原創(chuàng)｜袁洲 編輯｜Cong

2026年5月26日，小馬智行發(fā)布Q1財(cái)報(bào)。總營收3,430萬美元，約2.36億元人民幣，同比增長(zhǎng)145%。其中Robotaxi業(yè)務(wù)收入860萬美元（約5,912萬元），同比暴漲395.4%，創(chuàng)歷史新高。

Q1一個(gè)季度的Robotaxi收入，已接近2024年全年（730萬美元）的總量。管理層上調(diào)全年目標(biāo)：Robotaxi車隊(duì)從3,000輛上調(diào)至3,500輛，全年Robotaxi收入目標(biāo)為2025年的3.5倍以上。

01

三臺(tái)發(fā)動(dòng)機(jī)

2026年Q1的收入結(jié)構(gòu)和一年前相比發(fā)生了很大的轉(zhuǎn)變。收入結(jié)構(gòu)從"Robotruck為主"變成了"三引擎驅(qū)動(dòng)"。

業(yè)務(wù)板塊

Q1 2026

同比

占比

Q1 2025占比

智能解決方案

1,550萬美元

+246.5%

45.2%

32.1%

Robotruck

1,020萬美元

+31.0%

29.8%

55.7%

Robotaxi

860萬美元

+395.4%

25.0%

12.1%

合計(jì)3,430萬美元+145%

Robotaxi是變化最大的板塊。乘客車費(fèi)收入同比+456.5%。Q1一個(gè)季度的收入（860萬美元）已超過2024年全年（730萬美元）。截至5月24日已生產(chǎn)1,776輛Robotaxi，覆蓋北京、廣州、深圳、上海、杭州、長(zhǎng)沙。Pony.ai是中國唯一在北上廣深四個(gè)一線城市均獲得全無人駕駛商業(yè)運(yùn)營許可的公司，但車隊(duì)中并非所有車輛都在完全無人模式下運(yùn)營——部分仍處于有安全員的測(cè)試階段。管理層在電話會(huì)上稱廣州和深圳已實(shí)現(xiàn)"單車運(yùn)營盈虧平衡"。

智能解決方案增長(zhǎng)最快。核心產(chǎn)品是自動(dòng)駕駛域控制器（ADC），賣給低速配送機(jī)器人、清掃機(jī)器人、物流機(jī)器人和人形機(jī)器人客戶。ADC出貨量Q1同比增長(zhǎng)超過5倍。小馬智行不只運(yùn)營自己的車隊(duì)，還在把自動(dòng)駕駛技術(shù)打包賣給別人。

Robotruck最穩(wěn)定但增速最低。與中國外運(yùn)合作運(yùn)營北京-天津港線路，正在擴(kuò)展至廣東江門港。第四代Robotruck計(jì)劃2026年下半年量產(chǎn)。31%的增速在Robotaxi狂飆的背景下顯得平淡，但提供了相對(duì)穩(wěn)定的收入基礎(chǔ)。

Robotaxi和Robotruck共享約80%的軟件棧，智能解決方案也復(fù)用了大量底層技術(shù)。同一套技術(shù)底座服務(wù)多個(gè)市場(chǎng)，研發(fā)成本被分?jǐn)偠皇歉髯詿X。這是小馬智行區(qū)別于Waymo（純Robotaxi）和百度（生態(tài)反哺）的核心模式差異。

02

拆解一輛Robotaxi

拆解它的供應(yīng)鏈，能看到Robotaxi對(duì)上游的拉動(dòng)效應(yīng)。

激光雷達(dá)：禾賽科技AT128。第七代（Gen-7）Robotaxi搭載4顆禾賽AT128激光雷達(dá)作為主傳感器，另有5顆中短程激光雷達(dá)、14顆攝像頭、4顆毫米波雷達(dá)。每輛車9顆激光雷達(dá)——遠(yuǎn)多于普通乘用車的1顆。

