在國內(nèi)上市不是業(yè)績好就可以的，而持股30%是個關鍵節(jié)點，處理不好可能會影響公司上市，下面通過三個真實案例進行分析。

一、新研工業(yè)，大股東持股32%，創(chuàng)業(yè)板上市失敗

1.1 公司基本情況

公司在2008 年成立，成立時鼎信投資持股40%，董事長夫妻兩人共持股48%，還有兩人各持股6%。

于2016年在新三板掛牌之前，鼎信投資和董事長都將部分股權(quán)轉(zhuǎn)給員工持股平臺用于股權(quán)激勵。

2021年從新三板摘牌，之后于2023年6月申請創(chuàng)業(yè)板上市。

1.2 申請上市時的情況

申請上市時董事長夫妻共持股40%，并控制持股平臺，直接和間接控制53%股份，認定夫妻兩人為實際控制人。

而鼎信投資作為大股東直接持股32%，通過持股平臺間接持股0.51%，合計持股32.51%。

董事會9人，非獨立董事五人，董事長推薦三人，鼎信投資推薦兩人。

大股東鼎信投資持股超過30%，派兩名董事，還存在關聯(lián)交易，不認定是實際控制人或一致行動人，承諾股票只鎖定一年。

1.3 影響上市的問題

被問詢，鼎信投資或者青山實業(yè)及其關聯(lián)主體是否對公司構(gòu)成控制或者共同控制，實際控制人認定的準確性，是否存在通過實際控制人及一致行動人認定規(guī)避同業(yè)競爭、股份限售等監(jiān)管要求的情形。

回復是，青山實業(yè)是公司的重要客戶，2022銷售金額9600萬元，占總額的24%；但新增客戶的開拓并不依賴于青山實業(yè)及其在鋼鐵行業(yè)的影響力。

董事長夫妻共持股40%，合計控制53%股份的表決權(quán)，自公司成立至今一直擔任董事長及總經(jīng)理。

鼎信投資認可董事長夫婦的實際控制人地位并承諾不謀求控制權(quán)，而且鼎信投資的經(jīng)營范圍為實業(yè)投資，鼎信投資關聯(lián)方青山實業(yè)主要經(jīng)營業(yè)務為實業(yè)投資、金屬冶煉及新能源產(chǎn)業(yè)，未與公司從事相同業(yè)務，鼎信投資出具了《避免同業(yè)競爭的承諾函》。

1.4 最終上市失敗

公司選擇創(chuàng)業(yè)板第一套上市標準，當時的標準是最近兩年盈利，且累計凈利潤不低于5000萬元（現(xiàn)在標準已提高）。

而公司在 2021 年和 2022 年兩年都盈利，兩年凈利潤累計達到1.37億元，大幅超過上市標準的要求，但還是在2024年2月撤回了上市申請。

在A股上市并不是做好業(yè)績就可以的，業(yè)績?nèi)绺呖嫉臄?shù)學，股權(quán)如高考的語文，有一道題做錯就可能導致上市失敗。

1.5 上市相關規(guī)定

證監(jiān)會《證券期貨法律適用意見第 17 號》規(guī)定，股權(quán)較為分散但存在單一股東控制比例達到30%的情形的，若無相反的證據(jù)，原則上應當將該股東認定為控股股東或者實際控制人。

從這個規(guī)定能夠看出，持股30%是個關鍵節(jié)點，如果不認定作為控股股東或?qū)嶋H控制人或一致行動人等，需要有充分的理由，否則將可能影響上市。

新研工業(yè)持股32%的大股東，是公司成立時就加入的創(chuàng)始大股東，如果是后面加入的股東有沒有影響呢？下面再看另一個案例。

二、甲公司，大股東持股34%，三次上市失敗

2.1 公司早期的情況

創(chuàng)始人于2000年創(chuàng)辦公司并擔任董事長，當時總經(jīng)理并不持股。

13年后，董事長和董事行賄2萬元，受賄的領導被判刑。

之后創(chuàng)始人夫妻于2016年將36%股權(quán)轉(zhuǎn)給總經(jīng)理和持股平臺，每股價格 3.17元。

可是剛過了兩個月，創(chuàng)始人就以翻三倍的價格將40%股權(quán)轉(zhuǎn)給國資，每股價格9.56元，之后國資成為大股東，并派人擔任董事長和法定代表人。

2.2 申請上市時的情況

公司在2020年第一次申請創(chuàng)業(yè)板上市時，當時總經(jīng)理直接持股25.86%，創(chuàng)始人持股8.62%，國資持股34.48%。

