出品丨花朵財經觀察（FF-Finance）

撰文丨一舟

黃金竟然還沒摸到底。

6月30日，黃金再度跳水，今年首次跌破4000美金/盎司，較1月高點跌去了29.14%。

而這長達半年的金價回調，徹底抄了老鋪黃金的家。

過去兩年，老鋪黃金一直試圖講通一個故事：黃金，可以被做成奢侈品。

它曾經也的確做到了。一件售價兩萬元的首飾，真正值錢的黃金只有一萬多元，剩下的一半價格，賣的是古法工藝、東方美學和品牌故事。

老鋪黃金的毛利率，一度高達40%。

風頭最盛時，北京SKP門口，凌晨四五點就有人開始排隊。有人帶著折疊凳刷夜，有代購直接雇大學生替自己占位，只為了趕在漲價前沖進商場，把最熱門的爬藤葫蘆、玫瑰花窗一掃而空。

2024年上市后，黃金一路上漲，老鋪黃金股價也從發行價一路暴漲26倍，市盈率一度超過50倍，遠高于傳統黃金珠寶企業。

它一時間風頭無兩，因為大家相信，它不是另一家金店，而是一個能夠不斷提價、不斷創造溢價的消費品牌。

兩年內連續6次大幅漲價，累計漲幅高達118%，漲價漲得比黃金本金更魔幻。

這兩年，老鋪黃金幾乎把自己做成了黃金的衍生金融品，這又進一步強化了市場“老鋪黃金永遠漲”的幻覺。

但直到這輪金價調整，人們才終于意識到一件事：我們誤把黃金牛市，當成了老鋪的品牌力。

老鋪黃金，其實是一個披著消費股外衣的，老登周期股。

PART.01

一年跌掉1200億港幣，奢侈品的泡沫碎了

6月26日，老鋪黃金股價單日重挫，盤中一度跌至356.6港元/股，創下本輪調整以來的新低。相較去年7月高點股價跌幅超過65%，超1200億港元的市值灰飛煙滅。

老鋪黃金的市盈率被打回原形，回落至約12倍，與黃金珠寶品牌已無本質區別同期，周大福、老鳳祥等傳統黃金珠寶股也普遍回撤30%-40%。

二手市場永遠是最誠實的。

過去幾年，老鋪黃金把自己偽裝成奢侈品的玄幻故事，終于在二手市場迎來了現實主義的暴打。

因為黃金一旦跌了，老鋪跌的比黃金還猛，這徹底擊穿了消費者為溢價付費的信仰。

在小紅書搜索“老鋪黃金回收”，你會發現大多數消費者最大的困惑是：為什么老鋪黃金回收幾乎都是1000元一克？

要知道，老鋪黃金的采用“一口價”模式，哪怕用的不是999金，而是990金，它的平均克價依然接近2000元。

但評論區沒人覺得意外，有人曬出16克的玫瑰花窗系列，買的時候兩萬多元，回收報價只有一萬七左右。

還有熱門的5號108念珠，專柜售價27萬元，二手回收腰斬到18萬。

一家珠寶回收商在社交平臺表示，老鋪黃金過去還能按七折多回收，如今不少產品已經降到六折多。

但金價暴跌之后，對于真正的奢侈品牌如梵克雅寶、卡地亞來說，回收二手價并無太大變動。但老鋪產品的價值本質依舊錨定是金價，只要金價一跌，老鋪黃金的二手回收價也跟著一路跳水。

消費者花四五萬買一條老鋪黃金的足金項鏈，并不是不在乎那40%溢價，而是相信，只要金價一直漲，這部分溢價遲早會賺回來。

可當黃金開始暴跌之后，這個故事就講不下去了。

而更殘酷的是，不只是消費者這樣想。

PART.02

高位站崗，2025年爆囤黃金

老鋪黃金自己，也始終沒有真正擺脫黃金，甚至它比很多傳統金店，還依賴黃金。

原因就在于，老鋪黃金一直拒絕做一件傳統黃金企業都會做的事：金融對沖。

簡單來說，周大福、周生生、老鳳祥這類傳統黃金品牌，為了防止金價大漲大跌，通常都會提前通過黃金租賃、遠期合約等方式鎖定成本。

金價漲也好，跌也好，對公司的沖擊不會太大。

但老鋪黃金相當自信，2025年業績會上，創始人徐高明曾公開表示，做金融對沖，意味著放棄打造世界級品牌的初心。

在他的設想里，一個真正的奢侈品牌，怎么能被原材料價格波動影響呢？

這個邏輯本身沒有問題。

真正的問題在于，老鋪還沒有成為卡地亞，卻先放棄了周大福。

卡地亞為什么敢不在乎金價？因為消費者買的是卡地亞，而不是18K金。哪怕黃金跌了一半，它依然可以按原來的價格賣。

但老鋪做不到。

它的價格，始終沒有脫離黃金。

于是，一個看似理想主義的決定，最終變成了一場豪賭。

2025年，在國際金價一路沖高的背景下，創始人徐高明判斷黃金不會持續下跌，開始在高位大規模囤貨。

財報顯示，2024年底，公司存貨只有40.88億元；一年之后，這個數字暴漲到160.44億元，增長近三倍，幾乎全部都是黃金原料和黃金成品。

更激進的是，兩次港股配售募資近54億港元，其中超過30億港元直接投入黃金采購。

換句話說，當國際金價站上5000多美元/盎司歷史高位時，老鋪黃金把大量真金白銀壓在了黃金上。

如果金價繼續上漲，這當然是最賺錢的策略。

可一旦方向反過來，風險也會被同步放大。按照目前的庫存規模，國際金價每下跌10%，公司賬面存貨就可能面臨十幾億元的價值縮水。

2025年，老鋪黃金全年凈利潤48.6億元。但同期經營性現金流卻凈流出68.48億元。

賺到的錢，沒有變成現金。

而是變成了一倉庫不斷貶值的金疙瘩。

其實，不只是老鋪。整個黃金珠寶行業，這幾年都在努力擺脫“黃金”兩個字。

最近，老鳳祥發布公告，終止對邁巴赫奢侈品亞太公司的股權投資，改為簽署品牌代理協議，合作范圍也從亞太市場收縮到中國市場。

看上去只是一次合作模式調整。背后卻透露出同一個方向，黃金品牌，都希望把自己變成真正的奢侈品牌。

因為只有品牌，才能擺脫黃金價格，穿越周期。可問題在于：

黃金最大的價值，是它有價格。

奢侈品最大的價值，恰恰是它不需要用價格證明自己。

當一件商品既想講保值，又想講品牌的時候，最終往往兩頭都很難站穩。

當消費者開始把老鋪黃金送進回收店，當回收商只看克重，不看品牌的時候，市場其實已經給出了自己的答案。