文/國家開發(fā)銀行寧波市分行高級經(jīng)濟師石曉琳

“十五五”時期是中國由金融大國邁向金融強國的關(guān)鍵階段，債券市場作為現(xiàn)代金融體系的核心支柱，其高質(zhì)量發(fā)展事關(guān)全局。本文旨在系統(tǒng)梳理海外市場的創(chuàng)新實踐，剖析我國債券市場的多元使命與多維挑戰(zhàn)，探索支撐金融強國戰(zhàn)略實施的現(xiàn)代化債券市場體系構(gòu)建路徑。

全球債券市場創(chuàng)新的經(jīng)驗與趨勢

債券市場不僅是重要的直接融資渠道，更是實現(xiàn)風(fēng)險有效定價、資源跨期配置、資本全球流動的關(guān)鍵樞紐。全球領(lǐng)先的債券市場歷經(jīng)多輪周期演變，在債券產(chǎn)品設(shè)計、投資者培育、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、開放與監(jiān)管平衡等方面，積累了需求導(dǎo)向的市場創(chuàng)新、激勵相容的制度設(shè)計、監(jiān)管科技的協(xié)同演進(jìn)、規(guī)則融合的開放深化等豐富經(jīng)驗，逐步形成了高韌性的多層級市場體系。

賦能科技創(chuàng)新：精細(xì)化融資工具與系統(tǒng)性生態(tài)構(gòu)建

全球債券市場持續(xù)引導(dǎo)大規(guī)模市場資金投向科技創(chuàng)新領(lǐng)域，形成與股權(quán)融資有效互補的債權(quán)融資體系，推動經(jīng)濟社會可持續(xù)發(fā)展。在產(chǎn)品設(shè)計層面，美國高收益?zhèn)袌鍪浅砷L期科技企業(yè)的重要融資渠道，條款通常附帶認(rèn)股權(quán)證或?qū)嵨镏Ц哆x擇權(quán)，允許尚未盈利或現(xiàn)金流不穩(wěn)定的企業(yè)憑借核心專利或已驗證的商業(yè)模式融資。知識產(chǎn)權(quán)證券化則通過打包影音版權(quán)等無形資產(chǎn)帶來的穩(wěn)定現(xiàn)金流，將輕資產(chǎn)企業(yè)的未來收益及時貼現(xiàn)。

截至2025年12月，全球高科技板塊占非金融企業(yè)債券發(fā)行總量的比例已接近17%，與此前占據(jù)主導(dǎo)地位的公用事業(yè)板塊份額基本持平。在生態(tài)構(gòu)建層面，歐洲投資銀行通過提供信用擔(dān)保或購買次級份額等方式，有效降低私人部門科技創(chuàng)新債券的發(fā)行成本。新加坡和中國香港通過提供與國際接軌的高效爭端解決機制，面向創(chuàng)新債券產(chǎn)品設(shè)立清晰的審批流程等舉措，有力緩解國際參與者的合規(guī)不確定性。

強化市場穩(wěn)定：中長期資金入市培育與制度安排

全球債券市場的穩(wěn)定運行需要養(yǎng)老金、保險資金等長期資金發(fā)揮穩(wěn)定器作用，而系統(tǒng)性安排則有序引導(dǎo)該類資金深度參與。在資產(chǎn)供給層面，美國發(fā)行超長期國債為機構(gòu)投資者提供久期匹配的核心資產(chǎn)，并以通脹保值債券（TIPS）有力對沖通脹風(fēng)險。新一代不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）作為分享數(shù)據(jù)中心、倉儲物流、養(yǎng)老住宅等租金收益和資產(chǎn)增值的工具，憑借稅收穿透與強制分紅特性成為盤活存量資產(chǎn)的典范。

在風(fēng)險管理層面，美國活躍的債券交易所交易基金（ETF）市場提供高效的資產(chǎn)配置和流動性管理工具，投資者通過買賣ETF份額來靈活調(diào)整倉位，避免大額現(xiàn)券交易直接沖擊市場價格。截至2025年12月，全球固定收益ETF資產(chǎn)管理規(guī)模已超過3.2萬億美元，其中主動管理型債券ETF同比增長高達(dá)52%。發(fā)達(dá)的利率和信用衍生品市場為投資者提供了精細(xì)化的風(fēng)險對沖，成為長期資金能夠持有大量債券頭寸的安全帶。