除了國資以外，其他股東都與總經(jīng)理簽署一致行動協(xié)議，總經(jīng)理控制65.52%表決權(quán)，認定為公司實際控制人。

董事會共 9 人，總經(jīng)理提名四位非獨立董事，國資提名兩名非獨立董事，并由國資的人擔任董事長。

2.3 有兩個問題嚴重影響上市

（1）股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格明顯低于正常水平

四年前創(chuàng)始人給總經(jīng)理轉(zhuǎn)股權(quán)的價格只有轉(zhuǎn)給國資價格的1/3，容易被懷疑存在股權(quán)代持。

被問詢，補充披露是否存在通過實際控制人認定規(guī)避發(fā)行條件或監(jiān)管要求的情形，創(chuàng)始人和總經(jīng)理之間是否存在股權(quán)代持，補充提供低價轉(zhuǎn)股的可靠證據(jù)或證明材料。

他們不承認存在股權(quán)代持，創(chuàng)始人也不存在同業(yè)競爭或共同投資，而且也承諾鎖定三年。

上市委認為，未充分、準確披露股權(quán)轉(zhuǎn)讓和資金來往及繳稅情況，實際控制人的股份權(quán)屬清晰存疑。

《首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法》第12條規(guī)定，公司股份權(quán)屬清晰，不存在導致控制權(quán)可能變更的重大權(quán)屬糾紛。

（2）大股東不認定為實際控制人或一致行動人

國資作為大股東持股34.5%，提名兩名董事和一名監(jiān)事，董事長也是國資的人，不認定為實際控制人或一致行動人，承諾股票只鎖定一年。

被問詢，國資作為第一大股東僅為財務投資者的合理性，未認定為實控人、控股股東的理由是否合適、充分。

雖然國資出確認函聲明，其僅作為財務投資者。

但上市委認為，認定實際控制人的理由和國資僅為財務投資者的合理性存疑。

2.3 第一次上市被否

《證券期貨法律適用意見第 17 號》，主張通過一致行動協(xié)議共同擁有公司控制權(quán)但無第一大股東為純財務投資人等合理理由的，一般不能排除第一大股東為共同控制人。

大股東持股超過30%派兩名董事，且擔任董事長，說只是財務投資者很難讓人信服哦。

上面兩個問題都與實際控制人的認定有關，實際控制人是上市必須審核的，所以甲公司第一次申請上市在五個月后被否了。

2.4 第二次上市失敗

過了兩年后于2022年9月第二次申請創(chuàng)業(yè)板上市，換了券商和律師。

而國資股東從提名兩名董事改成只提名一名董事，國資的人不再擔任董事長，而是由總經(jīng)理人擔任董事長，但國資的股票還是只鎖定一年。

第二次申請被問詢后還沒回復，券商被暫停業(yè)務3個月，最終于2023年3月撤回了上市申請。

2.5 第三次沖擊上市夭折

四個月后準備第三次申請上市，再次換券商后于2023年7月在新三板掛牌，2023年8月開始北交所上市輔導。

但直到2025年5月25日上市輔導驗收完成函因到期而失效，也未能向北交所遞交上市的申請。

至此，五年時間三次沖擊上市都已失敗，三次花了多少錢呀？以后還能上市嗎？

（1）創(chuàng)始人與總經(jīng)理之間轉(zhuǎn)讓股權(quán)價格過低的問題，還有機會補救嗎？

其實當年董事長和董事行賭金額2萬元并沒有被追究刑事責任，而且到第一次申請上市已經(jīng)過了七年了，原本這個問題是不影響上市的。

（2）國資作為大股東不認定實際控制人的問題，是有辦法解決的，比如下面這家公司。

三、速達股份，大股東持股30%第一次上市失敗，調(diào)整后第二次成功上市

3.1 公司成立情況介紹

鄭煤機是國資控股的上市公司，是我國規(guī)模最大的煤礦綜采裝備液壓支架制造企業(yè)，但主機銷售和后市場服務是兩個相對獨立的行業(yè)，國資體制難以做好后市場服務，決定將后市場服務剝離。

2009 年，李錫元、鄭煤機共同成立速達股份，鄭煤機的后市場服務處長C和團隊29人整體劃入速達股份，另一位曾在鄭煤機工作的B也一起加入，B/C參與投資設立公司時已經(jīng)鄭煤機的內(nèi)部審批通過。

鄭煤機定位生產(chǎn)專業(yè)化，速達股份定位服務社會化。

速達股份成立時鄭煤機與李錫元各持股40%、B持股15%、C持股5%。

3.2 于2019年第一次申請創(chuàng)業(yè)板上市

當時李錫元持股30.09%，BC兩人分別持股11.18%、 3.73%，李錫元和BC兩人簽署一致行動協(xié)議約定，如無法達到一致意見的以李錫元的意見為準，違反約定的違約金為100萬元。兩個員工持股平臺共持股6%由李錫元控制，認定三人為共同實際控制人，共控制51%股份的投票權(quán)。

