來源：市場資訊

（來源：亨特研究筆記）

今天經濟數(shù)據(jù)披露了...

市場關注度最高的很明顯的是社零數(shù)據(jù)，確實是XXXX...

之前大家有預期數(shù)據(jù)好不了，國補的高基數(shù)，高金價下金銀珠寶銷售的高基數(shù)，以及油價的沖擊，注定會導致數(shù)據(jù)不好看。

但實際情況比想的還糟糕一些。

我主要關注的是一些沒有擾動的項，比如餐飲收入，對于社會真實需求的代表性非常強，本月的同比增長只有0.6%，限額以上餐飲收入是-1.7%。

這個數(shù)據(jù)代表性非常強，餐飲既沒有補貼的高基數(shù)，又不像金銀珠寶這種有投機性，還和618沒關系，數(shù)據(jù)反映的需求，就是真實的需求映射。

另外服務消費在5月也出現(xiàn)了明顯的下滑。

1-5月服務零售額增速從5.6%回落到5.4%，去年以來少見的累計增速回落...

這里短期最重要的原因還是石油價格：4月石油及制品銷售收入同比下滑3.2%，這個是銷售額，考慮到5月油價依然高企，實際上原油銷售量的下滑和4月一樣，又超過了20%...

社零中的石油及制品銷售收入中80%統(tǒng)計來源于加油站加油，少加20%的油，哪怕可能被替代了一部分（比如電車，打車，公共交通）但也至少意味著10%的出行需求消失了（航空客運量的下滑大概也是在10%左右）。

高油價下，大家出行需求持續(xù)下滑，對于餐飲酒店等行業(yè)收入都造成了巨大的影響。

這也是我前期分享的國內經濟長期的影響是收入預期，但短期最大的影響是油價，伴隨6月油價的下跌，7月情況應該會好一些，但修復肯定也還需要時間。

社零數(shù)據(jù)反饋的另一個故事是，商品消費增長空間就是很小了。

去年以來我們大幅的補貼商品消費，今年雖然補貼有退坡，但補貼依然還在。

但從數(shù)據(jù)來看，補貼的結果就是去年買了，今年就不買，大家看到社零數(shù)據(jù)上家電，手機，汽車，家具消費的大幅下滑就是這個原因，因為去年補貼的時候提前買了。

過去二十年伴隨社會的進步，線上消費的普及甚至瘋狂（搞出了雙十一購物節(jié)，直播電商促進消費），疊加中國幾乎無敵的制造能力，我們的商品消費飽和程度已經不低于發(fā)達國家。

之所以商品消費總金額和海外差異大，更多是因為我們制造業(yè)內卷之后產品價格便宜...

不管中國人未來要不要消費，商品消費也不可能再是中國人發(fā)展的主流。

補貼商品消費本質上是補貼已經產能過剩的制造業(yè)，不會帶來增量（只會影響消費節(jié)奏，去年買了今年不買），更無法傳導到終端（制造業(yè)內卷把補貼內耗，制造業(yè)好了也不會給工人加工資）。

而補貼服務消費本質上是補貼收入預期嚴重不足的居民收入（服務消費的供給方就是大量的小微企業(yè)，居民本身）...

其實過去所謂的消費補貼政策思路的本質還是保制造而不是保需求，這是這兩年政策無論怎么發(fā)力，內需都沒改善的重要原因。

但我覺得這種補貼方式其實是領導的主觀選擇...

從社零的結構來看。

雖然服務消費商品消費都有下行，但二者增長的剪刀差在越來越大...