小馬智行2026年目標(biāo)車隊(duì)3,500輛，每輛4顆AT128，對(duì)應(yīng)14,000顆。對(duì)比禾賽Q1出貨47萬臺(tái)，這個(gè)占比約3%。今天的Robotaxi對(duì)激光雷達(dá)行業(yè)來說還是一個(gè)"小客戶"。

但增量邏輯不可忽視。Robotaxi對(duì)激光雷達(dá)的性能要求遠(yuǎn)高于ADAS（L4級(jí)別要求更遠(yuǎn)的探測(cè)距離、更高的可靠性和冗余度），對(duì)應(yīng)更高單價(jià)的產(chǎn)品。如果Robotaxi在2027-2030年擴(kuò)展至數(shù)萬輛規(guī)模，它將成為一個(gè)不可忽視的高價(jià)值細(xì)分市場(chǎng)。從這個(gè)角度看，小馬智行是禾賽從"ADAS走量"轉(zhuǎn)向"Robotaxi溢價(jià)"的橋梁客戶。

計(jì)算平臺(tái)：NVIDIA。Gen-7使用4顆NVIDIA DRIVE AGX Orin SoC。2026年4月，小馬智行宣布推出基于NVIDIA DRIVE Hyperion和DRIVE AGX Thor的新一代域控制器。在L4自動(dòng)駕駛領(lǐng)域，NVIDIA的統(tǒng)治力比在乘用車ADAS中更強(qiáng)——L4對(duì)算力的需求遠(yuǎn)高于L2/L2+，地平線、黑芝麻（參數(shù)丨圖片）等國產(chǎn)芯片目前主要服務(wù)的是L2+市場(chǎng)。

這也意味著供應(yīng)鏈安全的風(fēng)險(xiǎn)集中：NVIDIA芯片受美國出口管制約束，如果政策收緊，小馬智行的計(jì)算平臺(tái)將面臨供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。

域控制器：自研+外售。小馬智行自主設(shè)計(jì)自動(dòng)駕駛域控制器（ADC），既用于自有車隊(duì)，也作為產(chǎn)品銷售給第三方客戶。ADC出貨量Q1同比增長(zhǎng)5倍以上。這是一個(gè)值得注意的趨勢(shì)：Robotaxi公司正在從"技術(shù)用戶"變成"技術(shù)供應(yīng)商"。如果說禾賽賣的是激光雷達(dá)、NVIDIA賣的是芯片，小馬智行想賣的是"自動(dòng)駕駛的大腦"。

成本下降路徑。Gen-7自動(dòng)駕駛套件（ADK）BOM成本較前代降低70%。管理層給出的目標(biāo)：到2027年年中，單車BOM成本降至23萬元以下。目前一輛L4 Robotaxi的傳感器+計(jì)算平臺(tái)成本仍在30-40萬元區(qū)間，BOM成本下降是走向盈利的前提條件。

03

誰跑得更快？

全球Robotaxi格局正在形成幾個(gè)不同的陣營。

Waymo（Alphabet）。全球技術(shù)標(biāo)桿。每周約25萬次出行，車隊(duì)約2,000+輛，覆蓋舊金山、鳳凰城、洛杉磯、奧斯汀。資金幾乎無限（Alphabet支持），但局限在美國市場(chǎng)，且沒有向第三方輸出技術(shù)。

百度Apollo Go。規(guī)模優(yōu)勢(shì)最大。武漢、北京、重慶等城市，車隊(duì)數(shù)量中國第一，每周出行量據(jù)報(bào)已接近Waymo水平。但百度的模式是"平臺(tái)+生態(tài)"——Robotaxi是百度智能生態(tài)的一環(huán)，不單純依靠它盈利。2026年3月31日，武漢100多輛Apollo Go同時(shí)宕機(jī)拋錨，直接導(dǎo)致工信部暫停全國新許可發(fā)放。這次事件對(duì)整個(gè)行業(yè)的擴(kuò)張節(jié)奏產(chǎn)生了實(shí)質(zhì)性影響。

