核心觀點(diǎn)：

1.地產(chǎn)，即周期。雖是關(guān)稅暫緩期，但“搶出口”效應(yīng)已現(xiàn)回落。做好自己的事，內(nèi)需是關(guān)鍵。盡管消費(fèi)、科創(chuàng)等皆為政策抓手，但考慮對(duì)上下游的拉動(dòng)作用，房地產(chǎn)的“止跌回穩(wěn)”至關(guān)重要。而近期地產(chǎn)高頻數(shù)據(jù)呈現(xiàn)量價(jià)齊緩，不可不察。

2.近年來隨著結(jié)構(gòu)調(diào)整，地產(chǎn)在宏觀經(jīng)濟(jì)中的占比顯著下降，其自身變化的彈性及其對(duì)經(jīng)濟(jì)影響似也減弱。但事實(shí)上，過去幾年外需向好抵補(bǔ)了地產(chǎn)調(diào)整的部分影響，并非地產(chǎn)不重要。相反，如果外需形勢轉(zhuǎn)變，地產(chǎn)的重要性可能凸顯。

3.房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)，關(guān)鍵在于絕對(duì)價(jià)格，因?yàn)槠浯砹思彝ゴ媪控?cái)富和銀行抵押品價(jià)值，而這是居民預(yù)期和社會(huì)信用擴(kuò)張的基石。僅靠“以價(jià)換量”或難以實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)的真正出清，租金也不能為房價(jià)提供最終的估值錨，國際經(jīng)驗(yàn)亦多有印證。

4.展望未來，隨著地產(chǎn)新政的效力脈沖回落，疊加前期GDP讀數(shù)不低且關(guān)稅暫緩，利率等政策或較平緩，以房價(jià)為表征的“止跌回穩(wěn)”仍有過程。更長時(shí)間看，地產(chǎn)是結(jié)構(gòu)，更是周期。外需若收斂，地產(chǎn)與宏觀基本面的同步特征將更明顯。

正文：

雖是關(guān)稅暫緩期，但“搶出口”效應(yīng)已現(xiàn)回落。做好自己的事，內(nèi)需是關(guān)鍵。盡管消費(fèi)、科創(chuàng)等皆為政策抓手，但考慮對(duì)上下游的拉動(dòng)作用，房地產(chǎn)的“止跌回穩(wěn)”至關(guān)重要。而近期地產(chǎn)高頻數(shù)據(jù)呈現(xiàn)量價(jià)齊緩，不可不察。

圖1. “搶出口”效應(yīng)已現(xiàn)回落

來源：Bloomberg，筆者測算

注：其他亞洲國家包括越南、韓國等。

一、地產(chǎn)還重要嗎？

隨著近年來結(jié)構(gòu)調(diào)整，地產(chǎn)在宏觀經(jīng)濟(jì)中的占比顯著下降，其自身變化的彈性及其對(duì)經(jīng)濟(jì)影響似也減弱。但事實(shí)上，過去幾年外需向好抵補(bǔ)了地產(chǎn)調(diào)整的部分影響，并非地產(chǎn)不重要。相反，如果外需形勢轉(zhuǎn)變，地產(chǎn)的重要性可能凸顯。

圖2.外需抵補(bǔ)地產(chǎn)調(diào)整的部分影響

來源：WIND，筆者測算

二、什么才是“止跌回穩(wěn)”？

房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)，關(guān)鍵在于絕對(duì)價(jià)格，因?yàn)槠浯砹思彝ゴ媪控?cái)富和銀行抵押品價(jià)值，而這是居民預(yù)期和社會(huì)信用擴(kuò)張的基石。僅靠“以價(jià)換量”或難以實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)的真正出清，租金也不能為房價(jià)提供最終的估值錨，國際經(jīng)驗(yàn)亦多有印證。

圖3.房價(jià)穩(wěn)，才是真正的“止跌回穩(wěn)”

來源：日本土地綜合研究所，筆者測算

注：樣本為首都圈、近畿圈一、二手房。

值得一提的是，中指院近期調(diào)查顯示，約3/4居民認(rèn)為4月貿(mào)易局勢變化將引致購房延遲或觀望情緒增加。2018年美加征關(guān)稅時(shí)也有類似情形，即使外需短期因出口搶跑而表現(xiàn)韌性，但居民預(yù)期仍受到拖累，從而掣肘購房行為。

圖4.地產(chǎn)關(guān)乎結(jié)構(gòu)調(diào)整，更是經(jīng)濟(jì)周期

來源：WIND，筆者測算

展望未來，隨著地產(chǎn)新政的效力脈沖回落，疊加前期GDP讀數(shù)不低且關(guān)稅暫緩，利率等政策或較平緩，以房價(jià)為表征的“止跌回穩(wěn)”仍有過程。更長時(shí)間看，地產(chǎn)是結(jié)構(gòu)，更是周期。外需若收斂，地產(chǎn)與宏觀基本面的同步特征將更明顯。

風(fēng)險(xiǎn)提示：預(yù)期非線性變化。

【作者】

伍戈： 博士，長江證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。曾長期供職央行貨幣政策部門，并在國際貨幣基金組織擔(dān)任經(jīng)濟(jì)學(xué)家。孫冶方經(jīng)濟(jì)科學(xué)獎(jiǎng)獲得者，獲浦山政策研究獎(jiǎng)、劉詩白經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)，遠(yuǎn)見杯經(jīng)濟(jì)預(yù)測冠軍。

高童、俞濤：長江證券研究員。

【近期研究】

1.，2025年5月18日

2.，2025年5月7日

3.，2025年4月27日

4.，2025年4月16日