2026年5月末，江波龍（301308.SZ）再度向港交所主板遞交H股上市申報(bào)材料，開啟第二次港股IPO沖刺。

這家2022年8月5日登陸深交所創(chuàng)業(yè)板的國(guó)內(nèi)存儲(chǔ)龍頭，早在2025年3月就首次向港交所遞交上市申請(qǐng)，首版招股說(shuō)明書到期失效后，時(shí)隔一年多重新推進(jìn)境外上市。

2023年至2025年，江波龍營(yíng)業(yè)收入從101.25億元逐年增長(zhǎng)至227.66億元，歸母凈利潤(rùn)則由虧損8.26億元大幅扭虧為盈至14.98億元，業(yè)績(jī)隨存儲(chǔ)行業(yè)景氣度回暖實(shí)現(xiàn)了跨越式修復(fù)。

從產(chǎn)品與品牌結(jié)構(gòu)看，嵌入式存儲(chǔ)是營(yíng)收基本盤，固態(tài)硬盤和內(nèi)存條穩(wěn)步增長(zhǎng)，其中內(nèi)存條增速最快。

品牌方面，F(xiàn)ORESEE穩(wěn)居第一大收入來(lái)源，雷克沙為第二主力，Zilia品牌呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，自有核心品牌集中度持續(xù)提升。

盈利能力上，公司綜合毛利率從2023年的4.7%逐年升至2025年的18%，移動(dòng)存儲(chǔ)仍是盈利標(biāo)桿，嵌入式存儲(chǔ)和內(nèi)存條均已擺脫虧損。

不過(guò)，江波龍仍面臨多重經(jīng)營(yíng)隱患：存儲(chǔ)行業(yè)強(qiáng)周期性導(dǎo)致業(yè)績(jī)隨供需和晶圓價(jià)格大幅波動(dòng)；上游供應(yīng)鏈高度集中，前五大供應(yīng)商采購(gòu)占比已超52%，且以境外廠商為主，存在斷供或成本傳導(dǎo)不暢的風(fēng)險(xiǎn)。

同時(shí)，公司存貨規(guī)模連年攀升至2025年末的116.78億元，存貨管理壓力加大，需求預(yù)判失誤可能導(dǎo)致大額跌價(jià)損失或訂單交付延誤。

總體而言，在AI浪潮拉動(dòng)的存儲(chǔ)上行周期中，江波龍業(yè)績(jī)顯著修復(fù)并謀求港股上市以擴(kuò)充產(chǎn)能和全球化布局，但其固有的周期性、供應(yīng)鏈集中及庫(kù)存管控風(fēng)險(xiǎn)仍需長(zhǎng)期關(guān)注。

當(dāng)下AI浪潮拉動(dòng)全球存儲(chǔ)行業(yè)邁入上行周期，算力硬件、汽車電子相關(guān)存儲(chǔ)需求快速擴(kuò)容，江波龍意在借助港股募資擴(kuò)充產(chǎn)能、加碼研發(fā)投入，同時(shí)打通海外融資通道，完善全球化資本布局。

依托三大自主品牌矩陣，江波龍穩(wěn)居全球獨(dú)立存儲(chǔ)第一梯隊(duì)。據(jù)灼識(shí)咨詢行業(yè)統(tǒng)計(jì)，以2025年產(chǎn)品營(yíng)收口徑核算，在全球超百家存儲(chǔ)廠商中，江波龍位列全球第二大獨(dú)立半導(dǎo)體存儲(chǔ)器企業(yè)，同時(shí)是國(guó)內(nèi)30余家本土同行里營(yíng)收體量最高的獨(dú)立存儲(chǔ)廠商，2025年其全球產(chǎn)品市場(chǎng)占有率達(dá)到1.2%。

從整體營(yíng)收與盈利表現(xiàn)來(lái)看，2023年-2025年，江波龍營(yíng)業(yè)收入逐年走高，分別實(shí)現(xiàn)101.25億元、174.64億元、227.66億元；利潤(rùn)端隨存儲(chǔ)周期反轉(zhuǎn)實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，歸母凈利潤(rùn)依次為-8.26億元、5.05億元、14.98億元，業(yè)績(jī)隨行業(yè)景氣度改善實(shí)現(xiàn)跨越式修復(fù)。

