外賣(mài)打不動(dòng)了。

結(jié)論：業(yè)績(jī)符合預(yù)期，市場(chǎng)擔(dān)心的是未來(lái)。

1、收入增速回落。本季度收入增速14.9%，比預(yù)期略高——但沒(méi)用，預(yù)期都是分析師根據(jù)公司的指引放的，而京東管理層習(xí)慣了給低一點(diǎn)的數(shù)，然后財(cái)報(bào)來(lái)個(gè)超預(yù)期。分業(yè)務(wù)看，零售增速11.4%，物流增速24%，新業(yè)務(wù)增速214%，市場(chǎng)主要關(guān)心占比超過(guò)80%的零售。在國(guó)補(bǔ)之前，京東零售業(yè)務(wù)增速只有個(gè)位數(shù)，而前面三個(gè)季度由于國(guó)補(bǔ)刺激，增速依次是14.7%/16.3%/20.6%，本季度已經(jīng)有高基數(shù)影響了，一下子掉到11.4%，從四季度開(kāi)始的一年，將面臨更大的壓力。公司已經(jīng)承認(rèn)“電子產(chǎn)品從三季度開(kāi)始面臨高基數(shù)影響，對(duì)增長(zhǎng)造成了拖累”，這也是市場(chǎng)最大的擔(dān)憂。

2、業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)虧損10億，還是被外賣(mài)拖累。不用看58億的凈利潤(rùn)，要看虧損10億的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)，這里面的差值主要是投資相關(guān)收益。最近兩個(gè)季度電商+物流的利潤(rùn)在150億左右，然后全被外賣(mài)敗完了。具體而言,新業(yè)務(wù)本季度虧損157億,其中京喜和國(guó)際業(yè)務(wù)大概虧了15-20億,剩下的外賣(mài)虧了137-142億。按公司的說(shuō)法“外賣(mài)實(shí)現(xiàn)了環(huán)比投入收窄”，絕對(duì)量看環(huán)比也就差個(gè)10億上下。換句話說(shuō)，外賣(mài)一日不收縮，京東的季度利潤(rùn)就沒(méi)法看。

3、但外賣(mài)確實(shí)已經(jīng)有且戰(zhàn)且退的意思了。三季度是淘寶和美團(tuán)的外賣(mài)投入最多、虧損最多的季節(jié)，估計(jì)單季度虧損在300億上下，京東這時(shí)候虧損環(huán)比收窄，選擇收縮，已經(jīng)是有退意了。因?yàn)樵谕度胱畲蟮臅r(shí)候，淘寶和美團(tuán)的單量規(guī)模都漲上去了，京東不打，后面也沒(méi)啥機(jī)會(huì)了。從最新的日均單量看，京東也和淘寶、美團(tuán)差距很大了。但直接退出吧，一則已經(jīng)投入的重資產(chǎn)騎手配送網(wǎng)絡(luò)怎么辦？二則退了，前面每個(gè)季度150億的投入就白費(fèi)了，這是誰(shuí)的錯(cuò)？只能是且戰(zhàn)且退，后面看怎么減少虧損吧。

4、我有點(diǎn)擔(dān)心國(guó)際業(yè)務(wù)。外賣(mài)還沒(méi)整明白，又去拓展國(guó)際業(yè)務(wù)，真是心大。京東7月花100多億收購(gòu)了歐洲傳統(tǒng)線下的約70%的股權(quán)，這公司一直遭受電商競(jìng)爭(zhēng)壓+消費(fèi)壓力，過(guò)去8年收入不增長(zhǎng)，利潤(rùn)在盈虧邊緣徘徊，管理層更是6年換了4波，但收效甚微，看這個(gè)燙手山芋京東要怎么收拾吧。8月份，京東自己的電商品牌Joybuy也開(kāi)始陸續(xù)登陸歐洲多國(guó)，剛剛的業(yè)績(jī)會(huì)說(shuō)“國(guó)際零售業(yè)務(wù)正在英國(guó)、德國(guó)和荷蘭地區(qū)逐步建立能力，為全球擴(kuò)張鋪平道路”。得，這是要和Temu、Shein、速賣(mài)通競(jìng)爭(zhēng)跨境電商的節(jié)奏，想想都頭疼。

5、管理層對(duì)用戶(hù)指標(biāo)很滿(mǎn)意。業(yè)績(jī)會(huì)上第一個(gè)強(qiáng)調(diào)的亮點(diǎn)就是用戶(hù)指標(biāo)，包括：年度活躍用戶(hù)突破7億、plus會(huì)員健康增長(zhǎng)、購(gòu)物頻次同比增長(zhǎng)40%。所有參與外賣(mài)大戰(zhàn)的公司，都會(huì)強(qiáng)調(diào)自己的用戶(hù)增長(zhǎng)，畢竟花了幾百億，這要不增長(zhǎng)說(shuō)得過(guò)去？結(jié)合購(gòu)物頻次增長(zhǎng)40%+零售收入增長(zhǎng)11.4%，考慮用戶(hù)數(shù)還在增長(zhǎng)，倒算一下就是平均客單價(jià)下降了超過(guò)30%, 這是說(shuō)明消費(fèi)降級(jí)太快了嗎？

6、單獨(dú)看京東電商，其實(shí)估值已經(jīng)很便宜了。今年至少500億經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)，扣個(gè)20%的稅還有400億，現(xiàn)在市值445億美元，只算電商也就不到8倍PE了。如果外賣(mài)逐步退縮，明年減虧一半，電商利潤(rùn)大概率不會(huì)下滑，那么集團(tuán)的調(diào)整凈利潤(rùn)就能回到500億——6倍多的PE了。凈現(xiàn)金還有170億美金。但你不知道京東的外賣(mài)要虧到什么時(shí)候、國(guó)際業(yè)務(wù)又要虧多少。如果哪天京東想通，外賣(mài)不干了，股價(jià)肯定會(huì)來(lái)一波暴力反彈。

7、前幾天大摩寫(xiě)了個(gè)京東的報(bào)告，標(biāo)題很驚悚——Winter is coming/凜冬將至。大意也是說(shuō)國(guó)補(bǔ)的利好要結(jié)束了、即時(shí)零售沒(méi)戲了（競(jìng)爭(zhēng)不過(guò)美團(tuán)淘寶，商家、騎手、用戶(hù)的體驗(yàn)都比較差），最后補(bǔ)刀京東過(guò)去幾年的新業(yè)務(wù)沒(méi)一個(gè)成功的：京喜、低價(jià)、直播電商等，都是宏大敘事——爆發(fā)增長(zhǎng)——?dú)w于停滯。大摩的分析師大概要被京東拉黑了。只能說(shuō)是創(chuàng)始人的意志，和二級(jí)市場(chǎng)的想法，有時(shí)候不一定是一致的。

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