鄭煤機是二股東，持股29.82%，不認定共同實際控制人，承諾股票只鎖定一年。

董事會共 6 名，李錫元提名董事 4 名，三位共同實際控制人共提名董事 5 名，而鄭煤機提名董事 1 名。

3.3 實際控制人問題影響上市

可是鄭煤機作為創(chuàng)始大股東，申請上市時持股只比大股東和30%的敏感點少一丁點，而且存在關聯(lián)交易、同業(yè)競爭等，不認定為實際控制人，很容易被特別關注。

被問詢BC和無關聯(lián)關系的李錫元形成一致行動關系而未和鄭煤機形成一致行動關系的原因及合理性，兩人持股比例遠低于鄭煤機而認定為共同實際控制人，卻未認定鄭煤機為實際控制人或共同實際控制人的原因及合理性，鄭煤機對公司的重大影響和控制權(quán)是否實際超過李錫元等，實際控制人認定是否準確，是否應根據(jù)報告期內(nèi)實際情況重新認定實際控制人。

李錫元和BC簽訂一致行動協(xié)議實際目的是否為避免將鄭煤機認定為實際控制人或共同實際控制人。

他們回復解釋了很多，簡化如下：

（1）董事會設置問題

公司成立時董事會5人，鄭煤機委派 3 名（其中一人為B），李錫元委派 2 名。由于當時B還未從鄭煤機退休，因此將其作為鄭煤機委派的董事。

2012 年，李錫元引進琪韻投資作為財務投資者，琪韻投資 15%。此時B已于2010 年從鄭煤機退休，要求其董事席位不再由鄭煤機委派，所以2012 年琪韻增資后修改公司章程約定，董事會為 5 人，李錫元委派 2 名，鄭煤機委派 2 名，B委派 1 名。

也就是B在2010年從鄭煤機退休后，已經(jīng)脫離與鄭煤機的關系，而且是有公司章程記錄，這個作不了假。

（2）一致行動人的問題

2014 年為籌劃新三板掛牌，需要對公司的控制權(quán)歸屬進行梳理，李錫元與BC兩人簽署《一致行動協(xié)議》，認定李錫元等三人為共同實際控制人，鄭煤機對此均無異議。

（3）鄭煤機持股略低于30%是否刻意規(guī)避的問題

2018年至2019年，為實施員工的股權(quán)激勵設立兩個持股平臺，并在2019年進行融資，原股東的股權(quán)同比例稀釋，導致鄭煤機的持股低于30%。

自公司成立以來，鄭煤機一直定位于公司戰(zhàn)略股東，從未有意謀求公司控股股東地位，2019 年鄭煤機還出具了關于控制權(quán)確認的聲明，確認李錫元、賈建國、李優(yōu)生三人共同控制公司，為公司的共同實際控制人。

但是，持股30%不認定實際控制人是個敏感點，《證券期貨法律適用意見第 17 號》，股權(quán)較為分散但存在單一股東控制比例達到30%的情形的，若無相反的證據(jù)，原則上應當將該股東認定為控股股東或者實際控制人。

3.4 同業(yè)競爭問題影響上市

鄭煤機下屬子公司綜機公司主營業(yè)務之一為液壓支架維修業(yè)務，與本公司存在業(yè)務競爭。

2015 年在新三板掛牌時，鄭煤機出具了《關于避免同業(yè)競爭的說明及承諾函》，但速達股份的股東大會于2019 年 11 月通過修改同業(yè)競爭承諾的議案，變更的主要內(nèi)容系綜機公司仍可持續(xù)經(jīng)營液壓支架維修業(yè)務。

被問詢在申報上市前變更鄭煤機關于避免同業(yè)競爭承諾的原因及合理性，是否存在刻意規(guī)避發(fā)行條件的動機，這種情況認定不存在同業(yè)競爭的理由是否充分，請中介機構(gòu)進一步核查。

回復說，煤機綜主營業(yè)務含液壓支架的維修與再制造，與速達股份存在業(yè)務重合的情況。

因綜機公司的歷史沿革以及股權(quán)結(jié)構(gòu)問題牽扯利益方較多導致無法解決，鄭煤機未能完全履行當初作出的承諾而變更。

但鄭煤機并非速達股份的控股股東，鄭煤機及其子公司從事與速達股份相競爭的業(yè)務，不會對速達股份造成重大不利影響。

3.5 關聯(lián)交易影響上市

公司與鄭煤機之間還存在關聯(lián)交易，涉及獨立性等問題，雙方客戶、供應商重疊，存在關聯(lián)交易、共同投資等往來，且鄭煤機向速達股份派駐財務人員。

他們回復說，

（1）2019 年度公司向鄭煤機關聯(lián)采購占比由 2009 年的 100%下降至5.72%。

（2）銷售方面，關聯(lián)銷售主要是由后期開展的流體連接件和專業(yè)化總包服務導致，營收占比較低。

（3）鄭煤機主營液壓支架的國內(nèi)市場占有率達 30%，公司成立以來免費為鄭煤機銷售的液壓支架提供質(zhì)保期內(nèi)售后服務，能夠在新支架到期時得到接觸客戶的機會。