服務消費沒有拿到一分錢需求側的補貼，但依然維持著遠高于商品消費的需求增長。

這代表的才是消費趨勢。

19-21年的牛市的核心資產們雖然已經跌了5年了，是可能要見底了，但可能永遠也回不來了，因為他們不代表未來，他們不光不代表中國優(yōu)質資產的未來，他們甚至連消費的未來都代表不了。

補充說明下證券公司的國際業(yè)務

上篇文章寫了寫證券公司的國際業(yè)務。

很多人對這個業(yè)務有誤解，這也很正常，99%的普通投資者也不會在日常接觸到券商的國際業(yè)務，甚至于絕大部分券商本身也沒有國際業(yè)務，上篇文章分享了，國際業(yè)務收入規(guī)模在5億美元以上的也只有4家國內券商。

證券公司國際業(yè)務大部分其實就發(fā)生在香港，國際業(yè)務服務的客戶大部分就是兩種：

第一種是國內出海的機構客戶和超高凈值客戶。

大量國內的頭部基金都在出海，大家去看主觀管理的頭部公司基本都有大量的美元基金，其中有些頭部私募基金老板也都是香港籍了，之前大家應該也看過新聞。

不光是主觀，今年開始量化的出海也進入元年，頭部量化私募基金基本都有出海需求，你去和頭部量化聊，都會給你講他們之后的規(guī)劃是要出海，全球化。

國內機構，高凈值個人是有極強的全球資產配置需求的。而國內的人去海外投資，天然會更傾向于選擇國內的券商，國內券商也更了解國內客戶，提供更適配的服務需求。

證券公司國際業(yè)務也很少賺到歐美人的錢，賺的還是中國人出海的錢。

今年還有一塊業(yè)務超級火，叫做收益互換，其實就是國內機構去買美股，又沒有跨境的額度，就只能通過券商的收益互換去做。

這個業(yè)務火到什么程度，反正今年前幾個月，我就沒有看到頭部券商還有收益互換額度...收費也變高了不少。

所有機構都在拼了命加手續(xù)費去美股搶AI的核心資產...

從這個角度來看，國際業(yè)務占比高的券商，二季度業(yè)績大概率會繼續(xù)超預期。

當然普通客戶目前通過頭部券商出海的還比較少，大部分人都是通過富途老虎這種互聯(lián)網券商出海，但新聞應該都看到了富途老虎這種已經是非正規(guī)渠道了，他們的路會越來越窄。

至于會不會有正規(guī)渠道我不知道，但我相信政策制定者很明白堵不如疏的道理，一旦要提供正規(guī)渠道，大概率也會落地到頭部券商上。

剩下的99%的普通投資者的海外投資需求，如果有政策變化，會打開巨大的增量市場。

第二種是為海外客戶投資A股港股提供服務。

比如港股的IPO，AH股的研究服務，衍生品服務。

比如海外很多大基金習慣使用衍生品，他們在海外投資國內的標的，很多時候同樣用的是衍生品而不是直接買正股。

之前和一家券商海外的銷售聊，說海外的機構付費能力強的離譜，這也是合理的，畢竟在海外的金融服務體系下，價格本來就是國內的好幾倍...

國內是被同質化的券商內卷把什么業(yè)務都搞成了白菜價，海外一直不是這樣的。

這也是海外ROE遠高于國內的重要原因之一（另一個原因是海外的經營杠桿很高）。

這個業(yè)務同樣景氣，特別是伴隨港股上市公司越來越多，中國資產在全球的重要性越來越高，長期的景氣度一定是持續(xù)提升的。

券商國際業(yè)務好就好在不那么卷。

國內依然還在經營的還有近百家券商，什么經紀業(yè)務，投行業(yè)務，財富管理，說實話都卷的離譜...在國內做任何一個行業(yè)最后都會被卷成低ROE沒什么意思，券商好像也不例外。

如果只有國內業(yè)務，未來哪怕成交額到4萬億，5萬億，我覺得價值也有限，畢竟內卷會毀滅價值，成交額高了傭金卻下來了...

出海才是正道，而且出海的門檻是不低的，不是什么貓貓狗狗小券商都可以做的。

券商的國際業(yè)務有多重要大家看下幾家頭部券商最近的公告就知道了，有定增的，有增加海外投資（增加資本金）的，有通過并購做大資本金的。

大家都看到了機會，在猛猛投入！