9月，公司錄得轉讓資產的一次性收益1.96億元，占同期除稅前凈利潤的58.4%。主要是將合營企業相關資產轉讓給予Schneider eStar而產生的一次性收益1.96億元。

報告期內，萬幫數字能源的毛利率分別為33.4%、29.2%及24.6%，呈現逐期走低態勢，期內毛利率合計下滑8.8個百分點，下滑幅度較大。

2

應收賬款激增，資產負債率96%

在日常業務過程中，萬幫數字能源還面臨來自下游客戶的貿易應收款項及應收票據產生的信用風險。

報告期各期末，公司的貿易應收款項及應收票據分別為16.99億元、24.76億元和27.32億元，平均貿易應收款項周轉天數分別為186.4天、182.1天及228.9天。不僅應收賬款規模飆升，回款效率也在期內明顯放緩，回款周期超過7個月。

公司方面表示，應收款項及應收票據周轉天數增長，主要是由于大部分的客戶付款通常于第四季度結算。由于智能能源行業的客戶通常在收到其客戶付款后才會進入帳款對賬流程，公司的貿易應收款項及應收票據周轉因而受到影響。

另外，報告期各期末，萬幫數字能源的存貨及合約成本分別為8.6億元、9.78億元和10.53億元，同樣在期內大幅走高，存貨周轉天數分別為130.3天、113.3天和118.3天。

中關村物聯網產業聯盟副秘書長袁帥表示：從能源服務行業的普遍運行規律來看，萬幫數字能源呈現的高應收、高存貨、現金流被占用的特征，首先，能源數字化服務的客戶群體中，電網公司、地方城投、大型工商業園區占比極高，這類客戶本身有著嚴格的預算審批與支付流程，項目從竣工驗收到款項結算往往需要三到六個月甚至更長的賬期，隨著公司業務規?？焖贁U張，新增的項目收入對應的應收款項自然會同步攀升，且規模效應下應收總額的增長速度短期內會超過營收增速，這是ToB類能源服務企業在成長期的典型財務特征。

其次，高存貨的特征與公司業務布局的方向高度相關，作為深耕充換電基礎設施、能源管理系統的服務商，公司需要提前儲備充電樁核心模塊、儲能電芯、工控硬件等核心部件，一方面是為了應對上游供應鏈的價格波動與產能波動，避免芯片、電芯這類核心元器件供應緊張時影響項目交付節奏。

另一方面，面向全國布局的落地項目需要在多個區域倉備貨，縮短終端交付周期，搶占市場份額，這就使得存貨規模隨著業務擴張持續維持在高位。而現金流被大量占用的狀況，恰恰是高應收與高存貨共同作用的結果，上游采購元器件需要提前支付貨款甚至預付定金，下游客戶結算存在賬期，中間的備貨、項目實施都需要先行墊付資金，再加上能源服務項目往往需要前期投入大量研發、施工成本，回報周期較長，多重因素疊加之下，自然會出現現金流承壓的狀況，這類情況在新能源、能源數字化賽道的成長期企業中十分普遍，是企業快速搶占市場、布局長期產能過程中階段性的財務表現。

由于應收款項及應收票據、存貨較高，極大的占用了當期的流動資金。報告期各期末，萬幫數字能源的經營活動產生的現金流量凈額分別為11.51億元、2.72億元和10.43億元。

2024年，公司經營活動產生的現金流凈額為2.72億元，主要包括稅前利潤3.57億元，并已就若干非現金或非經營項目作出調整，包括物業、廠房及設備折舊6000萬元，存貨減值撥備凈額5810萬元。

受營運資金變動影響，當期公司產生經營性現金凈流出，主要包括貿易應付款項及應收票據增加7.95億元，合約負債減少1.3億元，部分被貿易應付款項及應付票據增加8.21億元所抵消。

具體來看，報告期各期末，貿易應付款項及應付票據分別為13.1億元、21.11億元和20.87億元，貿易應付款項周轉天數分別為185.9天、210.8天和244.6天，回款周期同樣較長。

此外，其他應付款項及應計費用分別為2.87億元、4.38億元和4.11億元。

在銷售產品后萬幫數字能源也產生一定的客戶墊款。報告期各期末，合約負債分別為3.34億元、2.04億元和3.88億元。

截至報告期各期末，萬幫數字能源的計息銀行借款分別為9.04億元、9.53億元和6.82億元，2024年計息銀行借款主要由于業務擴張，2025年1-9月減少主要由于日常業務過程中償還部分借款。公司的計息銀行借款利率為2.0%至3.8%。

截至報告期各期末，公司的期末現金及現金等價物分別為4.74億元、10.9億元和7.75億元。

同一時期，萬幫數字能源的資產負債率分別為85.9%、119.4%和96.0%。2024年，公司資產負債率已明顯高于100%，出現資不抵債的情形，盡管截至2025年9月末，資產負債率有所緩和，但公司整體償債壓力仍然較大。