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看，嵌入式存儲(chǔ)是江波龍營(yíng)收基本盤。2023至2025年，嵌入式存儲(chǔ)營(yíng)收分別為44.23億元、84.25億元、100.12億元，營(yíng)收占比常年穩(wěn)定在44%上下，2024年階段性抬升至48.3%。固態(tài)硬盤營(yíng)收穩(wěn)步爬坡，三年收入從28.02億元增長(zhǎng)至55.70億元，營(yíng)收占比長(zhǎng)期維系在24%附近。

移動(dòng)存儲(chǔ)營(yíng)收由23.28億元增至48.94億元，占比短暫回落之后，2025年回升至21.5%。內(nèi)存條是全品類增速最快板塊，營(yíng)收自5.13億元攀升至22.16億元，收入占比由5.1%升至9.7%。其余小眾細(xì)分品類營(yíng)收體量偏小，歷年?duì)I收占比不足1%，2025年僅0.3%。

品牌層面，江波龍營(yíng)收資源持續(xù)向自有核心品牌集中。FORESEE穩(wěn)居集團(tuán)第一大收入來(lái)源，三年?duì)I收依次為36.72億元、73.64億元、90.66億元，營(yíng)收占比最高觸及42.2%，2025年小幅回落至39.8%。

雷克沙作為第二主力品牌，營(yíng)收由24.26億元增至47.41億元，營(yíng)收占比常年在20%區(qū)間小幅波動(dòng)。

Zilia實(shí)現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，營(yíng)收從2023年3721.2萬(wàn)元暴漲至2025年28.99億元，營(yíng)收占比突破12%，躋身第三大品牌。

除此之外的其他配套業(yè)務(wù)雖營(yíng)收穩(wěn)步上行，但營(yíng)收占比從39.4%收縮至26.7%，品牌聚焦化發(fā)展趨勢(shì)十分明確。

受益于存儲(chǔ)行業(yè)周期回暖，江波龍盈利能力修復(fù)。2023-2025年企業(yè)整體毛利從4.72億元增至40.93億元，綜合毛利率由4.7%逐年抬升至18%。

分品類看，移動(dòng)存儲(chǔ)始終是盈利標(biāo)桿，毛利率穩(wěn)步走高至28.8%。嵌入式存儲(chǔ)、內(nèi)存條成功擺脫虧損泥潭，其中嵌入式存儲(chǔ)由2023年虧損7267萬(wàn)元轉(zhuǎn)為2025年盈利16.23億元，內(nèi)存條告別18.3%的虧損毛利率，2025年毛利率達(dá)到12.8%。

固態(tài)硬盤盈利水平穩(wěn)步抬升，毛利率突破14%。剩余小眾品類盈利波動(dòng)較大，2025年剛剛實(shí)現(xiàn)扭虧，對(duì)整體利潤(rùn)貢獻(xiàn)有限。

上下游合作維度，江波龍客戶與供應(yīng)商集中度處在相對(duì)高位。2023至2025年，前五大客戶貢獻(xiàn)營(yíng)收占比分別為34.6%、36.8%、29%。

向前五大供應(yīng)商采購(gòu)金額占總采購(gòu)額逐年走高，從48.6%升至52%，上游原材料供貨高度綁定頭部廠商。

股權(quán)結(jié)構(gòu)上，實(shí)控人通過(guò)直接持股與關(guān)聯(lián)方一致行動(dòng)安排，合計(jì)掌握江波龍41.78%投票權(quán)，牢牢把控企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策權(quán)。

受益存儲(chǔ)上行周期， 江波龍 近三年業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)由虧轉(zhuǎn)盈，但行業(yè)固有屬性、供應(yīng)鏈結(jié)構(gòu)以及存貨管控等多重不確定性因素，依舊構(gòu)成長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)隱患。