文遠(yuǎn)知行（WeRide）。Q1營收1.14億元（+58%），增速穩(wěn)健但絕對(duì)值較小。WRD3.0系統(tǒng)獲評(píng)中國四次城市智能駕駛冠軍，但商業(yè)化規(guī)模落后于小馬智行。2025年Robotaxi收入增長(zhǎng)209.6%，凈虧損16.55億元——規(guī)模在漲，虧損更大。

特斯拉FSD。2026年5月21日，F(xiàn)SD（Supervised）正式在中國推出。但目前仍為L(zhǎng)2級(jí)別，需要駕駛員全程監(jiān)督，和Robotaxi的L4全無人駕駛不在同一個(gè)賽道。特斯拉的目標(biāo)是Q3 2026獲得完全無人駕駛批準(zhǔn)——如果成功，憑借數(shù)百萬輛存量車隊(duì)，規(guī)模將遠(yuǎn)超所有現(xiàn)有玩家。這是所有Robotaxi公司的最大潛在威脅。

小馬智行的差異化在于"三引擎"模式。Waymo只做Robotaxi，百度靠搜索業(yè)務(wù)反哺，文遠(yuǎn)知行規(guī)模較小。小馬智行同時(shí)做Robotaxi運(yùn)營、Robotruck物流、自動(dòng)駕駛技術(shù)授權(quán)——三個(gè)業(yè)務(wù)共享80%的軟件棧，分?jǐn)傃邪l(fā)成本。這是一種比純Robotaxi更抗風(fēng)險(xiǎn)的模式。

關(guān)鍵對(duì)比：

維度

Waymo

百度Apollo

小馬智行

文遠(yuǎn)知行

每周出行量

~25萬

~25萬

較少但增長(zhǎng)最快

較少

車隊(duì)規(guī)模

~2,000+

中國最大

1,700+

（目標(biāo)3,500）

較小

全球化

僅美國

中國+新加坡

9個(gè)國家

多個(gè)海外

盈利進(jìn)展

未披露

未披露

廣州/深圳單車UE平衡

未披露

資金支撐

Alphabet

百度上市公司

14.36億美元現(xiàn)金

上市融資

商業(yè)模式

純Robotaxi

平臺(tái)+生態(tài)

三引擎

多場(chǎng)景

04

什么時(shí)候盈利？

小馬智行2025年全年?duì)I收9,000萬美元，凈虧損7,680萬美元（GAAP）。2026年Q1營收3,430萬美元（年化約1.37億美元），凈虧損5,350萬美元（年化約2.14億美元）。營收增速145%，但虧損同比擴(kuò)大43%。

虧損擴(kuò)大的原因是擴(kuò)張投入在加速——車隊(duì)從1,700輛擴(kuò)展到3,500輛需要買更多的車、裝更多的傳感器、部署更多的運(yùn)營人員。研發(fā)投入也在持續(xù)，新一代基于NVIDIA Thor的域控制器正在開發(fā)中。

管理層的盈利路徑是清晰的：

第一步：?jiǎn)诬囉ㄒ言诓糠殖鞘袑?shí)現(xiàn)）。廣州和深圳已實(shí)現(xiàn)單車運(yùn)營盈虧平衡。這意味著每多運(yùn)營一輛車，邊際利潤(rùn)為正。

第二步：BOM成本持續(xù)下降。Gen-7 ADK成本降70%，目標(biāo)2027年年中單車BOM降至23萬元以下。硬件成本下降+規(guī)模效應(yīng)+運(yùn)營效率提升，三條線同時(shí)壓低單車成本。

第三步：規(guī)模拐點(diǎn)。當(dāng)車隊(duì)規(guī)模足夠大（數(shù)千輛級(jí)別），固定成本（研發(fā)、平臺(tái)、管理）被充分?jǐn)偙。w盈利就有可能在某個(gè)拐點(diǎn)到來。

