來源：市場資訊

（來源：投研價值庫）

中際旭創這份美國銀行報告，表面上是一次目標價上調。

目標價從1100元上調到1650元，評級維持 Buy。報告參考價1180元，目標價看起來仍有空間。但這篇報告需要拆的地方，不是“1650元”這個數字，而是美銀到底在給什么重新定價。

過去市場看中際旭創，主線是800G和1.6T光模塊出貨。現在美銀的框架更往前走了一步：中際旭創不只是光模塊龍頭，而是在被重新定價成“全棧光學供應商”。

這個差別很大。

過去光模塊行情最容易被市場簡化成“訂單多、價格高、客戶催貨”。這當然重要，但它解釋不了為什么美銀在降低目標估值倍數的同時，還能把目標價提高50%。支撐這次上調的，是美銀認為中際旭創的利潤曲線比之前更陡，產品邊界也比傳統可插拔光模塊更寬。

如果只是光模塊龍頭，市場會盯ASP下行、客戶集中、CPO替代和周期拐點；如果是全棧光學供應商，市場會開始看1.6T、NPO、Coherent-Lite、Google TPU和scale-up架構里的價值量遷移。

首頁最重要的三組數字：目標價1650元，2026-2028年盈利預測上調16%-70%，1.6T和NPO預計在2027年貢獻收入的68%和14%。

第一層：美銀上調目標價，但估值倍數反而降了

這份報告有一個很容易被忽略的細節。

美銀把目標價從1100元上調到1650元，但估值倍數從30倍2H26-1H27E PE，改成25倍2027E PE。也就是說，目標價上調不是因為估值倍數更激進，而是因為盈利預測被大幅抬高。

報告把2026-2028年盈利預測上調16%-70%，原因是1.6T需求強到2027年，并且新方案貢獻上升。2026E EPS 從30.39元上調到35.30元，2027E EPS 從45.68元上調到66.00元，2028E EPS 從54.75元上調到93.16元。

這組調整很關鍵。

市場現在對CPO還有分歧，對光模塊估值也不愿無限上調。美銀選擇降低目標PE倍數，卻大幅上調盈利，說明它的看法不是“情緒更熱”，而是“利潤表更厚”。

這一頁要看的是估值結構：目標價上調，但PE倍數下調。美銀押的是盈利兌現，而不是單純拔估值。

第二層：1.6T不是短期搶單，而是延續到2028年的主線

美銀預計，全球1.6T出貨量將在2026年達到2000萬只，2027年達到5600萬只，并延續到2028年。它還預計中際旭創到2027年仍能維持超過40%的份額。

為什么美銀敢把周期拉長？報告給了三個依據。

第一，上游供應商積壓訂單延長。Tower Semi 對2027年有13億美元合同，并且2028年承諾更大；Lumentum產能已經排滿到2028年。第二，供需缺口擴大到30%以上。第三，Google TPU 量的提升會繼續拉動1.6T需求。

這意味著美銀看到的不是一次性訂單沖刺，而是AI算力鏈從GPU集群繼續擴張到TPU、scale-up和更多內部互連需求。

這一頁把中際近期股價上漲、2027年需求討論和NPO訂單放在一起。市場漲的是預期，但美銀試圖用1.6T出貨和NPO訂單去支撐預期。

這里的風險也要寫清楚。

1.6T越熱，市場越容易提前透支。供需缺口會提高利潤彈性，但也會吸引更多產能和競爭。中際旭創能不能維持40%以上份額，取決于客戶綁定、交付能力、產品迭代和良率，不只是行業需求好。

如果2027年1.6T出貨達不到5600萬只，或者ASP下降比美銀假設更快，1650元里的盈利上修會被打折。

這里的分歧：CPO擔憂還在，為什么美銀還敢上調

中際旭創這類公司現在最大的分歧，不是AI算力需求有沒有，而是光連接方案會不會切換。

市場擔心CPO，是因為如果交換機和光引擎深度集成，可插拔光模塊的長期形態可能被改寫。美銀沒有回避這個問題，所以它把目標PE從30倍降到25倍。這一步其實是在承認：估值倍數不能無限拔高，技術路線分歧會壓住市場愿意給的PE。

但美銀仍然上調目標價，原因是它認為2026-2027年的盈利彈性足夠大，足以抵消估值倍數下調。換句話說，它不是否認CPO風險，而是在說可見訂單、1.6T放量、NPO和Coherent-Lite討論，會先把利潤表推上去。

這類判斷最怕兩個變量反轉：一是1.6T供需缺口收窄，導致ASP下降加快；二是新方案推進慢，NPO和Coherent-Lite停留在預期層面。只要其中一個發生，市場會重新把中際旭創從“全棧光學供應商”壓回“高景氣光模塊制造商”。