擁抱數(shù)字革命：金融科技驅(qū)動的基礎(chǔ)設(shè)施現(xiàn)代化

全球債券市場正被金融科技深刻重塑，逐步向基于分布式賬本和智能合約的自動化、可編程模式演進(jìn)，形成更為安全與高效的市場基礎(chǔ)設(shè)施。在監(jiān)管科技層面，領(lǐng)先的監(jiān)管機構(gòu)運用自然語言處理、機器學(xué)習(xí)、知識圖譜技術(shù)構(gòu)建智能監(jiān)控系統(tǒng)，實現(xiàn)債券發(fā)行文件、持續(xù)披露信息、實時交易數(shù)據(jù)的自動掃描和文本分析，識別跨市場風(fēng)險傳導(dǎo)路徑，推動監(jiān)管從事后懲戒轉(zhuǎn)向事中干預(yù)與事前預(yù)警。

在市場創(chuàng)新層面，歐盟推進(jìn)規(guī)范證券型代幣的《金融工具市場指令》修訂完善，并推出規(guī)范實用型代幣的《加密資產(chǎn)市場條例》（MiCA），樹立了平衡創(chuàng)新與監(jiān)管的范本。2025年，環(huán)球銀行金融電信協(xié)會（SWIFT）國際資金清算系統(tǒng)聯(lián)合多家國際重要銀行，運用符合MiCA標(biāo)準(zhǔn)的歐元穩(wěn)定幣開展代幣化債券全生命周期結(jié)算試驗，實現(xiàn)了接近實時的券款對付結(jié)算，有效降低了對手方風(fēng)險和交易成本。中國香港通過“債券代幣化”試點，推動政府綠色債券在區(qū)塊鏈上發(fā)行與結(jié)算，同步完善數(shù)字資產(chǎn)相關(guān)法律框架。

深化對外開放：規(guī)則融合演進(jìn)的開放新格局

全球債券市場正步入以規(guī)則引領(lǐng)為標(biāo)志的新階段，開放重點深化至國內(nèi)規(guī)則與全球市場的對接與互認(rèn)。在標(biāo)準(zhǔn)融合層面，歐盟債券市場的一體化進(jìn)程，是主權(quán)國家間推動制度融合的典型代表。歐盟通過發(fā)展泛歐中央證券存管機構(gòu)和建立統(tǒng)一信息披露體系，逐步消除跨境發(fā)行與交易的壁壘，構(gòu)建具有全球影響力的歐元債券大市場。

《歐盟可持續(xù)金融分類法》作為全球首個系統(tǒng)化的可持續(xù)金融分類標(biāo)準(zhǔn)，為綠色債券建立了細(xì)致的技術(shù)篩查標(biāo)準(zhǔn)，有力遏制“洗綠”“漂綠”行為。在體系競爭層面，美國國債市場的全球中心地位不僅得益于美元的國際儲備貨幣職能，也與完善的市場基礎(chǔ)設(shè)施和金融服務(wù)能力密不可分，共同構(gòu)成了錨定國際資本的硬實力。新加坡推出兼容國際規(guī)則的法律架構(gòu)，提供債券持有人權(quán)益保護(hù)的清晰指引，并于2026年1月將簡化債務(wù)重組程序確立為永久機制，平衡處置效率與債權(quán)人權(quán)利。

高質(zhì)量發(fā)展語境下我國債券市場的使命與挑戰(zhàn)

“十五五”規(guī)劃擘畫了中國經(jīng)濟社會發(fā)展的宏偉藍(lán)圖，對加快多層次債券市場建設(shè)做出重要部署。中國證監(jiān)會2026年系統(tǒng)工作會議賦予了債券市場“提質(zhì)量、調(diào)結(jié)構(gòu)、擴總量”的新使命，標(biāo)志著債市發(fā)展重點已從規(guī)模擴張轉(zhuǎn)向功能提升和結(jié)構(gòu)優(yōu)化。當(dāng)前，我國債券市場規(guī)模穩(wěn)居全球第二，對標(biāo)高質(zhì)量發(fā)展要求與服務(wù)國家戰(zhàn)略需要，市場在快速發(fā)展的同時仍面臨多重挑戰(zhàn)。