（4）鄭煤機向公司派駐一般財務人員是出于國有企業(yè)資產(chǎn)監(jiān)督管理的訴求，但并不參與公司的財務決策，屬于股東代表行使其監(jiān)督的權(quán)利。

3.6 第一次申請上市被否了

（1）實際控制人認定與同業(yè)競爭問題

第二大股東鄭煤機持股29.82%，未將其認定為實際控制人。

但公司與鄭煤機存在較多業(yè)務往來，實際控制人中的BC曾在鄭煤機任職。

鄭煤機下屬綜機公司與速達股份存在同業(yè)競爭，相關業(yè)務收入與毛利均超過速達股份主營業(yè)務收入與毛利的 30%。

同業(yè)競爭是上市的紅線，控股股東和實際控制人絕對不能有的。

《首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法》第12條規(guī)定：公司與控股股東、實際控制人及其控制的其他企業(yè)間不存在對發(fā)行人構(gòu)成重大不利影響的同業(yè)競爭。

《上市公司治理準則》第67條規(guī)定：控股股東、實際控制人及其控制的其他單位不應從事與上市公司相同或者相近的業(yè)務。控股股東、實際控制人應當采取有效措施避免同業(yè)競爭。

前面介紹過其他案例，不解決同業(yè)競爭問題就不能上市。

就算不是上市公司，同業(yè)競爭也是要受限制的。

《公司法》第184條規(guī)定，董監(jiān)高未按照公司章程規(guī)定經(jīng)董事會或股東會同意，不得自營同類業(yè)務，也不得在同行業(yè)任職。

第186條規(guī)定，違反上述規(guī)定的，所得收入歸公司所有。

也就是說，如果是非上市公司董監(jiān)高存在同業(yè)競爭，又未經(jīng)股東會或董事會同意，則所得收入要歸公司所有。

而且還可能觸及刑法，《刑法》第165條【非法經(jīng)營同類營業(yè)罪】以前只對國企有效條款的，從2024年3月1日起對民企也有效了。

宗大小姐辭職的問題，是不是與此有關呢？

（2）關聯(lián)交易與獨立性問題

速達股份與鄭煤機之間存在關聯(lián)銷售和關聯(lián)采購，部分業(yè)務存在依賴鄭煤機的情況，未充分說明排除鄭煤機影響后是否仍具有面向市場獨立獲取訂單的能力。

公司為鄭煤機客戶提供免費質(zhì)保期服務，未充分說明該項業(yè)務的商業(yè)合理性及對獨立性的影響。

鄭煤機向公司派駐財務人員，未合理解釋該事項對財務獨立性的影響。

獨立性是上市的必要條件，《首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法》第12條規(guī)定，業(yè)務完整，具有直接面向市場獨立持續(xù)經(jīng)營的能力，業(yè)務及人員、財務、機構(gòu)獨立…

鄭煤機是公司的創(chuàng)始大股東，申請上市時是二股東，存在上面說的這么多關聯(lián)關系，很容易被懷疑缺乏獨立面向市場的能力，比如未成年的小朋友，需要依賴家長，這樣是不能上市的。

最終上市委員會認為，對公司是否具有直接面向市場獨立持續(xù)經(jīng)營能力、業(yè)務及財務等是否獨立的相關解釋理由不夠充分、合理，對綜機公司與發(fā)行人的業(yè)務競爭關系對發(fā)行人未來業(yè)務開展可持續(xù)性造成的影響披露及解釋不夠充分、合理，上市申請于2021年1月被否了。

四、速達股份第二次調(diào)整后成功上市

第一次申請上市被否之后，他們進行了四項改進措施，一年半后第二次申請主板上市，并于2024年9月3日成功上市了。

新研工業(yè)、鈺泰半導體等存在類似情況的公司可以學習哦。

本文作者，股權(quán)律師盧慶華，結(jié)合上市規(guī)則做股權(quán)設計，上市前股權(quán)問題排查和優(yōu)化等服務。

管理專業(yè)出身，25年前考取律師資格，出版兩本書《股權(quán)進階》和《公司控制權(quán)》。

曾幫百億營收企業(yè)解決股權(quán)問題，他們找了清華、北大、人大、政法等專家+紅圈所律師，打多場官司沒解決后找我的。