第三層：NPO和Coherent-Lite才是全棧光學的增量想象

美銀報告里最有信息量的部分，是NPO和Coherent-Lite。

報告預計，NPO需求到2027年會越來越清晰，并預計不止一家CSP會在scale-up系統里部署NPO。按美銀測算，每500萬只NPO訂單，可能給中際旭創帶來超過100億元人民幣盈利，前提是假設1000美元ASP和約30%凈利率。

這個數字很猛，也很需要謹慎。

它說明NPO一旦從討論進入訂單，對利潤的拉動會非常大；但它也意味著市場后面會越來越盯客戶驗證、批量節奏和真實訂單。只要NPO訂單確認慢，股價就會從“新技術預期”回到“1.6T出貨兌現”。

Coherent-Lite也是同樣邏輯。美銀提到，市場正在討論2.4T Coherent-Lite方案，可能由Google部署。這代表高價值Coherent方案從scale-across架構向scale-up架構擴展。Coherent光學市場過去主要由美國廠商主導，而中際旭創是少數具備參與機會的中國供應商。

這頁可以看到美銀對1.6T和NPO出貨、ASP的預測。中際旭創的定價彈性，已經不只是800G/1.6T，而是能不能進入下一代光學方案。

A股產業鏈映射

中際旭創這篇，會繼續強化A股光通信主線。

第一層是光模塊龍頭，中際旭創、新易盛、天孚通信、光迅科技、華工科技等都會被放在一起比較。差異不在“有沒有AI訂單”，而在1.6T份額、客戶結構、產品迭代和NPO/CPO相關方案能力。

第二層是上游光芯片、激光器、硅光、薄膜鈮酸鋰、光器件和封裝測試。1.6T和NPO提升的不只是模塊價值量，也會提升對上游關鍵器件穩定供應的要求。這里面既有國產替代空間，也有現實約束：高端芯片、DSP、硅光平臺和封裝能力，決定了誰能從訂單熱度走向利潤兌現。

第三層是連接器、PCB、交換機和電源散熱。1.6T光模塊放量，會把壓力傳導到高速連接、低損耗材料、交換機端口和整機散熱。前面寫的廣合科技、生益科技，其實都在這條鏈上。光模塊熱度不是孤立的，它會帶動AI硬件鏈條從光連接向板卡、材料和整機系統擴散。

這一輪AI硬件的特點，是單點瓶頸會不斷遷移。去年市場盯800G，今年盯1.6T和NPO，后面可能盯Coherent-Lite、CPO、交換機架構和材料損耗。中際旭創的優勢在于站在光連接最核心的位置，風險也在這里：一旦技術路線切換速度超過公司產品節奏，龍頭也會面臨估值重估。

第三層是服務器和交換網絡。光模塊需求來自AI集群規模擴大，但真正決定利潤彈性的，是數據中心從scale-out走向scale-up后，光連接方案在架構中的位置是否繼續上移。

我的判斷

我認為中際旭創這篇美銀報告的重點，不是“目標價1650元很高”，而是美銀把估值支撐從“估值倍數更高”換成了“盈利預測更厚”。這比單純看多更有含金量。

中際旭創現在的關鍵，不再只是800G是否景氣，而是三條曲線能否連續接上：1.6T在2027年繼續放量，NPO從預期進入真實訂單，Coherent-Lite或其他高價值方案打開新的利潤池。

后續我會看三個驗證點：第一，1.6T出貨能否接近美銀的2026年2000萬只、2027年5600萬只假設；第二，中際旭創份額能否維持在40%以上；第三，NPO和Coherent-Lite有沒有明確客戶和訂單節奏。

如果這些變量兌現，中際旭創會從“AI光模塊龍頭”繼續往“全棧光學供應商”定價；如果新技術訂單慢于預期，市場會重新盯ASP下行和估值擁擠。1650元不是一句樂觀口號，它要求利潤表持續超預期。

我不太會把中際旭創簡單看成“漲多了就貴”。這類公司貴不貴，取決于下一代產品能不能繼續接棒。如果1.6T、NPO、Coherent-Lite形成連續產品階梯，估值高一點可以被盈利消化；如果產品迭代斷檔，哪怕短期訂單很滿，也會被市場按周期高點處理。

我還會特別盯現金流。美銀模型里2026年收入從382億元跳到1209億元，2027年再到2117億元，增長非常快。高速擴張階段，存貨、應收賬款和資本開支都會考驗經營質量。中際旭創如果能在高增長同時保持現金流健康，估值會更穩；如果利潤增長主要被營運資本吃掉，市場對高目標價的信任會下降。

本文僅作研報信息整理與學習交流，不構成任何投資建議。