首先是存儲(chǔ)行業(yè)強(qiáng)周期性帶來(lái)的業(yè)績(jī)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。存儲(chǔ)行業(yè)供需格局變化極易引發(fā)產(chǎn)品售價(jià)大幅震蕩，晶圓采購(gòu)成本波動(dòng)直接左右盈利空間。數(shù)據(jù)顯示2023年NAND閃存、DRAM晶圓價(jià)格分別大跌45%、40%，受成本與產(chǎn)品售價(jià)雙重下行拖累，江波龍全年虧損8.373億元。

2024年晶圓價(jià)格大幅反彈57%、51%，行業(yè)回暖推動(dòng) 江波龍 實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)5.052億元；2025年上半年市場(chǎng)需求疲軟，三季度在AI算力需求拉動(dòng)下存儲(chǔ)行情回暖，全年凈利潤(rùn)進(jìn)一步攀升至14.978億元。

細(xì)分產(chǎn)品售價(jià)同樣跟隨周期起伏，以嵌入式存儲(chǔ)為例，單位GB售價(jià)2023年為0.39元，2024年升至0.73元，2025年回落至0.66元。 江波龍 產(chǎn)品應(yīng)用覆蓋智能手機(jī)、PC、服務(wù)器、汽車電子、工控等眾多下游領(lǐng)域，終端行業(yè)景氣度、消費(fèi)需求變化、終端廠商庫(kù)存周期變化，都會(huì)直接影響存儲(chǔ)產(chǎn)品采購(gòu)需求。

一旦下游進(jìn)入去庫(kù)存周期、終端需求萎縮，疊加行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，產(chǎn)品售價(jià)快速下行， 江波龍 營(yíng)收、盈利將面臨明顯下滑壓力，且行業(yè)周期拐點(diǎn)、漲跌持續(xù)時(shí)間難以精準(zhǔn)預(yù)判。

其次為上游供應(yīng)鏈集中帶來(lái)的供給與成本風(fēng)險(xiǎn)。存儲(chǔ)晶圓是江波龍核心原材料，全球晶圓產(chǎn)業(yè)集中度高， 江波龍 核心供貨方以境外廠商為主，2023-2025年前五大供應(yīng)商采購(gòu)占比逐年上行至52%，單一大供應(yīng)商采購(gòu)占比常年保持11%以上。

地緣局勢(shì)變化、海外出口管制政策調(diào)整、上游廠商產(chǎn)能調(diào)配、合作條款變更、突發(fā)停產(chǎn)事故等不可控因素，都有可能造成原材料供貨中斷、采購(gòu)價(jià)格上漲。

若出現(xiàn)斷供， 江波龍 短期內(nèi)難以快速匹配性價(jià)比合適的替代貨源；原材料漲價(jià)時(shí)，受制于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與下游議價(jià)能力限制， 江波龍 不一定能把新增采購(gòu)成本全部向下游轉(zhuǎn)移，進(jìn)而壓縮產(chǎn)品毛利率。

最后是持續(xù)擴(kuò)張下的存貨管理風(fēng)險(xiǎn)。隨著經(jīng)營(yíng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)容，江波龍存貨規(guī)模連年攀升，2023年末、2024年末、2025年末存貨分別達(dá)到58.93億元、78.33億元、116.78億元。為保障大客戶訂單交付， 江波龍 需要提前備貨，但存儲(chǔ)產(chǎn)品迭代速度快、行業(yè)價(jià)格波動(dòng)頻繁，市場(chǎng)需求預(yù)判存在天然誤差。

若預(yù)判需求過(guò)高、備貨過(guò)量，一旦市場(chǎng)降溫、產(chǎn)品價(jià)格下跌，庫(kù)存將面臨減值計(jì)提壓力，2023至2025年 江波龍 分別計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備1.201億元、2.359億元、0.76億元。

反之若備貨不足，則無(wú)法及時(shí)承接突發(fā)訂單，延誤交貨影響客戶合作口碑。疊加 江波龍 未來(lái)仍有產(chǎn)能擴(kuò)充計(jì)劃，業(yè)務(wù)體量進(jìn)一步擴(kuò)大后，庫(kù)存預(yù)判與精細(xì)化管控難度還會(huì)持續(xù)提升。

來(lái)源/大碗科技

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