在服務(wù)創(chuàng)新方面，融資渠道結(jié)構(gòu)性錯配猶存。科技創(chuàng)新債券市場快速擴容，2025年發(fā)行規(guī)模達(dá)到2.23萬億元，創(chuàng)下歷史新高。發(fā)行主體以資產(chǎn)規(guī)模較大的行業(yè)龍頭企業(yè)居多，面向高成長性科技中小企業(yè)的直達(dá)通道有待進(jìn)一步暢通。產(chǎn)品期限以中短期為主，與科技研發(fā)和成果轉(zhuǎn)化的長周期資金需求不相匹配。市場對于企業(yè)技術(shù)路線、知識產(chǎn)權(quán)、商業(yè)模式等無形資產(chǎn)進(jìn)行有效評估與專屬定價的能力仍顯不足，相應(yīng)的風(fēng)險緩釋和分擔(dān)機制尚未健全。

在市場結(jié)構(gòu)方面，投資行為分化加劇市場波動。商業(yè)銀行作為傳統(tǒng)配置主力，因部分監(jiān)管指標(biāo)承壓而面對市場波動的承接能力受限。理財和基金等交易型機構(gòu)負(fù)債端穩(wěn)定性有所不足，更易出現(xiàn)追漲殺跌的順周期性特征。保險等長期資金在資產(chǎn)荒的背景下，呈現(xiàn)向權(quán)益資產(chǎn)分流的趨勢。市場缺乏足夠多元化的壓艙石資金，配置深度和穩(wěn)定支撐有待加強。目前我國債券ETF規(guī)模僅占全市場債券資產(chǎn)的0.4%，遠(yuǎn)低于美國市場4%以上的比例，在產(chǎn)品數(shù)量與策略選擇上有待深入發(fā)展。

在基礎(chǔ)設(shè)施方面，金融科技應(yīng)用深度尚須拓展。運用前沿科技對債券市場進(jìn)行數(shù)字化創(chuàng)新仍處于探索階段，基于區(qū)塊鏈的債券發(fā)行、登記、托管、交易、結(jié)算等全流程體系化應(yīng)用尚未成型，數(shù)字人民幣的創(chuàng)新使用場景有待挖掘和驗證。應(yīng)用人工智能等前沿科技構(gòu)建覆蓋全市場的智能風(fēng)險監(jiān)測與預(yù)警平臺，面臨數(shù)據(jù)整合與模型構(gòu)建難題。持續(xù)將技術(shù)優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為治理效能和市場效率的提高，亦是當(dāng)前的重要課題。

在對外開放方面，制度型開放仍有提升空間。“債券通”等機制已實現(xiàn)管道式聯(lián)通，2025年北向通交易額達(dá)到9.7萬億元，南向通持倉規(guī)模接近1.2萬億元。投資者管理利率和信用風(fēng)險的工具箱有待豐富，信用衍生品市場深度有限，制約了大規(guī)模長期資本配置的信心和能力。國際投資者依賴全球評級機構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)，而中外評級方法論體系存在差異，導(dǎo)致本土高評級與國際投資級的認(rèn)知差異。國內(nèi)可持續(xù)金融等新興領(lǐng)域已建立標(biāo)準(zhǔn)體系，但國內(nèi)實踐的國際影響力仍有提升空間。

構(gòu)建我國高質(zhì)量債券市場體系的啟示

富有韌性與深度的現(xiàn)代化債券市場，必然是以服務(wù)實體需求為導(dǎo)向、以市場化法治化為基石、以金融科技創(chuàng)新為驅(qū)動、以高水平開放為關(guān)鍵的完備生態(tài)系統(tǒng)。堅持服務(wù)實體、市場主導(dǎo)、科技賦能、安全穩(wěn)健的原則，有序建設(shè)產(chǎn)品體系完整、定價功能完備、基礎(chǔ)設(shè)施先進(jìn)、監(jiān)管智慧高效、國際影響力增強的債券市場體系，將為全球金融體系的穩(wěn)定與發(fā)展貢獻(xiàn)“中國智慧”。