第四步：三引擎分?jǐn)偂?/strong>三個(gè)業(yè)務(wù)共享80%軟件棧，每多一個(gè)業(yè)務(wù)不需要從頭燒錢。

時(shí)間窗口：14.36億美元現(xiàn)金儲(chǔ)備（截至2026年3月），按當(dāng)前消耗速度（年化約2億美元）可支撐約7年。分析師預(yù)計(jì)2029年左右實(shí)現(xiàn)持續(xù)盈利——也就是說還有3年的"燒錢跑馬"期。

小馬智行當(dāng)前市值約42億美元，低于2020-2021年私募輪53億美元的估值峰值。股價(jià)表現(xiàn)反映了一個(gè)事實(shí)：市場(chǎng)也還在等盈利的信號(hào)。Q1毛利率16.2%幾乎沒有改善，說明距離盈利拐點(diǎn)仍有一段距離。

05

為供應(yīng)鏈傳遞了哪些信號(hào)？

信號(hào)一：Robotaxi對(duì)激光雷達(dá)的需求是真實(shí)的，但今天還很小。3,500輛×4顆AT128=14,000顆/年。對(duì)比禾賽Q1出貨47萬臺(tái)，占比約3%。今天的Robotaxi不是激光雷達(dá)的主要需求方——ADAS才是。但Robotaxi使用的是高單價(jià)產(chǎn)品（L4級(jí)別AT128而非低端的ATX/FTX），對(duì)禾賽的利潤(rùn)貢獻(xiàn)可能高于3%的數(shù)量占比。

信號(hào)二：域控制器正在成為一個(gè)獨(dú)立品類。小馬智行自研ADC并對(duì)外銷售，Q1出貨量增長(zhǎng)5倍。這與德賽西威在座艙域控、華為在智駕域控上的路徑相似——從自研自用到對(duì)外輸出。自動(dòng)駕駛域控制器可能是繼座艙域控之后下一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)激烈的品類。

信號(hào)三：NVIDIA在L4領(lǐng)域的統(tǒng)治力遠(yuǎn)超L2。從Orin到Thor，小馬智行的每一代計(jì)算平臺(tái)都基于NVIDIA。在乘用車ADAS市場(chǎng)，高通、地平線正在蠶食NVIDIA的份額；但在L4 Robotaxi領(lǐng)域，NVIDIA的地位幾乎沒有挑戰(zhàn)者。算力需求的天花板決定了芯片選擇的天花板——L4需要的算力是L2+的10倍以上，目前只有NVIDIA能提供。

信號(hào)四：Robotaxi的商業(yè)化節(jié)奏直接決定上游供應(yīng)商的增量空間。如果小馬智行2026年完成3,500輛目標(biāo)，2027年擴(kuò)展到5,000-8,000輛，2028年突破10,000輛，那么對(duì)應(yīng)的激光雷達(dá)、芯片、傳感器需求將從一個(gè)"零頭"變成一個(gè)"不可忽視的增量"。但對(duì)供應(yīng)商來說，押注Robotaxi需求需要有耐心——這是一個(gè)3-5年的增量曲線。

06

小馬智行Q1交出了一份Robotaxi行業(yè)增長(zhǎng)最快的財(cái)報(bào)：總營收+145%，Robotaxi收入+395%，智能解決方案+247%。三個(gè)引擎同時(shí)發(fā)力，全球化布局9個(gè)國家，廣州和深圳已實(shí)現(xiàn)單車盈虧平衡。

但問題的另一面同樣清晰：Q1虧損5,350萬美元（同比擴(kuò)大43%），毛利率16.2%沒有改善，距離整體盈利還有很遠(yuǎn)。百度武漢宕機(jī)引發(fā)的全國許可凍結(jié)，為整個(gè)行業(yè)的擴(kuò)張節(jié)奏蒙上陰影。特斯拉FSD在中國正式推出，雖然目前還只是閹割版，但也意味著正式版越來越近了。

小馬智行的正在和時(shí)間賽跑：14億美元現(xiàn)金夠不夠在盈利到來前跑完這段路？

如果成功，小馬智行將可能會(huì)成為全球第一家獨(dú)立盈利的Robotaxi公司。