3

遞表前剝離核心業務“星星充電”

截至最后實際可行日期，執行董事、首席執行官兼董事會主席邵丹薇以及非執行董事及邵丹薇配偶丁鋒合共有權行使本公司約87.16%的投票權。具體包括邵丹薇直接持有的1222.56萬股股份（約占公司投票權的1.36%）；丁鋒直接持有的1222.56萬股股份（約占本公司投票權的1.36%）；及由邵丹薇及丁鋒分別擁有50%及50%權益的實體萬幫投資集團持有的7.6億股股份。（約占本公司投票權的84.44%）。邵丹薇及丁鋒為公司實際控制，一致行動人。

自成立以來及業務重組前，萬幫數字能源主要從事兩項不同業務。其一是能源設備制造及相關服務（能源設備制造業務），主要包括電動汽車充電設備的制造及銷售以及安裝服務；及微電網系統的制造及銷售；及大型儲能系統的制造及銷售。

其二是電動汽車充電站、大型儲能系統及微網的運營服務及能源管理服務（能源運營業務），主要包括提供自有電動汽車充電站的充電服務；向第三方電動汽車充電站提供運營平臺服務；及為大型儲能系統及╱或微網提供運營平臺及能源管理服務。

2025年7月，萬幫數字能源通過法定分立的方式重組業務，使公司僅專注于能源設備制造業務。對于重組的主要原因，公司表示：為響應能源行業專業化及高質量發展趨勢，以精簡業務重點、提高管理效率及資源整合，以及為更好地與戰略增長目標保持一致。

具體而言，2025年9月，萬幫數字能源成立萬幫太乙，連同其附屬公司統稱為萬幫太乙集團。

根據法定分拆協議，萬幫數字能源向萬幫太乙集團轉讓從事能源運營業務的全部九家實體（包括八家直接或間接全資實體及一家萬幫數字能源于其中持有35%股權的實體），總代價約為4740萬元；星星充電技術（萬幫太乙集團成員）向公司轉讓其于國創中心的18%股權，代價為900萬元。

根據萬幫太乙集團的管理賬目，能源運營業務的收入微不足道，分別占2023年及2024年各年當時公司總收入不超過五分之一。

不過仍有聲音指出，萬幫數字能源剝離核心業務更多是由于充電運營長期虧損，拖累財務業績。

另外，萬幫數字能源與萬幫太乙還存在關聯交易。截至報告期各期末，萬幫太乙為萬幫數字能源的前五大客戶之一，各期貢獻收入分別為2.78億元、2.03億元和1.71億元，占當期收入的8%、4.9%和5.6%。

對于上市前剝離核心業務星星充電的動作，袁帥認為需要放在企業整體戰略規劃與資本市場估值邏輯的框架下去看待。

首先，星星充電作為面向消費端的充換電運營業務，本身有著重資產、回報周期長的特點，大量的場站建設、設備投入需要持續的資金支持，且不同城市的場站盈利水平差異極大，部分下沉市場的場站需要較長時間的培育期才能實現盈虧平衡，如果將這部分業務納入上市主體，很可能會拉低整體的利潤率水平，影響資本市場對上市主體的估值判斷，剝離之后，上市主體可以聚焦于能源數字化解決方案、充換電設備研發銷售這類輕資產、高毛利的業務，更容易獲得更高的估值溢價。

其次，拆分業務本身也是風險隔離的考量，消費端充換電運營面臨著場地租賃到期、電價波動、行業競爭加劇等不確定性風險，將這部分業務剝離出上市主體，能夠避免相關風險傳導到上市公司層面，保障上市主體的業績穩定性。更深層次來看，這種拆分也可能是企業為了實現不同業務板塊獨立發展的戰略安排，星星充電本身已經積累了龐大的用戶規模與場站資源，獨立運營之后可以單獨尋求融資或者后續獨立上市，兩條線并行發展反而能夠最大化不同業務板塊的價值，對于企業整體而言，上市前的業務剝離并非是放棄核心資產，而是基于資本市場規則與長期發展戰略做出的資源優化配置，目的是讓不同屬性的業務都能找到最適配的發展路徑與資本支持，最終實現整體價值的最大化。

黑貓投訴顯示，截至5月26日，搜索關鍵詞“Star星星充電”共計有投訴量319條，已完成283條，消費者投訴問題包括惡意扣費、電量虛標、多收電費、余額不退、充電樁故障多等。

天眼查顯示，截至同日，萬幫數字能源共計有司法案件453條，案由包括買賣合同糾紛、合同糾紛、承攬合同糾紛、建設工程施工合同糾紛、建設工程合同糾紛等。（港灣財經出品）