打造服務(wù)新質(zhì)生產(chǎn)力的全周期債券融資鏈

突破對傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)和抵押擔(dān)保的過度依賴，構(gòu)建覆蓋科技型企業(yè)全生命周期的立體化債券融資支持體系。深化債券市場“科技板”建設(shè)，強化對技術(shù)實力、研發(fā)投入、專利質(zhì)量等非財務(wù)信息的披露與驗證。

探索建立多元化的風(fēng)險分擔(dān)機制，設(shè)立由政府性融資擔(dān)保、市場化保險機構(gòu)等共同參與的風(fēng)險補償池，有效降低發(fā)行門檻和融資成本。積極穩(wěn)妥推動知識產(chǎn)權(quán)證券化，選擇知識產(chǎn)權(quán)密集區(qū)域開展試點，健全價值評估、法律確權(quán)、交易流轉(zhuǎn)等配套體系，形成可復(fù)制、標(biāo)準(zhǔn)化的業(yè)務(wù)模式。

完善吸引培育長期資本的市場化生態(tài)體系

優(yōu)化涵蓋長期配置型資金的多元化投資者結(jié)構(gòu)，有力化解市場結(jié)構(gòu)性波動，創(chuàng)造愿意來、留得住、投得穩(wěn)的制度環(huán)境。研究制定超長期國債的常態(tài)化發(fā)行機制，探索與通脹指標(biāo)掛鉤的國債品種。全力推動基礎(chǔ)設(shè)施REITs和債券ETF市場的健康發(fā)展，有效增強市場的穩(wěn)定性與流動性。穩(wěn)步發(fā)展國債期貨、信用違約互換等衍生品市場，為長期資金提供完備的資產(chǎn)配置和風(fēng)險管理工具箱。試點推行機構(gòu)投資者長周期考核，從源頭上激勵逆周期布局和價值型投資，推動形成穩(wěn)定理性的市場文化。

運用數(shù)字金融推動市場基礎(chǔ)設(shè)施系統(tǒng)性升級

把握金融科技浪潮，堅持自主可控與安全高效，推動市場基礎(chǔ)設(shè)施代際升級。完善頂層設(shè)計與技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，制定債券市場數(shù)字化轉(zhuǎn)型的數(shù)據(jù)規(guī)范和治理規(guī)則。有序開展前沿技術(shù)試點，推動國債和政策性金融債等高標(biāo)準(zhǔn)化債券品種基于區(qū)塊鏈技術(shù)開展發(fā)行、登記、結(jié)算等全流程試點。積極拓展數(shù)字人民幣創(chuàng)新運用，研究債券券款對付結(jié)算等場景應(yīng)用方案，提升交易時效性和安全性。持續(xù)強化監(jiān)管科技能力建設(shè)，運用人工智能構(gòu)建覆蓋債券全生命周期的風(fēng)險監(jiān)測預(yù)警平臺，逐步實現(xiàn)智慧監(jiān)管。

推進(jìn)以規(guī)則對接為核心的高水平制度型開放

豐富金融工具供給，適時向合格境外投資者開放國債期貨等利率衍生品市場，滿足管理人民幣資產(chǎn)風(fēng)險敞口的基本需求，以吸引并留住國際長期配置型資金。深化信用評級國際互認(rèn)，允許國際評級機構(gòu)在特定領(lǐng)域采用全球方法論先行先試，并與本土評級結(jié)果對照披露，推動標(biāo)準(zhǔn)理解與方法趨同。主動參與國際規(guī)則制定，推動《多邊可持續(xù)金融共同分類目錄》的持續(xù)擴容，促進(jìn)國際標(biāo)準(zhǔn)與國內(nèi)實踐的相互借鑒，在跨境監(jiān)管協(xié)作與數(shù)據(jù)交換等領(lǐng)域提升中國規(guī)則的國際話語權(quán)與影響力。

來源 | 經(jīng)作者授權(quán)發(fā)布

編輯 | 王茅

審核丨秦婷

責(zé)編 | 蘭銀帆

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